防范化解地方政府债务的思路与措施

吉富星 刘兆璋 张菲尔

内容提要：地方政府债务成因复杂，化债并不意味着消除债务，也不应一味强调压减支出和项目，而要注重系统思维、债务效率、制度完善以及道德风险防范，有力构建“防风险、促发展、建机制”的良性互动。为此，应统筹安全与发展、兼顾当前和长远，推进“省级政府负总责、县市政府主体责任、分类化解债务、合理分担风险、中央强化激励约束”的机制，采取“缓释+转化+化解+转型+发展+改革”的多措并举、协同推进方式来治理风险。短期来看，核心是降低广义政府债务利息负担、缓释流动性风险、遏制违规举债势头，加强中央与地方共治、财政金融协调、风险合理分担，统筹各种资金资源化债，将债务率降低到合理区间；中长期依然要回归到促进经济发展、加强机制构建这一根本上来。

一、引言

2015 年新《预算法》实施以后，地方政府唯一举债渠道是发行政府债券，只能在政府债务限额范围内举债。但地方政府为了推进区域内基础设施、公共服务建设，除了政府债务限额内的政府债券投入外，还依托融资平台、社会资本、金融机构等举借了大量债务。长期以来，地方政府债务风险防控是防范化解重大风险的题中应有之义，中央高度重视政府债务风险管理。2017 年7 月全国金融工作会议上，习近平总书记强调“各级地方党委和政府要树立正确政绩观，严控地方政府债务增量，终身问责，倒查责任”。2017 年以来，中央、部门及地方陆续发布了规范地方政府债务管理的文件，较大程度遏制了地方政府违法违规举债的蔓延势头，有效缓释了地方政府债务风险。

虽然近年来政府举债“开前门”力度不断加大，但2022 年法定债务的负债率约为50%，低于60%的早期国际警戒线及主要经济体，可见，政府法定债务风险较低。虽然目前我国政府债务风险可控，但地方经济发展不均衡、债务分布不均匀，部分地方债务风险较高，还本付息压力较大。特别是受延续的新冠疫情等内外部因素冲击，在经济下行、财力增速放缓、土地出让金下滑形势下，部分地方偿债能力下降、债务风险较为突出。

国之大者，安全为要。党的二十大再次强调“守住不发生系统性风险底线”。2023 年习近平总书记在《求是》发表文章《当前经济工作的几个重大问题》指出，要“有效防范化解重大经济金融风险”，包括“防范房地产业引发系统性风险，防范化解金融风险，防范化解地方政府债务风险”三部分。地方政府债务风险防控事关经济社会发展全局，为此，2023 年7 月24 日中央政治局会议提出“有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”。简言之，健全政府债务管理制度是加快建立现代财政制度的应有之义，也是增强财政可持续性及保持宏观稳定的内在要求。

二、近年来地方政府化债政策与实践回顾

在经济下行压力加大、收支矛盾突出、多种风险交织的关键时期，中央和地方深入开展了防范化解政府债务风险的各种治理措施。一方面中央持续推进政府债务风险防范化解、隐性债务风险化解试点等工作。2018 年财政部相关政策文件提出了六种债务化解方式：一是安排年度预算资金、盘活财政存量结余资金偿还；二是出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还；三是利用项目结转资金、经营收入偿还；四是将具有稳定现金流的债务转化为企业经营性债务；五是由企事业单位协商金融机构通过借新还旧、展期偿还；六是破产重整或清算。其中，第一种方式主要依靠地方政府财政资金，这要求地方政府有较强的财政实力能够支撑债务化解，在经济较为发达的省份比较容易实现。第二种方式由于政府可出让的股权和资产有限，难以成为主要化解方式。事实上，前两种方式所涉资金、资产很大一部分仍来自土地相关的财政收入，土地仍在各地化债中扮演了重要角色。第三种、四种方式基于对应项目产生的现金流，但对应的是公益性项目，盈利能力差，本身现金流较差，能转化的比例不大。第六种方式将打破刚性兑付，会损害地方政府和城投平台的信用。总体看，第五种方式即采取展期、置换等方式，既能缓解债务压力，又不会损害地方政府和城投信用，受到各地青睐。这种方式主要针对融资平台的非标、债券等高息债务进行展期重组，以达到降低债务成本、优化期限结构等目的，但未来债务偿还压力依存。此外，2019 年我国先后启动了高风险建制县、建制区以及市本级的隐性债务风险化解试点，用地方政府再融资债券置换非标、债券等高成本、短期债务，较大程度降低了融资成本、缓解了流动性风险。与此同时，北上粤三地的全域无隐性债试点落地，也给予了特殊再融资债券支持。然而，债务置换只能暂缓偿债压力，并且可能会降低财政政策的有效性，增加短期波动和中长期产出下降的风险（邱志刚等，2022；梁琪、郝毅，2019；郁芸君等，2022），也需要后续继续跟进化解。

在上述化债政策基础上，地方政府也做了一些探索。其一，各地普遍采取强化融资平台主体信用、增强融资能力来防范化解风险。例如，加强城投整合，为下辖的子公司提供融资担保，提升区域融资能力。或者城投公司通过市场化转型，提升盈利能力，形成稳定的经营性现金流，分担财政偿债压力。其二，加强与金融机构合作，采取“恳谈协商型”化解债务模式等方式维护金融市场信用。“恳谈协商型”化解债务模式主要是召开投资人恳谈会，与金融机构协商，围绕“强调按照约定履行兑付义务，并制定还款计划，提前落实还款资金”等内容，以维护市场信任基础，同时就债务化解等问题落实相关举措。近年来，山西、天津、甘肃、广西、山东等地都召开过地方政府与投资者的座谈会或恳谈会，相关研究表明地方政府恳谈会所传递的救助意愿会产生隐性担保和隐性担忧双重效应（曹婧，2023）。其三，采取化债基金、信用保障基金等模式来缓解流动性风险。此类基金通常由政府、国有企业或金融机构出资成立，以向企业提供信用担保、短期资金周转等信用保障服务为目的，用以缓解短期流动性压力，促进区域信用市场稳定。此外，部分地区通过债权收购、债务重组、债转股、资产证券化等多种形式参与地方债务化解，但由于资管机构资本充足率受限，或者融资平台资产质量不高，事实上难以给予地方平台较大流动性支持。

整体来看，近年来防范化解地方政府债务风险取得了积极成效，债务风险由乱到治、总体可控。但政府债务治理是世界性难题，没有最佳实践经验可以借鉴，我国新发展阶段的政府债务治理面临新的挑战。

三、当前及未来防范化解地方政府债务风险面临的挑战和思路

（一）基于短期视角的地方政府债务面临的主要困难

当前化债进入攻坚阶段，融资平台、地方政府两方均面临较大困境。一是融资平台债务过快增长、融资成本高，而其收益率较低，部分融资平台依靠其自身化债难度较大。2015 年至2022 年，融资平台有息债务增长远高于同期经济增速，这8 年增速差值的平均值为9.24%，最高为2020 年的16.37%，见图1。同时，2015—2022 年融资平台的城投债平均利率超过5%，比地方政府债券平均发行利率高20%或更高，而融资平台的非标融资成本则远远高于上述利率水平。此外，2015—2022 年全国融资平台的平均净资产收益率（ROE）在1.50%至2.76%之间，显著低于同期无风险利率水平（10 年期国债到期收益率），见图2。故而，融资平台收益率低，融资成本高、期限短，如无政府、金融机构支持，则会加剧风险暴露。这也导致很多融资平台债务展期、置换是部分地方主要化解举措。

图1 2015—2022 年融资平台有息债务余额与GDP 增速对比

图2 2015—2022 年融资平台盈利能力

二是地方政府普遍面临经济下行和房地产市场等因素冲击，财政保障能力降低，尤其是部分县市政府化债存在较大压力。如将融资平台有息债务考虑在内，如表1 所示，2021 年地方政府土地出让收入和地方政府综合财力增速大幅下降，2022 年地方政府综合财力出现了负增长，尤其是土地出让金收入出现了较大幅度下降。2023 年7 月24 日中央政治局会议指出，“经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”，“房地产市场供求关系发生重大变化”。可见，在新冠疫情的疤痕效应和经济下行压力下，地方政府财力受冲击而负债率依然较高，尤其是部分地方政府靠自身财力化债存在较大压力。

表1 2015—2022 年地方政府财力

综上，当期过高融资成本与地方债务攀升两者之间可能形成恶性循环，部分县市政府依赖融资平台或自身都可能难以有效应对风险，需要加强主体合作和资源统筹来缓释当前债务风险。

（二）基于长期视角的地方政府债务面临的主要挑战

一是政府隐性担保和兜底预期依然存在，融资平台职能转变、市场化转型难。长期以来，基础设施和公共服务所需资金缺口较大，融资平台仍然是公益性项目的投资主体。一方面是投向大量缺乏经营现金流、低收益的公益性项目，另一方面是募集成本高、期限短的资金，这就必然导致一部分融资平台偿债依赖政府资金或政府资源，而不是项目现金流和公司偿债能力。与此同时，部分融资平台市场化转型所需的资源能力普遍不足，相当一部分融资平台资产主要构成是公益性项目，真正市场化业务开展较少，现代治理机制没有构建起来。与一般工商企业相比，在市场开拓、运营及盈利能力等方面还有很大差距。尤其是欠发达地区产业基础薄弱、可整合利用资源稀少，平台难以找到合适的方向进行转型，并且获得的资源和财力支持有限，转型之路更为艰难。此外，尽管中央多次提出“打破政府兜底幻觉”，但融资平台作为地方政府为实现经济建设发展目标筹集资金的重要渠道，短时间内仍难以完全与地方政府信用和政府干预脱钩。特别是，隐性担保下的融资平台预算软约束问题突出，“城投信仰”短期内难以彻底改观。由此可见，转型是一个系统工程，也是一个长期的改革阵痛过程。

二是地方债务扩张动力依然较大，债务制度还需要系统改革。特别是2017 年地方政府债务管理逐步规范化以来，各类债务仍快速膨胀，仍存在新增隐性债务问题。2023 年6 月，审计署发布的《国务院关于2022 年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》指出，“49 个地区通过承诺兜底回购、国有企业垫资建设等方式，违规新增隐性债务415.16 亿元”。财政体制、发展压力、隐性担保等作用下融资平台面临多重目标约束。各地经济快速发展带来基础设施、公共服务缺口较大，仅靠财政现有财力难以支撑，在隐性担保或政府信用背书下，融资平台债务不断膨胀。同时，部分地方政府出于凸显政绩需要和“GDP 锦标赛”压力等，也会大举借债（冀云阳等，2019）。此外，对违法违规融资行为问责不到位，加剧了逆向选择、道德风险。可见，不完善体制机制、不构建长效机制，很难从根源上化解债务风险。

三是地方政府均衡好防风险、稳增长面临挑战，部分地方依靠经济发展来稳定债务、化解风险面临不确定性。为应对各种内外部冲击，需要积极财政政策发力，包括退减缓税费、扩大投资等举措。尽管在缓解下行压力方面发挥了积极作用，但也不可避免地推高了债务。此外，经济社会风险财政化趋势，如各种环保突发事件、企业经营困难或甚至破产等，增加政府的潜在支出责任，推升融资平台债务扩张。当前面对总需求不足、房地产低迷、经济下行压力，化债不应一味强调压减支出和项目投资，否则经济增长失速、衰退后，债务问题会越来越严重，尤其要避免陷入“经济下行—财政收入下降—债务风险加大—收紧债务—经济进一步下行”的负反馈。要促进经济增长，需采取积极财政政策、适度加大政府杠杆，而这对地方政府债务效率、风险防范又提出了新的挑战。

（三）兼顾当前和长远视角的防范化解地方政府债务的思路

目前的债务化解是“硬骨头”，还面临继续加杠杆、稳增长的压力。债务风险的关键问题不是债务本身，而是债务效率、结构和偿债能力。从理论看，政府债务可持续性核心是偿付能力和流动性风险，因此需聚焦中长期杠杆稳态性、当期债务流动性和利息负担，既考虑经济增长、利率等因素，还要通过财政规则或政策等注入确定性（吉富星等，2022）。地方债务形成原因复杂，要避免“头疼医头脚疼医脚”，故需要短期与中长期举措相结合，注重制度完善和防范道德风险。

一是当前应聚焦短期债务压力较大、流动性困难以及高风险地区等紧迫问题，以低息换高息、以时间换空间，遏制违规新增债务、降低利息负担、优化结构。为此，应进一步督促地方统筹各类资金、资产、资源和各类支持性政策措施，妥善化解存量债务，优化期限结构、降低利息负担，逐步缓释债务风险。在此过程中，要加强中央与地方合作、财政金融协同，给予财力和政策支持，合理分担风险。值得注意的是，如无差别地覆盖所有融资平台债务的化债均由省级政府承担“兜底”，则导致事实上刚性兑付机制难以打破，加剧了道德风险。为此，进一步压实地方和部门责任，严格落实“省负总责，地方各级党委和政府各负其责”的要求。当然，还需考虑各地差异性，坚持“开前门、堵后门”，推动隐债显性化，“一地一策、一债一策”等分类治理，助力债务风险软着陆，将债务率降低到合理区间。

二是中长期看，仍要完善体制及机制，推动平台进行市场化转型，促进经济高质量增长，从根本上防范化解地方政府债务风险。在此过程中，要考察债务使用效率是否较高、债务支出是否形成优质的资产或较大的正外部性。一方面要压减低效、违规投资，另一方面要通过发展来缓释、降低风险。化债并不意味着一次性化解或偿付所有债务，核心是确保债务风险得到有效缓释、偿债来源有保障，以及构建财政可持续的机制。

三是既治标又治本、短期和长远结合，加强多方协同共治、合理分担风险，化解当前风险的同时逐步完善制度、构建长效机制。坚持系统思维、整体考虑，划好底线、做好预案，要压实省级政府主体责任，中央加强顶层设计和政策支持。加强预算硬约束和中央不救助原则落实，但中央“不兜底”并不意味着“坐视不管”，地方承担主体责任的前提下中央也会给予一定支持，并着力构建长效机制。化债并非“单兵突进”，需要融资平台、金融机构、地方和中央政府多方参与，在明确主体责任和风险分担基础上，有力构建“防风险、促发展、建机制”的良性互动。其中，完善体制机制的当务之急是扭转有偏差的政绩观、打破政府兜底幻觉、推动融资平台转型，改进地方政府绩效考核机制等，避免部分地方政府道德风险蔓延。总体看，要继续推进“省级政府负总责、县市政府主体责任、分类化解债务、合理分担风险、中央强化激励约束”机制。

四、防范化解地方政府债务风险的政策建议

目前地方政府债务化解既要降低成本、缓释风险，又要让地方政府重启经济建设，还要尽量不留风险隐患。当前应统筹安全与发展、兼顾当前与长远，加强多方协作来防范化解地方政府债务风险。

（一）短期防范化解债务风险的措施建议

摸清大口径或广义政府债务底数、甄别债务属性，落实“一债一策”。开展大口径债务摸底，将融资平台等主体的各类债务、拖欠款等涵盖在内，尤其是将2018 年未纳入隐性范围以及后续新增的各类融资平台债务、中长期支出责任债务等纳入统一监测，甄别不同债务属性，摸清债务规模、结构及还本付息情况等底数，分清隐性债务、关注类债务、经营性债务、拖欠款等类型，落实“一债一策”，确保化债方案切实可行。同时加强对各级政府、部门、融资平台的问责和约束，落实年度化解计划，逐笔制定相应的债务化解方案，逐一对应到具体债务的本金和利息，每项措施均有翔实的资料作为支撑，具有可行性、可操作性。

合理安排公共预算，适当压减未完工项目和一般性支出，统筹各类财政资金、国有资产化债。一是各地可结合近期财政承受能力、偿债计划，通过压缩投资规模、缓建、停建等方式优化投资结构。二是统筹各类财政资金，开源节流。利用财政结余资金、政府性基金、超收收入等方式筹措化债资金；通过预算安排，压缩三公经费、会议费、培训费、差旅费等支出。三是盘活存量资金资产，结余结转的项目资金收回，进行资源调配、盘活国有资产，统筹使用以化解债务。

在摸清债务属性和结构基础上，由金融管理部门牵头、其他部门和地方配合，推进债务重组、置换，以降低利息负担、优化期限结构。重点置换高成本债务、压缩非标类、高成本等融资产品规模；同时，协商优化还本付息方式，通过债务置换、调整，推动融资成本压降和风险缓释。

从区县扩展到地级市，分阶段扩大地方政府隐债化解试点工作。根据地方债限额结存额度回收再分配，范围从建制县、区扩大至市一级，附条件开展高风险地区隐性债务的置换工作，明确整体债务化解年度计划，形成省级负总责的化债硬约束机制。同时，可以分年度、分阶段化债，可考虑从债务沉重的红、橙区的县市启动，后续扩展到黄色或融资平台债务风险大的县市。同时，可考虑给省级政府一定额度自主权（如限额结存额度的10%—20%）。

加强债务合并监管和风险监测预警，加强政府投资和重大项目支出管理，严格控制债务增量。一是应强化地方政府债务风险常态化监测，加强部门间信息共享和监管工作协同，形成统一认识、统一口径、统一监管的工作格局。二是从严审批债务高风险地区新上政府投资项目，甚至要求投资项目报上级政府审议决策，重达财政收支平衡。三是加强政府投资项目管理，着力加强风险源头管控，充分开展财政承受能力论证，从严控制政府性债务增量。四是地区年度新增经营性债务融资规模，原则上要与地区名义经济增速、项目投资资金需求、预期回报水平和对应融资主体的偿债能力相匹配。

省级政府负总责，加强对县市的监管、指导和激励，支持其妥善化解存量、严控债务增量。省级政府要有效督促各地化债进展，加强对区县城投平台和财政运行情况的实时监控和跟踪；督促高风险地区通过实施短期和中长期安排，比如一系列增收、节支、资产处置等措施有效化债。还可以考虑让化债进度和地方政府绩效考核、财政资金奖补、债券额度分配等挂钩，以此提高各地化债积极性。一是省以下加强财政体制改革，加大转移支付力度，兜牢“三保”底线。二是鼓励省市高层级政府统筹化债，依托资质较好的国有企业，联合金融机构，设立债务增信、风险化解基金或临时性周转资金，应对较大的风险突发事件或系统性风险，避免恶化区域金融生态。

相机采取再融资工具、含权条款等方式优化存量债务结构，做好债务集中到期年份的风险管理。在按照市场化原则保障债权人合法权益的前提下，地方政府发行政府债券时可以约定到期偿还、提前偿还、分年偿还等不同形式的本金偿还条款，防范偿债资金闲置，防范资金挪用风险。一些项目可以考虑灵活设计含权条款来满足发行人和投资者的风险偏好，包括发行人的可选赎回权、投资者的自由回售权，以及根据市场状况自动调整的票面利率等权益。

开大前门、提高赤字率和债务限额，适当提高国债和一般债比重，优化专项债额度分配，支持专项债助力中小银行补充资本，稳定经济发展。对高风险地区扩大置换债规模，提高年度专项债助力中小银行补充资本规模。同时，新增专项债额度适度向发达地区宽都市圈城市群以及人口流入地区倾斜，扩大专项债使用范围、确保负债与资产匹配、成本与收益匹配。

中央加强财政货币政策协调，大力推动高风险地区的金融化债，提供较大规模、低利率资金供给。可以考虑加强央行、银行、省级政府合作，依托国企或新设SPV 用于化债，大幅降低融资成本，缓解到期债务风险。同时，央行、金融监管总局可给予参与银行定向流动性支持或再贷款支持以及业绩考核等优惠政策。

在“一省一策”基础上加大激励约束力度，给予必要的政策、资金支持。譬如，督促省级政府加大对市县工作支持力度，中央及省级加大转移支付力度，适当上收事权等，或给予相应的化债奖补资金、债券额度支持等政策。对仍无力化解的部分省份，中央有必要对该部分债务给予一定的支持，如加大转移支付、提供低息或无息借款等方式，而不建议简单地大包大揽用国债去置换兜底。

（二）中长期防范化解债务风险的政策建议

厘清政府与市场关系，转变地方发展理念、政绩考核机制，量力而行搞建设。结合各地发展定位，将民生、生态、政府债务等纳入政绩考核中，消除地方负债冲动，遏制政绩工程、形象工程，不脱离当地财政实力搞建设，避免多元目标造成支出责任过快扩张。

持续推进财税体制改革和省以下财政体制改革。加快央地事权和支出责任划分改革，加强中央、省级财政的协调作用。可考虑部分事权、支出责任适当上移到中央及省级政府，减少财政供养人员，完善转移支付制度。适当上移社会保障、收入分配调节、区域协调发展等支出责任，减轻基层支出压力，兜牢基层“三保”底线，缓解欠发达地区发展压力。

按举债与偿债能力匹配原则，推进投融资体制改革。完善各级政府资产负债表，进一步推进债务信息披露，在中长期预算框架内构建资本规划或投融资规划，关注地方财政承受能力和债务可持续发展。“三保”保障存在缺口且债务率高的地区上新项目，须由同级人民政府开展决策评估，按程序报上级政府审议决策。

深化金融体制改革，严格按市场化、商业化原则融资，逐步打破刚兑，允许融资平台违约甚至破产。尤其要管控好项目的金融“闸门”，对还款来源没有合规、稳定现金流做支撑或项目没有合法合规抵质押物的，不予融资。未来可允许城投债违约、地方融资平台破产，健全金融机构相关责任人问责机制，必要时机构须承担损失。

加强对融资平台的综合治理，推动分类转型。理顺政企关系，核心是要剥离政府融资功能，按照市场化激励约束自负盈亏。其一，明确融资平台的职能定位与转型目标，推动融资平台分类转型，清理注销一批、整合重组一批、市场转型一批、存续规范一批。其二，结合区域资源和合理政府支持，增强其自身造血能力，稳妥推动融资平台市场化转型。其三，压缩、整合各级平台，与地方政府建立新型的市场契约关系，有效隔离政府信用与企业信用，管理方面“去行政化”。其四，探索引入战略投资者或进行混改，或依法履行破产程序。

完善政府资产负债表和中长期预算，严肃财经纪律，构建政府债务合并监管和长效监管制度。其一，强化中长期预算、充分开展财政承受能力评估，严禁建设形象工程、政绩工程以及脱离当地财力的项目。其二，进一步明晰隐性债务口径及认定标准，从业务实质出发，重点监控、“穿透”各类中长期支出事项、资本性项目。尤其是加强政府债券、隐性债务、融资平台债务、PPP 等合并监管、穿透监管。加强各级政府的人大、财政、央行、发改、金融、国资等统一监管，完善风险预警和监测。其三，信用评级应基于融资平台自身财务和项目信息等，不得将企业信用与地方政府信用相关联。其四，形成常态化监督、问责机制，对及时查处追责新增、少报漏报隐性债务和化债不实等问题。一旦形成财政风险，及时启动财政重整计划，建立责任倒查、终身责任追究机制。

开大举债“前门”，推动经济结构优化、保持合理经济增速。可考虑将赤字率阶段性提高，将广义公共债务总杠杆放宽到60%以上。除了目前政府债券，可考虑提供地方一般债额度、用好债务限额结存、放宽专项债发行方式，进而加强跨周期调节。同时，在发达地区、优质现金流的资产项目上加杠杆提振经济。此外，可考虑在不新增隐性基础上，给融资平台提供低成本、超长期的资金供给，激发经济新动能，促进经济高质量发展。

（三）兼顾防风险与稳增长、当前与长远，协同推进各类举措

当前应基于短期与长期结合，统筹发展与安全，采取“缓释+转化+化解+转型+发展+改革”多措并举、协同推进方式来治理风险。短期来看，聚焦短期债务压力较大、面临一定流动性困难的地区，遏制违规新增债务、降低融资成本、优化结构、给予财力和政策支持，以降低债务风险和系统性经济金融风险；长期依然要回归到经济发展、机制构建这一根本上来。其中，“缓释”主要是加强政府、金融机构、融资平台等多方合作，降成本、调结构以缓解流动性及违约风险，可采取部分置换、流动性支持等措施，推动隐债显性化或成本期限优化；“转化”即部分经营性债务由企业承担，按市场化机制化解；“化解”主要是统筹财政预算、国有资产资源等进行偿付；“转型”主要是融资平台不得新增违规举债，同时形成有效资产、现金流进行债务偿付；“发展”是最关键因素，最终还是要依靠增长带来财源化解风险，并推动债务负担“分母”放大来稳定债务风险；“改革”是一项长期而艰巨的任务，必须协同改革行政、财政、金融、投资体制机制，并与短期政策结合起来，建立防范化解债务风险的长效机制。