最后的防线：金融稳定保障基金

周东

中央金融工作会议10月30日至31日在北京举行，明确未来五年金融工作重点。会议基本延续二十大、7月政治局会议等中央对金融工作的部署精神，此外也有诸多新表述。具体来看，定调上首次提出“金融强国”，与二十大提出的“教育强国”、“科技强国”对应，体现对金融发展的重视。此外在金融机构定位、金融监管、化债及房地产领域均有新表述。

中央金融工作会议召开后，中国人民银行、国家外汇局、金融监管总局、中国证监会均召开会议传达学习中央金融工作会议重要讲话精神，并就下一步具体工作任务公开发声。其中，11月2日，央行、外汇局表示将因城施策指导城市政府精准实施差别化住房信贷政策、推动金融稳定立法、加快金融稳定保障基金建设。

此前的9月7日，《金融稳定法（草案）》（下称“草案”）被列入十四届全国人大常委会立法规划中第一类立法项目，草案正式落地指日可待，而金融稳定保障基金作为草案的重要内容之一，草案第二十九条对金融稳定保障基金的用途、资金来源、偿还措施等内容进行了具体说明，将其定位为“最后防线”。

中信证券认为，金融稳定保障基金的主要定位是为重要系统性金融风险处置提供托底储备，目前整体来看中国金融体系运行保持相对稳定，短期内金融稳定保障基金的应用场景和机会相对有限。从长远来看，当面临重大金融风险时，金融稳定保障基金可以通过对问题机构的及时全面接管，适时推进清算程序，高效解决债权债务问题，实现风险处置全过程市场化、法治化和透明化，快速阻止风险扩散传染，并稳定市场预期。

为降低对央行或公共资金直接处置风险的依赖，必须健全有序的金融风险处置机制，其核心是构建前瞻性的系统性风险判定机制和市场化风险处置机制。随着草案提请审议，其中提到的金融稳定保障基金随其呼之欲出。

2023年9月7日，十四届全国人大常委会立法规划发布，其中草案已提请审议，而草案第四章金融风险处置中第二十九条提出设立金融稳定保障基金，并将其定调为“后备资金”，引发市场关注。

草案指出，“国家设立金融稳定保障基金，由统筹协调机制统筹管理，作为处置金融风险的后备资金”，从顶层设计上强调其防风险本质。

关于使用场景，草案表述为“金融风险严重危及金融稳定的，可以按照规定使用金融稳定保障基金。”而何为“金融风险严重危及金融稳定”则仍需等待国务院后续细则下达。资金来源方面，包括金融稳定保障基金由向金融机构、金融基础设施运营机构等主体筹集的资金，中国人民银行再贷款以及国务院规定的其他资金。在偿还方式上，对于“中国人民银行再贷款提供的流动性支持”，金融稳定保障基金应当以“处置所得、收益和行业收费”等偿还，而金融稳定保障基金提供借款时，借款方应当采取提供合格担保品等措施保障资金偿还。金融稳定保障基金筹集、管理、使用和监督的具体办法，由国务院规定。

此外，牵头部门方面，2022年国务院关于落实《政府工作报告》重点工作分工的意见提出“人民银行牵头，国家发展改革委、司法部、财政部、银保监会、证监会、国家外汇局等按职责分工负责”。制度原则方面，2022年《政府工作报告》指出要“发挥存款保险制度和行业保障基金的作用，运用市场化、法治化方式化解风险隐患，有效应对外部冲击，牢牢守住不发生系统性风险的底线”，预计金融稳定保障基金聚焦风险处置，且遵循市场化、法制化原则。

2022年首次提出金融稳定保障基金时，市场反响热烈，积极对制度展开讨论，而實操层面，光明网文章提出了设想：从四个方面展开救助，包括以稳定支持贷款为问题机构提供财务支持和流动性帮助、参与金融机构重组并为其提供可持续的贷款支持、提供预防性金融救助并防止形成信用危机、对一级市场和二级市场进行适当干预。对于金融稳定保障基金实施范围，或可参考上述救助形式。

从金融稳定保障基金进程来看，2022年《政府工作报告》明确要求，“设立金融稳定保障基金，发挥存款保险制度和行业保障基金的作用，运用市场化、法治化方式化解风险隐患，有效应对外部冲击，牢牢守住不发生系统性风险的底线”。而在2022年4月发布的《金融稳定法（征求意见稿）》（下称“征求意见稿”）中对金融稳定保障基金的制度安排做出了纲领性说明。

2022年5月16日，《求是》刊登《持之以恒防范化解重大金融风险》，指出金融稳定保障基金基础框架初步建立，首批646亿元资金已经筹集到位。同年12月27日，草案提请十三届全国人大常委会第三十八次会议审议。

2023年3月3日，央行行长易纲表示草案已经通过全国人大第一次审议，人民银行将推动草案的落地出台。9月7日，十四届全国人大常委会立法规划发布，其中草案列入一类项目，为条件比较成熟、任期内拟提请审议的法律草案。

金融稳定保障基金依托《金融稳定法》，而《金融稳定法》意在健全金融风险防范、化解和处置机制，除金融稳定保障基金外，还包含了成立国家金融稳定发展统筹协调机制、建立市场化法治化风险处置机制、强化违规违法行为责任追究等要点。

德邦证券表示，从立意来看，《金融稳定法》重在健全风险防范体系，而金融稳定保障基金或是防风险体系中的最后防线。

《金融稳定法》起草说明表示，“前期处置实践表明，部分中小金融机构公司治理失效、经营模式粗放，以及部分股东和实际控制人滥用控制权、违法违规占用金融机构资金，是导致金融风险发生的重要原因，地方政府的属地责任和金融监管部门的监管责任也需进一步落实和强化”，从立意思路来看，草案重在进一步健全风险防范、化解、处置全链条的制度安排，出发点仍是金融风险化解。

此外，央行强调“强调处置风险要减少对公共资金的依赖，危及区域稳定且穷尽市场化手段、严格落实追赃挽损仍难以化解风险的，才可依法动用地方公共资源”，金融稳定保障基金的定位或是防风险体系中的最后防线。根据征求意见稿中对金融风险处置顺序的描述，也再次表明金融稳定保障基金“最后防线”这一定位。

征求意见稿对金融风险处置过程使用资金的顺序做出规定，具体为：被处置金融机构的主要股东和实际控制人补充资本、调动市场化资金参与被处置金融机构并购重组、存款保险基金、行业保障基金依法出资、存款保险基金和行业保障基金依法出资、省级人民政府依法动用地方公共资源、重大金融风险危及金融稳定的，按照规定使用金融稳定保障基金，再次表明金融稳定保障基金“最后防线”这一定位，在9月草案中这一处置顺序被删除，后续还需跟踪正式文件中的相关表述。

德邦证券认为，与行业救助基金相比，金融稳定保障基金侧重处置重大系统性金融风险。2022年3月5日，“两会”提出“设立金融稳定保障基金，发挥存款保险制度和行业保障基金的作用”，同提金融稳定保障基金与行业保障基金。信托业保障基金、存款保险基金等风险防范处置制度重点在于维护相应行业的金融稳定，金融稳定保障基金则侧重于处置重大系统性金融风险，是更高维度的全局性保障基金，覆盖更广，强调发挥统筹协调作用。

金融稳定保障基金是对现有风险防范化解体系的合理完善，设立金融稳定保障基金有利于健全金融风险事前防范、事中化解和事后处置全流程全链条的制度安排，明确在极端情形下金融稳定保障基金进行“兜底”、稳定市场信心的作用，同时也明确央行在化解系统性风险、维护金融系统稳定中的最后贷款人职责。

此外，金融稳定保障基金同样能起到活跃资本市场、提振投资者信心的作用，为金融系统和经济运行提供重要保障。而中国资本市场有完善扩容的空间。从中国居民收入结构看，2022年人均可支配收入的57%来源于工资收入、18%来源于转移收入、16%来自于经营收入以及9%来源于财产收入，其中财产收入比例常年保持稳定。横向比较来看，中国居民的财产收入占比仅与日本大致相等，远低于美国、英国、德国等欧美国家。实现中国式现代化，居民财产性收入仍存有较大提升空间，对消费也有较强促进作用。

中信证券表示，中国存款保险基金和行业保障基金近年来得到持续发展，未来将与金融稳定保障基金形成分工明确的协同体系；存款保险基金根据金融机构主体的风险级别实施差别费率制度，并积极发挥早期纠正功能，及时识别和通报风险，共同推动风险有效化解；保险保障基金用于救助保单持有人、保单受让公司或者处置保险业风险，新修订的《保险保障基金管理办法》，在此前版本的基础上进一步扩大保险公司缴纳基金的范围，优化了不同类型保险保障基金的拆借规则，并完善了救助规定。

德邦证券认为，金融稳定保障基金意在完善风险防范体系，当前影响金融稳定的风险涵盖房地产风险、地方债务风险、中小金融机构风险等。

宏观杠杆率仍然较高，企业部门、居民部门加降杠难度较大。近年来中国去杠杆工作持续开展，2015年，“去杠杆”作为“三去一降一补”五大任务之一首次在中央经济工作会议上被提出，2018年中央财经委员会首次提出“结构性去杠杆”。截至2023年二季度，实体经济、居民、政府、非金融企业部门杠杆率分别录得283.9%、63.5%、52.6%、167.8%，其中居民、企业加杠杆明显放缓。

房地产定调转向积极，但当前房地产销售、投资、开工仍处水下低位，且房企风险化解仍任重道远。7月政治局会议强调“要切实防范化解重点领域风险，适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势”。8月30日，央行、国家金融监管总局重磅宣布房贷政策调整，降低存量房贷利率，统一全国商业性个人住房贷款最低首付款比例政策下限。但当前房地产仍处下行周期，近期销售、投资、开工仍处水下低位，9月地產投资累计同比为-9.1%，房屋新开工面积当月同比为-15.2%，商品房销售面积、销售额累计同比为-7.5%、-4.6%。

地方政府债务化解工作已推进多年，但当前仍面临挑战。7月政治局会议指出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，重申地方政府债务风险防范的重要性且再次提高市场对化债的关注度。化债工作已持续推进多年，但目前仍然面临挑战，融资平台期限错配、债务结构差、杠杆率高、项目正外部性强等因素制约化债进度，近年来融资平台非标违约、票据逾期等风险事件时有发生。当前地方政府债务风险总体可控，截至2023年9月，地方政府债务余额达38.9万亿元，其中专项债务余额23.9万亿元，一般债务余额14.97万亿元，但结构性及区域性风险仍然突出。

资料来源：Wind资讯，德邦证券研究所

金融机构风险总体可控，但农村中小银行风险仍需警惕。2022年四季度，央行金融机构评级显示位于安全边界外的高风险机构（即位于8-D级的红区机构）有346家，资产占比达1.72%，主要银行、外资银行、民营银行运营普遍稳健，但城市商业银行中有13%的机构为高风险银行；农合机构和村镇银行高风险银行数量分别为202家和112家，资产规模占参评机构的0.78%，农村中小银行风险仍然值得警惕。2022年全国高风险机构数量较峰值已减少303家，但仍较上年同期增加30家。

金融危机的影响下， 2010年7月签署的美国《多德·弗兰克华尔街改革和消费者保护法案》设立有序清算制度，并设立有序清算基金（OLF）为这一制度提供流动性支持。

有序清算制度即财政部指定联邦存款保险公司（FDIC）为接管人开展对系统重要性问题金融机构的有序接管及清算工作，而后破产机构的各债权方通过FDIC获得赔偿。《多得·弗兰克法案》规定，有序清算成本应被其资产清算所得所覆盖，当资产清算后不足以支付清算过程的花费且FDIC可以给出财政部所认可的有序清算方案，则FDIC可以通过向财政部发债来筹措资金设立OLF，事后这些资金将从其他金融机构的核定收取款项中得到补偿，即金融机构的清算花费应在金融体系内得到补足。

不同于FDIC存款保险基金针对存款机构的救助和清算，OLF针对处理复杂大型的金融机构破产清算问题。有序清算制度产生的背景为美国金融危机，危机中政府意识到大型金融机构的破产往往会导致一系列连锁反应，带来系统性金融风险，从而造成极为恶劣的影响，因此《多得·弗兰克法案》将FDIC破产清算的覆盖范围从原来的存款机构和普通公司扩大至具有系统重要性的大型金融机构，这对于降低金融系统性风险起到了重要作用。

欧洲方面，欧洲稳定基金（EFSF）作为欧元稳定机制的一个组成部分，其建立的初衷是通过向陷入危机的欧元区成员国提供临时贷款以维护欧元稳定。2010年6月，EFSF正式建立以发行3年7500亿欧元的欧元稳定机制，欧元区国家为其提供4400亿欧元的贷款担保。此后，EFSF职能不断强化，救助能力不断提高，逐渐进入国债一级、二级市场。欧洲稳定机制（ESM）于2012年成立以替代到期的EFSF及其他欧元稳定机制，是EFSF的“强化版”，这一永久性机构的成立也成为了阻碍欧债危机蔓延的关键转折点。EFSF与ESM的建立对于遏制主权债务危机、维护欧元稳定、推动区域一体化进程发挥了重要作用，其治理结构、救助程序及风险管理等方面的先进性对于区域性金融稳定保障基金的建立具有一定的借鉴和指导意义。

2014年，欧洲银行联盟建立单一处置机制（SRM），设立单一处置基金（SRF），实现跨境金融风险监测、管理及处置，降低成员国利益冲突，实现欧盟金融整合及稳定。同时为有效推动处置进展，SRM配套设立了单一处置基金（SRF），该基金主要用于对问题机构提供担保或贷款、购买资产、支付债权人补偿或向被处置机构注资等事项。目前SRF可为欧洲银行业联盟内包括1000多家大型银行在内的金融机构提供处置资金。

根据中信证券的总结，目前除美國和欧盟外，包括新加坡、英国、德国等主要经济体均设立了相应的金融稳定基金以通过市场化方式处置金融风险，具体来看有以下几方面共性：

一是均建立在一套完善的系统性风险上层响应决策机制下：美国金融稳定监督委员会（FSOC）、欧洲系统性风险委员会（ESRB）、英国特别处置机制（SRR）等均是统筹性的金融稳定体制框架，负责在宏观审慎层面识别和防范系统性金融风险，包括对金融稳定基金的使用进行决策，这也与中国制定《金融稳定法》，并在草案第五条中明确设立由国务院管理部门、发展改革部门、财政部门等单位组成的国家金融稳定发展统筹协调机制相对应。

当面临重大金融风险时，金融稳定保障基金可以通过对问题机构的及时全面接管，实现风险处置全过程市场化、法治化和透明化，快速阻止风险扩散传染，并稳定市场预期。

二是资金收费分为事前事后两类，但核心是由金融行业内部承担，国家财政则是后备力量。美国OLF采取事后收费机制，FDIC在接管问题机构后可先向财政部借款，但在处置问题资产后若不足以偿付借款本息，则需向并表资产达到一定规模的银行控股公司和大型非银金融机构收取费用。欧洲SRF分为事前认缴和事后认缴两种方式，由欧洲银行业联盟21个成员国的全部信贷机构和部分投资公司事前缴费出资，如损失过大，可进行事后收费，而ESM作为SRF的后备来源，可为其提供最高680亿欧元的贷款资金。中国的草案中也明确了央行可作为最后兜底资金为金融稳定保障基金提供流动性支持，但主要资金来源仍为各金融机构主体筹集的资金。

三是 “先自救纾困、后外部救助”是核心原则。各国金融稳定机制在处置金融风险中，一般首先由问题机构股东承担，再动用存款保险基金、相关行业保障基金依法提供支持，金融稳定保障基金则是最后的后备支持。目前中国在草案中删去了有关资金使用顺序的严格说明，中信证券认为这或是考虑到可能存在地方政府与监管部门事权冲突，或地方风险处置的储备资本不足、预案机制不充分、最后仍需中央财政兜底的情况，因此需给予金融风险处置工作一事一议的正当性和灵活性。但在2023年5月中国人民银行发布的《中国金融稳定报告2022》中仍明确“在重大金融风险处置中，金融机构、股东和实际控制人、地方政府、存款保险基金和相关行业保障基金等各方依法依职责充分投入相应资源后，仍有缺口的，经批准后，按程序使用金融稳定保障基金”。从此表述看出，监管部门对金融稳定保障基金作为“最后防线”的定位并未改变，但具体细则需等待最终立法文件落地。