经济政策不确定性与企业“漂绿”行为

陈 琪，李梦函

（郑州大学商学院，河南 郑州 450001）

一、引言及文献综述

随着全球环境问题日益严峻，社会公众对可持续发展的呼吁不断增强，企业环境责任和可持续经营已成为当今社会的重要议题。我国政府采取一系列制度举措鼓励企业重视环境保护，并要求企业披露环境信息。在此要求下，企业需要在年度报告、社会责任报告及其他公开报告中向公众披露企业环境信息，以满足公众对环境保护的期望和应对政府的规制压力，并以此树立良好的企业形象。然而，随着市场竞争加剧和消费者对企业可持续发展关注度的增强，一些企业在实践中并未真正重视环保责任，而是通过“信息过滤”来操纵公开的环境信息披露，以掩盖对环境造成的危害，这种行为被称为“漂绿”。“漂绿”，亦称“洗绿”，最初由Jay Westerveld于1986年提出，用以指责一些酒店表面宣传绿色环保，但并未采取实质性环保措施的行为。“漂绿”实质上是一种言行不一、虚有其表的“伪社会责任”行为，旨在为污染环境的行径披上绿色环保的外衣（李大元等，2015）［1］。企业“漂绿”行为能够在短期内改善企业财务绩效，提升企业市场竞争力（李强和宋嘉玮，2022）［2］。然而，“漂绿”行为一旦被曝光，企业长期积累的声誉和形象将受到严重损害，经营合法性也受到质疑，因而会影响企业的可持续发展能力（肖红军等，2013）［3］。此外，企业“漂绿”行为存在“同构效应”（黄溶冰等，2020）［4］，数字化方式的信息披露放大了这种效应，进一步增加了“漂绿”行为的危害（宋锋华，2022）［5］。“漂绿”行为的大量存在会使那些真正致力于保持环境可持续发展的企业处于劣势（肖红军等，2013）［3］，从而对经济社会产生负面影响，这与推动国家生态文明建设进程背道而驰。

识别“漂绿”行为的影响因素是有效治理“漂绿”行为的关键。从利益驱动角度来看，企业环境信息披露受到业绩预期落差的影响，且该影响随着落差持续时间的延长而增加，企业往往因利益驱动而采取环境信息“漂绿”行为；从制度环境角度来看，绿色金融改革（苏冬蔚和刘子茗，2023）［6］和中国“低碳城市”试点政策加大了企业“漂绿”行为的风险（Zhang，2023）［7］，同时，集中化环境监管政策（Zhang等，2023）［8］和绿色信贷政策（吴秋生和任晓姝，2023）［9］可以有效抑制企业“漂绿”行为；从外部监督角度来看，媒体报道（孙自愿等，2023）［10］和第三方鉴证（黄溶冰和储芳，2021）［11］对企业的外部压力可以有效抑制其“漂绿”行为。

根据战略管理理论，外部经济环境是一种重要的外部力量，会对企业战略决策产生深远的影响（马宁和靳光辉，2021）［12］。在宏观经济政策不确定性的冲击下，企业难以准确预测和评估政策的影响，从而难以做出理性的决策。企业在履行环保责任时也会面临监管政策制定和执行的不确定性所带来的风险。特别是在面对经济政策不确定性带来的挑战时，企业往往难以准确地制定环境策略，科学地进行资源配置，因而对企业环境行为产生复杂的影响。越来越多的学者关注经济政策不确定性对企业的影响，在涉及影响企业环境责任、社会责任履行等方面的研究中形成了两种竞争性观点：一些研究认为，经济政策不确定性的增加能够提高企业社会责任报告的披露意愿和信息披露质量（Wang等，2021）［13］，改善企业在环境保护、社会责任以及企业治理方面的表现（陈琪和刘卓琦，2023）［14］；另一些研究则认为，经济政策不确定性对企业履行环境责任（胡海川等，2023）［15］和实施绿色行为（Hou等，2022）［16］产生负面影响。近年来，国际经济形势日趋复杂，经济政策不确定性作为一种不可忽视的因素，对企业环境决策行为产生复杂的影响。因此，本文探讨经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的影响，在宏观经济政策变动时期对推动我国生态文明建设具有重要意义。

本文可能的边际贡献有：①补充了经济政策不确定性影响企业行为方面的研究。现有研究大多关注经济政策不确定性对企业财务决策的影响（Jackson 和Orr，2019）［17］，随着环境污染受到广泛关注，少数研究开始关注经济政策不确定性对企业绿色行为的影响（Hou 等，2022）［16］。近年来，企业“漂绿”行为愈演愈烈，研究企业“漂绿”行为尤为迫切，本文以企业“漂绿”行为作为研究对象，为经济政策不确定性与企业行为的非线性关系提供新的线索，并回应了陈琪和刘卓琦（2023）［14］提出的经济政策不确定性上升期应关注企业“漂绿”行为的呼吁。②丰富了企业“漂绿”行为的研究文献。现有研究主要从高管特征（李强和蒋洮，2023）［18］和外部监督（Ruiz-Blanco 等，2022）［19］等视角探讨企业“漂绿”行为背后的机制，但鲜有研究辩证地探讨经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的双刃剑效应。本文从经济政策变化的角度探讨企业“漂绿”行为的影响因素，不仅从宏观层面拓展了影响企业“漂绿”行为的新途径，也解释了近年来随着经济政策不确定性的增加，企业对“漂绿”行为态度可能发生的变化。③探究经济政策不确定性影响企业“漂绿”行为的结构性差异。研究发现，环境规制、环境认证、媒体关注和高管环保认知可以弱化经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的影响，这有助于更深入地了解经济政策不确定性影响企业“漂绿”行为的结构性差异，为政府制定适当的环保政策和企业采取相应措施提供参考。

二、理论分析与研究假设

（一）经济政策不确定性与企业“漂绿”行为

在一定范围内，经济政策不确定性的增加可能会抑制企业“漂绿”行为。首先，经济政策不确定性的增加会给企业带来更多风险，企业倾向于采取更加保守的策略以应对潜在的政策变化（Gulen 和Ion，2016）［20］。根据风险规避理论，作为市场中理性的经济个体，企业更愿意选择风险较低的决策，并将精力集中在规避政策变化带来的经营风险上（Gulen 和Ion，2016）［20］。现有研究发现，企业会披露更透明的信息（Kim等，2019）［21］以缓解不确定性造成的负面影响（刘惠好和冯永佳，2020）［22］。因此，企业可能会更加重视信息披露的合规性，从而将“漂绿”行为降低到次要或被忽视的地位。其次，经济政策不确定性削弱了企业的风险承担能力（邹美凤等，2021）［23］，加大了企业规避风险的动力。经济政策出台后，相关政策的推动和实施需要一定时间，政策红利效应尚未充分释放。由于缺乏对新政策的理解，企业难以准确预测政策的实施效果，对未来的政策走向持观望、谨慎态度。此外，在经济政策不确定的情况下，企业“漂绿”行为一旦被曝光，将会引发合规风险、法律风险、公众舆论危机等一系列连锁效应，严重损害其可持续发展能力。因此，企业将更加注重履行环境责任，企业“漂绿”行为也会有所抑制。

然而，当经济政策不确定性达到一个临界点时，可能会出现逆向效应，对企业“漂绿”行为的作用可能会由抑制转为促进。首先，当经济政策的变化和不确定性达到一定程度时，由于信息不对称，企业可能会利用政策的灰色地带实施“漂绿”行为。经济政策的高度不确定性可能使企业与外部利益相关者之间的信息不对称问题加剧，公众和利益相关者难以准确辨别企业环境信息披露的真实性，从而使企业有更大的动机实施“漂绿”行为。其次，经济政策的高度不确定性可能导致监管力度减弱。监管机构将更加关注如何维持经济稳定和增长而无法全力投入环保监管，导致其信息缺失和注意力分散，使企业“漂绿”行为容易被忽视。组织惩罚理论认为，当企业面临的外部监管和惩罚机制不完善或失效时，企业有较大的动机去追求自身利益，包括进行“漂绿”行为。当经济政策不确定性过大时，企业可能会利用监督漏洞，通过欺骗手段获得短期利益，进而实施“漂绿”行为。同时，经济政策的高度不确定性可能会增加管理层压力，对企业内部管理产生负面影响。在经济政策高度不确定时期，管理层难以准确把握未来的经济趋势，面临业绩下滑压力（陆超和王宸，2022）［24］，为了利益最大化，可能会从事短期管理行为、伪造信息披露以及其他自利行为。此外，债权人和股东对企业的了解远远少于管理层，难以有效监控管理层行为，也给管理层谋取私利提供了机会（Nagar等，2019）［25］。

综上所述，经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间存在“U”型关系，即在一定范围内，经济政策不确定性可以作为一种监管机制，有助于约束企业“漂绿”行为；然而，经济政策不确定性超过一定阈值时，可能会出现逆向效应，此时经济政策不确定性的增加会促使企业采取“漂绿”行为。综上，本文提出假设1。

H1：经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间呈现非线性的“U”型关系。

（二）经济政策不确定性与企业“漂绿”行为的调节效应

由于企业受到的环境规制、环境认证、媒体关注以及高管环保认知存在差异，经济政策不确定性对不同企业“漂绿”行为的影响也有所不同。

1.环境规制的调节效应

环境规制可以理解为政府对企业“漂绿”行为的约束和监管，环境规制强度会调节经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的影响程度。在环境规制强度较高的地区，政府往往会制定更加稳定和明确的政策来推动企业的可持续发展，并采取更加严格的监管措施要求企业披露环境信息，缩小企业疏于承担环境责任的空间（孙晓华等，2023）［26］。环境监管降低了企业对外部环境变化的敏感性，换言之，无论经济政策不确定性如何变化，企业都会受到较高的合规成本压力，企业“漂绿”行为受到外部环境变化的边际影响较小。因此，在环境规制强度较高的地区，经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的影响较小。

相对而言，在环境规制强度较低的地区，企业受到的外部约束和经济惩罚较低，企业有较大的自主权决定是否采取“漂绿”策略，更容易通过“漂绿”行为获取短期的经济利益和声誉，而无须承担过多的风险和成本。在环境规制强度较低的情况下，经济政策不确定性的增加能够发挥替代作用，对企业“漂绿”行为具有更大的冲击效应，增加了经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的边际影响。然而，随着经济政策不确定性进一步加大，企业“漂绿”行为反而会增加，特别是在环境规制较低的情况下，宽松的环境规制与增加的经济政策不确定性形成的协同效应更助长了企业“漂绿”行为。因此，在环境规制强度较低的地区，经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的影响较大。综上，本文提出假设2a。

H2a：环境规制会弱化经济政策不确定性与企业“漂绿”行为的“U”型关系，即发挥负向调节作用。

2.环境认证的调节效应

环境认证体现了企业对环境保护的重视，是企业制定环境保护战略和进行环境管理的出发点（Aravind和Christmann，2011）［27］。通过环境认证的企业拥有较高的环境责任感和专业化环境管理能力，可以更好地应对外部政策环境变化，从而减少经济政策不确定性对其环境信息策略性披露的影响。因此，在通过环境认证的企业中，经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的影响不明显。

相对而言，未通过环境认证的企业缺乏科学的环境管理技术体系，也缺乏独立的评估和监督机构的关注，其环境披露决策存在较大的不确定性，企业更容易采取“漂绿”行为来获取声誉或经济利益。而经济政策不确定性会影响市场环境和市场预期，市场参与者很可能对未通过环境认证企业的社会形象和声誉产生怀疑，从而使这些企业更加谨慎地对待“漂绿”行为以避免较大的风险和声誉损失。当经济政策不确定性过高时，未通过环境认证的企业因缺乏有效的环境监管，更容易受到“漂绿”行为的诱惑。因此，在未通过环境认证的企业中，经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的影响更为明显。综上，本文提出假设2b。

H2b：环境认证会弱化经济政策不确定性与企业“漂绿”行为的“U”型关系，即发挥负向调节作用。

3.媒体关注的调节效应

媒体作为信息传播渠道之一，不仅可以捕获公众舆论的反应，还可以有效监督企业行为（赵莉和张玲，2020）［28］。媒体对企业绿色行为的监督，不仅增加了企业的社会责任感，还加大了企业“漂绿”行为曝光的风险（孙自愿等，2023）［10］。媒体关注度较高的企业可能采取更为可靠的措施履行环境责任，通过灵活调整战略和资源分配来适应政策环境的变化，从而避免经济政策不确定性带来的潜在风险。因此，媒体关注度较高的企业的“漂绿”行为受到经济政策不确定性的边际影响较小。

相对而言，媒体关注度较低的企业可能因缺乏足够的舆论监督和公众压力，更容易利用“漂绿”行为获取短期利益和良好声誉。经济政策不确定性可能会对媒体关注度较低的企业的“漂绿”行为产生较大影响。具体而言，不确定的经济政策环境在一定程度上增加了这些企业虚假宣传被揭露的风险，从而迫使企业减少“漂绿”行为以缓解可能的负面影响。然而，当经济政策不确定性进一步增加时，监管机构、媒体和公众倾向于关注经济波动因素，此时较低的媒体关注度为企业采取“漂绿”行为提供更多的机会和操作空间，放大了经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的促进作用。因此，经济政策不确定性对媒体关注度较低的企业的“漂绿”行为影响相对较强。综上，本文提出假设2c。

H2c：媒体关注会弱化经济政策不确定性与企业“漂绿”行为的“U”型关系，即发挥负向调节作用。

4.高管环保认知的调节效应

高管环保认知指高管对环境问题的认知水平和环保意识程度，是企业实施环保决策的重要基础和前提（陈泽文和陈丹，2019）［29］，对企业环境信息披露质量具有重要影响。高管环保认知较高的企业在绿色经营方面有更强的意愿和自觉性，更倾向采取实质性的环境保护行动，并将其融入企业的价值观和业务模式中。经济政策不确定性仅是一个外部环境因素，高管环保认知较高的企业更偏好依据环保价值观和独有的认知范式来制定环保策略。因此，在高管环保认知较高的企业中，经济政策不确定性对“漂绿”行为的影响不明显。

相对而言，高管环保认知较低的企业对环境保护的认知和重视程度不足，且缺乏可持续发展战略和长期规划，对经济政策变化的适应能力较弱，因而更容易被经济政策的波动和不确定性左右。在一定范围内，经济政策不确定性的增加可以发挥外部约束作用，迫使企业更加谨慎地处理环境问题，而当经济政策不确定性进一步加大时，高管环保认知较低的企业可能更容易受到外部环境的影响，更可能利用“漂绿”行为来化解政策带来的不确定性问题。因此，在高管环保认知较低的企业中，经济政策不确定性对“漂绿”行为的影响更为明显。综上，本文提出假设2d。

H2d：高管环保认知会弱化经济政策不确定性与企业“漂绿”行为的“U”型关系，即发挥负向调节作用。

三、研究设计

（一）样本选取与数据来源

本文选取2010—2021 年我国A 股上市公司的样本数据为研究对象。由于企业的“漂绿”行为在各个行业都普遍存在，因此，样本选取并不局限于污染严重的行业。本文对样本进行如下筛选：①财务状况异常的数据会对实证结果产生影响，因此剔除ST、*ST和PT数据；②金融行业企业盈利模式和“漂绿”行为与其他行业有明显区别，因此将其剔除；③资产负债率大于1 的企业较为特殊，因此将其剔除；④重要财务数据缺失的样本会影响实证结果的准确性，因此将其剔除；⑤对连续型变量进行上下1%的Winsorize 处理。通过筛选最终获得29 126 个样本观测值。企业特征数据来源于国泰安数据库，宏观层面的数据来源于国家统计局、各省份统计年鉴。

（二）模型设定

为了识别经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的影响，本文建立如下回归模型：

其中：i和t分别表示上市企业和年份；GW 表示企业“漂绿”行为；EPU 表示经济政策不确定性；β为本文关注的估计系数；Controls 是一系列控制变量，表示影响企业“漂绿”行为的企业层面和宏观经济层面的因素；Firm 表示企业固定效应；ε 表示随机误差项。此外，由于经济政策不确定性指标为国家层面的时间序列，加入时间固定效应会产生多重共线性问题，因此，本文借鉴Gulen 和Ion（2016）［20］的研究，以GDP 增长率作为宏观经济层面的代理变量，添加到模型中以控制宏观层面的特征。

为了进一步检验环境规制、环境认证、媒体关注以及高管环境认知在经济政策不确定性影响企业“漂绿”行为过程中发挥的调节作用，本文建立如下回归模型：

其中，M为调节变量，包括环境规制（ER）、环境认证（ISO）、媒体关注（Media）以及高管环保认知（EA）。参考李欣等（2022）［30］的研究，以各省环境法规数量除以100作为环境规制（ER）的代理变量；参考杨冕等（2022）［31］的研究，以企业是否通过ISO14001 认证作为企业环境认证（ISO）的代理变量，通过认证则ISO 取1，否则为0；参考曾辉祥等（2018）［32］的研究，以网络新闻标题中出现企业的新闻数量加1的对数值作为媒体关注度（Media）的代理变量；参考Duriau 等（2007）［33］的研究，统计环保相关关键词在上市公司出现的频次，以词频总数加1 的对数值作为高管环保认知（EA）的代理变量。其他变量定义同模型（1）。

（三）变量选取

1.被解释变量：企业“漂绿”行为（GW）

从信息披露视角来看，Lyon和Maxwell（2011）［34］认为“漂绿”是一种选择性信息披露行为。根据环境信息披露的内容，企业环境行为可以分为实质性行为和象征性行为。其中，实质性行为涉及定量描述的环境信息披露，而象征性行为仅包含定性描述的环境信息披露（Walker和Wan，2012）［35］。本文参考Walker 和Wan（2012）［35］的研究，采用内容分析法从制度和技术两个层面进行综合评分，并构建以下公式衡量企业“漂绿”行为：

其中：Z表示进行标准化之前的企业“漂绿”行为原始得分；X表示企业的象征性环境行为，若存在该行为取值为1，否则为0；Y表示企业的实质性环境行为，若存在该行为取值为1，否则为0。此外，考虑本文涉及的样本数量众多、企业类型多样以及时间跨度较长，为了消除原始得分在量纲上的差异，能够更准确地比较各指标，本文对原始得分Z进行标准化处理，得到最终的企业“漂绿”行为指标。

2.解释变量：经济政策不确定性（EPU）

近些年，随着文字处理技术的成熟，文本分析法构建的经济政策不确定性指数影响力逐渐提升。Baker 等（2016）［36］通过搜集关键词构建了“中国经济政策不确定性指数”，但该构建方法仅以中国香港地区的《南华早报》作为唯一报纸来源。为了更准确地衡量中国经济政策的波动性，并减小单一报纸来源引起的测量误差，本文参考徐宁等（2020）［37］的研究，以我国官方权威报纸《人民日报》和《光明日报》作为报纸来源，构建经济政策不确定性指数。具体方法为，对每个月的相关新闻进行统计计数并除以当月新闻总数，得到相应的月度数据，然后通过算术平均法对月度指标进行转换，将其结果除以100，得到最终年度指标。

3.控制变量

为了控制其他可能影响企业“漂绿”行为的因素，本文借鉴黄溶冰等（2019）［38］的研究，选取了一系列控制变量：企业规模（Size，年末总资产的自然对数）、财务杠杆（Lev，总负债与总资产的比值）、盈利能力（Roa，净利润与总资产的比值）、成熟度（Age，上市年限加1的自然对数）、现金流（Flow，经营活动现金流净值与总资产的比值）、固定资产占比（Fixed，固定资产净额与总资产的比值）、股权集中度（Top1，第一大股东持股数量与总股数的比值）、产权性质（SOE，国有控股企业取值为1，否则为0）、GDP 增长率（GDP，本期增加的GDP 与上期实际GDP的比值）。

（四）描述性统计

主要变量的描述性统计见表1 所列。可以看出，GW 的均值为0.492，中位数为0.303，标准差为0.381，表明样本企业整体上“漂绿”程度较高，且不同企业间存在显著差异；EPU的最大值为3.904，最小值为0.921，标准差为1.022，表明样本期间经济政策变动幅度较大，为本文研究企业“漂绿”行为的影响提供了良好的实验环境；控制变量的结果与现有文献基本一致，不同的企业规模、盈利能力和区域经济发展水平等可能对企业“漂绿”行为产生差异性影响。

四、实证结果与分析

（一）基准回归结果

基准回归结果见表2 所列。表2 第（1）列和第（2）列报告了仅包含经济政策不确定性一次项的回归结果，可以看出，第（1）列EPU 系数显著为负，考虑企业“漂绿”行为在不同企业间的差异性，在第（2）列添加控制变量后，EPU系数仍显著为负，说明经济政策不确定性对企业“漂绿”行为发挥了抑制作用；表2第（3）列和第（4）列报告了进一步添加经济政策不确定性二次项的回归结果，可以看出，第（3）列EPU 系数显著为负，EPU2系数显著为正，在第（4）列添加控制变量后，EPU和EPU2系数的符号和显著性保持不变，且添加经济政策不确定性二次项回归结果的可决系数增大，方程拟合效果更好。由此，验证了H1，即经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间存在“U”型关系。

表2 基准回归结果

仅通过观察EPU 和EPU2的回归系数符号判断非线性关系并不严谨，因此，本文进一步使用“U-test”检验来验证经济政策不确定性与企业“漂绿”行为的“U”型关系以及相应的临界值，结果见表3 所列。可以看出，“U”型关系整体上具有显著性；EPU 和EPU2的回归系数均显著，且符号相反；曲线的斜率在左端为-0.099，右端为0.035，一负一正，且均通过了显著性检验；曲线的拐点为3.126，EPU 的最大值为3.904、最小值为0.921，拐点在EPU的区间范围之内。以上结果说明，经济政策不确定性与“漂绿”行为之间的确存在“U”型关系，再次验证了H1。此外，样本中EPU 的中位数为1.293，远小于拐点3.126，表明我国大部分年份经济政策不确定性位于“U”型曲线的左侧，对企业的“漂绿”行为具有抑制效应。

表3 “U-test”检验

（二）内生性检验

1.工具变量法

英国作为我国重要的贸易伙伴，其经济政策与我国关联性较大，因此，本文借鉴成琼文和陆思宇（2022）［39］的做法，使用英国经济政策不确定性指数（EPU_UK）作为工具变量进行内生性验证，结果见表4第（1）列和第（2）列。可以看出，经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间依然呈现“U”型关系。此外，Kleibergen-Paap rk LM 统计量和Cragg-Donald WaldF统计量均通过了工具变量有效性检验，从而说明前文结论是稳健的。

表4 内生性讨论

2.增加宏观经济变量

内生性问题可能是由潜在的遗漏变量问题造成的，特别是一些未观察到的宏观经济因素，这意味着经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的影响可能受到某些相同因素的驱动，而这些因素并未被包括在控制变量中。因此，本文借鉴宋全云等（2019）［40］的做法，在控制变量中进一步增加宏观经济变量进行检验，包括宏观经济景气指数（MBCI）、企业景气指数（BCI）、企业家信心指数（ECI）以及消费者信心指数（CCI），回归结果见表4 第（3）列。可以看出，在增加宏观层面的经济变量后上述结论依然成立。

3.解释变量滞后一期

考虑反向因果导致的内生性问题及上一期的经济政策不确定性不会对企业当期“漂绿”行为产生直接影响，本文采用解释变量滞后一期（L.EPU）及其平方项（L.EPU2）作为新的解释变量，对模型重新进行检验，结果见表4第（4）列。可以看出，上述结论依然成立。

（三）稳健性检验

1.替换解释变量

本文中的EPU 是通过算术平均法计算出的年度指标，为了分析指标测算方式对回归结果的影响，本文重新构建两种替代性测算方法：第一种，使用该指数的几何平均值衡量年度经济政策不确定性指数（EPU_MG）；第二种，考虑算术平均法和几何平均法可能掩盖了经济政策不确定性指数的波动性，本文使用每年各月份指数的中位数来衡量年度经济政策不确定性指数（EPU_Me）。回归结果见表5 第（1）列和第（2）列，可以看出，回归系数仍具有显著性。

表5 稳健性检验

2.替换被解释变量

鉴于企业“漂绿”行为的衡量方法存在多样性，为了得到更稳健的回归结果，本文参考苏冬蔚和刘子茗（2023）［6］的研究，重新构建企业“漂绿”行为指标，具体公式如下所示：

替换被解释变量的回归结果见表5 第（3）列，可以看出，即使改变了企业“漂绿”行为的衡量方法，本研究结果依然稳健。

3.考虑时间效应

尽管本文已控制多个宏观变量，但仍需进一步考虑时间效应对基准回归的影响。因此，本文在基准模型中添加时间趋势项（Trend）以控制时间效应对企业“漂绿”行为的影响。此外，本文参考申宇等（2020）［41］的研究，对标准误差进行年份聚类以处理变量在时间维度上的关联性。回归结果见表5 第（4）列和第（5）列，可以看出，在考虑时间效应后，研究结论依然具有稳健性。

五、调节效应分析

企业“漂绿”行为不仅受到经济政策不确定性的影响，还可能存在多方面的异质性调节机制。按照前文理论分析，企业间环境规制、环境认证、媒体关注度和高管环保认知的差异可能会改变经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的影响。为考察上述分析，本文对模型（2）进行回归分析，结果见表6所列。

表6 调节效应检验

（一）基于环境规制视角

表6第（1）列的回归结果显示，EPU与EPU2的系数符号和显著性保持不变，表明企业所处地区环境规制强度的差异并不影响经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间的“U”型关系（1）。EPU×ER的系数显著为正，EPU2×ER的系数显著为负，与原曲线符号相反，初步验证了环境规制的负向调节效应。本文主要考察调节变量对“U”型曲线陡峭程度的改变，环境规制的调节效应如图1所示，可以看出，所处地区环境规制强度较高的企业，“漂绿”行为受到经济政策不确定性的影响较小，“U”型曲线趋于平缓；而所处地区环境规制强度较低的企业，“漂绿”行为受到经济政策不确定性的影响较大，“U”型曲线趋于陡峭。综上，环境规制会弱化经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间的“U”型关系，H2a得以验证。

图1 环境规制的调节效应

（二）基于环境认证视角

表6 第（2）列的回归结果显示，EPU×ISO 的系数显著为正，EPU2×ISO 的系数显著为负，与原曲线符号相反，初步验证了环境认证的负向调节作用。环境认证的调节效应如图2 所示，可以看出，通过环境认证的企业，“漂绿”行为受到经济政策不确定性的影响较小，“U”型曲线趋于平缓；而未通过环境认证的企业，“漂绿”行为受到经济政策不确定性的影响较大，“U”型曲线趋于陡峭。综上，环境认证会弱化经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间的“U”型关系，H2b 得以验证。

图2 环境认证的调节效应

（三）基于媒体关注视角

表6 第（3）列的回归结果显示，EPU×Media 的系数显著为正，EPU2×Media 的系数显著为负，与原曲线符号相反，初步验证了媒体关注的负向调节效应。媒体关注的调节效应如图3 所示，可以看出，媒体关注度较高的企业，“漂绿”行为受到经济政策不确定性的影响较小，“U”型曲线趋于平缓；而媒体关注度较低的企业，“漂绿”行为受到经济政策不确定性的影响较大，“U”型曲线趋于陡峭。综上，媒体关注会弱化经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间的“U”型关系，H2c 得以验证。

图3 媒体关注的调节效应

（四）基于高管环保认知视角

表6 第（4）列的回归结果显示，EPU×EA 的系数显著为正，EPU2与EA 的系数显著为负，与原曲线符号相反，初步验证了高管环保认知的负向调节作用。高管环保认知的调节效应如图4所示，可以看出，高管环保认知较高的企业，“漂绿”行为受到经济政策不确定性的影响较小，“U”型曲线趋于平缓；而高管环保认知较低的企业，“漂绿”行为受到经济政策不确定性的影响较大，“U”型曲线趋于陡峭。综上，高管环保认知会弱化经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间的“U”型关系，H2d 得以验证。

图4 高管环保认知的调节效应

六、结论与政策建议

（一）研究结论

本文以2010—2021 年中国A 股上市公司为研究样本，探讨经济政策不确定性对企业“漂绿”行为的影响。结果表明：经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间呈现“U”型关系；在临界值范围内，经济政策不确定性的增加会抑制企业“漂绿”行为，而一旦超过临界值，经济政策不确定性的增加会促进企业“漂绿”行为；样本期间，经济政策不确定性大多位于“U”型左侧，发挥了抑制企业“漂绿”行为的作用；调节效应分析表明，环境规制、环境认证、媒体关注和高管环保认知均可弱化经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间的“U”型关系，使“U”型曲线趋于平缓。

（二）政策建议

根据上述研究结论，本文为政府监管部门和企业提供如下建议和启示：

（1）政府在制定经济政策时，应合理把握政策调整的频率和幅度，避免频繁推出短期刺激政策，以防止企业利用经济政策过度波动产生的管理漏洞谋求利益。同时，政府部门也要意识到，政策保持一成不变并非最优，应全面、客观地评价宏观经济政策的调整对企业“漂绿”行为的影响，与时俱进地优化经济政策。例如，政府可以建立相应的监测和评估机制，充分了解企业的反馈和“漂绿”行为动机，及时修正和补充政策措施，从而确保经济政策在抑制“漂绿”行为方面的有效性。

（2）政府应加强对环境信息真实性和可靠性的核查，包括环境影响和社会责任履行情况等，压缩企业“漂绿”行为空间，同时加大企业环境保护方面的补贴力度，从而助力企业实现可持续发展。此外，企业所处地区环境规制不同对经济政策不确定性的敏感度也不同，政府可以考虑进一步优化环境规制，加强对企业的监管和执法力度，规范企业的环境披露行为，以减少由经济政策不确定性引发的应激反应，使企业公开透明地披露环境信息成为常态。

（3）企业应辩证地看待经济政策不确定性带来的风险和机遇，制定有效且充分的风险化解方案，坚持可持续发展理念，将环境保护和绿色发展纳入企业长期战略规划和决策过程，避免以追求短期利益为导向的行为；积极参与环境认证和媒体合作，增强企业的环保认知和责任感，借助第三方认证和媒体关注公开企业实质性环境行动和成果；企业管理层应提高环保意识，积极采取与环境保护相关的行动，将环境保护纳入企业战略和决策。

注 释：

（1）其他调节变量同样不影响经济政策不确定性与企业“漂绿”行为之间的“U”型曲线，后文不再赘述，而主要考察调节变量与经济政策不确定的交互项系数的显著性水平，即对“U”型曲线的调节效应。