认真看待中小型房企面临的经营性风险

□文/许伟杰林汉川虞晓芬

(作者:许伟杰，浙江工业大学人文学院副教授；林汉川，浙江工业大学中国中小企业研究院院长、教授、博士生导师；虞晓芬，浙江工业大学经贸学院院长、教授、博士生导师)

随着国家房地产调控政策进一步深入，房地产市场调控攻坚战显示出阶段性成果，具体表现为房价有所回落、市场投机得到了有效控制、土地市场日趋理性，但同时也出现了许多中小型房地产企业以资金链断裂为标志的经营性风险。这些风险是调控背景下的必然性结果，它的背后隐藏着巨大的市场隐患和深刻的社会矛盾，我们不能不对此有清醒的认识，并加以认真对待。

金星公司申请破产意味着什么

2012年4月，杭州余杭金星房地产公司向法院申请破产。这是本轮房产调控政策下浙江省第一家因资金链断裂申请破产的房产公司。金星房地产公司母体中江控股公司是一家集投资、科技、制造、贸易、旅游、服务于一体的综合性、多元化控股集团。业务包括香料香精、船用防污漆和酒店经营等。2008年6月，因垂涎房地产业的高利润，中江控股公司进入了房地产业，接盘金星房地产公司及其西城时代家园项目这一烂尾工程，当年遭遇2008年房地产调控，恰逢2009年全国房地产上升疯涨躲过一劫。2010年开始遭遇第二轮调控，该公司在大举扩张与多元化发展中，把房地产投资当作一颗重要挪腾资金的棋子，供其拆东墙补西墙所用，已使金星房地产公司在不到4年时间先后转让过5次股权，且大多数都在与中江控股公司有关的企业或个人之间流转。这导致金星房地产公司拖欠款项达4000万元，欠税2398万元。

中江控股公司自身目前还有约30亿元借款缺口，据测算，该公司的破产牵涉3家银行、上百家公司。该公司更是无力帮助子公司还款补税了，杭州余杭金星房地产公司被迫申请破产就成了唯一的选择。杭州地税局今年2月份公告的16家欠税企业中绝大部分是房产企业，金星房产排在第二位。金星房产的破产只是房地产市场的一角，意味着浙江省中小房地产企业大规模的洗牌可能来临。

面临的风险特征

商业运作高成本的风险。在国家楼市调控政策继续从严与防范房地产信贷风险背景下，大批中小型房地产公司由于信用缺失，陷入信贷无门、信托严控、拆东补西的资金短缺困境。一些中小型房地产公司往往尝试高成本民间融资，民间拆借、员工融资、私募股权基金等形式，试图解决燃眉之急。据调查显示，2011年四季度浙江民间融资利息率普遍达到26%，近期也维持在20%左右。如此高额的资金成本已极大地困扰中小型房地产企业正常的商业运行。

产品滞销与资金回笼慢的财务风险。调查显示，中小型房地产企业由于开发产品同质化严重，又缺乏足够的品牌效应，存货周转天数普遍高于10个月。2012年一季度杭州市区商品房销售面积与成交金额分别下降22.7%和35.2%，而可销售面积为989.6万方，同比增长77.8%，按2012年一季度商品房成交均价每平方米14756元计，可销售房总价值达1460亿元(尚不计已达到预售条件而未来领取预售证的大批商品房)。目前大多数中小型房地产企业销售持续低迷，库存量快速增加，资金回笼出现困难。

严重亏损的生存风险。近年，浙江房地产市场“地王”频出，一些中小型房地产企业盲目高价竞地，如今这些两三年前购买“天价面粉”的中小型房地产企业，却已经陷入“面粉貴于面包”的困境。例如今年2月杭州方正房地产开发公司迫于资金链压力，将2011年9月销售均价为15000元/M2的荷塘月色，下调至均价11800/M2，其部分商品房的销售价格已低于旁边浙江德信置业有限公司于2010年10月份取得北海公园的每平方米10047元楼面地价。杭州保利江语海商品房在售的折后均价11300元/平方米，而周边出让的土地楼面地价高达每平方米10200元。据调查，杭州2009年到2010年的几块“地王”如今缩水超过50%。

资金链断裂引发的破产风险。大量中小房地产企业都是前几年房地产市场火爆时向房地产市场集聚的，大都是由中小规模实体经济体投资或民间资本组建而成，自有资金量本来就不充裕，又把房地产当作资金杠杆无度使用，举债式发展。现在一旦销售遇阻，资金回笼速度放缓，无论其采取压价销售，还是“借新还旧”，都可能引发以资金链断裂为特征的破产风险。

多角债务纠纷增多的风险。许多中小型房地产企业在房地产市场好的时候，对市场及项目获得持有很好的预期，以高回报为诱惑，吸纳了大量的社会资金和部分中小微企业的闲散资金，随着销售放慢、房价回落、再融资不畅，开发商无法如约偿还本息，开发商与民间借款者纠纷增多。此外，开发商与施工企业、开发商与材料供应商、开发商与合作开发商、施工企业与民工等之间的债务纠纷明显增多。预计如果掌握不好宏观调控的度，可能会引发改革开放以来最大规模的多角债，将造成量大面广的尖锐社会矛盾。

烂尾楼凸现的风险。因开发商资金链断裂而中止项目施工或进入破产的案例已经出现，预计随着市场进一步向深度调整，烂尾楼或半拉子工程会进一步增多。由于各地普遍实行商品房预售制度，因此现在就面临着这样的困境:当一部分商品房已经预售，而项目资不抵债或资金链断裂，开发商无力或不愿意继续完成项目时，来自购房者对政府监管不严以及要求按期完工交房的巨大社会压力。例如:杭州金星公司向法院申请破产时，就出现400多户购房者联合给政府部门施压，最后杭州余杭区政府不得不同意政府垫资保证项目完工与三证办理。一家企业出现这种情况，地方政府尚有经济能力应对，若当几个甚至十几个项目均出现这种情况时，地方政府难以收拾残局。

工程质量明显下降的风险。已有众多迹象表明，一些中小型房地产开发商在降价自救的同时，不惜以降低用材标准、降低建安质量、压缩必要的成本开支为代价减少亏损或保证一定的赢利水平。从这个角度看，本轮房地产宏观调控对房产品品质的进步是个打击。可以预计，一旦这些低品质的楼盘交付，消费者面临工程维修、配套不全等问题，政府则面临消费者大量的质量投诉，并极有可能迁怒于政府，给政府带来巨大负担。更主要的是，大量低品质的楼盘建设与交付，是对资源的极大浪费。

殃及实体经济安全的风险。由于大量的中小型房地产企业都是由实体经济体投资组建而成，原来大量用于实体经济再生产的大量资金被抽调到房地产市场，而房地产市场资金回笼的困难，给实体企业的发展带来了无法想象的困难。更为可怕的是，一些原来运转情况良好或比较良好的实体企业，为了加大房地产市场投入，在短时间内获取高额利润，以第三方企业抵押的方式向银行、其它金融结构、非金融机构获得了大量资金。现因受困于房地产市场，无力偿还已经获得或已经到期的贷款，实体企业的资产已严重缩水，甚至实体企业都可能存在连带破产、倒闭。

风险成因分析

“误判形势”盲目入市引发的资金无度使用风险。前几轮的宏观调控没能有效控制房地产市场的整体有序发展，每一轮调整后的报复性反弹给整个社会造成了一个错觉:快速城镇化进度不可能因调控导致房地产市场破灭或下行。在房地产行业高额利润诱惑下，大量实体经济和民间资本的涌入，极大地增加了房地产业的无序竞争，也拉高了各地市的土地价格，加大了开发成本；许多中小型房地产企业又过度依赖资金的杠杆作用并无度使用，这就为资金量本来并不大的实体经济和民间资本组建起来的中小房地产企业埋下资本泡沫的隐患。

多元化与缺乏专业实力引发的商业运作风险。许多中小型房地产企业均由其它行业实体经济出资或民间筹资组建而成，介入房地产业的基本经营思路基本上停留在资本运作层面。它们不熟悉房地产运作，缺团队，缺管理人才，缺开发经验，缺公共关系；对进入的城市、地区和开发的房地产项目缺乏深入细致、专业理性的调查和论证，操作思路带有很大的随意性。激进的多元化扩张策略与不专业，导致许多中小型房地产企业商业运作手段落后、缺乏风险意识和预防机制、现金流入不敷出。

“以小搏大”投机战略引发的亏损风险。受前几轮宏观调控效果错觉暗示，许多中小型房地产企业铤而走险，试图采取用少量的资金，以小搏大的投机战略，通过各种渠道的贷款融资来扩大开发土地存量或项目开发规模，进而获取高额利润。然而，当房地产市场形势发生巨大变化时，这些中小型房地产企业大都面临销售受阻、资金回笼困难、还款集中到期的困境，进而形成了一批资金沉积深、回报周期长、高负债率的房地产项目，加之又缺乏有效的应对预案，难免引发巨额亏损。

不规范筹融资行为引发资金链断裂的破产风险。中小型房地产企业由于缺乏正常融资渠道应具备的条件，因此往往采取比较原始的融资渠道，如企业之间拆借、个人集资、地下钱庄融资；或过分乐观于滚动开发，分批次偿还的项目筹融资运作模式。这类不规范筹融资行为在房地产市场向好或价格持续走高、供需两旺时，资金成本压力或许不大；但一旦遭遇像本轮的全国房地产市场严厉调控时，资金使用成本大幅度提高，拆东墙补西墙，短贷资金作为长贷资金使用，极大增加了偿还风险，加大了破产、倒闭发生的概率。此外，中小型房地产企业股权构成比例不合理，股权转让频繁，容易引发资金链断裂的破产风险。

应对策略建议

(一)在宏观上，应从经济发展与社会稳定高度重视中小型房地产企业面临的困境与风险

中小型房地产企业的困境与风险，表象上是资金链断裂，实际上是前几年实体经济“空心化”、“泡沫化”的恶果。防范和化解这些困境与风险，必须将市场调节的“无形之手”和政府调控的“有形之手”结合起来综合治理。一是要坚定不移地排出房地产业中的劣质中小型企业。同时还应通过市场调节的“无形之手”，把大批投资中小型房地产企业中的民间资本，从房地产泡沫中挤出，让更多中小型房地产企业回归实体经济，真正实现房地产市场健康、有序发展。

二是避免“硬着陆”，实施“软着陆”。一方面，这些中小型房地产企业出现困境与风险的性质，已经超越了经济本身的问题，在社会民生与经济竞赛面前，中央政府的眼光远远高于地方政府，最后毫不犹豫地选择了社会民生。对此，各级政府应站在社会整体发展的高度，正确处理好“土地财政”和社会可持续发展的关系。另一方面，又要避免陷入调控失效产生又一轮报复性反弹，或因为调控引发大批中小型房地产企业破产波及全社会的两难选择。

三是避免产生恐慌性放大，波及省内外，形成“多米诺骨牌”的效应。要警惕和预防因大批中小型房地产企业破产，可能引发民间借贷纠纷高发的潜在金融风险；可能引发一些地区经济增长动力下行过快的潜在风险；还可能引发相关的中小企业大量停产、半停产或大量民间资本游离实体经济的产业风险，避免恐慌放大或因中小房地产企业破产殃及实体经济。

(二)在区域上，各级地方政府应制定严格完善的应对措施，预防和化解中小型房地产企业因资金链断裂引发的破产风险

一是建立各级房地产风险评估预警机制。要组织力量对近年出让的土地逐个进行排查评估，建立项目档案，全面掌握项目进展与已预售情况、后续资金保证与财务的安全情况。在此基础上，对各地中小型房地产企业的实际运行状况对比分析，建立预警机制，分门别类制定切实可行的应对预案，防范因资金链断裂引发的破产风险。

二是在土地出让收益中设立房地产风险基金。建议地方有关部门在规范房地产市场、土地市场规范管理的同时，每年在土地出让收益中划出一定的比例，设立房地产风险基金。房地产风险基金主要用于房地产开发项目因资金链断裂等原因工程续建的垫资，对消费者造成实质损害的合理补偿，以及有效的监控。

三是严格预售资金管理。尽管国家有关部门对预售资金监督出台过文件，但在实际操作中，存在着执行不到位、监督不严等问题，并为开发商挪用预售资金提供了机会。这次杭州金星房产公司开发的西城时代家园难以按期交房，问题之一就是开发商挪用了预售资金。必须尽快要求各地建立商品房预售资金监管制度，商品房预售资金必须全部存入由银行监管的专用账户，政府同时进行跟踪监控，保证预售资金优先用于工程建设。

四是指导和帮助中小型房地产企业转型。一方面，对有条件的地市可以采取资本整合、资源整合的，根据片区、项目性质，把可能合并、合作的中小型房地产企业整合起来，形成开发联合体，共同提高抗风险能力；另一方面，对没有条件的地市，可以通过重新评估，二次打包，引进实力强的国有大型品牌房地产开发企业进行收购、并购、股权转让，把中小型房地产企业的损失尽可能降低；还可以利用各地的国有投资建设公司，通过合作、股权转让、收购，或鼓励中小型房地产企业把一些房地产住宅项目转型为经济适用房。

(三)在微观上，中小型房地产企业必须认清形势，突破困境，破茧重生

一是降价促销缓解资金紧张压力。就目前的市场而言，缓解资金压力的最有效方式是降价促销。降价促销既包含中小企业必须降低利润预期，同时重塑企业整体生存发展的战略思路，认识到唯有盘活了资金，才能度过资金断裂引发破产的难关。

二是并购重组缓解商业运作风险。一方面，重组整合，可将若干个业务相近、面对共同市场的中小型房地产企业结盟，共同承担市场风险，配置资源，分享利益，优势互补，形成规模化集团化效应；另一方面，将项目并购转让，其中最理想的并购是债权加股权，尽量降低股权出让的比重，加大资本的进入。

三是调整经营开发模式规避严重亏损的生存风险。一方面，发挥浙江中小型房地产企业“轻”“快”“灵”的优势，抛弃以往的那种将大量的资金沉淀在土地储备上，高负债、低周转率，强调单个项目的高收益的重资产开发模式，调整为“不存地、不存房、零库存”的轻资产经营开发模式；另一方面，将目前套死中小型房地产企业巨额资金的困难项目出售或转让，回笼资金，转而专注于短、平、快的项目。

四是另辟蹊径寻求发展的新“蓝海”。一方面，快速瞄准二、三线城市的中端市场，通过专业化的运营和成本控制，开发适合市场的高性价比产品，快速销售，迅速回收资，实现企业的高速、有序发展；另一方面，在项目选择上，应定位在低碳环保、旅游产业、养老产业等政府鼓励和扶持的产业；还可以积极参与三、四线城市保障房建设，以获得更多机会与地方政府财政支持。