浅析实物期权在电子商务投资中的运用

蔡　敏

[摘 要]电子商务投资具有投资不可逆性和较高的不确定性等特点，电子商务投资的不确定性因素形成了投资的机会价值。传统的电子商务投资决策方法存在对折现率的选取困难、现金流量预测不准以及不能反映管理的灵活性等缺陷，因而它忽视了电子商务投资的期权价值，常常低估电子商务投资项目的真实价值，从而导致错误的决策。 本文将“实物期权理论在电子商务投资决策中的运用”作为研究的课题，运用实物期权理论与方法，研究了电子商务投资在不确定性因素下的投资决策方法与评价模型，为电子商务投资决策提供了新的思路和决策方法。

[关键词]实物期权 电子商务投资 决策分析

一、引言

电子商务自产生以来迅猛发展.由于电子商务的投资具有极大的不确定性， 标准的折现现金流量模型， 如净现值法或更为传统的投资回报率法不适于用来评估其价值， 传统的项目投资决策方法一般采用的是净现值法，这种方法认为项目投资的成本可以在投资后以某种方式收回，而不使企业蒙受损失，并且未能考虑到投资的灵活性，忽略了许多重要的现实影响因素 (诸如投资项目未来不确定性、信息不对称性等) ，往往导致对项目投资价值的低估，从而使投资者丧失大量的投资机会。

实物期权博弈理论是在实物期权定价理论的基础上，对包含实物期权的项目价值进行评估的同时，利用博弈论的思想、建模方法对项目投资进行科学管理决策的理论方法，是项目投资决策方法的最新发展。实物期权博弈理论能够处理很多不确定性环境下的投资决策问题，通过分析创造或利用机会的成本与收益的期望值来决定是否投资，具有科学管理柔性，有效的避免了项目投资决策的失误，成为研究的热点。

电子商务投资大多具有不可逆性和可推迟性。这十分类似美式看涨期权的特性。为了寻找更有利的投资机会，推迟项目投资的权利就是一种期权可称为投资期权。当一个投资者进行一项不可逆的投资时，它就执行了投资期权，也就放弃了等待新的信息的机会，而新信息可能会影响投资效果的好坏和投资时间的选择。这也意味着即使市场条件发生逆转，投资者也不能不投资。这种期权价值的损失是一种机会成本，应作为投资成本的一部分加以考虑。即是：对一项不可逆的、同时是可推迟的投资而言，推迟投资的权利就是投资期权，而且这种期权具有的价值必须在投资决策中予以考虑。

二、电子商务投资实物期权评估分析

实物期权所带来的价值经常隐含在公司的整个项目投资决策过程中，其核心价值就是将项目投资看成是企业的权利收益。实物期权在项目投资中的价值和优势主要体现在三个方面：

（一）实物期权是或有决策，可以用来设计和管理项目投资。

不同项目中蕴含的不确定性和选择权是不同的，企业要根据项目的特性、判断和挖掘项目中包含的不同期权，重新设计和管理好项目投资。在不确定条件下，对项目进行的初始投资可以视为购入了一项看涨期权，拥有了等待未来增长机会的权利，企业可以在控制损失的同时，利用未来的不确定性获取收益。伴随着初始投资而来的不仅是前期投入产生的现金流，还有一个继续选择的权利。当未来的增长机会来临时，可以进一步投资，而且新的投资可以视为期权的执行，执行价格为新投资的金额。当增长机会没有出现时，决策者可以不执行这个看涨期权不投资于此项目，企业的损失仅为初始投资。但若项目中隐含着延期期权，那么投资者可以选择暂缓投资，等待市场利好消息的出现。例如投资一些不可收回且投资大的项目时，一旦投入运行，再收回投资会造成很大的损失，则可以采用推迟项目投资的方法。又如果项目中隐含着转换期权，那么企业可以在多种决策中进行转换。并且企业在项目设计时可以考虑多种方案，当某一方案在未来发生变化时，企业具有灵活选择的权利。

（二）投资者具有管理柔性，可以通过构造实物期权提高柔性价值。

管理柔性价值的存在改变了净现值的概率分布对称性，增加了投资获利的概率，减少了损失的可能，从而扩大了投资机会的实际价值。在应用实物期权时，管理柔性所具有的价值受到诸多价值杠杆的影响，如项目的到期日、预期现金流量的现值、未来现金流的不确定性、延迟投资的收益等。因此，投资者可以凭借对这些价值杠杆的管理来提高投资项目的价值。

首先，企业可以增加预期现金流量的不确定性。未来现金流较大的波动性并不意味着更大的损失，因为实物期权理论是在项 目投资的不可逆转性、不确定性及投资时机选择的相互作用下处理不确定性的。或有决策的制定会限制不利后果造成的损失最多仅为初始投资，同时，期权的特性使得投资者能获得有利变动。因此，较大的不确定性能够增加投资项目的价值。

其次，企业可以推迟投资决策的时间。实物期权理论认为投资虽然具有不可逆性，却可延迟。项目的许多不确定性会随着时间的推进而消除，不同的投资时机有不同的信息支持，具有的风险和收益特征也不同。投资者可以充分利用这一点，有效地扩张项目的价值。

（三）实物期权分析采用二叉树期权定价模型，可以针对所有类型的实物资产复杂的损益进行定价。

金融期权定价理论是建立在运用标的资产和无风险接待资产构建等价资产组合的前提之上的，主要有BlackScholes定价模型和二叉树期权定价模型两类。实物期权定价理论则是在金融期权定价思想上发展形成的，由于实物资产的独特性和投资项目的复杂性，对实物期权的分析往往采用二叉树期权定价模型。相对于传统的NPV法而言，二者都是建立在对未来现金流估计的基础上，但实物期权的价格是根据动态复制的数学思想做出来的，不是主观确定的，更能够从实证来考察，更能解释实际的投资行为。另外，实物期权认为不确定性产生期权，且不确定性越大，期权价值越大，从而更好的解释了经济主体的项目投资行为。总的来说，在不确性项目投资决策中，实物期权是比较科学合理的方法。

三、结束语

随着电子商务的加速发展，电子商务投资成为企业竞争优势的重要源泉。当企业进行价值评估时，电子商务投资的实物期权价值具有重要含意。引入实物期权理论后可以对战电子商务投资的未来不确定性进行科学评估，同时也有利于投资者们通过对电子商务价值的进一步认识而制定长期的发展战略。当然，由于电子商务投资往往带有更大的风险性，因此，引用实物期权理论，具体应用有关期权定价模型对各种实物期权类型的投资价值和评估的技术还有待于进一步深入的研究和探讨。

参考文献

[1]Remer， Sven； Ang， Siah Hwee； Baden-Fuller， Charle： Dealing with uncertainties in the biotechnology industry： The use of real options reasoning， Journal of Commercial Biotechnology， Autumn2001

[2]刘奕均，不确定条件下实物期权在投资决策中的应用探析[D]江西财经大学， 2006

[3]谈平秋，实物期权在风险投资项目决策中的方法研究[D]西南财经大学， 2007