刍议杜邦财务分析体系的改进

赵 娟

杜邦财务分析体系是利用各财务指标间的内在关系，对企业综合经营理财及经济效益进行系统分析评价的方法，因最初由美国杜邦跨国化学公司的经理创立并成功运用而得名。杜邦财务分析法最显著的特点是将若干个用以评价企业经营效率和财务状况的比率按其内在联系有机地结合起来，形成一个完整的指标体系，并最终通过净资产收益率来综合反映。净资产收益率作为杜邦财务分析体系的核心指标，一方面具有很好的可比性，可以用于不同企业之间的比较。由于资本具有逐利性，总是流向投资报酬率高的行业和企业，使得各企业的净资产收益率趋于接近。如果一个企业的净资产收益率经常高于其他企业，就会引来竞争者，迫使该企业的净资产收益率回到平均水平；如果一个企业的净资产收益率经常低于其他企业，就得不到资金，会被市场驱逐，使幸存企业的净资产收益率提升到平均水平。另一方面，净资产收益率还具有很强的综合性。

净资产收益率=营业净利率×总资产周转率×权益乘数

无论提高其中的哪一个比率，净资产收益率都会提升。其中“营业净利率”是利润表的概括，“营业收入”是利润表的计算起点，“净利润”是利润表的计算结果，两者相除可以粗略概括企业的经营成果；“权益乘数”是资产负债表的概括，表明资产、负债和股东权益的比例关系，可以反映最基本的财务状况；“总资产周转率”把利润表和资产负债表联系起来，使净资产收益率能够综合整个企业的经营活动和财务活动的业绩。

这种体系不仅可以揭示出企业各项财务指标间的结构关系，查明各项主要指标变动的影响因素，而且为决策者优化经营理财状况，提高企业经营效益提供了思路，因此，传统的杜邦系统在实际工作中得到了广泛的运用。但是，随着信息使用者对财务信息质量要求的不断提高，该体系逐渐显现出一些急需补充和完善之处。

一、传统杜邦财务分析体系的缺陷

首先，财务管理的目标是企业价值最大化，它主要来源于企业资源的合理配置以及现有资产创造收益的能力。由于利润代表了企业当期新创造的价值，因而，利润的增加在一定程度上意味着企业价值的增加。但是，企业的价值不仅仅包括新创价值的一部分，还包括其未来创造价值的能力。在持续经营情况下，企业资产在未来所能创造的价值主要由其每年自由现金流量和贴现率决定。企业任何投资项目，都应考虑其未来现金的回收能力，而不是该项目的账面盈利能力，一般来说，只有净现值为正的项目才是企业可接受的项目，而净现值的增加则意味着企业价值的增长。由此可见，企业价值大小的最终形式表现为一系列的现金流量，现金流量的数量和速度决定了企业价值。而传统的杜邦体系则反映出企业利润的增加即意味着企业价值增加这一观点。

其次，传统的杜邦分析体系的指标都是建立在权责发生制基础上的利润指标，能够综合反映企业的盈利能力与盈利水平，但在反映企业盈利质量方面却显得十分乏力。任何信息使用者都必须清醒地意识到，只有那些能迅速实现的收益，也就是直接转化为现金的收益，才是货真价实的利润。评价企业的盈利质量则需以收付实现制为基础，通过一系列现金流量指标的计算，对企业盈利状况进行多视角、全方位的综合分析。由此可见，传统的杜邦体系在反映企业盈利水平的同时没能透视出企业的盈利质量。

再次，传统的杜邦分析体系重视权益乘数对净资产收益率的贡献，在其他指标不变的情况下，权益乘数越大，资产负债率越高，带来的财务杠杆效应越大，对净资产收益的贡献越大。但是，过高的资产负债率同时也意味着较高的财务风险，尤其是当经营活动现金流量不足，无法归还当期利息及到期债务时，企业往往会因此而陷入财务危机。发达国家的统计表明，大约有80%的破产公司从会计上看属于获利公司，导致它们倒闭的不是由于账面亏损，而是因为现金不足。因此，传统的杜邦体系只考虑了企业举债经营规模，却忽视了企业实际偿债能力；突出了财务杠杆的正面效应，隐藏了其负面效应。

综上所述，传统杜邦财务分析体系的突出缺陷是分析过程中没有引入现金流量指标及未能考虑企业财务风险，从而使信息使用者在分析企业经营业绩，常常被账面盈利和财务杠杆的正面效应所迷惑甚至误导。

二、杜邦财务分析体系的改进

为了能够弥补上述缺陷，更真实地反映企业的盈利质量和实际偿债能力，分别从两方面对传统的杜邦财务分析体系进行改进：

（一）反映企业盈利质量

为了在反映企业盈利能力的同时透视出其盈利质量，净资产收益率可以进行如下分解：

净资产收益率=净利润/净资产=（净利润/经营活动现金净流量）×（经营活动现金净流量/资产总额）×（资产总额/净资产）=净利润现金比×总资产获现率×权益乘数

总资产获现率=（经营活动现金净流量/销售收入）×（销售收入/资产总额）=销售现金比率×总资产周转率

净资产收益率=净利润现金比×销售现金比率×总资产周转率×权益乘数

引入经营活动现金净流量后，杜邦财务分析体系相关指标说明如下：

1.在传统的杜邦财务分析体系的基础上考虑经营活动的现金净流量。经营活动产生的现金流量是企业通过运用所拥有或控制的资产获得的现金流量，主要是与企业净利润有关的现金流量，是企业获得现金的基本来源，与投资活动和筹资活动的现金流量相比，更具有持续性。因此，将经营活动现金净流量作为与现金流量有关指标的基本要素。

2.“净利润现金比”表明企业的净利润与经营活动现金净流量的比例关系，即净利润在多大程度上源自经营活动现金流量的支持。企业可以通过该指标值来分析确定本期净利润与经营活动现金流量的拟合度，从而评价本期收益的质量。通常该比值接近1较为理想。

3.“销售现金比”反映企业的经营活动现金流量与销售收入之间的比例关系，表明企业每实现1元的销售收入所带来的经营活动现金流量。该比率越高，说明企业销售收入的现金含量越高，反之越低。

4.“总资产获现率”反映企业的总资产与经营活动现金流量的比例关系，表明企业每使用1元总资产所创造的经营活动现金流量。该指标越高，说明企业每1元总资产所创造的经营活动现金流量越多，总资产的获现能力越强，反之越弱。

与传统的杜邦财务分析体系相比，改进后的指标体系具有以下优点：其一，利用“净利润现金比”、“销售现金比”、“总资产获现率”三个反映现金生成能力的指标，取代了“总资产净利率”及“营业净利率”，弥补了传统的杜邦财务分析体系未考虑现金流量对企业获利能力及资产运营能力影响的缺陷，直观地反映企业的净资产收益能力。由于“净利润现金比”与“净资产收益率”成正比，“净利润现金比”越高，“净资产收益率”越高，然而过高的“净利润现金比”表明企业的收益质量较差。因此，报表分析者应当同时考虑净资产收益率的质与量，而不是仅仅着眼于净资产收益率的高低。其二，改进后的指标体系将“总资产周转率”和“总资产获现率”指标配合使用，可以更加全面地反映企业的资产营运效率。如果两项指标均保持在较高水平，表明企业资产营运效率较高；如果“总资产周转率”高于“总资产获现率”，则说明企业需要加强应收账款和存货等资产的营运管理。其三，将“净资产现金回收率”作为净资产收益率的有效补充，通过两者比较看出净资产收益率的质量。净资产现金回收率=总资产获现率×权益乘数=销售现金比×资产周转率×权益乘数。

（二）反映企业实际偿债能力

在全球金融危机的大背景下，企业需要应对各种经营风险和财务风险，例如，产品销售不畅或产品售价降低会造成企业收益下降；银行利率调高，会增加企业的筹资成本，甚至引发财务风险。因此，风险分析备受关注。而传统的杜邦财务分析体系以权益乘数来反映企业资本结构对净资产收益率的影响，权益乘数只反映负债程度，不能直接体现企业的经营风险和财务风险。所以，在引入现金流量指标的基础上，还需要引入反映企业偿债能力的指标，净资产收益率可再作如下分解：

净资产收益率=净利润/净资产=净利润现金比×总资产获现率×权益乘数

总资产获现率=（经营活动现金净流量/本期到期债务）×（本期到期债务/资产总额）=现金到期债务比×到期债务资产比

净资产收益率=净利润现金比×现金到期债务比×到期债务资产比×权益乘数

引入本期到期债务后，杜邦财务分析体系相关指标说明如下：

1.本期到期债务等于本期到期长期负债加上本期应付票据。通常企业到期的长期负债和本期应付票据是不能延期的，到期必须如数偿还，所以本期到期债务可以客观地反映企业当期的债务负担。

2.“现金到期债务比”反映企业当期经营活动现金流量偿还当期债务的能力，该比率越高，企业资金流动性越好，企业到期偿还债务的能力就越强。在企业经营活动现金流量较稳定的情况下，权益乘数越高，表明企业负债程度越高，当期利息费用支出金额也越大，从而导致到期债务增大，现金到期债务比缩小，企业偿还当期债务的能力减弱。

3.“到期债务资产”反映企业本期到期债务与资产总额之间的比例关系。企业“到期债务资产”比越大，企业资不抵债的可能性就越大，破产的风险也随之放大，这与权益乘数较高带来的财务杠杆正面效应形成制衡。

综上所述，在传统的杜邦财务分析体系中引入经营活动现金流量与本期到期债务相关指标后，不仅使报表使用者能够透视企业的盈利质量，而且能够关注企业的实际偿债能力和财务风险，从而对企业财务总体状况有较为客观的认识。