财务监督体制下国有垄断企业四类代理成本分析与测算

关爱浩

（江西财经大学，江西 南昌 330013）

垄断行业的“垄断福利”现象，自2006年遭“两会”代表痛批以来从未间断过，凭借垄断地位赚取高额利润的垄断利益集团，已成为社会舆论的众矢之的。国有垄断企业的上述财务行为，实质上是代理成本问题，作为专职于财务监督的政府部门和企业内部职能部门，监督效益未能令人满意，代理成本很高。对国有垄断企业财务监督体制代理成本进行研究，可以为政府提供改善国有垄断企业财务监督体制的建议，为完善国有垄断企业自身监督效益考核制度服务。

一、文献综述

委托代理理论是解释现代企业制度中不同利益集团矛盾产生和发展原因的重要理论。早在19世纪，美国实行的监管大部分为地方政府监管。进入20世纪后，大量的西方国家政府受不同经济学派的影响，开始运用政治权力干预经济，对经济运行进行监督。

詹森和麦克林（2006）认为，由于存在委托代理关系，产生了代理成本问题。代理成本是指“在部分所有的情况下，管理者的工作积极性不高，却热衷于追求额外消费。于是，企业的价值也就小于他是企业完全所有者时的价值，这两者之间的差异即被称为代理成本。”[1]从经济性质角度看，代理成本包括委托人的监视费、代理人的担保费和剩余损失三部分。西方国家经过私有化改造后，国有企业数量所剩不多，现存的国有企业基本上都是公共服务类的垄断企业。西方学者讨论政府对国有垄断企业的监督体制问题，主要集中在监管理论方面。Stigler（1971）从公共利益理论角度认为，政府监管可以解决市场失灵和外部性问题。[2]

中国国有垄断企业基本上控制着国民经济的命脉，委托代理问题严重，长期制约着中国市场资源配置的效率。从公司治理角度看，严若森（2005）认为代理成本可分为：第一类代理成本——由所有者与经营管理者之间代理关系引致的利益冲突导致的企业总价值减少；第二类代理成本——由大股东与小股东、股权投资人与债权投资人之间利益冲突导致公司总价值的减少。从代理主体角度看，在现代企业制度下，实际上还存在第三类委托代理关系，即企业不同层级经营管理者之间的委托代理关系，决定着第三类代理成本。[3]饶晓秋（2007）提出，在现代企业的终极出资者与最终财产使用者之间，实际上还存在第四类委托代理关系，即企业所有者委托监督者对经营管理者进行监督的代理关系，它决定着第四类代理成本的存在。该类代理成本是企业委托者与受托的监督者之间，由于信息不对称、逆向选择和道德风险等问题，存在着利益目标差距和努力程度差异等矛盾，所有者要经常对选聘的监督者进行激励与约束而造成的企业总价值减少。[4]

遗憾的是，委托代理理论研究的先进性却不能为代理成本测算提供科学可行的方法，国内外研究者对企业代理成本测算并没有遵循詹森和麦克林的代理成本定义，大都采用间接测算方法对各类代理成本进行测算，测算指标多种多样（J．S．Ang，2000;Anderson.R and Reeb.D.，2003；宋力和韩亮亮，2004；张金燕，2009；陈永成和陈光焱，2010），[5-9]但方式方法难以让人信服，可谓百家争鸣，这是本文研究与创新的关键。

二、四类代理成本分析与设计

综合各家观点，可以认为，在现代企业制度下，非国有垄断企业（以民营上市公司为代表）经营与管理产生四类代理关系，并催生相应的四类代理成本，即第一类代理成本由股权资本所有者与经营管理者之间的代理关系产生，第二类代理成本产生于债权资本所有者与经营管理者之间的代理关系，第三类代理成本是高层经营管理者与部门经理人之间的委托代理成本，第四类代理成本是股权资本所有者与受托的专职财务监督者之间的委托代理成本（见表1）。

表1 非国有垄断企业四类代理成本一览表

对于民营上市公司而言，在正常经营过程中，其委托的专职监督者以实施年报审计的会计师事务所为代表，由此产生的代理成本表现为专职监督不力引致企业价值损失。

三、国有垄断企业四类代理成本分析与设计

与表1的分析对象——非国有垄断企业经营与管理性质不同，国有垄断企业经营与管理过程中存在的委托代理关系相对复杂。国有垄断企业的所有者是国家，并由政府委托国资委实施经营与管理，即国有垄断企业的资本所有者是国家，而资本所有权的实施者是国家管理代理人——政府，国有垄断企业的董事会及董事长仅相当于民营企业以CEO为核心的高管层。因此，国有垄断企业的经营与管理所产生的委托代理关系及其代理成本，在理论上和形式上可以参考表1的四类委托代理关系，以及由此决定的四类代理成本（见表2）。

国有垄断企业经营管理委托代理关系的相对复杂性决定了其第四类代理成本分析与计量的复杂性，国有垄断企业监督具有产权代表是政府、政府委托专职机构和人员代行外部监督权的特点，这一特点决定了国有垄断企业财务监督体制中第四类代理成本的数量构成特点。

表2 国有垄断企业四类代理成本一览表

1．外部专职监督机构监督成本的公共性。作为政府的专职监督部门，其费用预算主要来源于政府部门的费用开支，在年初要全部纳入政府财政预算，①不由企业直接负担，但往往通过财政税收等途径转嫁。

2．内部专职监督机构监督成本的间接性。委派进入国有垄断企业实施专职监督的机构、人员，由于目标差异、道德风险和逆向选择等因素引致的代理成本，将通过企业经营决策效率表现出来，引起国有垄断企业价值损失。

四、国有垄断企业四类代理成本测算模型设计

按照上文关于代理成本分为四类的观点，依据詹森和麦克林（2006）关于代理成本[1]的论述，即在理论上可以认为，代理成本总额等于原所有者——经营者拥有100%所有权时的企业价值V*与所有者——经营者未拥有100%所有权时的企业价值V′之间的差额。

虽然已有的经典文献基本上都是采用间接测算方法以避开理论公式的测算难题——缺乏严格意义上的比较样本，但是，考虑到已有的间接测算代理成本的方法难以满足“代理成本表现为企业价值损失”的概念需求，也没有提供令人信服的测算结果，本文坚持采取以下模型分析和测算四类代理成本：

代理成本总额=经营者拥有100%股权经营管理的上市公司价值V*-经营者未拥有100%股权经营管理的上市公司价值V′

测算的最大障碍依然是如何找到符合代理成本概念表述特征的比较样本，即经营者拥有100%股权的企业样本和经营者未拥有100%股权的对照企业样本。本文在研究中采取的解决方法是：用相对满足概念需求的特征样本进行比较，并通过一定的计算办法剔除样本间的其他差异影响。按照这一分析思路，考虑分析可行性，将国有垄断企业四类代理成本样本选择思路设计如下（见表3）。

表3 国有垄断企业四类代理成本计算样本设计一览表

1.第一类代理成本测算公式

根据表3针对第一类代理成本分析，国有垄断企业的非委托状态仅是一种理论假设状态，在现实中不可能存在不委托经营管理的国有垄断企业，即严格来讲，国有垄断企业第一类代理成本无法测算。因此，只能退而求其次，即以私营企业的第一类代理成本测算值替代或预测国有垄断企业的第一类代理成本，本文假设:

国有垄断企业第一类代理成本总额=民营企业第一类代理成本总额=董事长兼总经理民营上市公司价值V*－董事长未兼总经理民营上市公司价值V′

2.第二类代理成本测算公式

本文为考虑短期债务对企业长期经营战略的影响，仅把流动负债作为企业短期经营性需求，特别是其中的应付账款、应交税金、应付工资及福利等项目，而把长期债务与企业长期经营战略联系在一起，即与权益资本所有者的长期利益分配有机结合，从而债务资本所有者成为企业剩余索取权拥有者。故本文假设：

国有垄断企业第二类代理成本总额=长期债权资本为零的国有垄断上市公司价值V*－长期债权资本不为零的国有垄断上市公司价值V′

3.第三类代理成本测算公式

按照四类代理成本的分类，第三类代理成本是企业实施多级委托代理经营，即在总经理之下委托各级部门经理人引起的企业经营监督成本费用的增长，导致企业价值的损失额。但是在中大型企业中，特别是国有垄断企业，一般不存在总经理孤家寡人独撑门面的情况，考虑到国有垄断企业董事长最多只能相当于私营企业的总经理，因此，本文由此假设，国有垄断企业是否委托总经理导致的企业价值差异，作为国有垄断企业第三类代理成本。

国有垄断企业第三类代理成本总额=董事长兼总经理的国有垄断上市公司价值V*－董事长未兼总经理的国有垄断上市公司价值V′

4.第四类代理成本测算公式

国有垄断企业第四类代理成本总额=无专职监督机构的上市公司价值V*－有专职监督机构的上市公司价值V′

第四类代理成本分析与测算是本文研究的核心，下面将对此作详细分析。

第四类代理成本涉及的专职监督机构包括会计师事务所、国资委、审计署及企业内部专职监督机构等等，其中，会计师事务所服务于所有上市公司的审计监督，其他专职监督机构则主要服务于国有企业或国有控股公司的国有资产监督过程。因此，如果分离出会计师事务所监督项目成本，则可以认为，国有控股上市公司由复杂的专职监督机构实施财务监督，而无国有股的私人控股上市公司则无上述专职的财务监督机构，二者可以作为相互对照分析的样本依据。会计师事务所监督属于二者兼有的监督项目，在差额（V*-V′）分析中其影响可以被消除。

会计师事务所受聘对上市公司实施审计监督，为股东提供审计报告，监督费用属于第四类监督成本内容，监督费用可以根据上市公司年度审计费直接计算。至于会计师事务所监督不力的价值损失，鉴于难以获得对照样本，即审计监督有效的样本对照审计监督不力的样本目前难以获得。故只能退而求其次，选择审计监督尚未规范时期，即1995年之前的样本资料，②以该期间委托会计师事务所监督并提供“标准无保留审计意见”的公司作为监督有力的样本，以未委托会计师事务所审计监督的公司作为监督不力的样本，对照分析、推测国有控股公司在委托会计师事务所监督中的效率损失。虽然差强人意，③但这可能是中国证券市场符合该项代理成本分析要求的相对理想的期间资料。

根据上述分析，建立国有垄断企业第四类代理成本的测算公式如下：

国有垄断企业第四类代理成本总额=（无专职监督机构的上市公司价值V*-有专职监督机构的上市公司价值V′）=（民营上市公司价值V*-国有控股上市公司价值V′）+会计师事务所监督不力引致的价值损失

上述公式未考虑国有垄断企业国有股比例，理由是本文计算的第四类代理成本是指总成本，而不仅仅指由政府承担的那部分费用。

上述公式的计算样本及其数据均可从目前上市公司数据库获取，测算方法可行。第四类代理成本测算是本项目研究的核心，其他三类代理成本计算对本项目研究的深入具有重要意义。

五、数据来源与样本选择

1.数据来源

本文利用的数据库主要有wind资讯数据库、国泰安数据库和斯诺芬数据库。

目前数据透明度相对高的分析对象是中国证券市场上市公司，本文选择2001年至2007年的沪深股市A股作为样本选择基础，并以此分析结果推算其他需要分析而数据透明度低的公司代理成本。

2.样本选择标准

（1）期间：2001-2010年连续7年正常运营的上市公司；（2）股票类型：沪深股市A股；（3）审计意见类型：标准无保留意见；（4）两权分离：以董事长是否兼总经理为基础，私人控股公司董事长兼总经理的视为两权合一，董事长未兼总经理的视为两权分离，国有垄断控股公司董事长属于被委托人，不存在理论上的两权合一情况；（5）国有控股类型：大学、地方国有企业、地方国资委、地方政府、中央国资委、其他中央国家机关、中央国有企业；（6）私人控股类型：非国有控股且无国有股份；（7）控股比例：鉴于绝对控股符合条件的样本数量较少，本文选择相对控股比例，即要求第一大股东最低控股比例大于30%；（8）国有垄断控股行业④：考虑到国家控股范围很广，且垄断不影响代理成本水平（文章假设），故未作行业分类分析，以保证测算模型的广泛适应性；（9）对照样本：鉴于样本在行业和国有、民营、两权是否合一等方面分布的不对称性，为了保证计算结果的可靠性，本文在选择对照样本时，没有按照一一配对原则配比样本，而是保留符合条件的所有样本；（10）会计师事务所监督费用测算样本选择：1990-1994年，其他参考国有控股样本标准。

根据上述标准，参考表3，选择样本如表4所示：

表4 符合标准的样本分布情况表

经过对1995年前的证券市场沪深股市A股的委托监督情况进行分析之后，发现符合标准的样本相对较少，1990年、1991年无符合要求的对照样本，1992年仅存在4个对照样本，只有1993年、1994两年的样本空间相对较大（见表5）。

表5 1990-1994年符合标准的样本分布情况表

因此，本文选择1992-1994年的样本数据作为下文推算委托会计师事务所实施国有控股公司审计监督的代理成本的基础。

六、变量选择

鉴于不同上市公司之间差异很大，公司价值V的可比性很低，无法满足上文关于公司价值差异计算中的理论公式的计算条件。因此，本文选择了既可以反映公司价值特征，又可以剔除公司间显著性差异特征的指标——公司价值创造效率，该指标是个相对数，不包含不同公司间的绝对差异特征，而仅专注于公司价值创造效率水平的比较。

通过全面考察常用的企业价值预期指标，如资产收益率、净资产收益率、净资产增值率、可持续增长率、市盈率和市净率等，其中收益率指标和增值率、增长率指标等，基本上仅与公司的历史经营业绩有关，并不能真正代表公司预期创造财富的能力，无法代表公司的价值，市盈率仅反映了投资回收能力，而不能反映公司所有者的财富创造能力，只有市净率=公司市值/公司净资产余额（马忠，2008）[10]可以解释公司所有者财富的创造效率。因此，本文选择市净率作为反映公司价值创造效率的指标。

通过计算不同样本的市净率差作为测算价值创造效率损失度，将效率损失度与分析样本的净资产相乘计算企业价值损失，损失额即为委托代理总费用。

七、四类代理成本测算

1.会计师事务所监督代理成本测算

鉴于第四类代理成本包括政府专职监督代理成本和会计师事务所监督代理成本两部分，为了保证下文综合分析的系统性，本文首先测算会计师事务所监督国有垄断企业的代理成本。

根据前文关于会计师事务所监督代理成本的分析思路，利用已经确定的样本分析资料，可以计算出中国证券市场会计师事务所监督代理效率损失度（见表6）。

表6 1992-1994年国有控股企业委托会计师事务所代理监督效率损失测算表

分析结果显示，相对于监督规范的国有控股上市公司，缺乏规范会计师事务所监督的国有控股上市公司的价值创造效率平均低71.20%，即单位资本投入可获得公司市值差异达到0.71元，这一结果大大出乎分析者的预料，会计师事务所的委托监督代理成本竟然如此之高！深入思考之后认为，这是可能的、可信的数字，主要原因是：

（1）中国市场经济改革始于1991年，国有企业改革刚刚起步，如何有效地运营、管理国有控股公司，依然是个急需探讨的理论和实践难题，实践中出现的较大效率差异是正常的。

（2）会计师事务所在这个阶段也是个新生事物，它对上市公司的监督效率、效果依然值得期待和探讨。由于该时期政府未严格要求所有上市公司必须公开提供其审计报告，一些业绩较差的上市公司往往避开会计师事务所监督，而一些业绩较好的上市公司则希望通过事务所的监督向社会证明其经营成绩。这种制度安排真空导致的逆向选择，有可能放大这种经营效率差异。

因此，虽然这一结果的测算环境与2001年之后的资本市场环境相去甚远，即2001年之后的资本市场环境相对更为完善，监督效率相对提高是资本市场完善的必经之路，2001年之后对上市公司信息披露的监督更为严格。但是，为慎重起见，本文依然尊重事实，将此测算结果列入第四类代理成本之中，作为测算国有垄断企业第四类代理成本的基础。

2.国有垄断企业四类代理成本测算

根据四类代理成本测算思路设计，按照样本选择标准，对国有垄断企业四类代理效率进行测算，测算结果如表7所示。

表7测算结果显示，国有垄断企业2001-2010年四类委托均引起显著的国有垄断企业价值创造效率损失，其中，第四类委托代理引起的价值创造效率损失最高（371.17%），依次是第二类（95.37%）、第一类（65.16%）和第三类价值创造效率损失（4.16%），10年累计总代理价值创造效率损失535.87%，约为企业净资产的3.2倍。前5年表现出显著下降趋势，这5年期间最大效率损失为530.00%（2001年），表示国有垄断企业的价值损失为其净资产的5.3倍，最小效率损失出现于2005年，但在2006年迅速抬头。如此大的市场效率损失，实在出乎分析者的预料，或者说，国有垄断企业的经营效率太低，多层委托代理的成本太高，国有垄断企业应创造比目前更高的市场价值。

以表7计算结果为基础，利用各年度公司净资产余额，即可测算各年度国有垄断企业代理成本（见表 8）。

表8 2001-2010年国有垄断企业四类代理成本测算结果一览表 单位：亿元

如果将代理成本与对应的公司总市值相比，可以计算出国有垄断企业四类委托代理的市场价值总损失率（见表9）。

计算结果显示，相对效率损失最高的是2008年，平均价值损失比率达到总平均市值的2.9倍；其次是2006年和2010年，相对效率损失较小的是2002年、2003年、2004年、2005年和2009年，10年总体平均效率损失接近市值的1.8倍。由此可见，与不委托经营的私营企业相比，国有垄断企业代理成本非常高。

但深入分析可以发现，上述特征的出现主要决定于第四类代理成本水平，占总代理成本比重10年平均69.27%，是总代理成本的主体（见表10），即政府专职监督代理成本太高是国有垄断企业总代理成本居高不下的关键因素。因此，下文对此作深入分析。

表10 2001-2010年国有垄断企业四类代理成本结构统计表

八、第四类代理成本影响因子分析

四类代理成本的测算结果显示了国有垄断企业代理成本处于非常高的水平，即国有垄断企业代理效率很低，企业价值创造效率损失度大幅增加。实证研究的结果显示，在同等条件下，如果可以剔除代理成本因素影响的话，国有垄断企业市场价值约可以增加到现存市场价值的2.8倍（见表9）。其中，第四类代理成本占总代理成本比重高达69.27%（见表10），居于四类代理成本之首，因此，有必要从数量上进一步测算其影响因子影响度。

1.影响因子确定

第四类代理成本测算是以国有垄断上市公司市净率损失度来表达的，即：

第四类代理成本总额=（无专职监督机构的上市公司价值V*-有专职监督机构的上市公司价值V′）=（无专职监督机构的上市公司净资产×该类上市公司市净率-有专职监督机构的上市公司净资产×该类上市公司市净率）

市净率指标可以分解为以下系列指标体系的乘积：

通过分解市净率指标可以发现，公司价值创造受到股票价格、公司盈利、销售收入、资产和净资产等多项财务指标影响，最终决定市净率水平及其变化趋势的因子是市盈率、销售利润率、资产周转率和权益乘数。其中，市盈率揭示了公司的预期投资回收速度和增长潜力，销售利润率反映公司边际利润水平，资产周转率反映公司资产运营效率，权益乘数则是公司偿债风险的信息观测指标。这些因子涉及到公司经营与管理的方方面面，如公司运营的安全、收益、效率、风险等，因此，它们也从另一个角度显示出市净率指标作为公司价值创造效率指标的有效性和全面性。

2.影响因子影响水平分析

利用同一样本对象，对市净率指标的影响指标体系进行因子影响水平逐年测算，结果如表11、表12、图1、图2所示。

表11 2001-2010年国有垄断企业价值创造效率影响因子分析表

图1 2001-2010年国有垄断企业价值创造效率影响因子分析图

表11、图1清晰显示了2001-2010年国有垄断企业市场价值创造效率及其影响因子的发展水平和发展趋势。2001年至2005年，公司市场价值创造效率指标市净率水平迅速下降，经2006年调整之后，2007年又迅速回升并超过2001年水平，10年平均市净率为2.93，即单位资本市场价值创造效率为2.93元，最低是2005年的1.47元，最高是2009年的4.24元。

从市净率的影响因子发展水平及趋势来看，市盈率是决定性的影响因素，与市净率发展相关性较强，说明2001-2010年，我国国有垄断企业市场价值创造水平主要受到市盈率水平的影响；其次是权益乘数、资产周转率，销售利润率则处于非常低的水平（平均5%），资产周转率与市净率则呈现出非常显著的负相关特征。

表12 2001-2010年私营企业价值创造效率影响因子分析表

图2 2001-2010年私营企业价值创造效率影响因子分析图

与国有垄断上市公司相比，私营企业具有更高的市净率水平（见表12），即更高的市场价值创造效率，其影响因子对价值创造效率的贡献排序与国有垄断企业相同。市盈率水平对私营企业市场价值创造具有绝对影响力（53.54＞36.7），同时具有相对较高的权益乘数（4.7＞1.9）和销售利润率（8.89%＞5.43%），资产周转率则相对较低（0.26＜0.77）。可以说，私营企业市场价值创造效率的主要动力来自于销售利润率和权益乘数，在较高的边际利润基础上，虽然公司资产周转率水平较低，但依然能够给投资者以较高的投资价值预期。

九、政府承担的第四类代理成本水平

在第四类委托代理关系形成过程中，虽然政府专职监督机构及其运行费是由政府全部承担，但代理机构监督不力引致的公司市场价值损失却是由全体股东承担，或者说，在第四类总代理成本中，政府在委托代理过程中的市场价值损失实际承担比例和绝对额需另外计算（见表13），计算的依据是国有垄断控股比例，即：

政府应承担代理成本总额=第四类代理总成本×国有垄断企业控股比例

表13 2001-2010年国有垄断企业市场价值损失政府承担额测算表

十、第四类代理成本测算结果外推应用

除国有垄断控股公司之外，尚有大量含国有股份但非国有垄断控股的公司，这些公司的委托代理性质与本文分析样本特征不同，即不是国家控股，而是国有民营性质，故不能简单套用本文分析结果。

1.国有民营性质的上市公司第四类代理成本测算

国家对国有民营性质的上市公司的监督相对弱化，主要是参与业绩分红，并按比例承担经营风险，而对于公司的重大决策、委托监督等行为是缺乏控制权的。因此，对于这类公司，政府并不委托专门的监督机构参与其财务监督。

由此可见，国有民营性质的上市公司的第四类委托代理监督性质应相对接近于没有国有股的私人控股公司的委托代理监督性质，至少应介于国有控股公司和私人控股公司之间，即政府投入相对少的第四类代理成本，而私人投入更多的第四类代理成本。如果是前者，则套用私人控股公司的代理监督效率损失度水平测算；如果是后者，则应取二者的折中数进行测算。⑤本文取后者，测算结果见表14。

表14 含国有股份的民营企业第四类代理成本测算

2.非上市国有企业第四类代理成本测算

非上市国有企业主要受政府专职监督机构监督，缺乏市场交易价值资料，不存在上市公司的广泛融资环境，其价值创造处于完全不同的水平，或者说，与上市国有控股公司的第四类代理成本水平应存在显著差异。因此，如果要对这类国有企业第四类代理成本进行测算，严格来说，需要单独研究。但苦于相关数据难以收集，故只能粗略估计，即直接利用本文的分析结果结合非上市国有企业的净资产水平进行推算。

下面以2001-2010年国有垄断显著的能源行业为例，测算该行业第四类代理成本（见表15）。

其他国有垄断行业第四类代理成本的测算可参考能源行业。

十一、结论

前文对国有控股公司第四类代理成本的分析测算过程，将政府专职监督代理与非政府专职监督代理分开测算之后再合并处理，这种分析思路显然忽略了二者之间的密切联系，即事实上二者的关系并非如此。但迄今为止，笔者尚未发现更好的分析思路，分析结果虽然出人意料，但笔者认为，这是相对可靠的结果，至少目前是如此。中国国有企业的市场化改革确实为国有企业发展带来了新机遇，但效果如何，即通过证券市场实现以国有控股替代国有独资运营是否提高了国有垄断企业的运营效率？结果实难判断。虽然资本市场提高了国有垄断企业财务监督体制的第四类代理总成本，但也同时带来了更广阔的资本运营平台。

表15 2001-2010年能源行业第四类代理成本测算表 单位：亿元

总代理成本水平的变化，本质上是一种机会成本水平的变化，可以说是管理“委托或外包”决策的基础，委托与否还与委托收益预期直接相关。

此外，对拥有国有股份的私人控股公司的第四类代理成本测算依然是个难题，如何设计其政府监督力度是关键。

注 释：

①第四类代理成本中纳入政府财政预算的这部分直接代理成本，由于我国财政预决算制度的原因，暂时还难以直接从财政决算中计算出数额。

②财务报告中审计信息披露：（1）1994年《年报准则》试行稿强调审计报告必须由具有证券从业资格的CPA出具，1995年进一步强调必须由具有证券从业资格的会计师事务所和两名具有证券从业资格的CPA出具；（2）要求披露审计所依据的准则；（3）披露审计意见全文。这些披露规定充分体现了对审计报告的真实性、合法性的质量要求以及披露的全面性和公开性的要求。

③距今时间太久，分析结果是否完全适用目前的国有控股公司在委托会计师事务所实施审计监督中的价值创造效率损失，尚待证明。但是，中国证券市场存在的这一独特监督空间，对于分析者来说，无疑是件幸事。

④2006年12月18日，国务院办公厅正式转发了国资委《关于推进国有资本调整和国有企业重组指导意见》。在这份文件的基础上，国资委主任李荣融代表国资委提出对国有经济结构调整的最新部署：国有经济要对“关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域”保持绝对控制力，即在军工、电网电力、石油石化、电信、煤炭、民航、航运等七大行业里，国有资本要保持“绝对控制力”；而在装备制造、汽车、电子信息、建筑、钢铁、有色金属、化工、勘察设计、科技等九行业里，国有资本要保持“较强控制力”。

⑤即以71.23%的非政府专职监督效率损失度或以［71.23%(1-α)+α的政府专职监督效率损失度］为基础对这类公司的第四类代理总成本进行测算，结合国有股比例测算出分析期国家应承担的第四类代理总成本。其中，α≤1，本文取α=国有股比例，即国有股比例越小，政府监督作用越小，政府会逐渐退出监督，承担费用亦逐渐变小。

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