两种声音碰撞

于红鑫　魏凤春

升值或维持人民币汇率，双方都有充足的理由。对此，中国政府坚守最后一道防线的态度目前却相当坚决

正方：消除升值恐惧症

赞成升值的声音

美日制造业协会：人民币币值低估约40%

IMF：人民币应该扩大汇率浮动的区间

日本大藏省：人民币币值低估14%～15%

美国国际经济研究所：人民币币值低估15%～25%

高盛经济学家胡祖六：人民币应该升值15%

香港科技大学经济系主任郑国汉：人民币应当一次性升值7%～8%左右

“一个坐拥如此庞大外汇的国家，永远将其货币维持弱势是否正确？”日本财务大臣盐川正十郎日前在一次演讲中如此发问。在G7（七国集团财长）会议上，盐川呈上一项提案——日本要求人民币升值。

事实上，近期包括美国在内的西方国家一直就汇率问题对中国施压。不久前，国际货币基金组织发布报告，重申中国应实行更具弹性的汇率制度。美日制造业协会、日本大藏省、美国国际经济研究所等机构，包括国内很多学者亦积极赞成人民币升值。“要消除人民币升值恐惧症，”中国社会科学院世界经济与政治研究所所长余永定说。

巨额贸易顺差

支持升值者判断，人民币汇率提高并不会影响中国巨额的贸易顺差。

根据中国商务部的统计，截至2004年10月，中国的贸易顺差约为100多亿美元（图1），且盈余主要集中在美国和中国香港地区。一般认为，两国货币之间的汇价是影响贸易收支的最基本要素，而且汇率又多是两国之间政治谈判进行协商的结果；因此，长期的贸易失衡，会使得国家之间的贸易摩擦加剧。按照国际惯例，赤字国所承担的压力通常要大于盈余国，因此，对美的长期贸易顺差肯定会导致调整人民币汇率的要求。

更为重要的是，支持者认为，中国对外贸易以出口加工工业为主导，进口含量高。以本币计算，升值导致的来料、进料、中间产品价格的下降将抵消出口产品价格的下降,出口加工企业的盈利性不会受到人民币小幅升值的严重影响。

另一方面，中国一般出口商品的价格弹性总体上相当低，因此，其海外市场价格的有限变动不会导致消费者对中国商品需求的重大变化。而中国的进口变化往往取决于非价格因素，因而在升值幅度不大的情况下，中国贸易状况不会受到很大影响。况且，人民币升值会改善中国的贸易条件，迫使一些低效率的企业退出出口市场，减少中国企业在国际市场上的恶性竞争。企业通过提高生产效率的内在动力将会加强，更将会有较强的购买能力进口先进的资本品和技术。故而长远来看，人民币的适度升值还有助于促进企业加快技术进步的步伐。

大量外汇储备

“中国的外汇储备过多，已经大大高出基于安全需求的正常持有量，而持有外汇储备的巨额成本会给央行带来损失，收益和成本严重不对称，”人民币升值支持者强调这一观点。

截至2004年10月底，中国外汇储备已经接近5500亿美元（图2），主要包括贸易顺差、外商直接投资和涌入的热钱等。其中以美元资产形式存在的美国国债和其他债券就占到大约60%——这相当于把钱借给美国人，但持有的美国国债收益率最多也不会超过3%。但如果我们把这些钱用于国内经济发展，由于中国的贷款利率较低，投资回报率会大大高于3%。

另外，跨国公司在中国投资的利润率，据美国《商务周刊》报道，一般在13%～14%左右。目前中国吸引的FDI 存量为4000 亿美元左右（图3），按10%的回报率计算，外国投资者在中国的利润应为400 亿美元。如果外国投资者每年把利润收入汇回本国，中国为了保持经常项目平衡就必须每年有400 亿美元的贸易顺差。也就是说，中国持有外汇储备只能获得很低的收益，但却为美国创造了巨大的财富，而没能为国内经济的发展服务。为他人做嫁衣，得不偿失。

与中国目前的现实相结合，面对巨大升值压力，为了维护人民币汇率不变，央行不得不持续大量买入美国国库券和其他美元资产。同时，2004年的宏观经济形势已如火如荼，政府出台了强硬的行政性宏观调控措施对经济的过热趋势进行控制，人民币升值压力所带来的货币供给量增加无疑又为通货膨胀加了一杯羹。为防止货币供给量增长过快，中央银行又不得不对迅速增长的基础货币进行对冲。正如许多文献所阐明的，对冲是一项成本很高的操作。央行在增加对境外资产的投资的同时，减少其持有的国内资产（国债和其他形式的债务）。而前者所提供的回报要低于后者。购买数百亿美元的美国国库券，央行究竟能得到多少收益？出售等额的国内资产，央行又会损失多少收益？局外人无从判断，只能猜想。这种损失最终恐怕还是要由财政承担。

日本悲剧不会在中国重演

币值上升带来灾难性后果的前车之鉴来自日本。但支持者认为，中国经济在币值上升后不会重蹈覆辙，走上日本自1985年广场协议后衰退的老路，因为两国经济存在诸多不同点。

人们往往把1985 年9 月广场会议后日元的升值，作为日本产生经济泡沫和后来陷入通货收缩的原因；却往往忘记在1987年2月还有一个以制止美元急剧下跌（即制止日元和马克升值）为目的的七国财长会议（卢浮宫会议）。为了配合美国稳定美元的要求，日本把公定贴现率下调到2.5%。从宏观经济的角度来看，日本形成泡沫经济主要的和直接的原因，是日本为使日元贬值（并恢复景气）而采取的扩张性货币政策，而不是日元升值造成的。20世纪90 年代前期日元的升值，则和日本泡沫经济破灭及其后遗症有关。

并且，日本国内利率较低，因此拿外汇储备来购买美国的国债，从收益上看还是划算的，这与资本积累尚少、资本的边际生产率较高的中国相比有很大不同。日本的经济形势与中国当前相比也有很大不同，日本内需不足，经济萧条，寄希望于扩大外需来拉动经济；而中国经济正一支独秀，经济和出口形势均好。由此可见，汇率变动和一国经济形势的关系十分复杂，不应该轻下结论。

上述三点是支持人民币目前升值的主要理由。但在具体的升值方式上，有主张一次性升值3%，有的认为应升值5%，或是7%、10%。还有人主张渐次调整人民币汇率以避免对经济的冲击，但如何解决在逐次升值过程中抵御投机资本的袭击尚无定论。

这些不同主张，却恰好给了反对人民币升值的学者们理由。

反方：人民币升值幻觉

反对升值的声音

1999年诺贝尔经济学奖获得者、“欧元之父”蒙代尔：人民币升值是灾难性想法，会使人民币越来越软弱，直至失去发展的方向

2001年诺贝尔经济学奖获得者斯蒂格利茨：美国想使人民币升值是为了寻找一个替罪羊，人民币升值易引发通货紧缩

美国斯坦福大学教授麦金农：人民币升值是一个危险的坏建议，易使中国掉入与日本相

同的“流动性陷阱”

摩根士丹利亚太首席经济学家谢国忠：人民币对美元的任何汇率波动都会带来国际热钱的投机风潮，现在人民币的稳定是最佳的选择复旦大学世界经济研究所所长华民：中国是一个资本短缺、供给过剩而内需不足的国家，人民币没有升值的空间香港中文大学教授郎咸平：人民币一旦升值一次，就极可能升值两次，后果将是极具破坏性的。这个口子不能开，否则会越撕越大目前来看，反对升值的声音高于赞成升值的声音。“中国如果浮动汇率，那会是一个巨大的错误。”诺贝尔经济学奖获得者、“欧元之父”蒙代尔旗帜鲜明地指出，他的看法颇能代表反对人民币升值者的观点。蒙代尔列举了一系列人民币大幅升值的不良后果，除房地产市场的崩盘外，还包括：外商投资会受到影响，经济增长速度会放缓，就业压力会急剧加大，农村贫富分化加剧。宏观而言，中国的经济增长会放缓，人们对人民币以后汇率的预期会动摇，人民币在国际上的作用将遭到损害。蒙代尔认为，中国应该保持在汇率问题上的现状。

固定汇率功勋卓著

反对升值者认为，过去数年的实践证明，固定汇率制在中国是行之有效且功勋卓著的。

的确，实行盯住美元的固定汇率制度对于东亚经济的起飞发挥了重要的作用。与东亚类似,中国内地在过去的十年也走上了典型的贸易主导的经济发展战略。

一般来说,固定汇率对国内整体经济的有效性取决于贸易部门的发展对国内产业和总体经济的传导效应。如果贸易部门的增长带动了国内非贸易部门的增长,两者保持一定的联动关系,那么，固定汇率对经济发展的影响就比较显著，并且不会在国际收支上积累起大量的不平衡压力。在这种情况下,汇率水平的调整不仅是自然的,而且对经济的发展不带来严重的影响。日本之所以能够接受1985年的广场协议，恰恰是这种情况的表现，它是建立在日本国民收入积累到较高水平的结果。

中国目前的经济发展阶段远不及1985年时的日本，而且中国贸易部门在过去十年的扩张与国内经济发展的联系几乎是脱节的。贸易扩张虽然促进了中国经济增长,但是这个影响是局部的和扭曲的。因为中国的贸易扩张主要得益于外商直接投资的超常增长，并且这些外资企业以加工贸易为主(进口与出口几乎发生在同一部门),贸易部门的扩张与国内其他经济部门的联系就变得不那么紧密了。贸易部门与中国整体经济的相对分离是造成人民币升值幻觉的重要原因。虽然贸易部门的扩张速度非常快(贸易总额占GDP的比重高达50%),但是由于贸易部门的扩张局限在外商企业的加工贸易,它并不显著拉动经济的其余部门的扩张,所以，来自贸易的账面盈余被迅速地积累起来了,造成了人民币升值的虚幻的压力，这也正说明了中国整体经济的落后。在中国经济发展严重不均衡、供给整体过剩的情况下，贸然实行人民币升值可能会造成出口减少、外商直接投资锐减，国内经济陷入通货紧缩。

中国不稳定的双顺差

中国目前的双顺差（贸易顺差+资本顺差）并不稳定，随着经济形势的变化有翻转的可能，而且巨额外汇储备的出现与中国外汇市场的制度安排有关——反对者据此指出，人民币升值压力事实上没有表面看来的那么大，未来深入进入世贸组织后升值压力会逐步缓解。

在贸易收支方面，中国2006年加入世贸组织过渡期结束后，国家对于进口产品的限制、关税政策以及对出口企业的优惠政策都会发生改变。目前，国际贸易的顺差正在急剧缩小。事实上，近几年中国的进口增幅一直高于出口增幅。数据显示，今年中国国际贸易顺差仅为100多亿美元，远远低于去年256亿美元的水平。在资本项目收支方面，目前国内对于企业和居民购汇的管制已一步步放开。同时，随着国内企业海外投资的需求越来越多，购汇手续日趋简单，这部分外汇需求将被迅速激活，使资本项目下的收支顺差趋向平衡。从这点上说，人民币在国际收支中碰到的升值压力，其实是一个短暂的表象。

从外汇结算制度来看，外汇市场上美元的过剩，并不是自主经济行为造成的，而是来源于国内的制度安排。一位业内人士曾表示，由于在相当长一段时间里，增加美元储备一直被当做政府的重要任务，使得国内对于外汇管理一直采取“进易出严”的政策，即国内企业和个人手中的外汇必须强制结汇，而用人民币购买美元却很难，这使得国内对于美元的需求无法充分实现，导致美元表面上供给过剩。尽管随着美元储备的增加，中国正在逐步消除这些政策限制，但不可能一蹴而就。从长期来看，资本项目的限制放宽是一种趋势，人民币升值压力会不解自开。

升值无异于伤口上撒盐

1994年，中国官方正式宣布人民币对美元贬值，其贬值幅度大致超过50%，之后中国出现了连续十年的经济增长，有竞争力的汇率使得中国保持了经济增长的“黄金十年”。与此同时，中国仍存在着大量的失业和半失业人口。目前国内各项改革制度的推进已经使失业问题日益严重，社会不堪重负。如果人民币升值，出口商因利润下降从而吸收劳动力的动能下降，将造成新的失业；人民币的升值所产生的价格效应也会增加进口，从而使一些进口替代行业的就业人数受到影响。不论从哪个角度来看，人民币升值在中国恰逢产业结构调整导致大量失业的当口，会加重社会的负担。反对者指出，如果在这个阶段实行人民币升值，无异于在伤口上撒了一把盐，痛苦是显而易见的。

美国的替罪羊

反对升值者强调，人民币升值，会使中国成为美国的替罪羊。人民币升值更多是来源于国际社会的政治要求。“双胞胎赤字”在美国如影随形。为了转移对布什政府经济政策的谴责，美国必须找一个替罪羊。放眼世界，中国经济迅速发展，正在成为亚洲经济的火车头，几乎没有比这更合适的替罪羊了。

事实上，从中国的整体贸易地位来看，中国的顺差并不多，只占国民生产总值的百分之一，这并不是对汇率估价过低的标志。问题的关键在于，国际贸易的游戏规则是由发达的工业化国家制定的。

斯蒂格利茨曾经说过，“欧洲的每只母牛平均每天有两美元的津贴，而世界上有40亿人，每人每天的收入还不到两美元，换句话说，就是在欧洲当一只母牛也比在发展中国家当一个人要过得好”。即便人民币升了值，也未必能解决美国的贸易逆差问题。若本次人民币真如美日等国所愿升了值，可能将更加失去在国际经济交往中与发达国家平等对话的权利。

中国政府：坚守最后一道防线

针对愈演愈烈的人民币升值之争，中国政府的表态始终是维持人民币汇率不变，同时考虑条件允许的情况下扩大人民币汇率浮动区间，并对美国政府听任美元汇率下浮产生质疑。

“中国不会迫于外界压力对人民币重新估值。”2004年11月28日，温家宝总理在出席东盟与中日韩领导人会议之际重申了中国政府的态度。当晚，温家宝在老挝指出，中国关注美元弱势的问题。“今天我们要反问一句，任由美元贬值下去，而不加管理，这又是什么原因？有关方面难道不应该采取措施？”温家宝特别指出，“社会上对人民币重估的投机越多，人民币就越不可能重估”。

同日，在海南三亚举行的亚太经合组织金融与发展项目2004年度论坛上，中国人民银行副行长李若谷也指出，人民币汇率会在基本合理、均衡、稳定的情况下继续保持稳定。人民币汇率机制会进一步改革，但没有时间表。

2004年12月8日温家宝总理在第七次中欧领导人会晤时指出，随着市场的变化，中国将逐渐实行人民币弹性汇率机制，但这是一个复杂和渐进的过程。实行人民币弹性机制必须考虑以下几个因素：一是中国宏观经济稳定，市场经济体系完善，金融体系健全；二是要有科学的方案，以保证中国经济健康持续发展；三是要考虑对周边国家的影响，中国对周边国家负责，对世界负责。

从温总理不卑不亢的表态中，我们已经清楚地看见一个强势的与美国针锋相对的政府正在努力维护国家的利益。这无疑会给我们未来的汇率走势带来重大影响。