中国金融深化与经济发展关系的实证分析

陈　宏

一、引言

由美国次贷危机引发的金融风暴迅速恶化，引起了全球经济动荡。美国此次金融危机爆发的原因是多方面的，如经济结构问题、道德风险与监管缺失等，但最重要的因素还是金融深化不当引发的虚拟经济泡沫化。因此，从美国金融危机吸取教训，研究我国金融深化与经济发展之间的关系具有重要的意义。

从1992年中共十四大明确提出建立社会主义市场经济体制的目标以来，我们国家的经济发展取得了举世瞩目的成就，国内生产总值由1992年的26923.5亿元上升为2007年的249529.9亿元。中国的金融深化进程也正式开始于1992年，随后金融深化程度急剧上升，M2/GDP指标从1992年的0.94上升到2007年的1.62。那么，我国金融深化与经济发展是否存在互相促进、互为因果的关系呢？本文将对这一问题进行实证分析。

二、金融深化与经济发展关系理论回顾

关于金融深化与经济发展之间的关系，理论界一直存在分歧。

第一种是“面纱”论，认为金融对经济发展没有重要的作用。萨伊定律认为货币不过是罩在实体经济之上的一层“面纱”，货币数量的变化只会造成物价水平等比例地变动，对生产供给、产出和就业没有什么实质性的影响。理性预期学派的代表人物罗伯特·卢卡斯（Robert Lucas，1986）宣称经济学家“过分强调”了金融因素在经济发展中的作用。

第二种是“引擎”论，认为金融对经济发展具有重要的推动作用。托宾（Tobin J，1978）首次将货币因素引入了经济增长模型，并认为货币供应量对长期经济发展产生实质性的作用。另一位有影响的经济学家希克斯（John Hicks，1969）在分析英国的产业革命时发现，金融体系对资本形成、从而对英国工业化起了非常关键的作用。美国斯坦福大学教授罗纳德·麦金农（McKinnon，1973）和他的同事肖（Shaw，1973），提出了著名的“金融抑制”和“金融深化”理论，认为发展中国家应该进行金融自由化，以推动整个国民产出水平的稳定增长。

第三种是“互动”论，一部分经济学家认为金融深化与经济发展之间应有一种互动的关系。Patrick（1966）最早提出金融发展与经济增长因果关系。Demetrides & Hussein（1996）与Greenwood & Smith（1997）等人的研究认为金融深化和经济发展两个变量是互为因果的，即金融深化和经济发展之间存在双向因果联系。

对于中国金融深化与经济发展之间的关系，国内大部分学者的经验分析和实证研究并不支持“面纱论”的主张。熊红轶，张先峰（2006）通过分析，得出GDP和M2之间是单向因果关系，经济的增长促进了货币的增长的，但是货币的增长并没有带来经济增长。方燕，姜婧一（2006）通过实证研究得出，金融中介体与经济增长之间是很强的正关系。曲均冰（2007）以金融资产总额作为金融深化的指标，得出了金融市场与经济增长之间存在很强的正关系。

三、金融深化与经济发展的动力学关系及研究假说

与自然科学的动力学研究一样，物体运动状态发生变化的根本原因是物体之环境与物体之间的作用力。同样地，经济主体发生任何行为，都必然由主体与其身处的环境之间的作用引起。因此，分析金融深化与经济发展关系的计量经济学模型必须以金融深化与经济发展的互动关系为基础和前提。

1.经济发展作用于金融深化的机制分析

一是金融在商品经济发展的过程中产生，并伴随着商品经济的发展而壮大。可从以下的两个角度进行分析：第一，在需求方面，历史上任何一种金融工具、金融组织的出现，其最初大概都主要是遵循着“需求追随型”的发展路径。商品生产与交换发展导致了货币的产生，社会分工水平的提高拓展了整个社会的生产种类、经营范围和空间，诱发生产经营者通过外部融资来进行产品的创新、组织的创新、市场创新、管理创新等等，因此会对整个社会金融数量的增加和结构的完善产生内在的要求；第二，在供给方面，分工水平的提高改变了社会的生产方式和组织方式，提高了生产的效率，增加了收入，拓宽了收入的来源，提高了经济能力，繁荣的经济为金融业的发展提供了充足的资金来源，高速的经济发展为金融业创造了众多的贷款、投资项目和大量的中间业务客户，从而为金融的发展奠定了良好的基础。

二是商品经济发展的不同阶段对金融的需求不同，由此决定了金融发展的结构、阶段和层次。改革开放之前，我国只存在单一的国家所有和集体所有的经济结构形式，相应的也只存在中国人民银行这唯一既充当中央银行角色又充当商业银行角色的银行。改革开放后，国有商业银行相继设立，股份制的出现，股份制银行在我国诞生，如交通银行、深圳发展银行、招商银行等。

2.金融深化作用于经济发展的机制分析

一是金融深化为经济的发展提供了必要的资金支持，这是金融对经济的最主要的促进作用，为经济发展提供了良好的融资渠道。金融市场的出现，使资金的所有权和使用权相分离，在储户与企业之间形成了一个中间层，这个中间层可以有效地缓解了储户和企业之间的矛盾，将储户与企业的直接联系转化为与金融中介和金融市场的联系，从而大大降低了储户的流动性风险，也能更有效地集中和组织经济社会中的金融剩余。

三是金融深化提高了资源配置和经济发展的效率。通过银行的中介活动，能够在各种可能的投资机会之间更有效地分配稀缺资源。商业性金融机构是理性的经济主体，也以追求利益最大化为目标，因而多以比较利益原则指导其在资金配置中发挥作用，即在竞争的市场上，将资金导向那些预期收益较好，发展潜力较大的行业和企业。

三是金融为各类经济业务提供了方便快捷的结算手段，促进了企业业务的拓展。

四是金融市场的发展为经济结构调整、企业兼并重组、股份化、资源优化配置实现帕累托最优提供了渠道，而且金融市场的完善和市场投资者的日益成熟也对企业加强经营管理，改善生产经营，提高绩效产生了巨大的刺激作用。

综上所述，经济发展和金融深化之间并不是单一的单方向的促进关系，两者之间存在着相互推动和相互制约的关系。具体来说，蓬勃的经济发展会支持金融体系不断完善，而健全的金融体系的发展反过来又为进一步推动经济发展提供了条件。基于以上分析，我们提出以下假说：

假说1：以金融深化作为被解释变量Y，经济发展作为解释变量X，二者存在显著的正相关关系。

假说2：以经济发展作为被解释变量Y，金融深化作为解释变量X，二者存在显著的正相关关系。

四、金融深化与经济发展的实证分析

1.样本数据的选择

根据金融深化与经济发展的动力学关系导向的原则，本文采用货币和准货币M2作为我国金融深化的衡量指标，M2是由货币M1包括流通中的现金M0、活期存款和准货币包括定期存款、储蓄存款及其他存款组成，之所以选用M2作为金融深化的衡量指标，是因为M2是中央银行货币政策的主要目标，而且其数据在银行、金融中介机构的资产中所占的比重较大，能够反映金融深化的程度。用国内生产总值（GDP）作为经济发展的指标。样本数据取1990－2007年的年度数据，均以现价来表示，数据如表1所示。

数据来源：《中国统计年鉴2008》和各期《中国金融年鉴》

2.金融深化与经济发展的格兰杰因果关系检验

为了验证金融深化指标与经济发展之间的确切关系，首先对两者进行格兰杰检验。格兰杰（Granger）因果关系检验的目的是为了找出两个变量X、Y之间的因果导向关系，即X是Y的原因或Y是X的原因或两者互为因果关系。

根据经济计量学的相关理论，只有证明随机变量是平稳序列之后，才能进行格兰杰因果检验。如果随机变量是非平稳序列，进行格兰杰因果检验时所得出的结论很可能是错误的。因此，进行格兰杰因果检验之前应当先对所研究变量进行单位根检验。

(1)单位根检验

本文采用ADF（Augmented Dicky-Fuller）检验法，利用EViews 6统计分析软件，得出M2、GDP的单位根检验结果如表2所示。

表2的结果表明M2，GDP的原水平序列都是非平稳的；取对数之后再次进行检验，仍然非平稳；对M2与GDP指标的对数取差分后再进行检验，ADF的统计量小于5%的显著水平下的临界值，两变量均通过单位根检验，表明dlnM2和dlnGDP是平稳变量，可以对其进行格兰杰因果检验。

(2)变量的格兰杰因果关系检验

利用EViews 6统计分析软件，得出格兰杰因果检验的结果见表3。

表3中P概率值的统计含义是，若拒绝原假设则犯第一类错误的概率，P概率值越小，表明因拒绝原假设而犯第一类错误越小，因此拒绝原假设的概率越大。从表2的结果可以看出，P值分别为0.04137和0.01354，可以在5%的显著性水平拒绝原假设，即我国经济发展是金融深化的格兰杰原因，金融深化也是经济发展的格兰杰原因，两者之间存在双向的因果关系。这表明我国的金融深化促进了经济发展，同时经济发展也促进了金融深化。

3.金融深化与经济发展回归分析

为更进一步准确计量金融深化与经济发展因果关系的数量特征，需要对其进行进一步的回归分析。在计量模型建立前，首先利用SPSS统计分析软件，根据表1的数据作散点图表来显示M2与GDP间的关系。

由图1可以看出，经济发展和金融深化之间存在着很强的线性关系，而且样本点大致分布在一条直线的周围，因此可以用一元线性回归模型来描述两者的关系。

(1)经济发展对金融深化作用的影响

以经济发展指标GDP为解释变量X，金融深化指标M2为被解释变量Y，利用SPSS软件建立一元线性回归模型，结果如下。

aDependent Variable: 货币和准货币

从软件分析结果可以得到F=2107.220，显著性Sig≈0.000，显著地通过了F检验，说明Y与X的线性回归高度显著。R2＝0.993，说明模型的拟合程度也比较高。从表4的Coefficients系数表中得到回归方程为 ，回归系数 检验的t值＝45.904，显著性Sig.≈0.000，说明Y与X的影响程度显著。

由以上回归分析我们可以看出，经济对金融的影响是以1.806的乘数产生作用的，即GDP每增长1亿元，M2相应增长1.806亿元，这充分说明了经济发展对金融深化的巨大作用。

(2)金融深化对经济发展作用的影响

以金融深化指标M2为解释变量X，经济发展指标GDP为被解释变量Y，利用SPSS软件建立一元线性回归模型，结果如下。

a Dependent Variable: 国内生产总值

从软件分析结果可以得到F＝2107.220，显著性Sig≈0.000，显著地通过了F检验，说明Y与X的线性回归高度显著。R2＝0.993，说明模型的拟合程度也比较高。从表5的Coefficients系数表中得到回归方程为 ，回归系数 检验的t值＝45.904，显著性Sig≈0.000，说明Y与X的影响程度显著。

由以上回归分析我们可以看出，金融对经济的影响是以0.563的乘数产生作用的，即M2每增长1亿元，GDP相应增长0.550亿元，这充分说明了金融深化对经济发展的巨大作用。

五、结语

第一，通过格兰杰因果关系检验，可以发现我国经济发展与金融深化两者之间存在双向的因果关系。这表明我国的金融深化促进了经济发展，同时经济发展也促进了金融深化。

第二，从经济发展与金融深化相互作用的回归分析结果看，金融深化对经济发展的影响是很显著的，同时经济发展对金融深化的作用也是很显著的。二者之间这种显著的正相关关系验证我们提出的假说1与假说2。由此，我们得出实证分析的结论：金融深化与经济发展是互相促进、互为因果、密不可分的。

运行良好的金融体系能够维护和促进一国经济的健康、稳定发展。但是，金融体系的崩溃却可能导致一国乃至全球经济的衰退。1997年的东南亚金融危机以及最近美国爆发的金融危机已经给予我们足够的警示，那就是经济发展与金融深化的不协调终究会成为长期发展的瓶颈，其后果可能是灾难性的。因此，应该正确认识金融深化与经济发展的关系，充分重视金融深化对经济发展的推动作用，积极防范金融对经济的不良影响，使金融深化与经济发展达到良性循环。在深化金融体制改革、建立结构合理的金融结构体系和以市场竞争机制为基础高效率金融机构的同时，要加大监管力度，从而提高整个社会的投资质量，促进经济又好又快发展。