五个视角看药业投资

聂　昕

政策面近期，医药产业政策方面最大的变化是：7月1日药店抗生素“限售令”开始实施，不再允许没有处方直接购买抗生素；其次，9月份对医保目录的调整，将使部分药厂明显获益。

药店抗生素“限售令”的实施，对消费者是很好的一件事情。对企业来说，我们认为，对抗生素企业，尤其是口服抗生素企业，短期将产生较大的冲击。好在，上市公司中只有白云山、哈药集团等少数几个公司有几亿元的口服抗生素销售，而华北制药、丽珠集团等传统的口服抗生素强势企业，目前这方面利润贡献率都在20%以下，且各家公司的医院销售通路也正在扩大。

因此，整体上“限售令”对于多数抗生素企业的负面影响有限。少数前期口服抗生素领头羊——石药集团、哈药集团、利君制药集团，由于曾经有单品种5亿元的销售历史，现有销售方式难以继续保持该单品种的“强势”，负面影响需要考虑。

1998年医疗保险推出后，国家本着“广覆盖”的策略，使参保人员从1998年的1696万人上升到2004年8月的11847万人，1999-2003年医保支出复合增长率高达65%，医保支出占全国药品销售收入的比重，从1998年的7%上升到2003年的44%，医保用药成为药品消费中举足轻重的部分。

与2000年版相比，今年9月新的《国家基本医疗保险药品目录》中，中成药品种由415个增加到823个，增加了98%；西药品种由725个增加到1031个，增加了42%。天士力、恒瑞医药、益佰制药、东阿阿胶都有三个以上品种入选，同仁堂、云南白药、九芝堂也有二线品种入选。我们认为，前四家公司第四季度均是销售旺季，而且入选的品种对公司利润贡献也靠前，因此，今明两年业绩将受到较大的影响，值得重点关注。

产业面15家抗生素企业8月在哈尔滨开会，提出限产保价。

近几年来，出于对行业协会作用的“补充”，各大抗生素巨头每年都会聚在一起，商讨出口价格与销量的行业自律。但是，前年和去年的自律协议后来因故没能执行，造成青霉素等原料药的出口价格跌到大多数企业都无法承受的地步。

对此，我们认为，药品不同于彩电，价格弹性小很多。也就是说，市场其他因素不变，价格下降2成，甚至5成，也并不能刺激市场需求增长超过这个比例，甚至大多数企业的销售仅仅是“等比例下降”。因此，恶意的价格战，只能导致国内企业自相残杀，让国外药厂渔翁得利，这方面，行业协会的作用还需大大增强。

研究面看待中药国际化存在误区，出口局面改观至少尚须三年。

关于中药产业，前期有学术方面的争议，很多人认为 “中药拥有自主知识产权，可以走出国门，部分企业短期内可望销售倍增”。

但是，来自企业方面的信息显示，实际情况与之相反。中国加入WTO近三年，上市公司中仍没有一家中药企业出口比重有明显增长，除了片仔癀、马应龙等历史上出口的强势企业外，几乎没有形成规模的中药出口。

从证券市场的投资价值角度分析，我们认为，应该从行业、企业、产品三个层面来分析企业的核心竞争力；关注形成高毛利润率的行业壁垒；关注企业领导层的责任心与信用风险。这几个方面，中药上市公司静态指标出色，但是从动态的“用本领赚钱”的角度看，中药行业一多半已经实现了民营化。

期间，企业领导者花在民营化、营销体制改革方面的精力，远远大于产品创新、技术创新，毛利润率行业壁垒还仅仅是靠单独定价等原始方式。

因此，中药业的春天还远没有来到。

我们认为，出口局面可能在3-5年后有所改观。若是，标志应该有三：现代剂型成为龙头公司的主要销售品种，例如滴丸、口服液、注射液等；在若干个治疗领域与化学药一同争锋，而目前，实现规模化的只有心血管药物领域；在国际市场的份额超过韩国。

科技面关注两个“700亿元”

一个700亿元，是国际疫苗市场2002年的市场销售额，另一个700亿元，是中国政府在未来几年要为艾滋病防治的巨额投入。

全球疫苗市场过去20年增长了10倍，增长速度是处方药市场增幅的2倍。在2002年时，世界疫苗产业大约已经有了700亿元人民币的市场规模。 从国内看，《医药"十五"规划》中明确这５年的发展重点之一，是开发预防恶性肿瘤、心脑血管疾病、神经系统疾病、消化系统疾病、艾滋病及免疫缺陷等严重威胁人类生命与健康疾病的新型疫苗。

在一定意义上，疫苗行业，是国内医药产业与国际先进水平距离最近的一个分支，这主要得益于政府的计划免疫国策，每年1500万新生儿都是计划免疫的接种对象，因此，中国有世界上最大的免疫接种市场。可是，反映在产业层面，销售额过亿元的国内企业，只有天坛生物、长生生物科技等寥寥几家。700亿元的巨额投入，大约相当于国内医药行业3年的净利润水平，无疑将超过多年来疫苗产业的投入总和。至于效果，我们期待，不要重蹈基因组研究产业化不利的覆辙。

市场面一年多来，15家医药类公司IPO，数量上达到历年之最；另外，“以股抵债”公司华北制药、三九医药可能在近期有所进展。具体见配图。