ESG投资中的利益冲突及其规范路径
2024-09-25袁康
摘要:ESG投资在我国虽然取得了长足的发展,但仍存在着名实不副、效果不彰、投资者积极性不足的困境。不同利益主体间的利益冲突缺乏协调和规范,制约了ESG投资的健康发展。在厘清利益结构及其冲突逻辑的基础上,按照平衡倡导与约束、重塑信义义务、探索激励相容的思路平衡ESG投资中的利益冲突,并通过完善信息披露制度、构建报告鉴证制度、优化内部治理制度和建立投资激励制度等方式对ESG投资予以规范和保障, 有助于理顺ESG投资的运行机制和清除内在障碍,真正激活其在落实新发展理念、构建新发展格局中的积极作用。
关键词:ESG投资;利益冲突;信义义务;信息披露;激励相容
基金项目:国家社会科学基金重大项目“我国资本市场制度型开放的法律体系构建研究”(项目编号:22&ZD204)
中图分类号:D912.29 文献标识码:A 文章编号:1003-854X(2024)09-0134-06
ESG投资起源于20世纪出现的伦理投资,即投资者出于自身的信仰或寻求对社会产生积极价值等目的,在投资决策中纳入道德标准和价值判断。(1) 20世纪60年代后,随着环境污染、种族歧视等问题愈发严重,欧美地区涌现出以环境保护、反歧视为主题的公众运动,逐渐形成一种以环境保护和人权保护作为主流价值观的社会责任投资理念。(2) 20世纪90年代以来,社会责任投资者的注意力转向了绿色问题。联合国从1992年开始举办环境与发展会议并提出《21世纪议程》,开启了全球范围内的可持续发展革命。2004年,联合国全球契约组织(UNGC)首次提出“在扩大现有专业知识基础上,将环境、社会和治理(ESG)问题广泛纳入金融市场”,开启了ESG投资理念的先河。2006年,《联合国责任投资原则》(UNPRI)发布,从国际社会层面进一步整合社会责任投资问题,正式提出ESG投资理念。
国内最早的ESG投资出现在2002年,国内首支ESG基金“中国环保基金”设立。2010年后,国内金融市场上相关类型的责任投资基金管理规模开始有了显著增长,相应的政策也陆续出台。2018年,中国证券投资基金业协会发布《中国上市公司ESG评价体系研究报告》和《绿色投资指引(试行)》,作为中国ESG投资市场的实践指引。随着ESG理念的推广以及政策的推动,国内资本市场开始积极探索ESG投资。在我国,ESG投资主要表现为绿色信贷、可持续证券投资和可持续股权投资。(3)整体而言,我国ESG投资形式逐渐丰富,产品发展逐渐多元化。
但ESG投资方兴未艾之际,也出现了诸多实践困境。一是ESG投资名实不副。企业为了提高社会影响力以便于融资,往往愿意主动提升其ESG表现。然而,部分企业只是采取象征性行动来获得更高评级,并未落实利益相关者所关注的ESG事项。二是ESG投资效果不彰。尽管许多研究称ESG表现好的投资有机会获得更高收益,但实证分析表明,ESG投资组合在不同ESG评级水平的公司之间并未显示显著的回报差异(4) ,社会绩效评分较高的公司往往取得较低的回报,而社会绩效评分低的公司却在市场上表现显著。(5)这就反映了ESG绩效对投资者投资回报的正向作用不明显。究其原因,盖因ESG投资更加关注非财务因素导致运营成本的增加,良好的ESG表现也可能因占用企业资源而降低投资效率。(6)三是投资者积极性不足。由于ESG投资较普通投资需要付出更高投资成本,且其回报周期长,经济效益提升表现不明朗,出于成本收益的考量,ESG投资也缺乏对机构投资者的吸引力。
一、ESG投资的利益结构与内在冲突
ESG投资的兴起回应了私营部门参与解决社会和道德问题的时代需求。传统投资主要考察企业营业收入、利润率等财务指标,用财务数据判断企业的好坏。在气候变化、人口老龄化、城乡分化等社会问题愈发凸显的背景下,社会各界期待商业能够内化其负外部性并在解决社会和道德问题方面发挥引领作用。ESG作为比单一经济效益更合乎资本“向善而行”要求的评价体系而受到青睐,被寄予了环境和社会效益即公共利益的期待。ESG投资中公共利益的实现,一方面是基于市场传导机制,引导资本流入公共领域以解决社会保障、精准扶贫、污染防治等社会和道德问题;另一方面是基于被投资企业的ESG责任的履行,在ESG评价体系下,被投资企业必须更加广泛地考虑利益相关者(如雇员、消费者、供应商、社区等)的利益,以及环境、社会的长远利益,从而促进企业与利益相关者的共赢。(7)
在具体投资实践中,ESG投资涉及广泛的利益相关者,其中ESG投资的交易主体——资产所有者、资产管理方和被投资企业是核心利益相关者,而被投资企业的利益相关者(包括投资项目的惠及者等)是其他利益相关者,这些利益相关者对ESG投资有着不同的诉求。资产所有者的利益诉求在于财务回报和对环境、社会产生正向影响。资产管理者的利益诉求主要表现为薪酬和声誉。而被投资企业的首要利益在于获得足够的资金,以完成其短期内的商业活动并获得经济利益。同时,被投资企业希望通过合乎ESG理念的商业实践履行企业社会责任,并创造出非财务绩效,包括塑造企业正面形象、打造企业文化和影响力、提升企业对高质量员工的吸引力、提高消费者满意度等,从而提升企业价值。(8)最后,ESG投资的影响力通过被投资企业传导到其他利益相关者。
首先,资产所有者与资产管理者之间可能存在利益冲突。附带利益ESG投资者和风险回报ESG投资者的投资动机存在根本区别。附带利益型ESG投资的目的是为第三人谋利或有其他道德、伦理追求,此目的本身即与资产管理者忠实义务下为投资者“唯一利益”原则相违背。为了避免承担责任,资产管理者有充足理由不进行资产所有者所期待的附带利益型ESG投资。即使忽略信义义务的约束,附带利益型ESG投资需要兼顾其他利益相关者的利益,但兼顾谁的利益、如何平衡各方利益的主次关系等问题没有统一客观标准,原本清晰的受益人利益模型分析变得复杂和难以计量,容易引发资产管理者的道德风险。(9)风险回报型ESG投资旨在提高风险调整后的收益。然而,ESG投资中的主客观因素可能使资产管理者违反为委托人“利益最大化”的注意义务。客观上,有时ESG因素在识别公司价值时会失效,导致资产管理者通过ESG表现进行投资无法满足资产所有者获取最大收益的需求。(10) 主观上,由于ESG投资顺应监管趋势和可持续发展战略,资产管理者也可能为了提高声誉主动选择ESG评价高但经济效益表现较差的投资。
其次,信息不对称引发的道德风险会导致资产所有者与被投资企业之间的利益冲突。企业先是打着ESG的旗号掩盖自身财务绩效表现的不足,通过“ESG清洗”缓解融资约束。在获取资金后,出于短期利润最大化动机,又有较高可能性将履行社会责任放在次要位置,并且忽视其他利益相关者的利益。由此,附带利益型ESG投资者所期待的环境社会效益无法实现,风险回报型ESG投资者也无法规避风险,获得超额长期投资回报。同时,被投资企业也可能无法通过ESG投资获得充足资金。一方面,由于道德风险广泛存在,资产所有者为避免自身损失,在不能充分了解被投资企业实际ESG表现的情况下,往往仅愿意提供低于被投资企业实际价值的投资。资产所有者的逆向选择使被投资企业的融资效果并不理想。另一方面,ESG评级标准未能有效回应市场、行业和企业规模的异质性,导致部分本可能给投资者带来可观回报的企业无法顺利获得ESG投资。
再次,资产所有者与其他利益相关者之间亦可能存在利益冲突。企业在进行环境治理、履行社会责任、构建良好治理体系时会耗费本应用于提高股东经济利益的资源,并且增加额外的成本,进而缩减公司盈利空间,降低企业价值。在股东价值最大化标准下,有限理性、信息不完全以及市场不确定性使得企业很难突破对短期利润最大化的追求,经济价值目标与环境、社会利益目标之间的冲突几乎难以避免。尽管从长期看,践行ESG会使股东利益和其他相关者利益都得到提升,但就现有公司治理结构范式而言,利益相关者无法充分表达自身利益诉求并进行利益磋商是利益冲突的直接原因。一方面,众多利益相关者的利益载体及实现利益的方式并不完全相同,单纯的公司业绩改进及其价值最大化,实际上都不可能满足所有利益相关者的价值取向。(11) 另一方面,企业向所有利益相关者负有的“广泛的社会责任”带来的最终后果是“向所有人负责意味着向所有人都不负责”。若不明确资产管理者和被投资企业的ESG义务及其履行方式,并建立利益相关者的参与机制,利益相关者的利益可能并不能得到有效保障。
二、ESG投资利益冲突的协调思路
ESG投资中不同主体之间利益取向和动机的差异决定了利益冲突的必然性,也势必会导致ESG投资难以持续或者无法实现其内在价值目标。通过对相关主体的成本收益结构和权利义务结构进行优化从而调整ESG投资的利益结构,可以实现利益冲突的有机协调。
(一)平衡倡导与约束
倡导ESG投资并鼓励管理人将整体社会利益、环境的改善作为考量的目标,促进被投资企业在合作的基础上竞争,从而提升其绝对业绩,有利于实现信托财产整体价值最大化和社会福利最大化的良性互动。然而从目前的种种ESG投资乱象来看,倡导ESG投资而不加以约束和规范,只会使其沦为各交易主体谋求私利的工具,难以发挥真正价值。加强ESG监管至少有三个方面的原因:一则遏制资产管理者和被投资企业滥用ESG概念以保护投资者权益;二则通过明确、标准和可比的信息披露规范市场秩序;三则通过强有力的监管提升各方主体对ESG投资市场持续健康发展的信心。(12)
为了发挥ESG投资对社会福利的促进作用,同时避免ESG投资遭到各相关方的滥用,必须平衡倡导与约束,其核心在于软硬协调规制。一方面,必须以“硬法”为底线对层出不穷的投资乱象加以规范,通过明确的强制性规范来引导和约束ESG投资,以减少各方利益冲突。另一方面,考虑到市场和企业的异质性,需要通过“软法”给予市场主体自由裁量的空间,鼓励市场主体结合自身情况不同程度地适用ESG投资规范,以促进公共目的的实现。仅用“硬法”或“软法”都不能达到最佳效果,前者不能包容市场的多元性,后者不能有效整治乱象,只有“硬法”与“软法”相结合的方式才能让更多主体受益,实现ESG投资的可持续健康发展。具体来说,ESG投资涉及的“硬法”包括信托法、证券法、环境法、劳动法、公司法等法律,合乎这些外部监管法律要求是所有利益相关方最低限度的行为规范。但外部监管法律规定存在不够及时、完备的情况,此时公司所具备的巨大经济权力和其在社会中扮演的综合角色对其提出了更高的强制要求,从而使得公司行为的负外部性成为强制性规范介入的边界。(13) “硬法”规制应当在ESG投资的强制信息披露、ESG标准、信义义务规则等方面加以落实。而倡导性规范的目的在于引导各利益相关方的正向性行为,相关的“软法”规制以提升企业ESG评价为主要手段,比如鼓励自愿信息披露、促进利益相关者对话以及加强行业治理的经济或声誉激励等。
(二)重塑信义关系
ESG投资中的信义关系有两种形式:在企业直接进行ESG投资时,董事和高级管理人员基于委托代理关系而对公司或股东负有信义义务;而在资产管理业务中,资产管理人基于信托关系而对投资者负有信义义务。两种信义义务本质上都要求作为投资决策者的受托人应对作为委托人兼受益人的出资人负责。受托人可能因在投资策略中考虑环境、社会和治理等非财务因素而违背受益人单一利益和最大化利益的传统信义义务要求,因此如何协调受托人信义义务与ESG投资之间的冲突是法律规制所要考虑的重要问题,这也就要求重新认识ESG投资中的信义义务。
一种观点认为ESG投资是一种为提高风险调整后收益而行使的积极投资策略,可以与忠实义务兼容(14), 但这一解释将排除附带利益ESG投资,因为其所追求的利益并非总是受益人的长期经济利益,还可能是其他利益相关者的利益或公共利益。另一种观点是引入最佳利益原则以修正单一利益原则。(15)在最佳利益原则下,经由委托人授权、受益人同意或事前批准等形式可以使受托人作出不符合受益人单一利益却符合受益人最佳利益的投资决策。但在这些情况下,受托人仍需接受最佳利益忠诚度测试,若投资活动需牺牲受益人的利益,受托人有可能无法通过最佳利益测试。同时,授权或同意也意味着受托人原则上不应参与ESG投资,除非信托文本或合同条款明确允许。(16) 从本质上来看,两种观点仍是基于受益人利益最大化而非整体利益最大化,但后者更合乎ESG投资对信义义务的需求。当受托人持有多元化组合投资时,只要投资策略能使信托资产在整体上提高回报或降低风险,受托人就能够在完全遵守“单一利益”原则的基础上进行ESG投资。(17) 例如,当受托人通过积极持股推动能源公司采取更严格的碳排放标准时,只要投资组合中的传统能源公司的损失被其他公司的收益所抵消,这一决策符合信托财产整体利益最大化要求。
此外,受托人的投资策略还需满足注意义务的要求,即受托人在履行职责时应当像一个普通的谨慎人管理自身财产一样尽到合理注意、采用适当的方式。但ESG规则的易变性、风险调整的不精确性、积极持股策略的高交易成本以及反向ESG投资的可行性等使得受托人的ESG投资决策可能并不合乎商业判断或谨慎投资者规则。(18) 有学者提出将信义义务的履行标准从“商业判断”进化到“社会判断”。(19) 社会判断义务要求受托人通过“交错考量”的方式平衡商业判断和社会判断,不仅可以避免受托人因在投资决策中考虑公共利益而受到背信的法律评价,而且有利于充分发挥受托人作为各方利益联结点协调利益冲突的作用。
(三)探索激励相容
任何机制设计首先都应承认当事人有自身利益诉求,因此有必要努力促使制度所要实现的目标与当事人个人的目标相一致,即促使当事人在采取行动实现其自身利益的同时亦能有助于推动机制实施。(20)这一制度安排就是“激励相容”。针对ESG投资中资产所有者、资产管理者、被投资企业等利益相关者之间的利益冲突,或可思考以激励相容的方式予以化解。
激励相容可以弥补义务约束规则的不足。一方面,义务与约束规则的履行以监管措施和惩罚机制为保障,而监管与惩罚需要国家权力的运用,这将增加法律实施的公共成本。而激励相容机制的原理在于寻求各方主体目标相一致的方案,使受托人在实现自身利益最大化的同时也能实现委托人的利益最大化,且不会增加法律实施的公共成本。另一方面,仅凭义务规则的约束难以激励各方主体创造共同利益的增量。ESG投资中,义务规则的原理是将相关主体置于利益相互冲突的对立面,强调在利益不一致的情况下保护部分主体最低限度的利益。但ESG投资中不同主体间的利益不存在根本性冲突,应当努力促使各方在不减损他方利益的情况下积极追求共同利益的最大化。对于此目标,激励相容机制可以弥补义务规则无法实现的激励功能。
激励相容有助于化解资产所有者、资产管理者、被投资企业之间的逆向选择和道德风险难题。ESG投资法律关系中,资产所有者与资产管理者、被投资企业之间均存在逆向选择与道德风险问题,其冲突根源在于信息不对称。对于资产所有者与被投资企业之间的逆向选择问题,被投资企业的目的是获得更多融资资金,而资产所有者往往更倾向于对ESG评价系数更高(也即预期效益更好)的企业给予更高金额的投资。通过激励措施鼓励被投资企业主动披露ESG信息,既有助于资产所有者准确评估投资项目价值,也能为被投资企业提供更多融资机会。对于资产所有者与资产管理者之间的道德风险问题,受托人违背受益人利益行事的原因在于此举可以为其谋求更多个人利益。因此,通过将资产管理者的利益与资产所有者的利益相绑定,使管理者实现投资者利益所获得的回报高于谋取私利的回报,可以一定程度上抑制管理者谋求私利的动机。
三、ESG投资的规范体系与制度构建
构建合理有效的制度规范体系,能够为ESG投资在中国的有效运行提供制度支撑和保障,实现经济效果和社会效果的统一。
(一)完善ESG信息披露制度
2018年证监会修订的《上市公司治理准则》第95、96条规定初步构建了我国的ESG信息披露制度框架。目前ESG信息披露以自愿披露模式为主,信息披露规范强制性效力不足使ESG信息披露的质量不高,为切实保障可持续ESG投资目的的实现,可从信息披露的主体范围、程序框架两方面完善信息披露制度。
一方面,拓宽信息披露规则适用的主体范围。一是应当将尽可能多的企业纳入规管范围,并根据公司规模与背景差异设置具有包容性的信息披露标准。二是通过外部监管和行业自律规则促进资产管理者的信息披露。资产管理机构应遵守诚实守信和公平交易原则主动进行信息披露,在资金募集、投资决策和绩效评估时,对投资产品、项目标的和完成情况进行披露。三是采用“遵守或解释”的半强制方式要求资产所有者特别是大型机构投资者进行信息披露。另一方面,通过一致的报告框架增加ESG数据的可比性。目前全球正在大力推行ESG,形成了一些代表性的披露框架,如GRI可持续发展报告标准、SASB可持续发展会计准则、ISSB国际财务报告可持续披露准则等,也有国家和地区政府制定了统一的披露标准体系,如《欧洲可持续报告标准》(ESRS)中规定了一般标准、议题标准、行业标准和特类标准,以给予公司更精细化的披露指引。我国应当在已有框架的基础上构建本土化的全面、综合的ESG信息披露体系,并根据行业、企业的不同性质提供差异化的披露模式和框架选择,避免指标设置普适化,且具体指标应具有可操作性和可验证性。(21)
(二)构建ESG报告鉴证制度
目前,美国、欧盟、澳大利亚等域外国家和地区已有实践引导或要求企业对ESG报告进行鉴证。我国亦鼓励企业自愿鉴证,但ESG报告鉴证实践仍处于初步阶段,有必要积极建立完备的ESG报告鉴证体系。
第一,设置ESG报告鉴证服务机构准入和退出机制。一方面,应当鼓励具备鉴证能力的市场主体自由竞争,减少鉴证服务机构与责任方串通的可能性。我国可以通过立法规定设置准入门槛,赋予符合条件的会计师事务所、咨询公司、认证公司等第三方机构鉴证资格。另一方面,应当建立退出机制,对违反诚信原则的鉴证机构剥夺主体资格,禁止其继续开展鉴证业务,通过严格的惩罚措施警醒鉴证机构保持中立,给予市场信心。
第二,加快制定符合我国国情的ESG报告鉴证准则。我国目前没有针对ESG报告的专项鉴证准则,已有的鉴证报告主要采用国际鉴证标准,如IAASB发布的ISAE 3000等。应当结合我国实际制定ESG报告鉴证准则,确立ESG报告鉴证的鉴证对象、鉴证程序等内容,规范鉴证报告形式,使ESG鉴证活动具有明确的适用依据。
第三,推动ESG报告鉴证由自愿鉴证逐步走向强制鉴证。随着对ESG鉴证需求的不断清晰,相关政策及流程指引的不断完善,ESG报告鉴证从鼓励建议转变为强制要求将成为趋势。我国可以首先由上市公司开始试点,参考ESG信息披露中的“遵守或解释”规则,如不进行ESG报告鉴证应当予以合理说明。时机成熟后,将“不鉴证就解释”的半强制性规则更替为强制鉴证。
(三)优化ESG内部治理制度
ESG治理的本质就是通过运用多种手段和方式,整合企业内外部资源来协调ESG投资所面临的利益冲突。完善的治理制度可以直接规范资产管理人和被投资企业的行为,促使相关主体正确履行其信义义务,从而更好地维护投资者利益和公共利益。优化企业的ESG内部治理,能够为ESG投资提供坚实的基础。
首先,优化ESG投资决策机制。战略性和一般性的ESG投资应由不同层级和部门提出。对于战略性ESG投资,应当成立专门的工作小组,进行深入的调查与评估,明确愿景与使命、投资原则、投资策略并制定实施与执行计划;而对于一般性ESG投资,只需进行基本分析论证,确认项目可行性即可制定投资方案。经过分析论证的投资方案还需经过董事会或经理等管理层的决策,若企业内部只有少数决策者具有ESG方面的专业知识,则可以考虑更多地借助外部专家的力量对决议案进行判断。
其次,畅通利益相关者对话机制。ESG资产所有者和管理者参与被投资企业的公司治理有利于改善公司政策或防止错误决策。在股东会中,资产所有者和管理者作为支持保护利益相关人利益的力量与纯粹追究股东价值最大化的投资者形成对抗,有助于公司平衡经济价值目标和环境、社会责任目标。资产所有者和管理者不仅可以凭借自身影响力与管理层沟通以明确其对ESG因素如何影响业务和战略决策的理解,还可以通过与被投资企业管理层非正式对话或行使提案权、表决权、质询权、建议权等方式,指引和督促被投资企业在商业判断中追求ESG任务的完成,在完成ESG任务过程中获取合法商业利益。为了保障投资者利益,预防资产管理者和机构投资者的理性沉默或理性虚伪,亦可考虑赋予终端投资者对与之利益密切相关的重大事项进行穿透式表决的权利。(22)
第三,建立ESG投资问责机制。问责的本质是对决策行为进行责任追究和事后惩罚,从而增加机会主义行为的成本和代价,抑制机会主义动机。ESG问责机制需要从问责主体、问责对象、问责内容、问责程序、问责结果等方面构建。一是问责主体,ESG投资的利益相关者众多使得问责主体多元化,主要包括内部问责机构、投资者、监管部门、司法机关以及公众。二是问责对象,即承担责任的组织或个人,主要包括被投资企业、资产管理者及相关工作人员(如基金经理、投资顾问、被投资企业的实控人等)。三是问责内容,问责内容根据不同问责主体而呈现不同侧重点,比如内部问责机构侧重于对日常行为、投资计划、财务报告、ESG报告等进行批准和问责,监管部门侧重于对法律法规的遵守进行问责。四是问责程序,即问责的方法、形式、时间和步骤。问责程序根据问责主体有所不同,但应具有透明性、规范性、回应性和强制性。五是问责结果,若问责对象未正当履行其信义义务,则应当承担不利后果,包括警告、降薪、引咎辞职、罢免、民事赔偿、行政处罚乃至于刑事责任。
(四)探索ESG投资的激励制度
由于需要付出额外成本,回报周期较长且具有不确定性,投资者往往欠缺主动开展ESG投资的动力,而被投资企业与资产管理者履行ESG义务的动机亦有不足。通过制度安排给予相应主体以激励,可以帮助其平衡ESG投资前期的成本与收益,提高其承担ESG责任的积极性。
首先,完善ESG投资的声誉激励。以正向激励为主反向激励为辅,引导资产管理者与被投资企业主动按照符合ESG理念的方式行事。对于资产管理者,可参考国际上“赤道原则”的做法,对于符合ESG标准的投资项目,资产管理者促成特定数量或金额的投资即可获得特定称号,通过声誉激励改善资产管理者的理性沉默难题。对于被投资企业,可以建立企业ESG评价制度并搭建公示平台,定期对企业ESG表现予以评价并向社会公众公示。一方面,对ESG评价好的企业授予荣誉称号,提升其社会影响力;另一方面,保留ESG评价记录,促使企业为避免不良评价降低其融资吸引力而主动规范自身行为。
其次,构建ESG投资的经济激励。利用经济激励调整被投资企业成本收益结构,帮助被投资企业度过ESG投资前期可能出现的财务困境。一方面,降低企业履行ESG责任的成本。如对于符合ESG要求的企业活动,简化审批程序,提供程序便利;按年度对企业ESG表现进行评价,对ESG评级高的企业给予不同程度的税收优惠;另一方面,对ESG表现好的企业行为提供实际奖励。如为ESG表现较好的企业提供贴息贷款,利息差额由政府承担;建立ESG信贷制度,引导银行业金融机构制定ESG信贷评估机制,对符合条件的企业加大信贷资金投放力度;开辟ESG上市审批绿色通道,对ESG长期表现好的企业,在上市审批过程中给予便利,如给予其更高水平的融资便利。
注释:
(1) 郑秉文、李辰、庞茜:《养老基金ESG投资的理论、实践与趋势》,《经济研究参考》2022年第3期。
(2) 周宏春:《ESG内涵演进、国际推动与我国发展的建议》,《金融理论探索》2023年第5期。
(3) 巴曙松、王彬、王紫宇:《ESG投资发展的国内外实践与未来趋势展望》,《福建金融》2023年第2期。
(4) Gerhard Halbritter & Gregor Dorfleitner, The Wages of Social Responsibility—Where are They? A Critical Review of ESG Investing, Review of Financial Economics, 2015, 26, pp.25-35.
(5) Stephen Brammer & Chris Brooks & Stephen Pavelin, Corporate Social Performance and Stock Returns:UK Evidence from Disaggregate Measures, Financial Management,2006, 35, p.97.
(6) 高杰英等:《ESG表现能改善企业投资效率吗?》,《证券市场导报》2021年第11期。
(7) 朱慈蕴、吕成龙:《ESG的兴起与现代公司法的能动回应》,《中外法学》2022年第5期。
(8) 王琳璘、廉永辉、董捷:《ESG表现对企业价值的影响机制研究》,《证券市场导报》2022年第5期。
(9) 倪受彬:《受托人ESG投资与信义义务的冲突及协调》,《东方法学》2023年第4期。
(10) 魏佳卿:《ESG投资背景下基金管理人的信义义务危机及其化解》,《当代金融研究》2020年第3期。
(11) 刘少波:《基于利益冲突的公司治理理论演进及其新发展》,《学术研究》2007年第3期。
(12) Stephen Hall, Regulation of ESG Investing is Still Necessary, Environmental Law Reporter, 2023, 53, p.10637.
(13) 郭雳、武鸿儒:《ESG趋向下的公司治理现代化》,《北京大学学报》(哲学社会科学版)2023年第4期。
(14) Max M. Schanzenbach & Robert H. Sitkoff, Reconciling Fiduciary Duty and Social Conscience: The Law and Economics of ESG Investing by a Trustee, Stanford Law Review, 2020, 72(381), pp.397-399.
(15) John H. Langbein, Questioning the Trust Law Duty of Loyalty: Sole Interest or Best Interest, Yale Law Journal, 2005, 114, p.929.
(16) 刘杰勇:《论ESG投资与信义义务的冲突与协调》,《财经法学》2022年第5期。
(17) John C. Coffee Jr., The Future of Disclosure: ESG, Common Ownership, and Systematic Risk, Columbia Business Law Review 2021, 2, p.602.
(18) Max M. Schanzenbach & Robert H. Sitkoff, Reconciling Fiduciary Duty and Social Conscience: The Law and Economics of ESG Investing by a Trustee, Stanford Law Review, 2020, 72, p.381.
(19) 蒋大兴:《ESG对董事义务的改造:从商业判断到社会判断的进化》,《中国法学》2024年第4期。
(20) 董淳锷:《法律实施的激励机制:基本原理与立法构造》,清华大学出版社2023年版,第47页。
(21) 林少伟:《公司目的之演变与制度实现》,《法治研究》2023年第4期。
(22) 朱翔宇:《被动ESG投资的代理成本问题与规制路径》,《南方金融》2023年第11期。
作者简介:袁康,武汉大学法学院教授、博士生导师,湖北武汉,430072。
(责任编辑 李 涛)