中国PE开闸

罗科

全球经济危机的持续冲击，使得银行和公开资本市场融资功能大幅萎缩，这为投资非上市企业股权的私募股权投资基金（PE）成为企业融资主渠道提供了机遇和便利。日前，随着PE行业被政府纳入4万亿一揽子经济刺激政策的投资配置组合中，中国PE轰然开闸。

保险资金挺进

中国国务院近日宣布，允许至多2000亿元人民币的保险资金用作股权投资。这意味着流传已久的保险资金踏入PE行业的传闻尘埃落定。

截至2008年12月底，大陆保险资金规模总计3.06万亿元人民币。中国保险监督管理委员会政策研究室主任周道许介绍，保险公司可以将至多8%的保险资金用于购买中国非上市公司股权。据此测算，资金即为2000多亿元人民币。

据一位接近保监会的人士透露，在这笔高达2000亿元的试点额度中，基础设施领域的股权投资和其他领域股权投资计划各占1000亿元。

目前，这2000亿元保险资金的具体投资模式还不清楚。保险资产管理公司可以以公司制的形式负责投资，但是其他没有资产管理公司平台的保险公司。除了委托现有资产公司外，是否可以借助专业PE投资成为LP（有限合伙人）等，还没有最终定论。

自2008年以来，保险资金投资股市造成巨额亏损后，保险机构纷纷降低股票投资比例。此间，保监会也是频频强调，未来保险业发展战略方向要逐步从固定投资、权益投资向产权、股权转变，以扩大保险公司的收入来源。

“现在正是股权投资行业投资的最好时机。”安诚财产保险股份有限公司资金运用部负责人表示。

在近日举办的一个中小企业融资论坛上，凯雷投资集团副总裁廖明也对《凤凰周刊》表示，现在经济处于下行区间，公司的股值都会降下来，现在如果进行投资或者是收购的话，成本相对而言都会比较低。不过，廖明也提醒，在经济下行区间，很多公司会暴露出一些之前不容易出现的问题。

目前，中国人寿等多家资产管理公司都已成立相关股权投资团队，正在研究和项目储备。亏损压力下的中国平安更是在旗下平安信托、平安资产管理和平安证券分设股权投资团队，计划未来3年在基建、物业和股权投资领域投资1000亿元。人保集团也已通过股权收购方式将中诚信托收入囊中，为其下一步PE投资等相关业务开展做好了准备。

在保险资金放闸之前，备受关注的全国社保基金投资股权事宜，也已经国务院批准，可以将不超过总资产10%的资金投资在经国务院批准的产业投资基金和发改委备案的私人股权基金。

此外，有着30万亿元金融资产的中国商业银行近期也开始通过收购基金管理公司或信托公司等多种形式尝试曲线进入PE。

PE中国困境

长期来，中国企业资金来源单一要么向银行贷款，要么上市，中间的融资渠道很少，尤其是中小企业，经常遭遇资金瓶颈。

全国人大财经委法案室主任朱少平感慨地总结，不少企业家从开始慢慢做大，又慢慢做小，到最后死亡，其原因之一就是得不到社会资金支持，企业难以维持正常资金流动到最后只能是死路一条。

而私募股权投资基金这个“资本之王”，恰恰可以为中小企业提供大量的成长需要的资金。

但中国PE产业长期以来软肋众多，让政策层和业内人士深感痛楚。

首先是大规模人民币股权基金方面数量有限。国家发改委金融司副司长曹文炼认为，严格来说符合标准的大基金只有渤海产业投资基金一家。做社保投资，规模在50亿元的仅有鼎晖投资和弘毅投资两家。大小基金在数量和规模上严重失衡。小PE很多，多是10亿元人民币以下的基金，多数是3亿元～5亿元，有的规模甚至只有几千万元。

与此相伴的是，由于法规上受限，中国私募股权市场主体一直是外资，而这在任何一个国家都不是正常的。

其次，本土PE投资人大多是普通的商业企业或个人，他们的资金来源于股市或房地产的居多。作为短钱，往往喜欢快进快出，追逐做财务投资、通过IPO上市退出的多，能够真正通过参与实体经济为企业提供管理、营销网络，甚至高级管理人才引进等全方面增值服务的少。

实际上，按其本义，与目前市场上泛滥的追涨杀跌的投机资本不同，股权投资基金更看重的是利用产业整合的能力提供稳定的中长期投资机会。

不过，随着社保、保险等机构投资者大规模资金进入，有利于引导中国PE市场从混乱回归成熟，改变目前短期投资行为严重、盲目追求高收益、忽视风险的特点，有助于培养一些资金需要量大、周期长，真正有利于国计民生的项目投资。

另外，国内PE模式大多采用公司制，谁出钱多谁就是老板，国际成熟模式是有限合伙制。PE投资人LP（有限合伙人）主要是养老金或保险基金，作为LP，只投资不管理，也没有权力过问PE的管理者GP（一般合伙人）的投资运作。

但这种出钱人不能管事的PE投资决策管理权制度让国内众多LP难以接受。一年多来，国内的有限合伙企业成立了不少，但LP和GP的角色定位并不十分清晰，LP大多具有GP化的倾向。做GP的怎样才能让LP放心，成了极具本土特色的问题。

政策大幅放闸

股权投资基金行业尽管在全球金融行业中间是一个较小的行业，占金融资产的1/10，但由于和实体经济结合最紧密，对实业推动的能量巨大，在宏观经济低潮的现阶段，如何通过股权投资基金的方式来将其疏导进入产业实体而非用于投机，已经在各部门成为一个重要共识。

曹文炼表示，股权投资基金已争论了很久，包括名称，现已在《关于当前金融促进经济发展的若干意见》这份国务院文件中终于达成共识，创投、产业投资等基金统一叫做股权投资基金，而且把它提到了一个行业的高度，而“十一五”规划里面提的只是要开展产业投资基金，或者是股权资金的试点。

此前，我国的产业投资基金以个案特批的模式成立，已经获批10只。基金以行政性、地方色彩和行业为主要特点，市场化特征不足。以渤海基金为例，其投资选择就受到较大限制，要求50%以上资金投资于天津，且200亿元的获批规模仅募集了60多亿元。个案特批模式使管理人通常夹在政府和市场之间，难以履行勤勉尽职的义务。

为解放投资者，发改委已定下的一个基调是今后不需要任何部门审批，只要到工商局注册就可以办公司制或合伙制股权投资基金，注册以后，可自愿到发改委备案，接受监管。

曹文炼透露，国家发改委正在加快制定出台《股权投资基金管理办法》。目前已形成的讨论稿，一个是明确在现在的情况下什么样的投资者应进入这行业，原则上对银行、保险、券商等金融机构放开，允许其投资股权投资基金；第二，明确GP管理人的责任、义务、市场准入要求；第三，明确监管部门的责任以及程序方面的规范化、透明化。基本精神是由证监会、银监会等监管机构在各自监管领域提出具体监管措施，并且尊重各个环节监管部门的监管权力。

现在PE行业面临的焦点难题是，由于有限合伙型私人股权基金不具有法人和自然人地位，因此无法开立证券账户，所投企业难以获准上市，影响到私人股权投资在证券市场的退出渠道。此外，国税总局还没有提出有限合伙型私人股权基金税务方面的相关措施，商业银行法也规定商业银行不能投资。

曹文炼表示，这些问题不是发改委单方面所能解决的，进展还不理想。但上海市、北京市等地已在试点，有可能会形成一个全国的政策。

在政策部门放开PE行业的同时，为约束PE追逐临上市公司和只追逐财务回报的泡沫风险，加强行业自律，国家发改委等部门也加快了组建行业协会步伐。

曹文炼表示，现在行业协会已有一个筹备组，都是业内著名机构作为协会领导成员，现进入了最后的审批程序，正向民政部门申报审批。而之前北京、上海、天津、深圳等地都已组织行业自律组织。

退出渠道紧急构建

PE的繁荣与扩张，除了准入政策放松外，还需要退出渠道的建立和完善。

朱少平提醒不要担心退出的渠道：“现在做PE的包括机构，基金、个人，大概90%以上的投资都盯着Pre-IPO，把希望寄托于股市上。但实际上拿了股权，不一定是要上市的。”

日前，证券监管层明确表示2009年将推出创业板。东方富海董事长陈玮表示，创业板对PE而言就是一个退出渠道，只有这样，早期投资、创新类企业投资才有可能真正热起来。

其他退出渠道还有如产权交易所。朱少平建议政策层采取相应机制吸引出让股权、产权者进入这个市场，特别是一些一段时期内还难以进入二板、三板市场的企业。对此，北京产权交易所董事长熊焰日前也作了回应，呼吁PE企业能利用这个平台。

对于交易对手通过私下协商进行一对一交易的柜台交易市场（OTC）模式，朱少平说，可以想象在不久的将来在大陆会是一个做股权交易的很好平台。目前OTC已经在天津设立，至于OTC应该在多大范围交易，朱少平表示，还正在制定政策过程当中。

2009年还将真正拉开并购重组的大幕，并购的发生需要资金的支持，朱少平提醒，2006年起公司所有并购资产是按照现价来进行核算的，而不是按照最初购置价计算，因此私募股权投资者照样可以实现直接IPO所不能实现的一种利益。

提到2008年后期以来，监管部门刺激市场的一个重要措施就是鼓励上市公司回购。朱少平直言：“这对于PE也是一个利好，因为回购对公司的形象有很大的好处，对股值有长期增益。”

2009年前后由政策层面的全幅松动所浮现的空间，对股权投资者来说已是第三波发展诱惑。

曹文炼称，在本次政策层力推的PE发展高潮中，政策和法律风险都将得到有效修正，同时，为加强有序管理，国家发改委最近在跟学术部门商量，由有关部门牵头作一个中国的PE和创投VC的统计，争取在2009年内把2008年的年鉴给编出来。