2010：CapitalMarketEventsin China中国资本市场大事追记

成万牍

2010：CapitalMarketEventsin China中国资本市场大事追记

成万牍

刚刚过去的2010年，国际金融风暴虽近尾声，但其危害仍然不减。与发达国家相比，后起之秀的中国资本市场却顶住了金融风暴的侵袭，诸多重大事件织成了一道道靓丽的风景，让人们留恋、回味，难以释怀。

一、融资融券终于开闸试水

2010年1月22日，中国证监会发布开展证券公司融资融券业务试点指导意见，首次就证券公司开展融资融券业务试点门槛予以明确，融资融券试点工作正式启动；3月19日晚，中国证监会发布了首批融资融券业务试点券商公司名单；3月底，首批6家试点券商正式试水融资融券业务。中国资本市场从此结束“单边市场”迈向“双边市场”。

融资融券交易是海外证券市场普遍实施的一种成熟的交易制度，是证券市场基本职能发挥作用的重要基础。融资融券交易机制具有提高市场流动性、缓冲市场波动、发现市场合理价格、对冲避险和为机构创造盈利的积极效应，是完善证券市场机制，促进金融产品创新，优化金融市场资源配置的重要手段和途径。引进融资融券交易是我国资本市场改革发展的一项重要内容，对促进我国多层次资本市场建设具有积极意义。

自融资融券试点以来，截至2010年年底，先后共有3批15家试点券商正式入场交易。而随着入场券商的不断增多，融资融券热度也在不断升温。数据显示，截至2010年年底，两市融资融券规模已经突破了120亿元，较首日规模膨胀了1800多倍。融资融券业务的开通不仅有效改变了A股市场“单边市”的状况，也为投资者提供了一种规避市场风险的工具。与此同时，有观点认为融资融券业务的推出进一步加剧了A股市场的波动，但国内外相关研究发现：证券市场中引入信用交易机制时，辅以证券监管部门的适当监管措施，融资买空与融券卖空交易并不能加剧证券市场的整体波动性水平，长远来看融券能够降低市场波动，起到稳定市场的作用，融资交易则有助于市场活跃性和流动性的提高。

值得注意的是，目前融资融券发展仍不够完善，融资一直成为市场主力，而融券功能未能充分发挥，两者之间悬殊巨大。其主要原因在于各试点券商能够提供的融券品种和数量都较为有限。对此，管理层一直表示要加快推进转融通机制，并倾向于设立专业的证券金融公司。相信在专业的证券金融公司成立后，券商可以将其取得担保权的客户资产用于向证券金融公司申请转融通业务。有融资融券资格的券商从证券金融公司借入资金后，再根据信用额度融给客户。

二、股指期货正式上市交易

2010年1月8日国务院批复同意推出股指期货新品种；3月26日，证监会批复中金所，同意股指期货于4月16日起正式上市交易；4月8日，中金所举行了股指期货上市启动仪式；4月16日，股指期货正式上市交易。

股指期货正式上市交易是2010年中国资本市场最引人瞩目的事件之一。股指期货在中国的推出，意味着股票市场近二十年来投资和交易理念的颠覆，也意味着中国资本市场逐渐进入一个以机构博弈为主的市场，2010年也就成为金融创新元年。

股指期货挂牌交易以来，承载了市场过多的赞誉和指责。推出之前，A股市场表现不佳，市场期待股指期货推出后带来蓝筹股行情，但股指期货推出后市场经历了长达近3个月的下跌，于是股指期货被认为是下跌的罪魁祸首。股指期货作为一种风险管理的衍生工具，本质上并不能成为影响或操纵股票市场的工具，只是它比股票市场更灵敏、更及时地反映经济基本面的变化，因而就更多地表现为股指期货引领现货市场的上涨或下跌。

股指期货的推出，给保证金杠杆交易、做空机制和T+0交易带来了投资理念的改变，然而当日无负债结算以及到期交割等交易特性带来更大的风险，“买入并持有”的投资理念已不再适用。股指期货市场的投资机会来自对市场运行规律的把握和对市场间相对定价的准确判断，合理地运用股指期货的交易策略，无论在下跌、上涨还是波动的行情中，均可为投资者提供获利的机会。

与海外市场股指期货交易中70%以上是机构的套期保值相比，在当前沪深300股指期货市场中，机构尚未成为市场的主导力量，但随着机构的逐渐介入以及投机交易份额的逐渐减少，股指期货市场将最终走向成熟和理性，股指期货也将更多地成为机构风险管理和产品创新的有效工具。

三、创业板周年指数新发布

2010年6月1日，创业板指数正式发布，创业板指数样本股数量锁定为100只，每季度进行样本股调整。至此，创业板指数与深证成份指数、中小板指数共同构成反映深交所上市股票运行情况的核心指数。同时，创业板成立一周年以来，其作用初步显现。统计显示，截至2010年12月底，创业板上市企业达到164家，其中高新技术企业占比达到九成。

这一年来大家都极度关注创业板，关注创业板各上市公司的高市盈率，关注创业板各上市公司的资金超募，关注创业板各上市公司上市后的业绩变化，关注创业板各上市公司所代表的新兴行业的技术水平。当然，也有一些投资者关注创业板各上市公司上市所带来的财富效应。

其实这些均不是真正的焦点，大家更多的关注创业板上市公司，其实是更关注中国经济的转型，因为创业板中绝大多数上市公司都与国家扶持的战略新兴产业密切相关。以钢铁、石化为代表的重化工业已过景气顶峰，未来的发展增速将逐步趋缓，若想维持中国经济继续高增长，必须有新的产业承接重化工业的重任。因此，创业板所承接的是经济发展的重任，它所代表的是经济发展的方向。若换成这一角度去看创业板，那么在创业板上发生的、以前资本市场难以想象的很多现象，大家也将坦然接受。

四、农业银行上海香港上市

中国农业银行分别于2010年7月15日、16日在上海和香港两地上市，标志着四大国有商业银行全部完成股份制改革并顺利实现上市。同时，农行也成为2010年全球最大规模的IPO。

在经历2008-2009年的财务重组、股份制改造后，农行选择于2010年 7月份在 A、H两个市场同时IPO，分别发行222亿股和254亿股。为了保证发行顺利和市场稳定，本次发行启用了“绿鞋”机制，授予主承销商15%的超额配售权。最终超额配售权完全行使，农行的发行规模达到547.9亿元，融资额超过1400亿元，成为年内全球最大的IPO。

此次农行采用了A+H同时定价、同时发售的发行方式，为近年首例。同时，农行在发行安排上也精心设计了“绿鞋”及“刷新”机制。既维护了农行上市后的股价稳定，又扩大了发行和融资规模。

农行的发行上市，意义重大。一方面，标志着开始于2003年的国有商业银行改革完美收官，实现了国有商业银行的改制上市。另一方面，农行的发行恰逢国内股票市场低迷，由于一系列精心的制度安排，在未对市场造成大的冲击的前提下，完成了2010年内全球最大的IPO。

五、国内银行间债市大解禁

2010年8月16日，中国人民银行发布《关于境外人民币清算行等三类机构运用人民币投资银行间债券市场试点有关事宜的通知》，允许相关境外机构进入银行间债券市场投资试点，并对试点期间境外机构的范围、准入方式、投资运作模式等事项进行了明确和规范。

首先，该举措拓宽了境外人民币的回流渠道。本规定出台之后，回流渠道更加多元化。海外机构不仅可以选择代理的方式，也可以“直接向中央国债登记结算有限责任公司申请开立债券账户，向全国银行间同业拆借中心申请办理债券交易联网手续”。

其次，该举措扩展了人民币资金的投资渠道。在本规定出台之前，在海外的人民币除了仅仅能够投资在港发行的为数不多的人民币计价债券，更多的则不得不存入唯一的清算银行中银香港，收益率较低。该规定出台之后，投资渠道进一步拓宽，债券投资收益率也会比存款收益更高。

第三，该举措有利于进一步增强人民币国际结算的吸引力。回流渠道的拓宽，收益率的提高，将进一步增强人民币对海外主体的吸引力，提高对人民币的接受程度，进一步推动人民币国际结算。自然，更多海外主体对人民币的接受，也有利于推动香港人民币离岸市场的更快发展。

第四，推动人民币国际化。在三类机构中，其他经济体的中央银行也属于合格投资者。如果他们更多地投资于人民币债券市场，反过来就意味着人民币已更多进入到他们的储备资产序列之中。人民币由此从计价工具、结算手段进一步上升到价值储藏工具和储备资产的更高阶段。这标志着人民币国际化的进一步深化。

第五，有利于丰富国内银行间债券市场的投资主体，促进交易的进一步活跃，推进国内债券市场的国际化。允许三类主体进入银行间市场，意味着银行间市场的投资主体进一步多元化，行为的异质化进一步增强，从而有利于进一步活跃交易。而更多国际投资者的进入，在某种意义上说，也标志着中国银行间债券市场国际化迈出了重要一步，国内人民币债券市场将更多受到国际因素的影响。

第六，标志着有中国特色的资本项目开放的进一步推进。过去在谈及“资本项目”开放时，一般人们首先想到的是对外汇流进流出的开放。我国目前从本币开始来推进“资本项目”的开放，这应该是富有“中国特色的”。这种方式将使得在控制资本项目开放的过程中，相关风险更低、更加可控。

六、新股发行体改再次启程

2010年8月20日晚，中国证监会就《关于深化新股发行体制改革的指导意见》公开征求意见，正式启动新股发行第二阶段改革。10月11日，《指导意见》正式发布并于11月1日起实施，新股发行体制第二阶段改革正式实施。

新股发行体制第二阶段改革的正式实施，标志着市场由此迈进未来新股发行市场化的新的门槛。

中国证券市场中的新股发行制度变迁经历了四个过程或阶段：第一个阶段，股票稀缺发行方式千姿百态。这一阶段是在中国证券市场发展的初期，对应的是发行监管额度审批制度，时间过程大致是1990年至1999年。在这一阶段中，尚不存在市场定价、保护中小投资者利益的问题。第二阶段，保证股票顺利发行，上市公司圈钱风行。如不设定发行市盈率等技术指标的限定标准等，股票能够成功发行得益于发行制度庇护。第三阶段，保护中小投资者利益阶段。主要集中于股权分置改革的2005年至2009年，包括网上申购比例提高，改变全额资金配售方式等。第四阶段，新股发行走向市场化之路。这一阶段可能与上一阶段在市场化方面从时间上有些重叠，网下发行询价早在2007年也已开始，不过那时的询价机构规模、询价质量等都还不高，也难有制度上的确切保障。但在《关于深化新股发行体制改革的指导意见》出台后，情况将会发生重大转变，业界普遍认为指导意见有助于遏制目前新股发行中存在的“高发行价、高市盈率、高超募额”的三高现象，有利于进一步推进新股发行体制市场化改革。

总之，通过种种发行制度安排使新股发行更趋于市场化、更有利于保护中小投资者的利益是一种进步，同时也是不断探索中国证券市场新股发行之路的持续性尝试，这对中国证券市场稳定健康发展的作用将会逐渐显现。中国有自己的国情，不可照搬境外的做法，在尝试和探索中前行是值得鼓励和坚持的。

七、信用风险缓释工具面世

2010年11月5日，首批信用风险缓释合约（CRMA）成功在银行间市场上线；11月19日，中债信用增进股份投资有限公司、交通银行和民生银行等3家创设机构正式发布信用风险缓释凭证（CRMW）创设公告，首批4只CRMW共计名义本金4.8亿元，标志着中国版信用风险缓释工具正式面世。

此举标志着中国金融市场特别是金融衍生产品市场步入新的发展阶段。近几年来，我国银行间信用债券市场发展迅速，目前已成为亚洲最大的信用债券市场。然而，信用衍生产品的缺失使市场参与者始终缺少有效的信用风险管理工具，无法通过市场化的手段转移和对冲信用风险。中国信用风险缓释工具试点业务的推出，遵循了市场发展的客观规律，顺应了我国金融市场发展的实际要求，特别是汲取了国际金融危机中金融衍生品发展的深刻教训，有利于丰富投资者的信用风险管理手段，完善债券市场信用风险分担机制，对增强中国金融市场的竞争力和吸引力，对推动金融市场的深化、维护金融体系的稳定具有重要的现实意义。

在监管部门的支持指导下，中国银行间交易商协会组织会员研发的信用风险缓释工具，是银行间市场成员在总结国际金融危机教训的基础上，结合我国市场实际，按照服务需求、简单透明、严控杠杆的原则，开发设计的自主创新产品。一是产品结构简单、透明；二是严格控制产品杠杆率；三是服务于实体经济需求。

从国际金融危机后全球金融衍生品发展和监管改革来看，信用风险缓释工具的产品特征、制度设计也符合全球金融衍生品市场的发展趋势。当前，全球金融衍生品市场已经逐步从危机中恢复，从繁复到简单、从非标准化到标准化、从高杠杆投机转向更多为实体经济提供风险管理回归，基本确立了未来一段时期金融衍生品发展的重要趋势。在这个过程中，金融衍生产品结构上从纷繁复杂的结构衍生品向基础性衍生品回归，市场功能上从投机向风险管理回归，产品形式上从非标准化向标准化回归，监管约束上从较为松弛的监管纪律向更为审慎监管回归。这也表明，金融衍生品仍是金融市场发展的重要驱动力，经历国际金融危机涤荡后的金融衍生品市场将向着更为健康的方向发展。

八、证监会牵头惩内幕交易

2010年11月18日，经国务院同意，国务院办公厅转发证监会、公安部、监察部、国资委、预防腐败局五部门《关于依法打击和防控资本市场内幕交易》的意见，五部门开始联合打击资本市场内幕交易。

2010年，中国股市的融资规模创了历史新高，IPO、增发和再融资接近1万亿元，再次成为全球第一，同时，中国股市的市值也是全球第二大，仅次于美国。但同时，我们应该看到，中国股市是目前全球前五大股市中唯一的非成熟市场，这也就意味着中国资本市场的制度、法律环境，监管手段和投资者行为等与成熟市场还有一定差距。在此背景下，打击内幕交易显得非常有必要，不仅是因为我们市场的发展是最快的，更是因为新兴市场的内幕交易和市场操纵行为的发生率还是较成熟市场为高。此外，通过五部门联手清查和打击内幕交易的方式，比由证监会单独行动显得更有效率和查处的彻底性，也充分体现了监管者对规范资本市场的决心。

九、中国资本市场20年大庆

自1990年12月，深交所、上交所分别开始试营业、正式开业始，至2010年12月，中国资本市场成立已20周年。2010年12月12日，中国证监会主办的中国资本市场成立20周年成就展正式开幕，国务院副总理王岐山和各大部委主要领导均出席了开幕式，隆重庆祝中国资本市场成立20周年。

中国资本市场20年一路走来，是不断探索的20年，其对中国经济发展的作用和取得的历史性功绩有目共睹。其中有三次可称之为具有里程碑意义或标志性变革的事件：

“第一次革命”——以沪深两大证券交易所开业为标志的中国证券市场建立。虽然这并不是国民第一次直面或间接接触到“证券”这一概念，但是，两大交易所开业标志的是真正意义上“证券市场”的诞生，而对于整个中国证券市场进程而言，“市场”的意义远比“证券”的概念来得重要和深远。

“第二次革命”——股权分置改革。股权分置改革是在解决“法律失灵”、“管制失灵”与“市场失灵”的基础上，对“产权失灵”的深层次重整，在调整股东利益及矫正公司行为方面起到很好的作用。经过此番“第二次革命”，非流通股股东通过“对价”方式使产权中支配权的一种——流通权得以完整实现，超强的控制权功能得以弱化，流通股股东通过接受“对价”实现对控制权潜在的可能掌控与财产的增加，使非流通股与流通股股东的利益趋于一致。

“第三次革命”——股指期货。2009年下半年到2010年上半年，创业板、融资融券、股指期货相继成为中国证券市场完善制度建设的三大举措。如果说创业板的启动改变了资本市场供应类型、融资融券的试点改变了资本市场需求模式，股指期货的推出则改变了资本市场交易方式，并间接影响资本市场供需关系。股指期货引入的卖空和套利机制，能够在一定程度上修正市场的定价偏差，从本质上提高市场的定价效率，使中国的资本市场全体参与者在交易工具上实现了与国际投资者的全面接轨。

20年中的这三次变革是中国证券市场前进中的重大事件。在未来的20年里，中国资本市场亟待的“第四次革命”将是发行体制的全面变革。而最值得期待的“第五次革命”应是证券市场参与主体所有制区别意义的降低。

十、中国资本IPO额全球排第一

数据显示，截至2010年年底，中国资本市场 IPO融资额超过4830多亿元人民币，超过全球资本市场IPO融资总额的一半。另据清科研究中心发布的数据，2010年前11个月共有416家中国企业在境内外资本市场上市，合计融资913.36亿美元，占全球总融资额的55.4%。

IPO融资额是资本市场一项重要的总量指标。2010年中国资本市场IPO融资额全球第一，充分显示了中国资本市场融资总量的急速扩张程度和持续融资能力，是体现中国资本市场快速发展的一个重要的“参照系”。

资本市场的迅速扩容，至少有三方面的积极意义：其一，扩大了直接融资，改善和优化了社会融资结构，减轻了商业银行体系信贷资金的供给压力，有利于降低金融风险，维护国家的金融安全。其二，为企业提供了强有力的资本支持，促进了实体经济发展。上市公司通过IPO筹集到生产经营所需巨额资金，优化了自身资本构成，可以实现经营规模的快速扩张和经营业绩的显著提升。其三，为符合国家产业政策要求且代表先进生产力和未来经济发展方向的高科技、创新型企业，提供了完善的资本融通、资本增值和资本退出机制，促进了创业资源和资本资源的有机融合，推动了产业结构的调整优化，提高了我国的自主创新能力，为建设创新型国家提供了重要支撑。

但是，我们也应注意到，2010年在资本市场的融资功能几乎发挥到极致的情况下，投资者却没有得到应有的投资回报。在A股融资额荣登世界第一宝座的同时，上证综指全年却下跌14.31%，跌幅居全球股市第三位，市值损失1.7万亿元。股市的实际表现与中国经济的快速增长形成了极大反差，绝大多数投资者不仅没有通过股市获得财产性收入反而使资产大幅缩水。此外，2010年中小板、创业板新股发行的“三高”现象也极为突出，这不仅会诱发股票二级市场泡沫，而且会降低金融资源配置效率，导致金融资源的浪费。如何培育和强化资本市场的投资功能，使投资功能和融资功能并重，让投资者真正分享到中国经济发展的成果？如何切实解决新股发行中的“三高”问题，提高金融资源配置效率，保证资本市场运行稳定？这些与资本市场融资规模扩张相伴相随的问题，要求我们必须通过推动资本市场的改革创新尽快加以解决，否则，资本市场就很难完成其在“十二五”时期以至更远未来所肩负的重要的历史使命。