全球购并潮下的中国市场

吴　丁

据著名金融数据公司Thomson Financial最新统计报告显示，第五次全球购并潮方兴未艾。2005年上半年，全球并购市场并购总额（包括已宣布但未最后成交）高达1.2万亿美元，而在亚太（除日本外，下同），同比更是增长82.9%，并购额超过980亿美元，而去年同期只有537亿美元。

2000年的全球并购热中，是IT、互联网公司等新兴行业向传统行业发起冲击，出现天价并购案。现在的并购活动更多是发生在传统行业内部，以资源整合、跨国并购为特色。

在亚太区，除了传统行业并购活跃这一点和全球一致外，还有一个显著特点：能源是最活跃的行业；从第二季度看，能源行业的并购占到了32.3%的份额，同比增长高达126%！去年同期，来自能源行业的并购所占份额只有14%。

此外金融机构也是并购的热门，最近三个月就有597例并购，并购额近200亿美元，占到整个亚太区的两成份额。

单从第二季度来看，在亚太地区，中国内地前进一位，排名第二，804个并购项目，额度118亿美元；香港地区排名第三，386个项目，额度81亿美元；台湾地区排名第六，额度也有50亿美元之多。三地合起来几乎是排名第一的韩国126亿美元的两倍还多。

中国的并购活跃程度在亚太区已占据越来越重要的地位。而与亚太区乃至全球并购市场相比较，中国的并购活动除了多数发生于传统行业内部和能源行业活跃这两点与潮流契合外，仅以此次入选2005年上半年资本市场十大风云公司所代表的案例而言，还有着自己的特点。

交易多发生于传统行业内部

除了中国网通10亿美元收购电讯盈科20%股权和盛大收购新浪19.5%股份这两起并购案外，其他八大并购案所发生于的五大行业均属于传统行业，这和亚太区及全球并购潮流都是一致的。

这一特征显示出，在经济蓬勃发展的中国，拉动经济成长最重要的力量仍然来自传统行业。但是，上述五大行业尽管都已有各自的龙头企业，其中钢铁业中的宝钢集团已跻身于世界钢铁业10强，但中国仍然缺乏在世界上举足轻重的企业。何况在全球范围内，较之石油业的高度集中，钢铁业更多地是以分散为特征。而即使在能源行业，我国的两大石油公司中石油与中石化分别排名2004年《财富》世界500强的第52位和第54位，但其在经营效率、管理体制、销售额、资金量等方面与世界石油领域的三大霸主——BP、埃克森美孚、皇家荷兰壳牌相距甚远，只能说是初步具备了竞争力。这说明，随着中国经济的持续发展和中国企业通过并购不断壮大的要求，对传统行业的整合和收购，始终会是中国并购市场的主旋律。

与上市公司和资本市场相关度高

十大风云公司参与的并购案中，除了深圳航空股权拍卖外，至少有一方属于上市公司或上市公司母公司，更有六成的交易双方都同上市公司相关联，而建行引入美国银行作为战略投资者也正是在为海外上市做准备。上述公司中，有六家在深沪股市上市，这表明，尽管中国资本市场有着种种缺陷和不足，但其在资源配置和资本运作上仍然有着不可代替的作用。尤其在大型并购交易中，上市公司由于其股权流动性、透明度和筹资能力，更有着不可替代的优势，也更易于为对方和资本市场所接受。

国际资本大行其道

随着全球经济一体化和中国经济与世界的接轨，国际资本参与中国并购案越来越活跃。米塔尔收购华菱管线股权、盛大收购新浪股权、美国银行入股建行、海尔收购美泰克股权都有着国际资本和私募基金的背景；中海油的收购目标优尼科是70%资产位于亚太区的国际化石油公司，而其竞购对手雪佛龙也是在《财富》世界500强中排名第12、全球石油业排名第4的国际化大公司；海尔收购美泰克的竞争对手Ripplewood Holdings本身就是私人资本财团；至于中国网通与电讯盈科，本身都在高度国际化的金融中心香港上市公司，资金也来自国际资本市场。

中国民营公司与私募基金参与度低

与国际资本的活跃相比，除了盛大收购新浪股权与深圳航空拍卖由民营公司主导外，中国民营公司和私募基金由于制度和规模限制，在大型并购案中难觅身影。而盛大收购新浪股权借助的也是国际资本。这与中国的近邻和全球竞争参照对象日、韩形成了鲜明的对比。

国有企业到海外扩张的成本是一个无底洞，往往会形成非常巨大的亏损，仅从成本上讲，中国也应该鼓励民营企业去海外收购，因为他们如果在海外亏钱，民营企业会从这个亏损的经营并购里面吸取更大的经验教训，而国有企业相对来说对成本意识不像民营企业那么敏感，即使亏损也不一定能学到什么东西。所以说，仅从成本、经济效益的角度来讲，应该更多地鼓励民营企业走出去。

海内外并购途径不同

发生于海外的并购绝大部分在公开市场上进行，通过股权交易或竞拍的形式完成。在这种透明的交易环境下，买卖双方在接触的初期就必须向市场公开相关交易行为，不可能摒斥其他有意向的买家参与竞购。例如，海尔和中海油收购的对象美泰克和优尼科在中国公司介入前，都已分别同Triton投资集团和雪佛龙达成了初步收购意向，但在美国法律框架下，如果在洽谈收购时没有第三方介入，这两家公司都有权利和义务公告市场，在30天的竞购期内寻求新买家的更高出价，以实现股东利益最大化。

由于制度的缺失，国内发生的并购案多通过协商的方式，在接洽买家的初期秘而不宣，有的甚至直到交易完成才向外界宣布，一旦交易达成，其他公司参与竞购的可能也就从此断绝，这不仅不符合资本市场的基石——“公正、公平、公开”三原则，为内部交易的产生提供了温床，而且导致了民营公司在信息缺失的情况下无法参与，这不仅不利于股东利益最大化，也不利于公众利益最大化。

海内外并购环境不同

中国企业到发达国家并购企业，可谓关山重重。以海尔为例，设法令美泰克接受其报价只是成功收购的第一步，接踵而至的是工会谈判和美国国会的国家安全审查；如果海尔在美业务加上美泰克的业务达到一定的市场份额，还要面临反垄断调查；适逢中美关系处于微妙期，还不排除有政客为了拉选票的需要跳出来从政治角度进行阻挠。

更有甚者，假如海尔的并购规模在全球范围内达到一定份额，还会受到不相关的第三方——欧盟的制约。例如“全球第一CEO”杰克·韦尔奇主导的通用电气并购霍尼韦尔案，本已于2000年为美国股东和监管部门批准，但最终却被欧盟以反垄断的名义否决。尽管通用电气和霍尼韦尔均是总部在美国的地道美国公司，但在全球经济的时代其股东、业务、行业影响力等要素的全球化使得它不得不受制于他人的监管。20世纪末的美国波音与麦道公司合并案同样也被欧洲监管机构着实蹂躏了一番。

相反，跨国公司并购中国公司，只要符合外资进行的产业目录，通过商务部的审批只是个形式问题；如果被收购的公司不是国有重点企业，那么，通过国资委的审批也不会有什么障碍。

发达国家在世贸组织的框架内，通过一系列的制度安排巧妙地实现了对本国企业和本国利益的保护和全球监管。而中国在加入世贸组织之后，中国原有的保护体制受到了冲击，而新的保护体制又没有建立。跨国公司纷纷在中国建立生产基地，倚仗技术管理的先进和依靠中国劳动力及大规模的生产优势，实现了全球的竞争优势。中国企业原先的优势正在丧失，其他各方面也随着国内市场的改善和外资对中国的了解，正在不断地削弱。

中国公司与跨国公司差异巨大

由于经济起飞阶段国内市场的规模较小，日、韩企业往往在发展到一定规模之后就开始到国际市场经受风吹雨打，逐步积累在国际市场上的经验和能力，它们向海外发展有一种必然性，它们的全球化攻势是以优质产品和生产技术为基础；而中国企业则不具有此类优势，相反，它的动机在很大程度上是为了生存。

反观中国企业的成长史，商务部国际经济研究院有分析性文章指出，日、韩企业因为国内市场狭小，早早地锻炼出了国际化市场的经营能力，而中国企业则由于庞大的本土市场，削弱了国际化的意愿和能力。

瑞士信贷第一波士顿亚洲区首席经济学家陶冬认为，进军海外，是中国企业发展到一定阶段后必须面临的课题。然而以目前的国力和企业的财力，进军海外又是一场输不起的豪赌。

与联想、TCL在国际市场上走钢丝绳般的学步相比，米塔尔、美国银行、电讯盈科、飞利浦以及海尔和中海油的竞购对手Ripplewood Holdings和雪佛龙，都是在激烈的国际市场竞争中通过不断的收购发展壮大的成功者，其中米塔尔更是在近年中以极其凶猛的收购手法迅速成长为世界最大的钢铁公司。中国公司与这些跨国公司在并购中的议价能力、技术实力、企业文化、人才储备、管理制度上的差距不可以道里计。当然，这些差距也正是中国公司意图通过海外并购尽快弥补的企业“短板”。

中国公司与跨国公司并购动机不同

中国企业与跨国企业由于企业发展环境和发展阶段的不同，决定了它们在收购中要达到的首要目标也不相同。中国公司看重的是资源和品牌，而跨国公司则看重市场份额和市场进入。

万科并购南都置业则是为了获得在长三角的土地储备；民营企业竞买深圳航空则是为了快速进入刚刚放开对管制的航空业；京东方控股冠捷是为了巩固下游企业对其液晶面板的需求；中海油收购优尼科是为了能源战略储备；海尔竞购美泰克则是为其终端品牌及在美国的销售渠道。

米塔尔钢铁公司25亿人民币收购华菱管线股权不仅是为了战略合作，更是为了进入中国这个世界最大且仍在成长中的钢铁市场；美国银行入股建行也是试图在尚未完成开放的中国银行业市场中抢得先机。结合以往的AB收购哈啤、佳通收购桦林轮胎、大摩合资中金、汇丰入股交行、高盛入股高盛高华，可以看出，跨国公司在华收购通常都是为了实实在在的市场份额，其手法往往是以控股为目的，如果因为行业管制尚未开放而不能控股，则以入股方式获得市场准入资格，以利于在未来开放后的竞争中进行“卡位”战。

另一方面，中国被收购公司的动机也往往不是因为经营难以为继，而是企图引进管理，如华菱集团出让华菱管线股权给米塔尔、南都置业出让股权给万科和汇金公司出让建行股权给美国银行，都是在公司发展遇到瓶颈时引进经验丰富的同行。

财务投资与战略合作仍占重要分量

中国网通收购电讯盈科股权、米塔尔钢铁公司收购华菱管线股权、美国银行入股建行、京东方与飞利浦和冠捷的三方协议均重在战略合作，而不是出让控制权，因此，采用的手法至少在目前都为财务投资。其中京东方虽然控股冠捷，但只是相对控股，而且其控制权受到飞利浦的制约。至于盛大并购新浪，由于遭遇“毒丸”，陈天桥的口风也一变而成股权投资和战略合作。

陶冬认为，20世纪80～90年代日本人在海外建厂很成功，但是海外并购则多以失败告终。海外建厂属从头开始，可以照搬本部的一套，而并购则必须改造现有的运作模式，保留原有的精华，注入本部的原素和战略，创造新的商机和运作方式。

业界人士普遍认为，中国企业由于缺乏并购交易、企业文化融合、跨国公司管理的经验，在初期采取财务投资的并购方式更利于减低风险，获得稳定收益。