新形势下城市轨道交通投融资模式创新的思考

文：周钰婷｜上海济邦投资咨询有限公司

朱晓兵｜西南交通大学TOD 研究中心

城市轨道交通是构建城市现代化综合交通体系的重要组成部分，能够有效促进城市、城市群和都市圈建设以及城乡区域协调发展，助力城市经济社会的高质量发展。在目前经济形势及国办函〔2023〕115 号文件背景下，城市轨道交通项目投融资将何去何从？本文从实践者的角度结合TOD 协同发展对城市轨道交通投融资模式进行思考。

一、当前我国城轨交通投融资建设的三大影响因素

一是申报条件收紧，财政资金投入加大。随着国家对城轨交通建设规划要求的进一步规范，国务院办公厅印发《关于进一步加强城市轨道交通规划建设管理的意见》（国办发〔2018〕52 号），国家发展改革委、住建部联合印发《“十四五”城市轨道交通规划建设实施方案》（发改基础〔2021〕1302 号）等文件，对申报条件、资金来源、政府债务风险控制、全生命周期支出保障等方面提出了更为严格的监管要求。

申报条件方面规定：“申报建设地铁的城市一般公共财政预算收入应在300 亿元以上，地区生产总值在3000 亿元以上，市区常住人口在300万人以上。引导轻轨有序发展，申报建设轻轨的城市一般公共财政预算收入应在150 亿元以上，地区生产总值在1500 亿元以上，市区常住人口在150 万人以上。拟建地铁、轻轨线路初期客运强度分别不低于每日每公里0.7 万人次、0.4 万人次，远期客流规模分别达到单向高峰小时3 万人次以上、1 万人次以上。”同时明确，“十四五”时期不再受理不具备条件的城市和一般地级市的首轮城市轨道交通建设规划报批。

资金保障方面：“除城市轨道交通建设规划中明确采用特许经营模式的项目外，项目总投资中财政资金投入不得低于40%，严禁以各类债务资金作为项目资本金。强化城市政府对城市轨道交通项目全寿命周期的支出责任，保障必要的运营维护资金。”而近年已实施的城市轨道交通项目，实际上基本是按照40%财政资金投入的要求实施的。

二是原PPP 模式落幕，特许经营新机制开启。2023 年3 月原PPP 模式突然按下暂停键，经历了近半年的混沌调整期，2023 年11 月《国务院办公厅关于转发国家发展改革委 财政部〈 关于规范实施政府和社会资本合作新机制的指导意见〉 的通知》（国办函〔2023〕115 号）发布特许经营新机制，彻底实现新老模式划断，重点指出规范实施政府和社会资本合作新机制，聚焦使用者付费项目、全部采取特许经营模式、合理把握重点领域、优先选择民营企业参与、明确管理责任分工、稳妥推进新机制实施。

随后原PPP 有关文件基本全部废止，特许经营新机制相关配套文件正在抓紧制定，截至目前《基础设施和公用事业特许经营管理办法（修订征求意见稿）》共收集到238 条意见，《政府和社会资本合作项目特许经营方案编写大纲（2024年版，征求意见稿）》正向社会公开征求意见。

三是政府债务承压，部分地区大基建新建趋缓。为防范和化解地方债务风险，国务院办公厅关于印发《重点省份分类加强政府投资项目管理办法(试行)》的通知（国办发〔2023〕47 号），规定12 个重点省份在地方债务风险降低至中低水平之前，严控新建政府投资项目，原则上不得在控制领域新建(含改扩建和购置)政府投资项目(含地方各级政府投资项目)，而城轨交通和市域(郊)铁路项目首当其冲。

2023 年，“化债”是地方政府重要工作的关键词之一，受国内周期性和结构性矛盾叠加影响，地方财政债务承压较大，将严格管控地方债务。城轨交通项目不仅建设投资规模巨大，长期运营资金缺口压力也逐步加大，地方财政、地方轨道交通企业面临建设还本付息和运营流动性资金筹集的双重任务。

整体来看，“十四五”时期是轨道交通高质量发展的关键转型期，《交通强国建设纲要》提出轨道交通建设要向更加注重质量效益转变，提质增效将是重要发展策略。截至2023 年底，城轨交通运营里程突破10000 公里大关，而2023 年累计有25项重大城轨交通项目的可行性研究、初步设计、用地等获得省/市发改委批复，预计项目总投资额超5554.56 亿元。在存量与新建均需要高质量发展的背景下，需要进一步解放思想，促进各种机制体制、资源产业的多维度深度融合，聚焦城市内核发展，创新推动轨道交通可持续性发展。

二、城市轨道交通项目投融资模式探索

（一）地方负债主导模式

地方负债主导模式，一般是由地方城轨交通企业作为项目法人单位或经地方政府授权，负责城轨交通项目从立项、设计到融资、投资、建设、运营的全生命周期管理职责，资产、负债均由其承担，在偿债过程中有地方政府财力和资源作为支撑和补充。

但随着土地市场调整，地方债务承压，尤其是建完后每年仍面临巨大的运营缺口投入，在城轨交通兼具公益属性和市场属性下，单纯偏向一方在效率和公平上均难以保持平衡。为满足城轨交通高质量发展和市场化改革的要求，建议有条件的地方确立“政府主导、市场化实施”原则，通过地方城轨交通企业的市场化改革，在设计、建设、运营、物业开发等多方面引入轨道交通产业链长期战略合作方参股，打破地区市场间的藩篱，匹配产业发展特征优先鼓励长期持股，坚持长期主义，充分提升经营效率、增强持续造血能力，实现城轨交通的可持续发展。

（二）特许经营新机制

根据国办函〔2023〕115 号文件指导意见，要求项目回归使用者付费，“项目经营收入能够覆盖建设投资和运营成本、具备一定投资回报”，“政府付费只能按规定补贴运营、不能补贴建设成本”。

在过去PPP 模式下，城轨交通项目收入绝大部分来自于可行性缺口补助，可行性缺口补助补贴了大部分建设成本中还本付息及社会资本的投资和收益，直接使用者付费占比普遍在10%-15%左右。从城轨交通项目特性来看，车站、洞体建筑物属于百年工程，客流增长和沿线物业增值均需要一定的时间来培育，若在二、三十年合作期内支付全部资产价值会造成项目的投入与产出倒挂现象，这也是过去原PPP 模式造成地方财政支出责任较大的原因之一。

因此，建议在设计城轨交通特许经营项目时，从以下几方面考虑：

一是建设内容的选择：项目资产折旧更新年限不同，可将建设内容按资产属性进行拆分，也是此前常用的AB 包模式，框定更适合采用特许经营的资产建设内容。

二是特许经营期限：新机制将特许经营期限最长延长至40 年，投资规模大、回报周期长的项目还可以适当延长。但合作期限的选择需要基于投融资结构和项目经济性综合确定。目前长期贷款期限多为20-30 年，还款方式的灵活性不佳，需要开发更为长期的金融工具，同时城轨交通项目越往后其更新改造、车辆大架修、增购车等大额支出将会增多，项目收入能否匹配全生命周期资金需求，需要结合合作期限综合考虑。

三是创造项目经营收入：除常规客票收入和传统广通商非票业务收入外，创造其他经营收入是新机制下的重要收入来源，建议结合“轨道+”理念打造多元化的收入结构，例如闲时运力新利用、智慧停车、新能源、碳资产业务等新业态开发，资源一级开发、场站物业开发与经营等创造核心收入来源。

四是运营成本补贴机制：目前因投融资模式不同，城轨交通行业通行的运营成本补贴办法还较难以达成一致性。对于地方城轨交通企业，因前期不断有新建项目，运营成本的补贴管理较为粗放，随着大部分新建项目的结束，部分地方逐步建立了城轨交通运营成本规制管理办法；而对于已实施城轨交通PPP 的运营主体，可行性缺口补助已覆盖了建设和运营成本，补贴原则与前述成本规制原则存在差异。建议各省级层面的行业主管部门和发改、财政部门密切配合，梳理地方城轨交通已有补贴政策，立足于行业、区域的特性，完善“一视同仁”的行业领域的运营成本补贴政策。

五是选择合适的特许经营者：需要充分论证特许经营的可行性和优势性，仅从单纯经济成本考虑，目前大多数地方城轨企业信用评级AAA，债务资金成本较低，但可持续性需要进一步挖掘和培育，因此需要选择更具有效率、更有经营能力的特许经营者。

三、坚持TOD 协同发展战略

一是TOD 开发是城轨交通项目可持续发展的重要举措。无论采用何种投融资模式，开展TOD综合物业开发既是建立长效资金保障、维持项目造血功能的核心举措，也是地方逐步在实践过程中达成的共识，如起步较早的深圳、广州、成都等地TOD 相关开发政策逐步完善并形成体系，其他后发城市也逐步在城市建设中融入TOD 理念，站城一体化、资源一级开发、城市更新等成为TOD 的主要开发形式。

根据国办函〔2023〕115 号文件的指导意见，“（十七）做好要素保障和融资支持。支持在不改变项目地表原地类和使用现状的前提下，利用地下空间进行开发建设，提高土地使用效率。支持依法依规合理调整土地规划用途和开发强度，通过特许经营模式推动原有资产改造与转型，提高资产利用效率。探索分层设立国有建设用地使用权，支持项目依法依规加快办理前期手续。”

因此，高度重视城轨交通沿线综合物业开发是城轨交通投融资协同发展的现实要求，贯彻“建地铁就是建城市”的综合发展理念，以城轨交通建设创造城市增量、盘活城市存量。

二是TOD 开发是城轨交通项目多元化投融资的重要载体。在TOD 模式下随着市场化属性增强创造现金流和收益方式多样，可获得的市场化融资方式也更多元和灵活。在目前城轨交通投融资实践中，结合TOD 已衍生出多元化的筹资融资方式，但TOD 开发与城轨交通项目在投融资模式中如何协同开展，需要解决规划与实施、时间与价值、投入与产出、增量与存量等多方面的难题。

为了能够实现城轨交通建设和沿线综合开发同步实施、顺利反哺，需要做到四方面的协同：主体协同、规划协同、资金协同、程序协同。主体协同是协调财政、发改、交通、规划和自然资源等各部门协同，形成统一的实施主管部门，提高管理效率；规划协同是城轨交通项目和沿线综合开发统一规划，统筹资源实施；资金协同是城轨交通项目和综合开发资金平衡，统筹资金、现金流管理和价值回收路径；程序协同是城轨交通项目和经营性用地出让程序结合，选取站点周边、车辆段上盖用地，从源头增强土地与项目的匹配性和关联性。

TOD 开发具有多元复合性，需要相关政策、机制的创新支持，从而通过多项协同实现城轨交通外部性的价值回收，进而为城轨交通项目投融资发展创造条件。

三是TOD 投融资模式亟待进一步创新。2023年9 月22 日在无锡召开的中国城市轨道交通TOD发展大会上，中国城市轨道交通协会发布了《中国城市轨道交通协会关于进一步鼓励和发展城市轨道交通场站及周边土地综合开发利用（TOD）的指导意见》，为各城市开展TOD 开发提供了重要的政策机制支撑和实施推进指导。但同时，在最新的经济、人口形势与房地产市场条件下，TOD 大体量、多业态、持有型的项目特性无法匹配当前市场主体投资的风险偏好，行业整体进入低谷期，TOD 项目自身的投融资模式以及如何反哺城轨交通，亟需进一步探索创新。

近期，多个城市开展了不同类型的尝试：例如，TOD 与城市更新有诸多天然结合点，统筹谋划“TOD+ 城市更新”，不但可促进TOD 与城市更新项目在功能上相互赋能提升，更可将政府支持TOD 与城市更新的政策红利叠加，大幅提升项目的财务可行性。今年全国两会上，城市更新再次被写入政府工作报告，在“稳步实施城市更新行动，推进‘平急两用’公共基础设施建设和城中村改造”的方针下，“TOD+城市更新”将大有可为。又比如，近期有城市采用“以投促建”的方式与大型施建型央企合作开展TOD 场段上盖开发，即把盖上二级开发权与场段/ 盖板施工承包进行组合，通过相关市场遴选途径招引大型施建型央企进行“一二级联动”开发。

我国的TOD 探索实践已近30 年，在政策引领和机制创新方面可说已是世界领先，但另一方面，TOD 政策红利如何合规向社会资本、尤其是民营企业开放，尚有待突破和完善。有条件建城轨的都是国内经济领先的城市，而TOD 项目通常都是一个城市中发展前景最好、抗跌性最强的项目。在当前“营造市场化、法治化、国际化一流营商环境”大背景下，尽快形成可复制推广的、有利于全民积极参与的模式，对于TOD 项目自身落地并以其收益促进城轨可持续发展，对于振兴城市经济发展和加快人口聚集，极具紧迫性和实际意义。