最后通牒博弈

钟高峥

摘要：在与中小股东的利益博弈中，大股东通过所控制的董事会掌握提议权，处于强势地位，并能借此股东大会合法享受超公平的权利，侵占中小股东的利益。政府和相关部门必须加快相应制度建设，强化大股东的社会责任，强化董事会对全体股东的信托责任，切实维护好证券市场的公平。

关键词：最后通牒博弈；提议权；股权分置改革；社会责任

中图分类号：F830.91文献标志码：Ａ文章编号：1673-291X(2009)09-09－０101－02

股改后大小非已合法取得流通权，监管部门要再对其自由流通设限必须要有极大勇气和智慧。问题是，投资者对于他们认为不公平的股改方案，为什么当时不是强烈反对，反而多是高票通过。

一、最后通牒博弈的困境

（一）最后通牒博弈的精练均衡与公平性

最后通牒博弈是一个极度简化的博弈模型：一个提议者和一个回应者就交易中的m元收益价值进行讨价还价。提议者出价x元（0＜x≤m）给回应者，留给自己m-x元。回应者接受，则回应者得到x元而提议者得到m-x元。回应者拒绝，则双方什么都得不到。对于最后通牒博弈，如果提议者和回应者都是完全理性的，则当提议者出价给x元回应者而留下m-x元给自己时，回应者将选择接受，因为选择接受能够得到x元，选择拒绝则什么都得不到，能够得到x元比什么都得不到要好。提议者知道从个人利益最大化考虑，不论出价多少回应者都将接受，提议者则出价x就会尽量的少，而使自己所得利益m-x达到最大。事实上，提议者按最小出价单位出价而回应者接受是该博弈的唯一子博弈精练纳什均衡。比如m是100元而最小出价单位是1元，此时提议者以最小出价单位出价1元，只要回应者完全理性，为得到这1元，则将被迫接受提议者的出价，最终提议者得99元，回应者得1元，从而陷入了最后通牒的博弈困境。

普遍的看法是，提议者和回应者各得一半收益价值的出价才是公平的。回应者对提议者符合子博弈精练纳什均衡的出价是不会满意的，因为这样的出价显然不公平。

（二）实验经济学的结论

以提议者和回应者分配一定数量奖金的方式，Güth Schmittberger and Schwarze（1982）最早进行了最后通牒博弈实验，从实验的结果来看，提议者平均把总奖金的37%分给了回应者，而有近50%的回应者拒绝了仅获得低于奖金总额20%的提议者的出价。其后，Roth,Prasnikar,okuno-fujiwara,and Zamir（1991）、Bolton and Zwick（1995）、Croson（1996）、Larrick and Blount（1997）、Slonim and Roth（1998）、Camerom（1999）、List and Cherry（2000）、Eckel and Grossman（2001）等也相继进行了实验。在这些实验中，平均出价水平最高的是Roth,Prasnikar,okuno-fujiwara,and Zamir进行的实验，提议者平均把总奖金的45%分给了回应者。平均出价水平最低的是Bolton and Zwick进行的实验，提议者平均仅把总奖金的23%分给回应者。对提议者的出价，回应者拒绝水平最高的是Bolton and Zwick进行的实验，有35%的出价被回应者拒绝，回应者拒绝水平最低的是Eckel and Grossman进行的实验，仅有12%的出价被回应者拒绝。这这些实验中，极少出现把总奖金的50%以上或只把极少奖金分给回应者的出价。Forsythe （1994）进行了另一类被称为独裁者博弈的实验，与最后通牒博弈进行比较，独裁者博弈中提议者的任何出价都不需要回应者的回应，结果是提议者还是平均把奖金总额的20%分给了回应者，虽然提议者分给对方的奖金比在最后通牒博弈中的要少。

通过这些实验，一般性结论是，公平因素确实是影响博弈双方策略选择的重要因素。最后通牒博弈中，提议者很少按子博弈精练纳什均衡指示的策略出价，而回应者对于不公平的出价也表现出了以选择拒绝（需要牺牲自己的利益）对提议者的不公平行为进行惩罚（使提议者失去更多利益）。独裁者博弈中提议者也考虑了出价公平，而不是绝对的个人理性，虽然提议者有权这样做且不会受到回应者的惩罚。

（三）仍然存在的困境

对于最后通牒博弈，虽然实验已证明出于公平性，绝大多数提议者并不会按子博弈精练纳什均衡指示的策略出最低价，而是给回应者更多的利益，一些回应者也表现出了对不公平的出价予以拒绝的勇气，但实验结果的数据同样也证实了，提议者绝不会因为要做到公平放弃自己的利益，各次实验中平均出价水平最高45%最低仅把总奖金的23%分给回应者，极少有高于50%的出价充分说明了这点。对于不公平的出价，回应者也并不是总是拒绝，相反，在各次实验中，所有出价最多也只有35%的被回应者拒绝，最低仅有12%的出价被回应者拒绝的事实说明对不公平的出价，回应者多是选择了接受，除非提议者的出价过于不公平。

二、大股东的强势地位

（一）大股东的提议权

虽然以股份公司为最高形式的现代企业企业制度采取法人治理结构，所有股东只是公司的名义所有者，但大股东通过推选自己的董事进入董事会，成为公司的实际控制人。董事会的各种议案体现了大股东的意志。从这点来说，在大股东和中小股东的利益博弈中，大股东掌握了提议权，是博弈中利益分配的提议者。受到《公司法》的约束，董事会的重大议案需提交股东大会通过，特别是直接涉及到大股东与中小股东利益冲突的议案，股东大会表决时大股东需要回避，此时中小股东完全处于最后通牒博弈中的回应者地位。中小股东投反对票成为董事会和大股东需要认真考虑的问题。

（二）中小股东的选择

众所周知，中小股东在与大股东的利益博弈中是完完全全的弱势群体，作为最后通牒博弈中的回应者，对大股东借助董事会提出的影响到自己利益的提案，就是不公平，中小股东又能怎么办。经过包装后的议案对中小股东有利益的诱惑，通过投反对票惩罚大股东的不公平行为也是在惩罚自己。面对大股东的利益分配提案，只要不是绝对不公平，中小股东只能被动承受。纵观A股市场，少有董事会的提案在股东大会上被中小股东否决过就是明证。博弈中的回应者地位已决定了中小投资者的不公平处境，放弃参加股东大会而换以用脚投票是中小投资者的明智选择。在以中小投资者为主体的股票市场，投资异化为投机，股东异化为股民有其必然。

（三）股东大会的作用

股东大会是股东行使所有者权力，维护所有者利益的一种基本制度安排。但是，这种一股一票的民主决策制度对中小股东的意义从根本上讲只有一个，就是变大股东或大股东的代言人董事会的意志为全体股东的意志，谋求中小股东通过股东大会制约大股东和大股东所控制的董事会最终都只能是徒劳无功。股东大会的作用就是把大股东或大股东控制的董事会想做要做的事合法化，虽然这些事情可能不公平，可能损害中小股东利益。任何制度都有其缺陷，从最后通牒博弈的实验结果可以合理地推断，中小投资者利益的保护最终需要依靠大股东或大股东控制的董事会的良知。

三、股权分置改革的个案分析

股市中大股东与中小股东利益博弈最为明显是新股发行、增发配股、关联交易、重组并购、利润分配等领域。我们选择三一重工、浦发银行、宝钢股份、美菱电器、上海石化等几家上市公司进行个案分析。下表列出了这几家公司流通股东参加股改投票的基本情况。

由于三一重工是第一批进行股改的公司，关注度较高，有24.67%的流通股东参加了股改投票，代表的流通股份占比也达到了76.72%，对于非流通股东开出的较高对价，流通股份赞成比例高达93.44%。宝钢股份作为大盘蓝筹股，属第二批参加股改，此时流通股东参与股改的热情已下降，宝钢股份的对价方案平平，但附送权证的方案还是被流通股东高票通过。浦发银行10送3的对价水平只属中等，但牛市来临，对价再低也能通过。作为同有A、B股上市的美菱电器，流通股东虽然对其过低对价不满意，但股改正值牛市疯狂期，对价方案还是得以低票通过。最想不通的是上海石化的非流通股东，相比其他公司，10送3.2的对价水平不算低，但却被流通股东拒绝，直到现在还列在仅剩下的29家未完成股改的上市公司之中。

四、基本结论

最后通牒博弈给我们展示了控制提议权（可以推广到控制政策制定权）的一方在利益分配中处于强势地位，只要愿意，提议者就可以利用这种强势地位谋私利，回应者就是认为利益分配不公平，拒绝也是需要极大的勇气的。就我国证券市场而言，大股东侵占中小股东利益时常发生，并且有许多还通过股东大会合法化了，这不能怪中小股东没有维护好自己的权益。作为股份公司的实际控制人，大股东在享受超公平的权利时，必须承担起更多的社会责任。政府和相关部门是公平和正义的维护者，必须加快相应制度建设，进一步强化大股东的社会责任，强化董事会对全体股东的信托责任，唯有如此，促进证券市场的稳定健康发展才不会是一句空话，价值投资的理念才能确立，证券市场的资源配置功能才能真正实现。

参考文献：

[1]科林.凯莫勒，Colin F. Camerer.行为博弈——对策略互动的实验研究[M].北京：中国人民大学出版社，2006.

[2]江晓东.非理性与有限理性——中国股市投资者行为实证研究[M].上海：上海财经大学出版社，2006.

[3]唐任伍，倪馨，向守方.中国股票市场政府与上市公司行为博弈[J].北京师范大学学报：社会科学版，2007，（5）：108-116.