外部环境视角下的企业创新决策：地缘政治风险的影响与应对

■郑婉清 吴崇林 刘杰 孙淑晓

一、引言

“维护世界和平，促进共同发展”已成为21世纪世界繁荣进步的主旋律。但近些年来，全球金融危机、欧洲主权债务危机、中美贸易战、俄乌冲突等事件频发，全球经济增长速度放缓，各国经济面临着高度不确定性，世界格局正经历重大调整和深刻重构。地缘政治风险作为一种与战争、恐怖行为和国家之间紧张局势相关的不确定性风险，不仅会影响国际和平进程，而且也会对全球金融市场稳定造成冲击，欧洲央行（ECB）、国际货币基金组织（IMF）和世界银行（World Bank）开始将地缘政治紧张局势视为经济发展前景的主要威胁之一[1]。

防范地缘政治风险对中国企业稳健运营具有重要意义。一方面，政治选举、地方官员委任以及经济政策变动的相关风险更多是体现了各个国家或地区内部的短期不稳定问题[2]，而地缘政治风险同时涵盖了国内及国际政治事件有关的风险，具有广泛性与长期性。地缘政治关系紧张可能演变为长期趋势，影响国家的产出和就业，给企业带来一定的财务压力[1]。另一方面，地缘政治风险与各个国家或地区之间的紧张局势相联系，对于企业而言是一种外生性冲击。因此，地缘政治风险比企业特定风险更难以通过风险管理工具进行分散及对冲，容易对企业运营造成重大影响。

中国经济正处于从高速增长向高质量发展转型的关键阶段，创新在经济发展中起着至关重要的引领作用。企业是创新的主体，是推动创新创造的生力军。中国面临的国际政治环境日渐复杂，企业经营环境的不确定性也随之攀升，地缘政治风险对企业创新决策的影响不容忽视。地缘政治风险增大了经济市场中的信息不对称程度[3]，提升了金融机构和企业对未来预期的不确定性，促使金融机构缩减信贷规模并提升贷款利率[4]，企业将面临更高的融资成本[5]。另外，企业创新活动具有失败率高和回收周期长的特征[6]。在地缘政治风险上升时，维持较高的创新投资水平可能会进一步增加企业经营活动的不确定性，提升其运营风险。最后，根据实物期权理论，地缘政治风险加大了宏观环境的不确定性，企业倾向于主动推迟研发项目，以等待未来合适的投资机会[7]。基于此，本文试图深入探讨地缘政治如何作用于企业的创新行为决策，以期帮助各市场主体正确认识与把握地缘政治风险，有效地推动经济高质量发展。

本文以2003—2019 年A 股上市企业为研究样本，基于Caldara等[1]构建的地缘政治风险指数，研究地缘政治风险对企业创新的影响。本文的边际贡献主要体现在：①从地缘政治风险的角度探究企业创新行为对外部宏观风险的反应，丰富了企业创新决策因素的研究内容，拓展了地缘政治风险经济后果的相关研究。②揭露了不同风险暴露水平和管理层短视行为下，地缘政治风险对企业创新的影响差异，加深了对于地缘政治风险异质性影响的理解。③证明了外部监督措施在抵御地缘政治风险不利影响中的积极作用，研究结论进一步明确了未来企业治理的方向。

二、文献综述与研究假设

（一）文献综述

1.地缘政治风险的经济后果

现有文献普遍认为，地缘政治风险作为一种重要的不确定性因素，会恶化商业和投资环境，降低经济实际产出[1]，是资本市场波动的主要驱动因素[8]。在地缘政治风险上升的商业环境中，资金需求方能够取得资金的数量将会出现不同程度的降低。地缘政治风险加大了公司与外部投资者之间的信息不对称程度，导致资金提供方无法及时准确的判断企业的真实经营状态，扰乱了贷方的资金运营决策[9]。为了最大限度地减少损失，金融机构将通过提高贷款利率和贷款条件的严格程度来应对更高的信用风险。例如，Nguyen 等[3]发现美国地缘政治风险指数每增加一个标准差，银行贷款的平均成本将增加7.253 个基点。企业运营决策受地缘政治风险的影响同样受到研究者们的广泛关注，文献记录了地缘政治风险对企业投资[10]、现金持有[11]、股利政策[12]的社会责任履行[13]的影响。具体而言，Le 等[10]发现地缘政治风险与企业投资呈负相关，相对于其他亚洲新兴国家，中国和俄罗斯的地缘政治风险对企业投资的影响更大。企业现金持有量与地缘政治风险之间呈现出显著的正向关系，因为企业倾向于提升现金持有水平以应对地缘政治风险导致的未来经营现金流的波动[11]。Adra等[12]证明了地缘政治风险上升会导致企业现金流的恶化及财务困境，这促使企业采取更保守的股利政策，降低股份回购的规模。由此可知，大多数文献均支持了地缘政治风险对公司正常经营的负面影响。但Oanh 等[13]的研究证实了地缘政治风险对企业社会责任履行产生的促进作用，公司将企业社会责任（CSR）投资视为一项风险保护机制，以应对地缘政治风险的增加。

2.企业创新的影响因素

创新是增强公司盈利能力的有效途径之一，企业可以通过创新活动来提升自身竞争优势。一类文献讨论了影响企业创新的内部条件因素。企业创新活动具有研发成果不确定和技术创新风险高的特征，因此其面临的融资成本和调整成本更高。研究表明，融资约束问题所导致的资金流不稳定显著抑制了企业的创新活动[6，14，15]。另外，企业是否开展高风险、长周期的创新活动取决于管理层在短期收益和长期发展中的权衡选择，故管理层特征也是在研究企业创新活动时需考虑的关键因素。一般而言，股权激励计划和薪酬激励计划将管理层薪酬与企业收益挂钩，可以减少管理层“短视行为”，促进企业开展研发创新活动[16，17]。董事会具有监督和建议管理层的权力和义务，同样能够有效降低因所有权和控制权分离而产生的代理成本。Balsmeier等[18]指出更高的董事会独立性可以降低企业所面临的经营风险，促进企业加大对研发创新活动的投资。另一类文献分析了影响创新的外部环境因素。地区政府出台和实施的相关行业政策会改变企业经营环境，进而可能会对企业的创新决策产生影响。钟腾等[19]和诸竹君等[20]分别评估了地方政府人才引进政策和战略性新兴产业政策的实施成效，发现相关政策的实施有效激发了企业主体的创新活力，提升了专利产出数量。部分学者关注了外部风险水平的变化如何影响企业的创新决策[5，7，21，22]。陈德球等[21]研究指出由于新任领导发展视角的不同，每一届地方政府所实施的经济政策都存在较大的“个体差异”，与官员委任并发的政策变动将增加企业面临的政策不确定性，促使企业实施更保守的发展战略，降低企业的创新产出。经济政策不确定性对企业创新的影响由于国别而存在差异。顾夏铭等[22]认为中国经济政策不确定性对于企业创新为正向促进关系，经济政策变动推动了企业资金从投资领域流向创新领域，显著提升了企业的专利产出水平。Xu[5]在分析美国经济政策不确定性与企业创新关系时所得结论与之相反，在排除了宏观经济状态因素的干扰后，经济政策不确定性仍会通过提升企业资本成本的渠道来抑制企业创新投入及产出。

3.文献评述

通过对相关文献进行梳理可知，地缘政治风险对企业经营决策的影响已有一定研究成果，但较少涉及创新领域，因此有必要进一步扩展。以往研究主要从企业内部条件和外部环境等方面探究创新的影响因素，而较少关注外部风险中地缘政治风险的潜在影响。基于此，本文探索地缘政治风险对企业创新的影响及渠道，为更好地应对外部环境风险提供参考。

（二）研究假设

地缘政治风险作为企业所面临的外部环境风险之一，本文预期其会通过以下途径影响企业创新：

首先，优序融资理论认为企业在融资过程中应服从先内部融资，再外部融资的顺序[23]。但企业利润受外部市场影响较大，内源融资难以支持高风险、长期性的创新活动，外部融资为研发活动提供了稳定、持续性的资金流，是企业R&D 投入的重要资金来源[15，24]，企业融资可得性的改善，可显著提升企业的研发强度和研发成功概率[25]。地缘政治风险增强了公司与外部投资者或贷方之间的信息不对称程度，为了最大限度地减少损失，金融机构可能会通过降低即期贷款流量、缩减信贷规模以及提升贷款利率的方式来应对更高的外部风险[3，4]。这提升了企业从金融机构获得外部资金的难度，导致更高的融资成本[5]。因此，地缘政治风险可能会加重企业所面临的融资约束问题，使研发活动缺乏稳定的资金供给，最终降低了企业创新水平。

其次，地缘政治风险导致的未来经营业绩波动可能会影响公司的现金持有水平。Lee 等[11]指出地缘政治风险与企业现金持有水平呈正向关系，在地缘政治风险处于高位时，企业预防性现金持有水平随之升高。也有文献明确提出，不确定性与研发支出之间存在强烈的负向关系，企业在外部高度不确定性下会减少研发投入[26]。因此，当地缘政治风险增大时，为应对经营风险的上升，企业可能会减少用于创新研发的资本支出以保持现金流的充裕，提升自身现金持有水平，最终导致企业创新水平下降。

最后，依据实物期权理论，由于投资项目的不可逆性，企业等待未来投资机会的价值将随着不确定性的上升而增加，因此企业将主动减少投资支出或推迟投资项目[27]。同时，创新活动的高失败率与投资周期长强化了创新投资的不可逆性，进一步提升了创新项目的等待价值，创新投资更易受到外部不确定性的影响[28]。因此，依据实物期权理论，面对地缘政治风险的上升，企业将主动推迟创新项目决策，等待未来的投资机会，降低了创新水平。

通过对相关文献的梳理，本文预期地缘政治风险会降低企业创新水平主要存在三个原因：①地缘政治风险增加了企业的融资约束程度。地缘政治风险加剧了经济环境中的信息不对称程度，促使金融机构缩减信贷规模、提高贷款利率，提升企业的融资成本及融资难度，加重了企业所面临的融资约束问题，致使企业缺乏稳定、持续的研发资金流，降低了企业的创新水平。②地缘政治风险提升了企业的现金持有水平。地缘政治事件的发生扰乱了市场的正常运行，为应对未来的盈利波动，企业会倾向于减少研发类风险资本支出以增加预防性现金持有，维持更高的现金持有水平，导致企业创新水平下降。③根据实物期权理论，地缘政治风险增加了企业等待未来投资机会的价值，企业将主动推迟创新项目投资，企业创新水平随之下降。根据地缘政治风险与企业创新行为之间的关系及其可能的影响路径，本文提出如下研究假设：

H1a：地缘政治风险会抑制企业的创新行为。

H1b：地缘政治风险会增加企业的融资约束程度。

H1c：地缘政治风险会增加企业的现金持有量。

虽然地缘政治风险以宏观冲击的方式同时影响所有企业，但企业特征的不同使得企业对于宏观风险的暴露存在差异。例如，Bonaime等[29]发现经济政策不确定性更容易影响到对经济政策不确定性指数（EPU，Economic Policy Uncertainty）敏感程度高的企业的并购活动。顾夏铭等[22]指出宏观经济层面的中国EPU指数与企业创新强度之间存在着积极联系。Cui 等[28]研究证明了微观个体层面的高EPU 暴露降低了企业创新投资规模与专利申请数量。因此，本文考察了企业地缘政治风险暴露水平对地缘政治风险与企业创新之间关系的作用。对于地缘政治风险暴露水平较高的企业，其正常经营运转更易受到宏观地缘政治风险的负面冲击，管理者会选择减少或推迟创新项目，地缘政治风险对企业创新的不利影响将会更大。据此，本文提出如下研究假设：

H2：对于地缘政治风险暴露水平高的企业，地缘政治风险对企业创新的负面影响更大。

管理层短视主义是指管理层以牺牲企业长期利益为代价最大化其短期财务收益的行为，在创新领域表现为对研发投资的支出不足[30，31]。出于对自身声誉和薪酬的考虑，面对创新活动的高风险性，管理层的短视心态可能会造成创新项目的投资不足，甚至导致创新项目的提前终止[31]。刘宝华等[17]、李春涛等[32]、田轩等[16]发现股权激励计划和薪酬激励计划将管理层利益与企业长期收益挂钩，在一定程度上抑制了管理层的短视行为，从而提升了企业创新活动的活跃度。因此，管理层短视主义可能会导致地缘政治风险对企业创新具有不对称影响。面对外部地缘政治风险的增强，若管理层短视行为严重，企业会采取更保守的发展战略，更关注短期内的股价涨跌和经营业绩，而忽略长期发展和创新项目投资。本文预期在管理层短视程度高的企业中，地缘政治风险对企业创新的不利影响将会更大。据此，本文提出如下研究假设：

H3：对于管理层短视程度高的企业，地缘政治风险对企业创新的负面影响更大。

有效的外部监督措施可以帮助形成良好的公司治理环境，机构投资者、证券分析师和政府部门等都是重要的外部监督力量[33—35]。机构投资者凭借自身丰富的物质资源与专业知识，可以充分地发挥外部监督作用，减轻企业股东和高层管理人员之间的代理问题[35]。证券分析师则可通过发挥信息中介与监督作用，缓解企业的融资约束问题与委托代理问题，从而显著提升企业的创新绩效[33]。鉴于外部治理的重要性，有效的外部监督应有助于缓解地缘政治风险对企业创新的负面影响。当外部地缘政治风险上升时，更强的外部监督力量有助于企业保持相对较高的信息透明度，帮助持续监测管理者行为，增强企业抵御地缘政治风险的能力。据此，本文提出如下研究假设：

H4：更强的外部监督有助于缓解地缘政治风险对企业创新的负面影响。

三、研究设计

（一）样本选择和数据来源

本文选取2003—2019 年A 股上市企业为初始研究样本，数据频率为年度。参考陈德球等[21]和孔东民等[36]的研究设计，本文对初始研究样本进行了如下处理：（1）剔除金融行业公司；（2）剔除当年上市的公司；（3）剔除ST及*ST等状态异常的公司；（4）剔除财务数据存在缺失的样本。经过上述筛选后，本文的最终样本包含30357例观测值。

衡量地缘政治风险的地缘政治风险指数取自Caldara等[1]的研究。本文采取提取年度算术平均值的方式，将月度地缘政治风险指数转化为年度地缘政治风险指数[22]。企业专利数据来源于中国研究数据服务平台（CNRDS），股票收益数据、公司治理数据和财务相关数据来源于国泰安数据库（CSMAR）。

（二）变量定义

1.企业创新

专利产出能够直接、客观的反映一段时间内企业的创新成果，被大量研究选取为衡量企业创新的指标[5，36，37]。本文基于专利申请数量构建了两个指标以衡量企业创新：总专利申请（PatentAll）和发明专利申请（PatentInvent）。总专利申请（PatentAll）的计算方法为当年总专利申请数量加1后取自然对数。具体计算方法如式（1）所示：

其中，NumPatentAlli,t为企业i在t年度的总专利申请数量。

发明专利申请（PatentInvent）的计算方法为当年发明型专利申请数量加1后取自然对数。具体计算方法如式（2）所示：

其中，NumPatentInventi,t为企业i在t年度的发明型专利申请数量。

总专利申请（PatentAll）和发明专利申请（PatentInvent）的取值越大，表明企业在当年的总专利申请数量和发明型专利申请数量越高，企业创新能力越强。

2.地缘政治风险

本文选取Caldara等[1]构建的中国地缘政治风险（Geopolitical Risk，GPR）指数作为地缘政治风险的衡量指标。地缘政治风险指数（GPR）越高，说明中国面临的地缘政治风险水平越高。

3.地缘政治风险暴露

参考Cui 等[28]和Jia 等[38]的研究，本文利用拓展的Fama-French三因子模型来计算企业的地缘政治风险暴露水平。具体而言，通过对企业的月度超额收益和月度地缘政治风险指数运行如下滚动回归：

其中，Ri,m为股票i在m月的月度收益率；rfm为m月的无风险收益率；GPRm为m月的地缘政治风险指数；MKTm为m月的市场因子，即流通市值加权平均的市场组合收益率与无风险收益率的差值；SMBm和HMLm分别为m月的市值因子和账面市值比因子。对于基准月m，本文使用过去60个月作为滚动回归窗口，得到月度的回归系数，依据月度回归系数计算年度平均值，并以该年度平均值的负数来衡量企业的地缘政治风险暴露水平（GPRExposure）。该值越高，说明地缘政治风险指数上升将导致股票回报率更大程度的下降，企业越易受到地缘政治风险的不利影响。

4.控制变量

参考顾夏铭等[22]、Le等[10]的研究，本文在考察地缘政治风险对企业创新的影响时，选取了上市年限（Age）、无形资产占比（Intangass）、经营活动净现金流（Cashflow）、资产收益率（Roa）、市值规模（Size）、账面市值比（Mtb）、营业收入增长率（Growth），负债比率（Lev），GDP 增长率（GDPGrowth）和M2 增长率（M2）作为控制变量。本文对连续型变量进行了1%缩尾处理，以降低极端值对实证结果的潜在干扰。表1汇报了本文所使用变量的名称和定义。

表1 变量定义

（三）研究模型

为了验证假设H1a，本文构建了实证模型（4）：

考虑到研发产出的滞后性[36，37]，被解释变量为企业i在t+1 年度的总专利申请（PatentAlli,t+1）和发明专利申请（PatentInventi,t+1）。GPRt为衡量t年度地缘政治风险的GPR 指数（GPR），Controlsi,t为一系列控制变量，∑FirmFE和∑IndFE分别为公司固定效应和行业固定效应，ε 为随机误差项。

在实证中，本文将标准误进行公司聚类调整。值得指出的是，由于本文使用的地缘政治风险指标是时间序列变量，特定年份的GPR指数对于所有企业均为同一数值，若直接引入时间固定效应会引起多重共线性问题，因此本文在模型中并未加入时间固定效应[11，39]。

为了检验假设H1b 和H1c，参考方明月等[40]的研究，本文构建了实证模型（5）：

其中，被解释变量KZi,t为企业i第t年融资约束水平的代理变量。参考Kaplan 等[41]、彭俞超等[42]的研究，本文选择KZ指数作为企业融资约束程度的度量指标（KZi,t），KZi,t取值越大，表明企业的融资难度越大，融资约束水平越高。CashHoldingsi,t为企业i第t年的现金持有水平，为企业货币资金、短期投资净额和交易性金融资产三者之和除以总资产[11，39]。CashHoldingsi,t的值越大，表明企业的现金持有水平越高。

为了检验假设H2，本文构建实证模型（6）以考察不同地缘政治风险暴露水平下，地缘政治风险对企业创新影响的差异：

其中，HGPRExposurei,t为依据GPRExposure大小构建的地缘政治风险暴露水平高低的代理变量。若企业的地缘政治风险暴露高于当年行业的中位数，则HGPRExposurei,t取1，反之取0。若交互项回归系数β2的估计值显著为负，说明地缘政治风险暴露水平越高，地缘政治风险对企业创新的不利影响将会更大。

为了检验假设H3，本文构建实证模型（7）以检验在不同管理层短视程度下，地缘政治风险对上市公司创新活动影响的异质性：

其中，MMi,t为管理层短视的代理变量。根据王斌等[43]的研究，本文使用董事长与CEO 是否两职合一作为管理层短视的第一个代理变量Duali,t。若企业当年董事长与CEO为两职合一，Duali,t取1，反之取0。根据烙印理论，具有金融工作背景的管理层在面对高风险、长周期的创新活动时，其短视心理会更严重，更加偏好于短期投资项目[44]。因此，本文基于管理层是否具有金融背景①构建了第二个管理层短视的代理变量FinancialBacki,t。若企业当年现任董监高中具有在金融机构工作的背景，FinancialBacki,t取1，反之取0。若交互项回归系数β2的估计值显著为负，说明管理层短视程度越高，地缘政治风险对企业创新的抑制作用将会更强。

为了检验假设H4，本文在实证模型（4）的基础上加入强外部监督变量以及强外部监督与地缘政治风险的交互项构建实证模型（8），以考察不同外部监督强度下，地缘政治风险对企业创新影响的差异：

其中，ESi,t为外部监督强度。借鉴现有文献[34，35]，本文根据企业当年的证券分析师追踪人数与机构投资者持股比例构建高分析师追踪人数变量HAnai,t和高机构投资者持股比例变量HInsti,t，以这两个变量作为ES的代理变量。若企业证券分析师追踪人数高于当年行业的中位数，HAnai,t取1，反之取0；若企业机构投资者持股比例高于当年行业的中位数，HInsti,t取1，反之取0。若交互项回归系数β2的估计值显著为正，说明更强的外部监督有助于缓解地缘政治风险对企业创新的不利影响。

四、实证结果

（一）描述性统计

表2为本文主要变量的描述性统计结果。创新活动的衡量指标总专利申请（PatentAll）和发明专利申请（PatentInvent）的均值分别为1.1233 和0.7584，标准差分别为1.4716 和1.1546，表明不同企业之间的专利产出水平参差不齐。地缘政治风险指数（GPR）的均值和标准差分别为0.5079 和0.1815，说明中国地缘政治风险的波动较大。

表2 描述性统计

（二）地缘政治风险和企业创新

本文预期地缘政治风险会对企业创新产生负面影响，降低企业下一年度的专利申请。为了对这一假设进行检验，本文采用模型（4）考察了地缘政治风险对企业下一年度专利申请的影响。表3（1）和（2）列被解释变量为下一年度总专利申请（PatentAll），（3）和（4）列被解释变量为下一年度发明专利申请（PatentInvent）。模型中分别引入了衡量地缘政治风险的核心解释变量（GPR），加入了描述公司特征和宏观经济特征的控制变量，并对公司固定效应和行业固定效应进行了控制。

表3 GPR和企业创新

表3结果显示，地缘政治风险指数（GPR）对下一年度总专利申请（PatentAll）及下一年度发明专利申请（PatentInvent）的回归系数分别为-0.8232和-0.5182，均在1%的水平上显著。这说明无论以何种方式来度量企业创新，均支持地缘政治风险增加降低了企业下一年的创新水平，地缘政治风险程度越高，企业创新水平越低。由此，本文假设H1a得到证实。

（三）稳健性检验

1.更换地缘政治风险度量指标

在前述实证中，地缘政治风险年度指标的构建方法为月度指数的年度算术平均值。进一步地，本文参考顾夏铭等[22]的研究，采用地缘政治风险指数的年度几何平均值和年度中位数作为年度地缘政治风险水平的代理指标，再度考察地缘政治风险与企业创新之间的关系，实证结果如表4所示。（1）和（2）列中GPR 的计算方式为年度几何平均值，（3）和（4）列中GPR 的计算方式为年度中位数。实证结果表明，在不同的地缘政治风险指标计算方法下，GPR的估计系数均显著为负，即地缘政治不确定性对企业创新产生了负面影响。

表4 稳健性检验：更换地缘政治风险的度量指标

2.更换企业创新的度量指标

在前述实证中，分别采用了三类专利的申请总数量和发明专利的申请数量衡量企业的创新水平。为检验在不同企业创新水平的度量指标下，研究结论是否会发生改变，本文参考陈德球等[21]和孔东民等[36]的研究，使用其他专利申请（PatentOth）作为企业创新水平的重新度量，重复检验了地缘政治风险对企业创新的影响。实证结果见表5。结果表明，更换企业创新水平衡量方式后，地缘政治风险依然对企业创新水平产生了不利影响。

表5 稳健性检验：更换企业创新水平的度量指标

3.考察增量GPR的影响

由于GPR指数可能与宏观经济状况相关，因此需排除其他类型不确定性的潜在影响。参考Jia等[38]和Xu[5]的研究，本文考察了GPR 对企业创新的增量效应。具体而言，将每月GPR指数与五个宏观经济变量进行回归：

其中，EPUm为Baker 等[45]提出的中国经济政策不确定性（EPU）指数，MAC_ECOm为宏观经济景气先行指数，GDPGrowthm为GDP 增长率，CPIm为消费者价格指数，SSEm为上证指数。本文使用模型（9）的残差（εi,m）的年度平均值作为当年的增量GPR（IncrementalGPR）。增量GPR 为清除GPR 指数中宏观经济状况信息后的剩余部分，更纯粹地衡量了各时刻的地缘政治风险水平。本文将增量GPR 作为解释变量带入回归模型（4），重新考察了地缘政治风险与企业创新之间的关系，实证结果如表6 所示。IncrementalGPR 的系数在1%的水平上显著为负，说明在排除了其他宏观不确定性的影响后，本文的结论依旧成立。

表6 稳健性检验：GPR增量

（四）作用机制分析

前文的实证结果表明，地缘政治风险水平的上升显著抑制了企业创新，但影响机制并不明确。一方面，融资约束问题所导致的资金流不稳定性会对企业创新产生消极的抑制作用[6，14，15]。地缘政治风险增大了市场环境中的潜在风险，金融机构为应对未来的不确定性将提升信贷利率，减少贷款发放量，缩减信贷规模[4]。这增大了企业获得外部资金的难度，从而降低了企业的创新水平。另一方面，外部不确定性的增加扰乱了产品市场的正常运行，企业未来的盈利波动将会增大，企业会通过降低投资支出等方式以增加自身预防性现金持有。因此，本文预期地缘政治风险会增强企业的融资约束程度，并促使企业降低高风险的研发类资本支出以提升现金持有水平，从而抑制其创新行为。

模型（5）的检验结果见表7。（1）和（2）列采用Kaplan 等[41]提出的KZ 指数（KZ）作为融资约束的代理变量，（3）和（4）列使用货币资金、短期投资净额与交易性金融资产三者之和占总资产的比例（Cash-Holdings）来衡量企业的现金持有水平。

表7 作用机制分析

表7 结果显示，地缘政治风险指数（GPR）对KZ指数（KZ）和现金持有水平（CashHoldings）的回归系数分别为1.6102 和0.0253，且均在1%的水平上显著。与Lee等[11]的结论相符，即地缘政治风险的增加会增强企业融资约束程度，提升中国企业的现金持有水平，制约了研发资金流，进而阻碍了企业的创新活动。由此，假设H1b和H1c得到验证。

五、进一步分析

（一）地缘政治风险暴露

由于各个企业对地缘政治风险变动的敏感性并不完全相同，本文进一步考察了企业地缘政治风险暴露如何影响地缘政治风险与企业创新的关系。企业地缘政治风险暴露水平越高，其运营越易受到地缘政治风险的负面影响，促使管理层推迟或取消创新项目，地缘政治风险对企业创新的不利作用将会加强。本文采用模型（6）对这一假设进行检验，回归结果见表8。结果表明，交互项GPR×HGPRExposure的系数符号在1%的水平上显著为负。与Cui等[28]的研究发现相类似，即地缘政治风险暴露较高的企业更易受到地缘政治风险的不利影响，倾向于在外部风险增大时减少创新活动，致使创新水平下降。由此，假设H2得到证实。

表8 地缘政治风险暴露

（二）管理层短视主义

出于声誉和薪酬的考虑，管理层存在动机降低当期的研发支出以提升短期业绩表现[30，31]。因此，本文预期管理层短视程度越高的企业，地缘政治风险对企业创新的抑制程度更高。为了对这一假设进行检验，本文使用模型（7）分析不同管理层短视程度下，地缘政治风险对上市公司创新活动影响的差异，检验结果见表9。（1）和（2）列采用是否两职合一作为管理层短视的代理变量，（3）和（4）列采用管理层是否具有金融背景作为管理层短视的代理变量。当两职分离时，企业内部治理水平更高[43]，管理层短视主义更弱。当管理层具有金融背景时，其投机偏好更强烈，短视行为更强[44]。

表9 管理层短视

表9 结果表明，交互项GPR×Dual 和GPR×FinancialBack 的系数符号为负，且在1%与5%的水平上具有统计显著性。这表明更强烈的管理层短视主义强化了管理层在地缘政治风险增大时期降低创新项目支出以提升短期业绩表现的行为，降低了企业的创新产出。即管理层短视程度越高，地缘政治不确定性对企业创新的抑制程度越强。由此，假设H3得到证实。

（三）外部监督

有效的外部监督措施有助于降低投资者与企业间的信息不对称程度，缓解委托代理问题。因此，本文预计更强的外部监督有助于减轻地缘政治风险对企业创新的抑制作用。为验证上述假设，本文基于模型（8），从外部监督的角度考察如何缓解地缘政治风险对企业创新的负面影响，回归结果如表10 所示。（1）和（2）列、（3）和（4）列分别采用高分析师追踪人数（HAna）与高机构投资者持股比例（HInst）作为更强外部监督力度的代理变量。

表10 外部监督

表10 结果表明，交互项GPR×HAna 和GPR×HInst 的系数符号均为正，说明在地缘政治风险增大的时期，更强的外部监督力度有助于企业仍保持较高的信息透明度，帮助监测管理者非理性行为，抵御地缘政治风险对企业创新的不利冲击。由此，假设H4得到证实。

六、研究结论与政策建议

地理和政治环境变化引起的地缘政治风险可能会影响公司的经营决策，损害公司的持续发展。本文利用Caldara 等[1]构建的地缘政治风险指数，基于2003—2019 年A 股上市企业的专利申请数据，实证检验了地缘政治风险对企业创新的影响程度和影响机制。实证结果表明，地缘政治风险上升抑制了企业创新。同时，地缘政治风险对企业创新的抑制作用在不同企业间存在差异，主要表现为对于高地缘政治风险暴露水平和管理层短视主义更强的企业，地缘政治风险对其创新的负面影响会加剧。此外，证券分析师和机构投资者作为有效的外部监督力量，具有缓解地缘政治风险与企业创新之间负向关系的积极作用。

鉴于地缘政治风险对企业创新的负面影响，本文提出如下政策建议：①上市公司应通过主动披露自身信息，抵御地缘政治风险导致的信息不对称程度增强，降低自身面临的融资约束难度。②企业应通过设计合理的激励制度，监督管理层行为，避免代理问题对企业经营决策产生的不利影响。③监管部门要加强资本市场的制度建设，完善上市公司信息披露制度，推动分析师、机构投资者等外部监督力量的队伍建设，提高市场内信息透明度。同时，在市场波动期间，积极采取合理适度的政策措施，引导资金流向实体经济，进一步提升长期发展能力。

注 释

①董监高金融背景是指董监高曾经与现在的工作背景涉及了监管部门、政策性银行、商业银行、保险公司、证券公司、基金管理公司、证券登记结算公司、期货公司、投资银行、信托公司、投资管理公司、交易所和其他金融机构。