股权激励、财务造假与安然事件

梁　能

20世纪80年代，美国的新自由学派，以芝加哥为首，认为经理人的战略是非常复杂的，企业越做越大，管的业务越来越大，靠监督是管不过来的。唯一的办法就是通过激励手段把经理人的报酬和股东的利益捆在一起，就是用激励来代替监督。

这就造成了管理人的思想发生了很大的变化。1982年时，高层管理人员的收入，60％是固定工资，奖金占20％，长期激励占到18％左右;到2002年，基本工资大概只占到20%多一点，60％－70％都变成了长期激励，股权报酬对总裁来讲，1990年占5％，1999年上升为60％。

这个理念非常好，把总经理的报酬跟投资人绑在一起。但实际上有很多困难，德鲁克讲“股市价值是最不可靠的标准，至多也是标准之一，而且受到众多其他因素的影响”。这两年油价大涨，中海油、中石油你说跟它的管理层有多大的关系？跟企业战略有关的，或者跟高层管理人员相关的大概只占30％，还有19％是所在的行业，还有将近43％的利润说不出原因。因为在高层管理决策，从执行到奏效链条非常强，短的几年，长的十几年，要通过股市价值来衡量经理人的工作绩效实际上很困难。

如果说股市的价值很难估计董事长、总裁的工作努力程度，但是他60％的收入又取决于股市价值，对于这些高层经理人来讲，就有非常强烈的动机，通过财务报表做手脚。

由于反监管、反垄断，监管的条例发生了很大的变化。过去美国的高层经理一般长期奖励限制股权，我给你100万，如果五年以后还在公司，留在公司多少年以上可以取得公司的股票，时间很长。但是到后来越来越多用股票期权的奖励，其中股票期权不记在公司报表上的，对公司来说好像看上去没有成本，所以很多公司采用期权。但是有个规定，六个月内不允许卖出。1991年以后，由于里根经济学的影响，只要行权期满，到了行权期以后，允许你买卖，这样给美国高层经理人员造成了短期人员的动机，来虚报收入。当然这些都是推测，没有办法来说到底是不是因为这些原因而在做财务报表，但是我们有旁证。根据一个调查，其中500强公司的财务报表，发表了修订，1990年只有49次，1998年21次，2000年是156次。

美国的投资银行也在其中起了相当大的作用。有一个非常有意思的调查:市场上都是有好股票、坏股票，投资银行推荐客户买股票的比例和推荐客户卖出的比例一般情况下差得不会太多，1991年时投资银行买入和卖出的比例是6∶1，2000年时是100∶1。对企业未来的收入做预测，鼓动消费者买，华尔街做了这样的预测以后，公司就用创造性的手法来卖出，事后发现安然造假的部分，达到收入的96％，现金流的105％，换句话说在安然破产之前，4％是正式收入，其他都是通过财务报表的手段，有意把企业的盈利希望调高，来鼓动投保人多买股票，多收回扣。管理层由于股价跟收入相关，就积极配合。而会计事务所是视而不见，讲的理由是企业信誉成本大于做假收益。反管制政策在这些资信行业里面竞争程度下降，变成寡头以后，这些资信行业造假收益上升，所以整个美国公司内部治理机制、外部机制、政府机制都出现了问题，才导致安然出现了这么大规模的事件。

这是2002年美国索克斯法案的一些要点，如果事后发现财务报表做假，将失去财务报酬，而且禁止将来再任职。公司必须成立审计委员会，加强外部行业审计的监管。

把这些事件放在一起来看，由于上世纪80年代垃圾债券、杠杆收购和机构投资者对股市造成的强大压力，同时公司内部由于股权激励，高管有造假的动机，大量审计所的审计业务造假，又由于机构投资者进入以后，就把明星总裁炒得很高，很重要的手段就是搞预测，看同行业他拿多少钱，如果比不上，就会引起企业在财务报表上做假，把这些因素放在一起形成了这样的事件。

中国也在做治理机制的改革，很大程度上通过高层管理人员用激励股权这样的手法来解决问题。这当然非常重要，但安然、世通这样的案例给我们一个提醒，治理机制是一整套体系，光靠监督确实监督不了，光靠激励也激励不了。一些措施也要配套，如果光做了高层管理人员的收购，光做了股权激励，最后也可能会出现像世通、安然这样的事件。