为什么说日本加息是件挺危险的事

崔鹏

日元终于加息了。

对日本人来说，上一次加息，“好像还是上一次”。当时是平成十九年（2007年），而现在是令和六年（2024年）—我是故意这么说的，因为用日本的年号衡量这个时间跨度，听上去好像隔了一百年。在我印象里，日元加息、中国足球队出线，以及丈母娘夸奖我，乍听上去，都有恍如隔世如梦似幻的感觉。

话说这个世界上有3个最有影响力的央行，加起息来差别真的非常大。美联储是明确告诉你，在×日至×日之间加息、加多少点，遇到什么情况就不加了……就像大学里的讲座通知一样。

中国央行像魔术师，据说它的工具包里有多种货币工具，对应着各种不同的加息，还有更多的货币工具正在不断研发。另外，中国央行好像很避讳直接说加息或者降息，发布通告时总是把本次选用的工具放在前面。

日本央行是前戏最足的那种，加息这件事，日本央行早就把期待值拉得满满的。

安倍晋三时代的央行行长黑田东彦还没正式下台时，日本央行就一次又一次做出预备要加息的姿态，直到整个市场都麻木了为止。

黑田东彦曾经是原大藏省的官僚。在前首相森喜朗实施机构改革、大藏省地位下降后，黑田东彦本来以为自己仕途无望了，没想到后来受到安倍晋三的青睐，成为日本央行行长。所以他鼎力支持安倍晋三的经济政策，以报答其知遇之恩。甚至在安倍晋三下台、去世后，黑田东彦都不愿意放弃执行安倍经济学中的重点，即极度宽松的货币政策。

你能想象那个画面吗，黑田东彦向要求加息的政府官员行礼，说停止安倍先生的政策我是万万做不到的，请原谅我！

不过作为一名出色的银行家和官僚，黑田东彦也知道，货币政策正常化是势在必行的，只是他不愿自己完成。所以在黑田时代的尾声，也就是2022年，市场一致预期，日本的货币政策即将调整。当时有很多投资机构在做空日本国债的同时做多美国国债，以达到“躺赚”。

现任行长植田和男的上位有点出人意料。本来人们以为，作为非黑田体系的学者官僚，植田和男就是被首相选中来完成加息任务的，但他一直采取左顾右盼的态度。甚至有国外媒体提出，植田和男曾有爱泡日式酒吧并找女服务员聊人生的习惯，或许可以买通那些女孩打听一下，日本央行到底什么时候加息—“毕竟植田君也不是个死脑筋的人啊”。

日本央行这种引而不发起到了一个作用，就是让日本股市吸引到了大笔的外资。资本汩汩而来主要原因有三。第一个，就像沃伦·巴菲特说的，当时日本优秀公司的估值低得令人吃惊—市盈率还不到5倍，而且护城河又深又宽。这对手持大量现金的美国资本家来说，就是撒满黄金的价值洼地。

另外，从某种角度看，所谓的外资并非真正的外资，而是美国和欧洲的投资机构赤手空拳跑到日本，用日本银行的借款来买日本的股票。日本的利率和美国相比真是太低了—当时美国正在忙着加息抑制通胀—据说巴菲特也是贷款投资的，日本银行给他的利息只有0.2%。反正这些钱，日本人不借，白白躺在银行实在太可惜了。

第三个原因就是，大家还在接着赌日元会升值。很多外资进入日本，目的就是押注中长期的日元升值。在赌日元升值的过程中总得有个放钱的地方，放到股市或者楼市都是不错的配置方式。

外资大笔进入，促使日本股市截至目前依旧保持牛市—一个经济体的流动性预期偏于收紧，其股市却“牛”得很，这多少有点违背常理。在3月初，日经指数曾经突破40000点，在那里，人们还可以看到1989年的投资者曾经留下的“股市有毒”标记。

股市和楼市走高、通胀超过3%，以及日本人工资出现大幅度上涨，很多人甚至判断，日本经济已经“技术性”地走出了所谓失去的30年，日本央行这才战战兢兢地开始加息了。

不过，日本真的像很多人以为的那样，走出了经济停滞的阴影吗？其实，不确定因素还有很多。最重要的一个表征就是，日本普通民众的股市参与度仍然非常低，也不愿意增加财务杠杆。大家最喜欢的理财方式仍然是把钱存到安全的银行里，即使那样根本没什么利息。而加息可能导致的一种情况是，反而让普通日本人更加保守。怎么说呢，泡沫经济时期的股市把他们伤得太深了，保守的理财态度经过几十年生活方式的打磨，已经成为一种文化倾向。而受沉痛记忆影响比较小的年轻人，拒绝投资的原因更直接—他们没什么钱。

记得前两年我曾看到一则报道，说一位日本投资者看到指数回复到他30年前买入股票时的点位，就连忙找出密码打开股票账户。30年前，这个投资者还是血气方刚之年，也相信未来的财富前景是无限美好的，因此用攒下的钱买入股票，还敢于对妻子许下必胜的诺言。但一晃30年过去了，妻子已经去世，自己也是两鬓斑白，而股票价格刚刚恢复到当年买入时的价位。思及此，他不禁感慨万端，老泪纵横。

股市泡沫破裂，以至于之后的投资理财骗局泛滥，把保守的投资风格烙进了日本人的基因。

如果你喜欢日本社会派推理小说，比如东野圭吾、桐野夏生或者宫部美雪的作品，会发现他们有很多1990年代的故事的杀人案由，都源于当时日本人的理财困境。

对全球金融市场来说，日元加息也潜伏着非常大的副作用，其中之一是日本对外投资的回潮。

日本作为一个长期的贸易出超国，通过出口赚取了大笔外汇，即便最近30年也是如此。但由于对本国股市的不信任，这些外汇都通过机构投资渠道进入海外市场，主要是美国和欧洲市场。据统计，日本投资者现在掌握着美国、英国、澳洲、新加坡股票市场5%到10%的市值。在日元加息初期，这些投资可能出现松动，投资者也许会卖出海外股票，将资金转回本土市场。而5%到10%市值的抛盘，可能是相当恐怖的。

还有更危险的。由于日本央行的过度介入—他们不但量化地购买国债，还管理国债收益率曲线—整个日本国债市場被日本央行买得失去定价功能了，一半以上的国债卡在央行手里。

日元加息会导致日本国债价格大幅度下跌。还记得去年美国加息引起的本土中小银行的倒闭潮吗？在日本，这种连锁反应大概会比美国那一轮更剧烈。日本的管理方式和我们不一样，行为和文化却趋同，从理财投资的角度看，他们就像领先我们几步的“影の跑者”，日本投资者的现状很可能是我们未来的迷思。

而社会通缩行为模式一旦形成，即使使用超级宽松的流动性去刺激也很难改变。

还有人们对房子和股市的态度。即便日本已经完成城市化进程，也似乎适应了老龄化的侵袭，他们的居民仍然更喜欢房子，而不是把更多资金分配到股票资产上。

据说这些都和东亚地区的文化倾向有相当大的关系，也都是我们的“前事不忘，后事之师”。