新投资体制下政府投资项目财务分析

崔寿君

(吉林省国营双山鸭场，吉林 四平 136408)

政府投资项目是指为了适应和推动宏观经济或区域经济的发展，为了满足社会的文化、生活需要，以及基于政治、国防等因素的考虑，由政府出资、筹划或决策的投资项目。政府投资项目是政府宏观调控以实现社会资源合理配置的重要工具。

1 政府投资项目的特点

1.1 主要集中在非盈利性的公益项目

在市场经济体制下，经济组织的投资活动是以追求利益最大化为前提的，而对于非盈利性且投资回收期长的项目，一般经济组织不会涉足。但由于这些项目往往是国家或区域经济发展必不可少的基础项目，它关系到人民生活水平的提高、投资环境的改善以及国家安全，所以政府必须承担这些公益性的基础项目，这也是由政府投资项目本身的性质所决定的。

1.2 投资额与投资风险通常较大

在政府投资项目中，通常比一般投资项目需要更多的投资额，投资风险也相对大得多。这些大型投资项目如果没有政府资金介入，任何其他投资主体都不可能承受如此巨大的投资额和风险。而这些项目又关系着区域经济的发展与产业结构的调整改造，甚至关系到整个社会经济的发展与人民生活水平的提高。因此，政府必须投资于这些建设项目。

1.3 管理程序更为严格

政府的投资资金是国家的财政资金，除了要保证投资效益以外，还要特别注意树立廉洁、高效的政府形象，因此各国都会采用比一般项目更为严格的管理程序。如规定项目要按照国家规定履行报批手续，严禁挤占、挪用政府投资资金等，以保证财政资金的安全。

1.4 更容易受到社会各界的关注

2 政府投资项目财务分析的含义

财务分析是在国家现行的财税制度和价格体系前提下，从项目的角度出发，计算项目范围内的财务效益和费用，分析项目的盈利能力和清偿能力，评价项目在财务上的可行性。政府投资项目的财务评价有助于选择能够对一国的福利做出贡献的项目。财务评价通过识别与项目有关的所有费用、效益，并运用各种指标进行分析，最终判断项目是否值得投资及投资效果。政府投资项目财务分析的目的是分析项目的财务生存能力，论证项目的可持续性。

财务可持续性是一个项目的生命线，只有确保项目具有财务生存能力，才有可能实现其既定目标。项目财务分析需要详细考察以下问题，以确保项目的财务可持续性。

(1)项目的出资方、筹资方式及筹资条件;

(2)筹资质量及到位情况;

(3)项目的现金流量分布;

(4)项目是否面临偿付运营及维护费用的巨大压力，运营过程中是否需要外部资金支持。

由于政府投资项目具有盈利性差或非盈利性的特点，因此与一般投资项目相比，考察政府投资项目的财务可持续性具有更重要的意义。

大量研究提示hsCRP及Lp-PLA2与斑块的稳定性相关联，在斑块不稳定时两者均明显升高，而斑块趋于稳定时两者均明显下降，在急性冠脉综合征[1,2]及急性脑梗塞患者中均观察到该现象。本研究旨在揭示hsCRP及Lp-PLA2的检测有助于客观有效的判定颈动脉粥样硬化的疗效。现报告如下。

3 中西方政府投资项目财务分析方法比较

根据《建设项目经济评价方法与参数》(第三版)的规定，我国投资项目财务分析分为盈利能力分析和清偿能力分析。盈利能力分析的目的是考核投资的盈利水平，是财务分析的核心内容。盈利能力分析的主要指标包括项目投资财务内部收益率、财务净现值、项目资本金财务内部收益率、投资回收期、总投资收益率、项目资本金净利润率等。清偿能力分析主要指标包括利息备付率(ICR)、偿债备付率(DSCR)、资产负债率等。

3.1 中西方财务分析内容方面的对比

西方“新方法论”主要包括投资可盈利分析和财务分析;而《建设项目经济评价方法与参数》(第三版)指出，财务分析主要包括盈利能力分析和清偿能力分析。财务分析需要多个项目评价指标，其作用有两个:一是帮助决策者建立印象;二是作为决策的依据。反映盈利能力的指标有很多，但不是所有指标都能用于决定项目的取舍。多数指标都是从某个方面反映投资者的要求，可以从某个方面判断项目的优劣，给决策者建立印象，但不一定全面;只有少数指标可以用作决策指标，即为主要评价指标。

3.2 中西方财务分析指标的对比

表1 中西方财务分析指标的对比

从表1的对比可以看出，我国投资项目财务评价正逐渐与国际接轨，更加重视项目的财务生存能力，对于国民经济评价或社会评价可行的项目，还必须在财务上具有可行性。评价指标中静态盈利能力指标和动态盈利能力指标，均与“新方法论”基本相同。两者之间的区别主要在于指标计算数值的选取略有不同。

根据我国经济环境的特点，《建设项目经济评价方法与参数》(第三版)新设置了部分指标，偿债能力指标不再使用借款偿还期，而使用利息备付率和偿债备付率，更符合当前债务融资的实际情况，能够说明项目是否有足够能力在银行规定的偿还期内偿还贷款。

4 新投资体制下政府项目财务分析的建议

4.1 科学预测通货膨胀的影响

近年来，许多投资项目财务分析的失实与过于简化评价通货膨胀影响因素是分不开的，而西方把通货膨胀率作为项目评价中一个相当重要的基础数据。尽管在计算FIRR等盈利能力指标时，要剔除通货膨胀因素，但通货膨胀因素对清偿能力的影响不容忽视。《建设项目经济评价方法与参数》(第三版)中并没有充分考虑通货膨胀，原因是用不变价格计算项目投资收益是足够精确的，并且整个财务分析工作大为简化。

然而，现实中通货膨胀一方面会引发工资上升及原材料、燃料等各项成本费用上涨，另一方面它会引起产品价格的上涨及销售收入的增加。同时，通货膨胀会引起负债利率的上升和有价证券市场价格的下降，增加企业的财务费用。因此，只要存在通货膨胀，项目现金流量的组成因素就不是恒定不变的，对财务分析的计算就不能不考虑通货膨胀的影响。

但是由于现实中存在的通货膨胀是非平衡和不可预期的，事先协议的工资可能不会因通货膨胀的存在而改变，所以组成项目现金流量的各个因素的价格上涨幅度也存在差异。例如，原材料价格的增长幅度可能大于销售价格的增长幅度，工资的增长幅度可能小于销售价格的增长幅度，而折旧额的确定却是以资产的历史账面价值为依据的，与通货膨胀无关，项目各期的折旧额不随通货膨胀率的变化而变化。

考虑到以上情况，世界银行在项目评价中，把所采用的价格分为基价、现价和实价，这种划分很有道理。不同的价格有不同的用途，目的是要更真实地反映项目实际财务状况，使财务分析结果更趋于相对合理和准确。

如果项目的投入与产出两方面的价格增值率与年平均通货膨胀率相同，通货膨胀率可以不必考虑，即

如果项目的投入与产出的价格上涨与年平均通货膨胀率不同时:

其中，NCFt代表第t年税前现金净流量;A代表投资总额;f代表通货膨胀率;i代表基准收益率;Rr代表第t年的现金收入;Ct代表第t年的付现成本;f1代表因通货膨胀引起的现金销售收入的增长率;f2代表因通货膨胀引起的付现成本的增长率;f3代表因通货膨胀引起的初始投资额的增长率。

4.2 基准收益率的确定

计算净现值时必须首先确定基准收益率，如果分析人员确定的基准收益率不符合决策者的本意，则计算出的净现值将失去参考价值。想要准确确定基准收益率不是一件容易的事，因为每个投资者可以接受的最低收益水平(即基准收益率)都是不同的，尤其是在没有行业统一的基准收益率的情况下，需要在做项目评价之前与决策者讨论基准收益率，能够达到完全准确几乎是不可能的。财务基准收益率的确定主要采用资本资产定价模型(CAPM)、加权平均资本成本法(WACC)、德尔菲(Delphi)法和典型项目调查法等。但在具体应用时，为了更准确地确定基准收益率，可区分不同情况进行。

对于某些具有明显规模之分且融资方式比较简单的行业投资项目，可按投资规模的不同制定不同的基准收益率。首先按照本行业某个规模的现金流量模型，计算该行业现金流量模型的IRR，然后充分考虑国家产业政策、技术进步等因素的影响，对IRR进行适当的调整，再将其作为基准收益率来使用;对于没有明显规模区分的投资项目，很难得出一个共用的基准收益率，可以针对项目的特定资金结构，求出项目最低期望收益率MARR，将其作为基准收益率使用。

式中，Kd代表项目借贷资金成本;K*代表项目全部综合(加权平均)资金成本(或称WACC);Kn代表项目的机会成本。

MARR即为上述三者中的最大者，或者说不低于其中任何一个。

此外，在对政府投资项目进行财务评价时，也应该适当考虑资本金的机会成本。西方国家很早就充分考虑了资本金的使用代价和可能带来的损失。在进行任何经济评价中不考虑资本金的机会成本显然是不合理的。通常来说，资本金的机会成本至少等于银行存款利率加上同期通货膨胀率，另外还要考虑投资者的承受能力。

中外经济评价方法是不同社会制度下的产物，两者之间存在差异是难免的。《建设项目经济评价方法与参数》(第三版)可能仍然会有欠缺的方面，但基本原则和思路是正确的。国外经济评价虽然在某些具体问题的处理上更细致、更合理，但也绝非十全十美，要结合我国实际情况，扬长避短，不能一味地照搬。我国正处于经济体制改革的关键时期，随着进一步改革开放，我国政府投资项目经济评价更应及时完善方法、修正参数，以便与国际接轨。

［1］王立国.投资项目决策前沿问题研究［M］.大连:东北财经大学出版社，2009:201－220.

［2］ 陈溥才.财务评价实务与疑难问题分析［M］.北京:中国计划出版社，2007:132－158.

［3］赵淑红.通货膨胀对项目财务评价的影响分析［J］.石油化工技术经济，2004(6):23－25.