窝轮与牛熊证逐鹿香港

李锦

由于交易所在上市条例上的配合,引入庄家制度,进行投资者教育及增加市场透明度,香港窝轮及牛熊证市场得以蓬勃发展

面对金融海啸的冲击,环球股市重创,2008年恒生指数下跌接近五成,不少投资者持有的股票组合都录得亏损,市值大幅缩减。然而,经历过1997年股灾、2000年科网概念爆破及2003年SARS后,投资者已成长了不少,比以往更注重风险管理和控制入市的资金比例,有些投资者更能善用窝轮(即备兑认股证,香港市场以英文warrant译音命名,分认购证和认沽证)与牛熊证来对冲所持有的股票组合,降低风险,令损失减至最少。

窝轮蓬勃发展

在亚洲,香港窝轮市场发展已相当成熟,发行人在投资者教育方面一直不遗余力,再加上2001年底交易所修订条例及引进庄家制,窝轮市场的透明度增加,投资者对发行人及产品逐渐建立了信心和认识,促使近年窝轮市场得以蓬勃发展。

2001年底新条例生效前,发行人发行窝轮时设有配售最少85%发行量的规定,原意是促进窝轮上市后的流通量,但随着新条例引入流通量提供者,有关配售的旧例已不再适用。同时,由于降低了对发行窝轮的某些要求,例如调低发行时的最低市值及缩短发行时间等,发行人于窝轮设计及发行上更具弹性,从而令窝轮的上市数量大幅增长。

新条例对投资者的最大裨益,其实是大大提高了市场的流通量和透明度。

在庄家制度下,发行人的职责在于为窝轮和牛熊证提供流通量及将价格维持在合理水平,因此,投资者已经不用担心买卖不流通的情况。

投资者更可善用不同的渠道,如发行人提供的热线电话、网站等,查询及获取窝轮及牛熊证市场的信息,并且在一个公平的环境下参与买卖。

此外,香港衍生工具市场竞争激烈,发行人数量超过20个,发行窝轮数量数以千计,再加上发行人与传媒会定期举办投资讲座及研讨会教育大众,而投资者亦能够通过很多渠道随时得到窝轮的即市信息。

在这种环境下,投资者能较轻易找到适合个人风险承担能力和持仓组合的窝轮,如此,投资成本和风险便可大大降低。2008年,香港窝轮市场总成交额达到3.43万亿港元,约占市场总成交额的19.5%。

2006年,香港交易所推出新的投资产品——牛熊证。经过发行人、交易所及传媒各方的教育及推广,产品推出不足三年,已广为投资者接受,2008年总成交额已达1.04万亿港元,约占市场总成交额的5.9%。若与窝轮成交额加起来,两者合共约占市场总成交额的25.4%。

牛熊证交易大增

回顾2007年和2008年两年,2008年香港窝轮市场成交额同比减少约27%,而牛熊证成交额则大增超过13倍。其实,牛熊证自2008年下半年起便交投大增,四季度牛熊证总成交额甚至超越了窝轮。

2008年四季度牛熊证总成交额同比增长超过7倍,至3834亿港元,平均每日成交额约62亿港元,占大市成交比例上升至12.2%。反观窝轮总成交额,同比大幅减少86%至3082亿港元,平均每日成交额约50亿港元,占大市成交比例下降至9.8%。总括全年,前三家发行人的窝轮及牛熊证市场占有率合共48.5%,分别为法兴(17%)、比联(15.8%)及德银(15.7%)。

事实上,2008年10月,环球股市暴挫,不少金融机构未能抵御这次金融海啸冲击而倒闭,场外交易市场供应大减,发行人对冲时考虑到对手的不履约风险。在对冲风险大增的情况下,窝轮市场的引伸波幅急升至史无前例的高水平,而且在高位大幅波动。投资者买卖窝轮的成本及风险增加,值博率因而下降,交投便有所减少。

2008年下半年窝轮交投也较为集中,成交额主要分布在恒指、中移及国寿三只主要成分股的窝轮上,合共占窝轮总成交额达52%,远高于上半年的45%,三者分别占窝轮总成交的23.1%、15.7%及13.6%。资金集中买卖几只大蓝筹和国企的窝轮,反映了在市况不稳下,投资者选择交投量较大的正股窝轮减低流通风险。下半年A50中国基金和工行的窝轮成为新的十大成员,而国指和国信的窝轮则跌出“十大”名单。

另外,四季度认沽证的成交比例回落至15%,三季度末最高曾达25%。其中原因可能是大市经历10月的重挫后,不少股份股价已跌至较有吸引力的水平,部分资金流入认购证博反弹引致;而四季度窝轮市场的引伸波幅急升,低位造好的投资者有机会在正股反弹和引伸波幅上升两方面争取回报,亦可能是原因之一。

随着投资者对牛熊证的认识逐渐增加,加上发行人积极推广和发行更多不同相关资产及条款的牛熊证,预期2009年一季度牛熊证成交额将维持旺盛,占大市成交额比例或能进一步上升至14%。将会有更多发行人参与牛熊证市场,新发行牛熊证数目预料会继续增加,当中股份牛熊证数目增幅可能较大,与此同时,股份牛熊证的成交比例亦可望持续上升。

虽然牛熊证愈来愈受投资者欢迎,但牛熊证并不能取替窝轮。从投资者喜好出发,过夜资金仍以窝轮较多,即投资者仍会选择窝轮作中长线的策略部署,而牛熊证则较适合做短线买卖。

目前窝轮的引伸波幅仍处于较高水平,令投资者有所顾忌。假如上半年引伸波幅出现明显调整,整体窝轮的实际杠杆有望大幅回升,届时将能吸引资金重返窝轮市场。因此,2009年窝轮与牛熊证并驾齐驱的机会较大。■

作者为法国兴业证券(香港)有限公司衍生品部董事