向基础设施REITs要财政效益

吉翔

不动产投资信托基金（REITs）产生于20世纪60年代的美国。彼时，美国国内资源集中投向军工领域，导致财政资金匮乏，无法满足民生领域的高速公路、保障性住房等基础设施项目建设的资金需求，财政收支缺口较大。与此同时，美国的城镇化率、人口增长率、居民储蓄率均保持在较高水平，大量资金沉淀在社会领域。为此，美国时任总统德怀特·戴维·艾森豪威尔（Dwight David Eisenhower）提出“广泛吸引社会资本，支持基础设施建设，共享投资收益”的政策主张，融合公募基金、信托及现代公司制度优势，设计并推出了基础设施REITs产品。随后，美国又通过《国内税收法典》修正案，确立了REITs的合法身份。产品一经推出，市场反响强烈，迅速解决了美国财政收支失衡、债务居高不下的“燃眉之急”。基础设施REITs迅速发展成为国际金融市场的“新宠”。

基础设施REITs的发展现状

在国际金融市场中，REITs主要作为房地产金融的投资产品。综合全美房地产投资信托协会（NAREIT）和欧洲公共房地产协会（EPRA）的统计数据，截至2023年末，全球已上市的REITs近1千只，分布在40多个国家和地区，总市值超过2万亿美元。美国在发行量与发行规模上均居领先地位，其REITs总市值约1.5万亿美元，占全球REITs市场规模的近70%，底层基础资产种类丰富，涉及写字楼、农田、工业园、购物中心、数据中心等，是当今世界REITs市场最为发达的国家。日本、澳大利亚、英国和新加坡REITs市场规模排名紧随其后，市场规模均超过500亿美元，底层资产相对集中于写字楼、批发市场、购物中心等传统商业地产。

近年来，随着REITs市场的不断发展壮大，其产品架构和交易模式也日臻成熟。从海外市场情况看，基础设施REITs的通用产品架构有四层：基础设施资产→项目公司→资产证券化（ABS）→公募基金。相应的，产品搭建主要有四个步骤：第一步，由基础设施的原始权益人筛选基础设施项目（通常需持续经营三年以上），并出资设立项目公司；第二步，由项目公司（原始权益人控制）出资收购该基础设施项目；第三步，项目公司出面聘请证券公司、托管银行等金融中介机构，将该基础设施资产进行所有权和现金流重整，改造为资产证券化（ABS）产品，实现所有权和收益权的隔离；第四步，由基金公司设计基金产品，专项投资于相关ABS，并向证券市场投资者进行公开发行。如此改造包装之后，底层基础设施资产运营即可享用资本市场资金，相关风险和收益也由证券市场投资人共担共享。

国内基础设施REITs市场起步较晚，相关政策框架齐备，但均处于试点阶段。2020年4月30日，中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》（证监发〔2020〕40号），启动国内基础设施REITs试点工作。2021年6月29日，国家发展改革委印发《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（发改投资〔2021〕958号），明确基础设施REITs的底层资产范围（包括市政、交通、水电、仓储物流、工业园区、保障性租赁住房等），对进一步做好基础设施REITs试点项目申报等工作提出了具体要求。2022年1月29日，财政部、税务总局联合发布《关于基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点税收政策的公告》（财政部税务总局公告2022年第3号）（以下简称“3号公告”），明确了基础设施REITs的配套税务处理规则，对资产剥离入池环节涉及的底层资产转让收益、特殊目的公司股权转让收益等提供企业所得税递延纳税优惠。2022年5月27日，中国证监会办公厅、国家发展改革委办公厅联合发布《关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知》（证监办发〔2022〕53号），针对底层资产为保障性租赁住房的基础设施REITs作出了具体规定。2023年3月24日，国家发展改革委印发《关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知》（发改投资〔2023〕236号），明确基础设施REITs试点资产范围拓宽至消费基础设施项目，但写字楼及公寓类商业地产项目仍未被纳入试点范围。

在政策鼓励和多方支持下，国内REITs市场的表现亮眼。截至2023年末，沪深交易所已上市的基础设施REITs共32只，发行规模合计约1005亿元，在我国公募基金市场（27.3万亿元）占据一席之地，投资收益表现相对于股票市场有相当的竞争力。从原始权益人所在地看，北京、深圳占比最高，均达到18%。从项目所在地看，北京占比最高，达到18%；深圳次之，达到16%；上海第三，达到11%；其余23个省市占比合计55%。从资产类型看，园区基础设施占比最高，达到30%；仓储物流次之，占比19%；保障性租赁住房第三，占比15%；交通基础设施第四，占比11%；其余消费类、環保类、能源类基础设施占比合计达到25%。除项目原始权益人、项目公司、运营管理公司这些实体企业之外，REITs的产品搭建还需要多种类金融机构参与，包括基金管理人（通常为基金公司）、基金托管人（通常为银行）、ABS专项计划管理人（通常为证券公司），三个角色缺一不可。可以说，REITs既盘活了实体企业，也带动了金融机构，还加深了实体经济与金融产业的融合，市场主体参与范围广，对经济活动的调动力极强。

REITs为财政收支缺口的弥合提供了新的选项。基础设施REITs是依照信托原理设计的投资工具，属于“信托＋基础设施运营”模式的金融产品，实践中，通过REITs可以快速实现基础设施的资金回流，缩短基础设施的开发建设周期，有效解决资产固定性与权益流动性的矛盾，将经营统一性与资金多元化分离，让金融投资者分享基础设施的运营收益，这对基础设施开发商、运营商和众多金融投资者而言，无疑形成了多方共赢局面。就REITs来说，其经济上的可税性主要体现为基础设施的营业收入以及REITs产品流通中的营业额、增值额，其市场规模受基础设施营运收益影响较大，通常与一国不动产行业的税收体系紧密相连。我国基础设施建设多由政府主导并推动，建设资金也多来自公共财政资金。REITs一方面盘活了公共资产，另一方面撬动了公众资金，因此，为解决财政收支矛盾提供了新的路径。

基础设施REITs的财源价值分析

理论上，基础设施REITs的全生命周期、各个参与主体都孕育着财源。从生命周期看，REITs在设立和运营阶段，可能涉及增值税、企业所得税、个人所得税、土地增值税、契税、印花税等，还可能涉及资产划转、股权收购、企业合并、分步重组等并购重组的税收问题。REITs到期解散清算，可能涉及企业清算中的各项税收问题。从参与主体看，REITs的各参与主体都会产生相应的收入、所得或资产，发生应税行为，因此，都是潜在的财源主体。一是产品设立前的资产重组阶段，涉及资产剥离和股权转让，会增加原始权益人的企业所得税、土地增值税、契税等。二是基础设施运营投产阶段，随着增量资本的进入，标的基础设施运營情况大概率会改善，体现在相关基础设施出租和物业持有行为上，物业出租所涉及的增值税及其附加、印花税，物业持有所涉及的房产税、土地使用税和企业所得税等都有可能增加。同时，参与REITs的各类金融中介机构的基金管理、财务顾问、资产托管等金融服务收入增加，也可能增加其企业所得税、增值税等。三是基金公司向投资人分配收益阶段，持有REITs基金份额的相关机构和个人投资者的投资收益增加，带动企业所得税、个人所得税等增加。四是项目退出阶段，随着相关基础设施资产的增值和再次转让，原始权益人的增值税、企业所得税、土地增值税、契税、印花税等都有可能增加，都有可能形成财源贡献。

实践中，REITs对财源的直接贡献十分有限。多数应税行为产生的税收被减免，是试点政策所为，而非REITs产品本身运行所致。所得税方面，为支持基础设施REITs试点，财政部、税务总局于2022年初发布REITs试点税收政策（“3号公告”），明确了基础设施REITs设立前的重组及设立中的企业所得税免征，股权转让阶段可视项目退出时的实际资产增值情况，对企业所得税进行递延。基金分配收益阶段，投资人的所得税也免征。增值税方面，在REITs设立环节，原始权益人将底层基础设施划转给项目公司，属于业务的划转，不在增值税征税范围内，原始权益人不缴纳增值税，项目公司也无增值税进项税额可抵①。土地增值税方面，在REITs设立环节，原始权益人以改制重组方式将底层基础设施以房地产作价入股进行投资，对其将房地产转移、变更到被投资的企业，暂不征土地增值税②。契税方面，在REITs设立环节，原始权益人与项目公司如果属于同一集团内部企业或为母子公司关系，则相关资产划转免征契税③。印花税方面，《财政部 国家税务总局关于企业改制过程中有关印花税政策的通知》（财税〔2003〕183号）规定，企业因改制签订的产权转移书据免予贴花。在所有这些政策综和叠加下，REITs基本可视为全链条免税产品。

但要看到，REITs对财源的间接贡献预期可观。从收入端看，REITs链条涉及行业类目多、市场主体多、金融中介多，有助于促进产融结合，丰富业务种类，扩大营业收入，活跃市场交易，加速市场要素聚集，改善营商环境，进而形成新的经济增长点、增长极、增长板块，对培育财源有长足的利好作用。从支出端看，REITs有助于盘活存量国有资产，减少公共财政对基础设施等公共产品的刚性支出，同时把公共财政的负担有效转移疏散到金融市场，由社会资本承接。这样一来，既减轻了财政负担，又发展了市场，还活跃了经济，改善了民生，一举多得，对财源建设的贡献潜力无限。因此，我们应该从经济发展的整体和全局来看待和审视这个新产品、新机制。

政策建议

当前，我国经济形势依旧错综复杂，财源增点扩面的挑战依然十分严峻，理清基础设施REITs与财源的关联性，建立健全相应的财源建设工作制度，既十分必要也十分紧迫。下一步，建议从以下几个方面把握、创新财源建设的工作模式，进一步改善治理体系和营商环境。

建立基础设施REITs的财源贡献监测机制。财政部门可会同发改部门、金融部门建立专班团队，跟踪REITs底层基础资产、原始权益人、项目公司、运营管理机构，将相关金融中介机构名单统统纳入财源大数据系统，以逐只REITs为单位，将相关财政补贴、营业收入数据与财源贡献进行聚合，动态跟踪基础设施REITs的实际效益。

建立基础设施REITs财源贡献与REITs项目入库及相关机构入围的关联机制。把REITs相关纳税主体的财源贡献作为重要的考量因素，纳入基础设施REITs的期初评选。财源贡献大的项目优先推荐上市。这样，一方面可以提升REITs产品的市场竞争力，另一方面也可以优化公共资源的配置，形成动态的正向反馈和良性互动。

建立基础设施REITs对产融结合的联动推进机制。用好基础设施REITs的串联功能，摸清闲置、废弃基础资产底数，筛选效益优良的基础资产推动上市。发掘有资本运作能力的市场主体，以及熟悉资本市场运作的金融机构，为二者牵线搭桥，促成更多社会资本参与基础设施建设，加强财政与市场、公共与个人的衔接互动，助力经济高质量发展。

建立基础设施REITs实施前后的对比评估机制。跟踪基础设施REITs对经济发展全局以及对当地财源在收入规模和增速上的拉动和影响。及时评估实践效果、快速纠偏、优化模式机制，努力实现基础设施建设与财源建设的“双向奔赴”，用经济全局的高质量发展保障财源建设的永续增长。

（作者单位：北京市财政局）