购买子公司少数股权的案例研究

董珊杉 张莉敏 吴永魁

摘要：本文对已经实施的两例购买子公司少数股权的案例进行了研究，从少数股权的来历、交易的定价等方面，对购买少数股权的案例进行了研究，分析了购买少数股权案例的交易动机、交易性质和当前会计准则的缺陷，提出了建议。

关键词：购买少数股权；交易定价

一、交易背景及子公司少数股权的来历

1.海螺水泥

海螺水泥于2007年4月20日新增3.1亿A股票，每股发行价13.3元。本文只对其购买子公司少数股权的部分进行研究，仅在所交易资产的定价部分涉及与控股股东注入资产定价的比较。

2.中材国际

中国中材国际工程股份有限公司(以下称“中材国际”)2008年8月31日为评估时点购买子公司少数股权的资产购买交易。

中材国际系于2001年11月29日经国家经贸委(现商务部)批准，由中国非金属材料总公司(现名“中国中材股份有限公司”)等六家单位发起设立。公司设立时股本总额为11，000万元，其中国有法人股10，315.46万股，法人股684.54万股。

海螺水泥和中材国际购买的少数股权均具有这样两个特点：(1)公司性质为均国有控股企业，少数股权产生于国有企业重组之中；少数股权可能产生于公开发行股票之前，也可能产于公开发行股票之后；(2)少数股东为公司内部管理人员是，公司的中高级管理人员或骨干员工。

二、上市公司与本次购买之少数股权盈利能力的比较

根据交易报告书草案，交易报告书及上市公司年报，我们比较r海螺水泥和中材国际控制权益与非控制权益历年的净资产收益率。以年报所批露之非控制权益代替本次购入之非控制权益是因为：中材国际本次购买之非控制权益的可比相关数据在《中材国际向特定对象发行股份购买资产暨关联交易报告书》中列示不充分。根据《报告书》所列备考合并财务报表，本次交易完成后，合并报表中非控制权益和少数股东损益将分别减少87.43％和92.72％，因此，我们相信：选取中材国际历年年报中所列示之非控制权益替代本次购入之非控制权益是合理的。

比较说明：无论海螺水泥还是中材国际，由上市公司内部人员参于持股的子公司净资产盈利能力明显高于归属上市公司的所有者权益的盈利能力基于以下原因：

1.公司员工因持有子公司股权，因而更有动力将子公司做好。

2.拟购买的少数股权的子公司本来就是上市公司中的核心部分，盈利能力强于其他资产。

3.由于管理层及公司职员在交易过程中，以关联交易、管理费用分配等方式将上市公司的利润更多地保留在子公司之中，从而使得持有子公司股权的内部人员可以分得更高的红利。

4.内部管理人员因具有更多的经营管理知识，从而在日常的投资、经营活动中，优先将高收益项目分配给内部人员持股的子公司，而将盈利较低的项目留给上市公司的其他经营单位。

5.由于样本及可获得数据的限制，其他内部人员持股公司盈利水平低于上市公司的样本未被观察到，从而造成有偏差的比较。

三、交易中少数股权的定价

1.海螺水泥

海创公司持有的少数股权的定价，则采用了市场法——选定海螺水泥作为可比对象，以其市盈率(12倍)与归属于少数股权的净利润相乘，确定少数股权的价值。确定少数股权的价值。本次少数股权交易价值相对于净资产的增值率为385.77％，相对于上市公司增发股票价格的2.37倍市净率，该增值率仍然要高得多。

海螺水泥母公司注入的资产，其盈利能力可能较子公司少数股东注入的资产来说更低一些。控股股东是为了减少与上市公司之间的关联方交易，继续整合业务，增强上市公司的盈利能力，而少数股东则是为了将所持有之权益利用上市公司平台实现资本化定价。

2.中材国际

中材国际是国内领先、国际先进的新型干法水泥工程承包商，在交易日所在年度及以前几个年度里，投资者一直给予了较高的增长预期，中材国际市净率水平一直处于上证A股的前20％。中材国际本次交易的少数股权采用了未来现金流量折现法，相对于上市公司股权，二者增值率基本一致。

3.小结

以上表明：少数股权价值在交易中所采用的评估方法不尽相同，但均是基于未来收益的资本化定价，且均选取了最有利于少数股东的价值评估方法，获得了较高的评估溢价，但我们认为，该交易价值仍是公允的，符合市场化的定价原则。

四、建议

在海螺水泥和中材国际的案例中，少数股权均取得到了较高的评估溢价，但我们有理由相信：交易本身仍是公允。应该坚持保护公众股东的利益，才保证了资本市场的发展。

为此，根据上述分析，我们提出如下三点建议：

1.为规范公司治理机制，维护上市公司股东利益，不管少数股权产生的原因为何，作为一个既存事实，内部人员持有少数股权的现象应当予以消除。

2.避免上市公司通过投资设立职工参股子公司的方式创设少数股权。在解决内部人员持有少数股权的同时，应当注意防止国有上市公司内部人员利用其难以被监督的权力。

3.鉴于我国资本市场尚不完善，在继续执行不完全商誉法的前提下，作为相应的结果，对于购买少数股权的交易行为，在合并会计报表中应继续确认商誉。

参考文献：

[1]安徽海螺水泥股份有限公司向特定对象发行股份购买资产报告书[z]，2007-4-20

[2]海螺水泥年报、中材国际年报[z]，2005，2006，2007，2008。2009

[3]中材国际向特定对象发行股份购买资产暨关联交易报告书[z]，2009-4-1

[4]黄世忠、陈箭深等，企业合并会计的经济后果分析，会计研究[J]，2004，(8)

[5]《企业改组、兼并与资产重组中的财务与会计问题研究》课题组，我国上市公司换股合并的会计方法选择：案例分析与现实思考，会计研究[J]，2001，(5)