２００６年资本运营大盘点

李　彤

作者简介：李彤，商界传媒企业研究院副院长，北京商界融信投资顾问有限公司执行董事、副总经理

2006年底，专事跟踪全球并购活动的英国Dealogic宣布全球企业并购交易总额达４万亿美元，创历史最高纪录。该公司还预计2007年全球企业并购活动仍将十分活跃。中国是亚太地区继日本和澳大利亚之后的第三大并购市场，且每年以70%以上的速度成长，大有迎头赶上之势。

根据当事企业双方的属地不同，可将并购分为三类。第一类是中国企业对外投资并购，主要对象是石油和天然气、矿业等资源类项目和部分制造业行业；第二类是海外资本对中国企业的股权投资，主要集中在金融、快速消费品、建材（特别是水泥）、汽车、零售和化工等行业；第三类是内资企业的相互参股或兼并，多数发生在金融、钢铁、电解铝、水泥、房地产、医药和零售业。并购是市场经济高度发达的产物，它的发生也要以有效需求和有效供给为必要条件。前者指的是买家有并购欲望并且有能力支付对价，后者指的是卖家愿意并且能够提供可以被并购的资产。按照这个思路，我们可以对2006年中国企业的并购事件做个梳理。

中国企业对外投资并购

动因

客观地说，中国市场相对狭小且同质化竞争日益激烈，大宗原材料的供应难以得到保障，技术创新能力欠缺。所以，当企业做到一定规模就会触到“玻璃天花板”，想要进一步做大就要国际化。不出去是等死、出去是找死，多数企业还是愿意走出去！可以说中海油、海尔、联想、TCL们身上表现出的国际化情结潜藏在众多中国企业家心中，一有机会就要“蠢蠢欲动”。

要到一个文化迥异的国度设立一个新公司，风险太大而成功的几率极低，于是资本运营尤其是并购成为了中国企业国际化的不二法门。

有的企业通过并购可以确保原材料的长期供给或者获取渠道、市场。中国三大石油公司、五矿、首钢、中铝、中信泰富在海外的攻城略地令得举世瞩目。无锡尚德高价收购日本MSK公司也是出于此种考虑。

还有一些企业通过并购获取先进的技术、设备。上汽、南汽竞购英国罗孚，结果前者得到技术（新上市的“荣威”即脱胎于“罗孚75”）、后者得到了设备。相比之下，后来者吉利并购英国锰铜不仅获得了技术和市场渠道，还打通了海外融资渠道，可谓棋高一着。

在国内竞争异常激烈、边际利润不断萎缩的领域，并购可以避免低层次的竞争、走进“蓝海”，还可间接提升母公司的管理水平。联想与TCL的海外并购动机相似，各自的效果也有目共睹。

优势和劣势

对海外投资野心勃勃的中国企业，大多在本土市场取得了丰厚的收益，多数从资本市场募集了巨额资金，有的还得到国有金融机构的鼎力支持。所以，“财大气粗”是中资公司海外并购中的突出优势。人民币升值更令得这一优势如虎添翼！

缺乏跨国并购经验，以致考虑不周、尽职调查不到位是中国企业的一大劣势。TCL跌了一跤，而南汽的“苦日子”才刚刚开头。

难以用在本土获得成功的企业文化驾驭国外子公司，是使中国企业在海外并购中陷入困境的另一个劣势。

贸易保护主义、经济问题政治化倾向也常令中国企业的海外并购无功而返：中海油对美国石油公司尤尼科的竞购，就因美国众议院以及其他方面的反对而搁浅；联想IBM的PC业务虽然涉险过关，但是，美国国务院随后以国家安全为由拒绝使用联想电脑；海尔集团竞购美泰克公司的失利，主要是因为美国媒体认为中国企业会将生产转移回国内。实际上，得手后立即关闭美泰克工厂的正是美国企业惠尔浦！

小结

上世纪80年代以前，绝大多数跨国并购的买方是发达国家的跨国公司。日本、韩国的先后崛起使情况有了改观。与今天的中国企业一样，日、韩企业相信海外收购能够使他们从低成本制造者升级为高附加值产品提供者。当年的日韩企业走过的弯路、交过的学费比我们多得多，还常被认为是只有金钱没有文化的“经济动物”，真是有苦难言。一句话，中国企业海外并购任重道远。

海外资本对中国企业的股权投资

动因

外资是逐利的猛兽、绝不是“白求恩”，他们冲着中国强劲的经济增长和巨大的市场潜力而来。不少还怀有押宝人民币升值的投机心理。

外资并购中国企业的动因，首先是低价购得优质资产。部分国有企业由于这样那样的困难不得不出售核心资产，这样的优质资产常令买家趋之若鹜。民企先天不足、早早出局，“决赛”通常在海外投资机构间进行，例如徐工。

外资并购中国企业另外一个动因，是将部分产能转移至中国以降低成本，同时尽可能地接近终端市场。从快速消费品行业到装备制造、钢铁行业的并购动机莫不如此。例如，PAG控股好孩子、SEB联姻苏泊尔、英博吞并雪津啤酒、施耐德合资德力西……

外资对中国金融业的觊觎是想更全方位地分享中国经济成长和人民币升值之利。从中行、建行到平安、广发行，都吸引了巨额海外投资。2006年1月27日，高盛、安联和运通以37.8亿美元取得工行10％股权。在工行A＋H发行后，按2006年11月21日H股收盘价格计算这部分股权的价值为967.39亿元，仅10个月就增值了228%！相比之下，对中国优秀创业企业股权投资的金额和获得的收益，就不那么令国际投行兴奋了。

优势和劣势

外资的优势一目了然，资金、技术、管理……此外，文化上的优越感也不可忽视。

外资的劣势主要体现在中外文化差异方面。中国政府的意志、中国企业、中国员工，对外资来说，常常是不够透明的。料想凯雷在收购徐工的过程中会深有体会！

小结

以前，外资进入中国的主要方式是建立三资企业，这种模式的优点是享受廉价劳动力和税收优惠政策。缺点是管理成本高、投资周期长、灵活性差。那时，除了不可能被收购的“体制内企业”就是“洋人”看不上眼的乡镇作坊，外资想并购都找不到对象。

近年外资股权并购渐成风潮，说明了中国政策的日趋宽松和中国企业素质的长足进步。

内资企业的相互参股或兼并

动因

内资企业间并购的决定因素首先是扩张的需求。目前，中国的绝大多数行业是高度分散的，到处是大量缺乏规模效益的企业在进行同质化的竞争。通过“合并同类项”实现跨越式扩张成为在竞争中胜出的关键。而产能过剩、利润下降、宏观调控使得部分企业面临严峻的压力，沦为被收购的对象。例如，中国有上千家钢铁企业，其中只有8家产量超过1000万吨，行业集中度远远低于发达国家水平。

上面讲的是强者对弱者的收购。还有一种是强者之间的合并。当行业寡头发现竞争的代价过大，消灭对手则是遥遥无期时，合并不失为化干戈为玉帛的良策。例如分众与聚众，国美和永乐。

2006年中国内资并购的花样众多：有协议收购、要约收购、通过产权交易所竞价收购、通过股票交易所竞价收购（二级市场举牌）、间接收购、拍卖、无偿划拨、资产置换等。

优势和劣势

同文同种的两家中国企业，在并购中的相互理解和沟通理应比跨国并购方便许多。事实上，中国企业间并购的优势与劣势皆在于此！

中国企业间能像分众与聚众那样理性的不多。从华为与港湾、永乐与大中、国美与易好家、中信证券与广发证券等无数并购案中，我们看到的多是意气用事。

小结

2006年，中国发生的并购事件中，数量最多的是内资并购,涉及的包罗万象：金融、IT，房地产、零售、冶金、医药等。而股权分置改革的成功将使A股市场成为内资企业并购的主战场。

结 语

2006年中国并购市场的火爆态势与企业素质提高和政策法规的完善息息相关。发生并购的基础是双方的成熟。并购手段的广泛采用，标志着中国企业的资本运营进入了更高的层面。