控股万达电影 儒意投资“蛇吞象”意欲何为？

胡楠

12月6日，万达电影（002739.SZ）发布公告，公司间接控股股东万达文化、北京珩润以及实际控制人王健林拟将其合计持有的公司控股股东万达投资51%的股份转让给上海儒意投资管理有限公司（下称“儒意投资”），交易完成后，万达电影控制权将发生变更。

在此之前，万达文化曾与上海儒意影视制作有限公司（下称“上海儒意”）签订转让协议，以22.62亿元的价格将其所持有的万达投资49%的股份转让给上海儒意。

需要指出的是，上海儒意是港股上市公司中国儒意（0136.HK）的子公司，其第二大股东及董事长为柯利明。据企查查，儒意投资并不是中国儒意旗下的公司，但其实际控制人仍为柯利明，上述股权交易一旦完成，柯利明将成为万达电影的实际控制人。不过，市场对这笔交易却反应平平，公告披露后，中国儒意股价短暂冲高后回落，究其原因，两公司在短期内或难产生协同效应。

据猫眼专业版，截至12月初，国内全年电影市场总票房521.97亿元，相比疫情期间显著复苏，但仍低于2019年的641.48亿元。不过，对于万达电影来说，其多项经营数据已经超过2019年水平。

据财报数据，2023年1-9月，万达电影国内影院实现票房62.20亿元，同比增长67.60%，较2019年同期增长5.20%；观影人次1.50亿，同比增长68.70%，较2019年同期增长3.70%。

更为亮眼的是，2023年第三季度，万达电影国内影院实现票房25.70亿元，同比增长102.10%，较2019年同期增长21.20%。从数据来看，公司表现好于行业平均水平。

业绩层面，2023年前三季度，万达电影实现营业收入113.48亿元，同比增长46.98%；归属母公司股东的净利润为11.15亿元，同比增长309.14%。值得一提的是，2019年前三季度，万达电影归属母公司股东的净利润为8.29亿元，从利润角度来看，公司已经超过疫情前水平。

美中不足的是，公司直营影院新建明显放缓，截至2023年第三季度末，其直营影院数量为709家，银幕数量为6159家，轻资产影院168家，银幕数量为1179块；而2022年年末，公司直营影院数量为704家，银幕数量为6110块，轻资产影院121家，银幕数量为862块。

从数据来看，万达电影影院的增量主要来自轻资产影院，且2023年前三季度，其直营影院增量仅为5家，新增银幕数量49块。而据Choice数据，仅在第三季度，竞争对手横店影视新增直营影院8家，新增银幕数量48块。

更为重要的是，低效影院的关闭与直营影院增长放缓导致万达电影市场份额首次出现下滑，其市场占有率由2022年年末的16.80%微降至16.50%。

除了疫情因素，资金状况紧张也是导致万达电影直营影院增长缓慢的重要原因。据Choice数据，截至2023年三季度末，公司账面货币资金为41.99亿元，短期借款为23.82亿元，长期借款为21.64亿元。众所周知，影院是典型的重资产行业，万达电影捉襟见肘的资金状况显然不足以支持其持续扩张。

另外，高额的有息负债也在一定程度上拖累了万达电影的业绩，2023年前三季度其利息费用高达6.34亿元，而当期公司净利润为11.28亿元，有息负债对业绩的影响可见一斑。

公开信息显示，万达电影曾先后参与投资并出品《我不是药神》、《战狼2》、《唐人街探案1-2》等爆款电影。不过，2022年，即自其前董事长曾茂军离职后，公司就鲜有爆款电影出品。

据猫眼专业版，2022年，国内票房排名前五电影分别为《长津湖之水门桥》、《独行月球》、《这个杀手不太冷静》、《人生大事》、《万里归途》；2023年，国内票房排名前五的电影包括《满江红》、《流浪地球2》、《孤注一掷》、《消失的她》、《封神第一部》，万达电影均未出现在上述电影的出品方名单中，公司仅作为联合出品方出现在《孤注一掷》、《流浪地球2》的联合出品方名单中。

值得注意的是，2023年黑马影片《消失的她》监制、编剧为陈思诚，出品方为淘票票影视与陈思诚的壹同影视，万达电影作为陈思诚的深度合作方，并没有参与《消失的她》的投资与制作。而且，猫眼专业版显示，该电影的发行方为淘票票与阿里影业，万达电影也未参与《消失的她》的发行，这并不是一个正面的信號。

对于内容方面的问题，市场上的部分观点认为柯利明以及其所控制的中国儒意具有极强的投资与制作经验，股权交易完成后，儒意能够与万达电影产生良好的协同效应，但真的如此简单吗？

据天风证券研报，2021年，中国儒意作为主要出品方的代表影片《你好，李焕英》累计票房达54.14亿元，截至2021年位列中国电影票房第二名，并打破中国电影史最快破50亿元票房纪录；参与出品发行的影片《送你一朵小红花》，累计票房超人民币14.3亿元，成为2021年中国元旦档期票房冠军。另外，2022年，公司参与出品电影《独行月球》，也取得累计31亿元人民币票房的成绩。

需要注意的是，上述票房数据并不能证明儒意具有较强的电影制作能力。猫眼专业版显示，《你好，李焕英》是中国儒意最重要的代表作，但其并非《你好，李焕英》第一出品方，该电影第一出品方为北京文化，中国儒意是其第二出品方以及最大的保底发行方；同样，中国儒意分别为《送你一朵小红花》、《独行月球》的第三、第四出品方。

按照行业惯例，出品方的顺序与电影项目的投资比例直接挂钩，而且第一出品方通常是项目的主投、主控方，从这个角度来看，中国儒意的强项在于投资而非内容制作。

因此，中国儒意本质是以投资为主的影视公司，而影视项目投资具有很强的不确定性，短期来看，中国儒意或许很难与万达电影产生良好的协同效应。

不过，若中国儒意未来大力发展电影保底及发行业务，则可以借助万达电影庞大的影院及银幕数量，提高所保底与发行电影的排片比例，从而产生协同效应。

被儒意投资控股后，万达电影能够重获新生吗？

据Choice数据，截至2023年12月11日，腾讯控股为中国儒意的第一大股东，持股比例为21.97%，万达电影股权交易完成后，腾讯将通过中国儒意进一步完善影视全产业链。在内容端，腾讯有阅文集团、腾讯漫画、腾讯游戏；在制作端，腾讯拥有新丽传媒、腾讯影业、企鹅影视；而在渠道端，腾讯则有猫眼娱乐、万达电影、腾讯视频。

颇为巧合的是，2023年9月19日，阿里影业发布公告，公司将有条件地收购线下娱乐票务公司大麦，收购完成后，阿里影视产业链也得以加强，尤其是在票务市场，似乎形成了猫眼vs淘票票、大麦的竞争格局。

因此，部分分析人士将万达电影的易主解读为腾讯对阿里的堵截。不过，这种解读并不合理，据收购公告，大麦本就是阿里旗下的企业，对于阿里来说，上述交易只是左手倒右手而已。

综合多方数据来看，阿里、腾讯的动作或与抖音切入在线票务市场有关。据东北证券研报，2022年年初，抖音通过收购影托邦入局在线票务市场，影托邦过去以B端业务为主，其主要为公司客户提供电影票团购、在线选座等服务，并接入了国内8000多家影院。

2022年10月，影托邦正式更名为抖音电影票，原本在年初提供影托邦、猫眼、淘票票三个平台购买选择也变成了直接在抖音电影票功能下进行购票。

从数据来看，抖音电影尚未在票务市场发力。据《2022年抖音生活服务数据报告》，2022年，抖音的购票人数仅为652万，占全年大盘的比重约为0.90%，相比猫眼、淘票票仍有很大的差距，暂时不会对两者的市场份额产生冲击。

不过，需要注意的是，据Quest Mobile数据，2023年上半年，抖音月活跃用户数量高达7.16亿，月人均使用市场达到36.60小时，一旦其在在线票务与电影宣传市场发力，很可能会改变电影票务市场的竞争格局。