汇率制度选择的实证分析

赵　武

摘要：汇率制度选择理论多为规范性研究，而在实际生活中，各国到底是依据哪些因素进行汇率制度选择的呢?这是汇率制度选择因素实证研究所要解决的问题。文章从横截面、时间序列及发展中国家的实践进行了实证分析。

关键词：汇率制度 选择 实证分析

中图分类号：F830.7文献标识码：A

文章编号：1004-4914(2009)05-174-03

汇率制度选择理论多为规范性研究，力图为汇率制度选择提供一些准则。而在实际生活中，各国到底是依据哪些因素进行汇率制度选择的呢?或者说是哪些因素对汇率制度选择的决策影响最大呢?这是汇率制度选择因素实证研究所要解决的问题。这方面的研究可以从使用的资料上分为两类，一类是使用多国资料的横截面分析，从国际比较中发现汇率制度选择的规律。另一类则是使用特定国家或地区资料的时间序列分析，通过比较一个国家不同时期的情况来确定汇率制度选择因素。这两种方法各自都具有自己的优缺点，可以结合使用互相参照。横截面分析的优点在于得到的结论比较具有一般性，其缺点在于有一定的滞后性；而时间序列分析的动态性更好，得出的结论更准确，但普遍性差一些。

一、横截面实证研究方面

在横截面实证研究方面，早期的研究有Bosco和Savvides等人。Bosco主要检验了发展中国家开放程度和通货膨胀与汇率制度选择的关系，得到的结论是通胀率与世界通胀率接近的开放程度高的发展中国家倾向于选择固定汇率制。Savvides则主要检验了真实汇率变动程度和资本流动与汇率制度选择的关系，他发现真实汇率变动程度大的国家倾向于选择浮动汇率制安排，而资本流动高的国家则多与固定汇率制相联系。最近的研究有Poirson对93个国家在1990～1998年间的汇率制度选择的因素检验，他的研究较之以前的同类研究在两个方面有了较大的进展，一是汇率制度的灵活性是根据汇率的实际变动程度计算出的连续指数，避免了汇率制度申报和IMF主观判断可能导致的错误，较为准确地反应了各国汇率制度的现实情况并利于数学处理。二是在解释汇率制度选择的变量中他除了包括传统理论如最优货币区理论给出的因素，还尽量增加了其它可能的因素如政治因素，以避免出现大的遗漏。其主要结论有：一是政治因素在汇率制度选择中影响比较显著。政治上越不稳定、通货膨胀意愿越小的政府越倾向于选择灵活的汇率机制。主要原因在于捍卫固定汇率需要很强的政治影响力与资源动员能力，一个政治上不稳定的政府是难以作到这一点的。同时汇率制度安排往往要制约政府的通货膨胀意愿，常常通过引入固定汇率制安排来捆住有较强通胀意愿政府的手。二是最优货币区标准中的经济规模、通货膨胀差额、资本流动性、国际储备水平、生产多样性等因素对汇率制度选择影响显著，且影响方向与理论预期一致，即随着这些变量的增大选择灵活的汇率机制的可能性也随之增大。但最优货币区理论中的其它变量如经济发展水平、贸易的集中程度和贸易的开放程度虽然变动方向与理论预期一致但统计上不显著，表明在汇率制度选择时不是主要考虑因素。三是外债规模和货币替代程度与汇率制度的灵活性成反比，即外债规模和货币替代程度越大，越倾向于选择灵活性小的汇率制度。回避汇率风险能力与汇率制度灵活性成正比。一个国家的避险工具越多可获得性越好，则汇率制度越可以允许较大的灵活性。这些结果证实了一些学者主张的发展中国家“惧怕浮动心理”的存在。

Helge Berger等对65个非OECD国家也作了类似的检验，他们的结果更多地反映了发展中国家在汇率制度选择方面的考虑因素。政治因素在Berger的研究中同样重要。且影响方向也相同，即政治越不稳定越倾向于具有灵活性的汇率制度安排。国家规模与汇率制度的灵活性也成正比，经济和人口规模越大的国家选择浮动汇率制的可能增大。他们还发现GDP的波动程度与汇率制度灵活性成反比，这一点与一般理论预期不一致，因为按照一般看法GDP波动大，需要有自主的货币政策来熨平波动，这就要求政府选择浮动汇率制。对此Berger的解释是因为发展中国家和与其保持固定汇率的发达国家间的经济周期常常是同步的，因而采用固定汇率制也就“进口”了发达国家的货币政策来应对相同的经济问题。关于外债规模(以其占GDP的比重来衡量)与汇率制度的关系，他们的结论与Poirson的相反，即外债水平越高越可能采用浮动汇率制。他们认为这种选择是为了引入一定的风险因素来阻止外债水平的进一步上升以减少突然爆发国际收支危机的可能。他们还发现国际储备水平和汇率制度决策的关系不大，认为原因在于这种决策基于中长期因素的，而国际储备水平是一个比较短期的因素。他们最有意义的发现是错误的汇率制度选择会对汇率行为产生很大影响。在分析了那些与模型预测不同的汇率制度下的汇率变动情况后，他们发现应当采用浮动汇率制的国家如果错误地采用了固定汇率制，其汇率的实际波动程度甚至比样本中的浮动汇率制国家还要大。

二、时间序列分析方面

在汇率制度选择因素的时间序列分析方面，Javler Lein和Carlos Oliva对影响智利汇率制度动态变化的因素进行了分析，智利在过去的20多年问曾多次改变自己的汇率制度。他们的一些主要结论有：通货膨胀差额与智利汇率制度的灵活性成反比，即智利的通货膨胀水平比国际水平越高，智利就越有可能采用较为固定的汇率制度安排，这反映了智利把汇率制度作为反通货膨胀的手段，发挥固定汇率名义驻锚的作用。国际储备的变动程度则与汇率制度灵活性成正比。这显然是出于维持国际储备稳定防止发生国际收支危机的考虑。开放程度与汇率制度灵活性的关系也成反比，即开放程度越高越会选择较为固定的汇率安排，这种制度安排在经济扰动主要来自国内时是合理的，与当时智利经济比较动荡有关。他们的研究还表明在不同性质的冲击面前，智利汇率制度选择行为与Ficher等的研究结果相吻合，即当冲击主要是来自货币方面时，智利就选择浮动汇率制，而冲击来自真实需求时，则选择固定汇率制。这也说明智利在冲击面前的政策目标是稳定消费而非产量。

三、发展中国家的实践

1在布雷顿森林体系崩溃初期，发展中国家侧重实行钉住汇率制度体现了当时发展中国家的基本状况。(1)发达国家一般都具有较为发达的金融市场，对外的开放程度亦较高。随着国际金融市场的发展，国际短期资本流动也迅速地增加。在这种情况下，对于一个选择固定汇率制的发达国家，如果突然面临大量资本流出，必然出现国际收支赤字，为维持固定汇率需要大量国际储备，且会迅速地耗空该国国际储备。在浮动汇率制下，面对大量资本流

出只会引起本币汇率的贬值，而不需耗费大量的国际储备。(2)许多发展中国家主要与少数几个国家进行国际贸易和资本往来。那么，大的贸易伙伴国的汇率波动会给发展中国家的贸易和支付带来不稳定性。因此，如果发展中国家将自己的货币钉住大的贸易伙伴国的货币，预期会给自身贸易和支付带来较大的稳定性。(3)众多发展中国家欠有发达国家大笔外债，如果债权国货币汇率波动将会改变其债务负担，给债务国带来大的汇率风险。所以，钉住主要债权国货币会稳定债务国的债务负担，不致受本国货币对债权国货币重大贬值而加重其债务负担。

2尽管钉住汇率制度操作相对简单，但总的说来，在主要经济大国都采用浮动汇率制的国际环境下，发展中国家采取钉住汇率制会带来诸多不利影响。(1)钉住汇率制削弱了发展中国家政府调控国内宏观经济的能力。钉住汇率制固有的“米德冲突”即维持汇率稳定与实现国内充分就业、物价稳定之间的矛盾，往往迫使发展中国家在一定程度上丧失了通过货币政策相机调节国内经济的有效手段。(2)钉住汇率制度扩大了真实汇率的波动幅度，增加了爆发金融危机的概率，70～80年代发展中国家的汇率稳定计划在成功抑制通货膨胀的同时，也伴随着真实汇率的大幅升值，进而造成经济的大幅度波动。1997年东南亚发生金融危机的一个重要原因，就是这些国家名义上实行管理浮动汇率制，但在实际操作中却异化为钉住汇率制(主要是钉住美元)。(3)在现行国际汇率制度下，钉住汇率制并不能有效降低名义汇率的波动性。鉴于当今一国钉住某种货币实际上意味着与其他(非钉住)国家的货币也是自由浮动的。由此，其加权平均有效汇率决定于主要发达国家之间汇率的波动状况，而与本国经济相脱节，势必造成汇率对经济的非均衡干扰。(4)钉住汇率制鼓励了不稳定性投机，加大了经济体系的脆弱性。从长期看，各国经济发展不平衡使其货币相对价值发生变化，汇率也应相应变化。但是，钉住汇率的僵化性使这种浮动趋势被人为抑制，“抑制效应”积累到一定程度便为国际游资的冲击提供了条件，加上大多数发展中国家实行的是缺乏制度保证的“暂时性钉住而非货币管理制度下的“永久性钉住这就为游资冲击可能引发汇率浮动留下了足够的想象空间。面对国际市场上巨额游资和现代化的通讯，任何一发展中国家中央银行的抵御无异于杯水车薪。由此引发的信心危机必然诱发“羊群效应”，进一步加剧了对钉住汇率制的冲击，迫使一国匆忙、被动地实行浮动汇率制，从而导致货币危机。

四、结论

概括采说，汇率制度选择的实证分析表明：

1没有一种汇率制度适合所有的国家和所有的时期，各种形式的汇率制均有其优劣。没有一种汇率制度可说是完美的。

2经济环境的变化决定着汇率制度的变化，不同汇率汇制的优、缺点及其对经济环境的适应性与矛盾性决定了汇率制度的变迁。在当前国际货币体系中，各国汇率制度的选择出现了相当大的变化。其基本趋势是向着更为灵活的汇率制度演变。

3与发达国家相比，在现行国际货币体系下，发展中国家面临特殊的经济金融环境。其汇率制度选择陷入困境。一种汇率制度不是永久性地适用，发展中国家应根据所处的不同发展阶段，随着经济基本面与环境的变化做出主动调整和变迁。

参考文献：

1戴维·里维里恩，克里斯·米尔纳主编，赵锡军，应帷伟译，国际货币经济学前沿问题[M]，北京：中国税务出版社、北京图腾电子出版社。1999。

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3唐国兴，徐剑刚现代汇率理论及模型研究[M]，北京：中国金融出版社，2003。

4约翰·霍金斯，通胀目标法的国际实践及启示，国际经济评论，2004。

5郭建泉，汇率制度的演变趋势和我国的选择，管理世界，2003(3)。

6[美]约翰·威廉姆森汇率制度的选择：国际经验对中国的启示国际金融研究，2004(10)。

(作者单位：西安电子科技大学陕西西安710071)

(责编：吕尚)