新一轮美联储加息对中国的影响及对策

王欣雨

（河北经贸大学，石家庄 050061）

在经济全球化加速发展的今天，各国经济活动紧密相连，一国货币政策的变动会通过各种机制对他国甚至世界金融市场产生影响，特别是在世界金融市场占据极强话语权的美国。2020 年新冠疫情暴发，美联储为刺激经济发展，实行无限量宽松的货币政策，于是各国央行被迫随之调整货币政策，其引发的货币超发等一系列问题给世界经济带来严重影响。到2022 年，美国的宽松货币政策带来了过热的通货膨胀，因此，在经济过热的情况下，紧缩的货币政策成为美联储的不二选择，美联储不得不进入新的加息周期。[1]

一、美联储加息背景及其政策梳理

近年来，受新冠疫情的影响，包括美联储在内的各国央行纷纷实行量化宽松政策，引发通货膨胀问题。美联储的通胀率目标是每年2%左右，但2021年以来，美国国内通胀率逐渐走高。如图1 所示，2022 年美国实际通胀水平已远超其预设水平，出现了连续7 个月CPI 超8%的情况，六月份CPI 甚至达到9.1%，打破近40 年来的纪录。通胀率持续居高不下，这是美联储必须面对的一个重大问题。

图1 2022 年美国消费者物价指数

总供给与总需求的不平衡是导致持续的高通胀率的关键因素。从供给角度来讲，几年来的新冠疫情严重阻碍了全球供应链的运行与发展，外部劳动力输入受阻，致使美国劳动力产出难以满足旺盛的市场需求。而后又爆发俄乌冲突造成全球能源与粮食的结构性短缺。美国需求依然旺盛，而供给出现问题，导致通胀预期不断上行。[2]从需求角度来看，过度宽松的货币政策难辞其咎。而美联储的决策失误更是火上浇油。近二十年来，发达经济体鲜少遭遇高通胀的危机，长期保持“低通胀、低利率、低增长”状态。尽管美联储大刀阔斧地利用货币政策手段维持经济发展目标，美国国内物价水平也并未大幅上涨，这便导致美联储对通胀失去了警惕，认为通胀只是暂时的，从而错失了解决通胀问题的最佳时期。此外，美国连续两届政府均对民众发放大额财政补贴，致使民众劳动参与率低，工资增速快，进一步刺激了消费。

在通胀水平持续走高的情况下，美联储开启了加息周期。2022 年1 月，美联储宣布将上调联邦基金利率目标。如图2 所示，2022 年3 月、5 月、6 月、7月美联储升息的速度和频率大幅上升，3 月加息25个基点，5 月加息50 个基点，6 月加息75 个基点，7月加息75 个基点，9 月加息75 个基点，11 月加息75 基点，12 月首次放慢加息步调，加息50 个基点，2023 年2 月加息25 个基点，3 月加息25 个基点。美国2022 年10 月份CPI 指数达到7.7%，低于预期的8%。

图2 美联邦基金利率走势图

美国通胀压力开始有所缓解，美联储加息压力骤减，但美国通胀回归至正常水平仍需要时间，鲍威尔也曾在新闻发布会上表示，“现在就考虑暂停加息还显得非常操之过急”，美联储加息持续时间及最终重点仍未有进一步明确信号。在今年2 月份FOMC 的会后声明中，出现了“近期指标显示支出和生产均温和增长”“近几个月就业增长强劲，失业率保持低位”“美国通胀已经在一定程度上缓和，但仍然高企”等字眼，表明美联储通胀压力有所缓和，但从CPI 数据来看，12 月份美国CPI 同比上涨6.5%，与2%的政策目标仍存在较大差距。

对于未来市场加息预期，美联储与市场持不同态度。市场对年内降息有所期待，预期11 月降息25基点与50 基点的概率分别为35.9%和20.2%，12 月降息25 基点与50 基点的概率为29.8%和34.0%。但美联储预期今年通胀将降至3.5%左右，鲍威尔据此表示“我不认为今年会降息”。这表明未来美联储的货币政策将依赖各方数据进行抉择，其中通胀水平、薪资增速成为两个重要指标。就目前6.1%的通胀绝对值水平以及4.1%的薪资增速而言，美联储在3 月份和5 月份各加息25 个基点的可能性较高。

二、美联储加息对中国的影响

美联储加息会对中国金融市场、货币政策、资本流动均带来一定影响，由于我国比照欧洲等国市场独立性较强，比照一些新兴经济体而言经济实力也更为强劲，[3]此次美联储加息对我国影响有限。

（一）金融市场

我们主要从汇市、股市以及债市三方面分析美联储加息的影响。

汇市方面。美联储此轮加息使得多国货币相对美元产生了大幅度的贬值，欧元、日元、英镑等非美元货币不断贬值。相比之下，人民币汇率坚挺许多，2023 年2 月2 日，人民币对美元汇率中间价报6.713，较前一交易日上调362 个基点，较2022 年最后一个交易日的6.9646 升值超3.6%，表现稳定。表明我国外汇市场总体稳定，受美联储加息冲击有限。这得益于国内经济特别是涉外经济发展韧性增强以及外汇市场“宏观审慎+微观监管”两位一体管理框架的不断完善。而且在国内经济平稳向好发展、美联储明确放缓加息周期等内外部因素的共同推动下，我国外汇市场运行将更加趋于平稳。

股市方面。伴随着互联网技术的快速发展，世界各金融市场间的信息传导速度加快，全球股市呈现“同涨同跌”的趋势。美国作为超级大国，其国内股市震荡不可避免地传导至我国但其冲击不会很剧烈，主要是因为中美所处的经济与政策周期不同，而且股票市场从根本上来讲反映了一国经济发展的基本面。我国经济发展前景稳中向好，股市具有较高的确定性。

债市方面。美联储持续加息影响着债券、期债、权益投资等领域。就我国债券市场来讲，美联储本轮上调利率影响我国债市抛售情绪，但影响有限。一方面，虽然全球化的进程加速发展，但中美两个股市相对独立，即便短期内美股震荡通过世界金融市场传导链对我国股市产生影响，我国也不会坐以待毙，出台相关政策抵消消极影响，加之基金经理可以调仓，此时债券价格可能不降反升。此外，债券走势与我国货币政策也息息相关，在美联储的加息周期内，我国依然实施宽松的货币政策，债券走势将大概率与之前保持一致，但如果选择追随美联储的加息步伐，短期债券则会下跌。另一方面，美联储此轮加息属于“技术性加息”。鉴于美国经济的周期性疲软以及美联储危机之后的“鸽派”特征，这一次的加息极有可能会产生政策上的反复。此外，由于全球经济复苏乏力，风险偏好上升，美国长期债券仍然是一个良好的安全避风港，因此，利率上调对资产长端的价格造成的冲击很小。而且大多数的加息预期都是通过市场价格来反映的，如果加息政策落实，预计市场反应也不会太过激烈。

（二）货币政策

在目前的经济环境下，中国的货币政策仍然遵循“以我为主”的思想。我国货币政策的制定主要基于国内经济基本面，而我国作为一个14 亿人口的大国，国内具有较大的市场以及内需，且国内生产生活加快复苏，国内保障供应稳定价格的措施力度不减，总体物价走势较为平稳，与欧美高通胀国家形成鲜明对比。反映我国货币政策独立性较强，受美联储此轮加息影响有限。

但不可忽视的一点是，这一轮加息可能会压缩我国货币政策的宽松空间。当前我国面临着需求疲软、供给冲击和预期减弱的三重压力，央行正在推行渐进式货币宽松政策。而现在，美联储利率上调冲击可能带来的资本外流和人民币贬值预期又给央行决策造成压力，在“稳字当头，稳中求进”的总基调下，很可能会为了保持汇率稳定以及国际收支平衡，跟随美国采取适度收紧政策。但人民币加息又不可避免地抑制国内需求，深化经济下行压力，加剧产出水平下降和物价波动，不利于我国宏观经济稳定。同时，是否需要考虑国际收支平衡呢？如若忽视货币政策的国际协调，放任人民币与美元利差扩大，则国内市场将面临国际热钱流动的冲击。[4]所以，央行在面对此轮美元加息冲击时，面临两难抉择，政策自主性受限。

（三）跨境资本流动

全球流动性主要是通过利率和汇率传导途径来影响跨境资本流动。[5]就利率渠道而言，在美联储的紧缩政策下，美元利率上升，代表美国与我国之间的利差收窄，美元资产收益率上升，[6]我国国内短期资本回流美国。而这一资本外流现象在跨境投融资方面尤为突出，高利率隐含着较大的资金运用成本，资金流动性萎缩通过缩减投融资、减少信贷投放等形式回流美国。在此基础上，利率变动还会对市场主体消费、投资及储蓄意愿产生一定的影响，最终会通过促进或减弱货币流通速度来影响货币流动性；在汇率渠道方面，在美联储紧缩货币政策下，美元供应量减少，美元升值，人民币相较美元贬值，人民币汇率十几年来首次“破七”，贬值幅度达9%。美联储加息带来的人民币贬值压力不可忽视但又无须过度担忧。人民币已经呈现一定韧性，投资者与居民在经历过美联储多轮货币政策变化后已经逐渐具备了一定承受能力，适度的汇率下跌同样对我国出口和结构改善有益。此外，美国加息并不意味着美元的持续走强。根据最近两轮加息周期，美元走强往往发生在加息周期前数月，而当美联储加息逐渐进入尾声时，美元指数的上行空间受限，人民币贬值空间亦受限。此外，目前中国外汇储备丰富、资本项目尚未全面开放、汇率制度相对灵活且外债水平不高，已经具备了应对美联储利率上调的外部冲击的能力。同时，美联储对未来利率目标的调整也要视其国内就业市场状况、通胀水平以及金融市场的发展变化等情况而定，预计其加息速度不会过快，联邦利率浮动也会较为缓和，因此，本轮美联储加息对中国跨境资本流动的影响较为有限。

三、中国应对美联储加息的措施与建议

（一）稳步推进外汇重点领域改革开放

一方面，现阶段汇率市场化的含义便是让汇率真正符合外汇市场参与者的预期，在合理增加灵活性的同时减轻中央银行对我国汇率市场的干预程度，让汇率在合理合规范围内波动。现阶段汇率市场化的发展方向就是进一步稳定外汇市场，进一步优化汇率政策，建立健全的外汇市场审慎管理政策，[7]建立健全的外汇产品功能体系，建立多元多层次的外汇交易市场，加强对外汇衍生产品交易的监测，降低廉价资金链对于市场价格的波动影响。在当前的浮动汇率波动区间进行优化和调整时，可以让人民币的汇率在一个合理的范围内上下浮动，从而减少外汇市场的不确定因素，[8]增加经济的灵活性。另一方面，也要抓住推进人民币国际化的发展契机。扩大金融市场的双向开放，提高人民币的可自由兑换性。积极拓展人民币用于国际贸易投融资、金融市场交易和外汇储备，减少由于美联储汇率变动而造成的国际收支波动；协调推进利率市场化改革，推动离岸人民币市场健康发展，为实现人民币国际化奠定坚实基础。还要进一步加强国际经贸交往，积极主动融入多边体系，切实推进RCEP 的执行，积极加入诸如CPTPP 等的国际高质量贸易发展体系，[9]把握货币的主动权。

（二）加强跨周期调节和逆周期管理

一方面，夯实经济基础、增强产业韧性是抵御外部不确定风险的关键点。我们要遵循“稳字当头，稳中求进”的总基调，把握好当前的战略机遇，加快推动面向高质量发展的产业结构转型升级和面向扩大内需的高水平对外开放，全面释放内需潜力，促进消费市场扩容提质。同时要加快科技创新步伐，提高我国产业链供应链的国际竞争力，促进国内国际双循环畅通稳定，维持国际收支平衡。另一方面，由于新冠疫情的冲击，全球经济都呈现了一定程度的衰退，虽然中国社会总需求持上涨态势，但民众就业需求日益膨胀，根据凯恩斯提出的经济周期理论，我国很可能即将迈入经济收敛增长阶段，这时逆周期政策的运用至关重要。要根据经济形势变化适时调整逆周期管理的调控力度、节奏及重点，提高管理的针对性、灵活性和前瞻性。在跨周期调节中，也要平衡好稳增长和防风险的关系，保障政策的连续性、稳定性和可持续性。

（三）完善跨境资本流动管理体系

首先，强化对资本流动的管理理念。在金融危机发生之后，虽然我国重视资本管理，但由于市场化以及开放程度的加深，相关的金融监管发展滞后，监管相对宽松，助长了企业金融外部性行为。其次，需要建立一个系统化的管理体系。当前，面对突然加剧的资本流动规模，只能以临时性的资本管控措施加以应对，未能形成可以抵御资金的套利套汇、短期资金流入等外部性行为的系统性工程。最后，需要进一步提升对本外币跨境资本流动的监测管控能力，提高人民币自由兑换程度，使人民币与美元等外币一样成为跨境资本流动的承载形式。

四、结束语

美联储具有“世界央行”的地位，其货币政策的调整通过利率、汇率以及跨境资本流动等渠道影响包括中国在内的各经济体。由于我国持续增强的经济发展韧性和经济总体稳中向好等原因，我国金融市场在应对外来冲击方面的“免疫力”不断增强，因此，受此轮美联储加息的影响有限，但也不可忽视加息给我国带来的部分压力。我国应该继续深化外汇重点领域的改革开放，稳定我国经济基本面，做好跨周期调节和逆周期管理，完善跨境资本流动管理体系，以此维护我国金融市场稳定发展。