地方债务的风险表现、化债实践与路径选择

2023-11-13陈宝东副教授

财会月刊 2023年21期

陈宝东（副教授），潘巧

一、引言

地方债务是当前我国财政、金融、宏观经济管理等众多领域的交汇点，债务政策在宏观经济调控手段中的重要性日益凸显，而财政、货币政策的调控也越来越要考虑到债务因素。地方债务风险问题受到了越来越多的关注，在近几年中央经济会议和各省两会报告中，“隐性”“风险”成为地方债务的关键词①，“十四五”规划也将“稳妥化解地方政府隐性债务”作为未来五年的重点工作目标，同时，地方政府也在为化解债务做出诸多努力，其中“茅台化债”的做法便引起了市场热议。而大家最关切的其实是隐性化、巨量的地方债务是否具有可持续前景，这亦是地方债务风险的核心问题。

自2017 年以来，中央对地方债务特别是隐性债务的管控力度不断加大，采取了一系列严控严管、责任追究等措施治理隐性债务，积极开好“前门”、严堵“后门”，遏制增量、化解存量，多措并举使得地方政府违法违规无序举债的蔓延扩张态势得到初步遏制，地方风险得到进一步缓释，但与此同时，地方债务违法违规举债问题随之而来，新增隐性债务以及化债不实手段层出不穷，隐性债务规模不断膨胀，区域债务风险分化加剧，为化解地方债务风险问题带来了新的挑战。因此，本文将总结和分析当前各地的典型债务化解模式，辨析不同模式的影响机理，总结在实践运用中取得的成效以及存在的问题，探讨化债模式的推广性，进而提出有效化解地方债务风险的政策建议。

二、文献综述

本文梳理了自2008年金融危机以来我国地方债务相关的研究文献，并运用CiteSpace 软件进行了可视化分析，用以识别研究热点。具体地，本文以“地方债务”为检索主题对中国知网2008 ～2022年的文献进行了检索，文献来源定为CSSCI，一共收集到1185 篇文献。分析发现，当前对地方债务的文献研究主要有以下三个特点：第一，地方债务的研究主要聚焦于债务本身以及风险；第二，债务风险问题频繁成为不同研究阶段的研究前沿，是地方债务研究的重要内容；第三，隐性债务是近四年研究前沿，化解债务风险的重中之重是化解隐性债务。具体地，服务于本文的研究主题，主要梳理了以下三个方面的文献：

（一）地方债务的风险特征

地方债务的风险特征主要表现在五个方面：第一，债务规模大，增长速度快，还本付息压力大，2021 ～2025 年会成为地方债务的清偿高峰期，滚动续贷需求强烈（许弟伟，2022）；第二，对土地财政依赖严重，土地出让收入是地方政府债务偿还的重要来源（张莉等，2018），而土地财政的不可持续性导致地方债务风险不断累积（刘守英等，2022）；第三，专项债风险隐患集聚，隐性金融分权和隐性担保在一定程度上松弛了专项债的市场配置和风险识别机制（周世愚，2021）；第四，隐性债务种类繁多，隐蔽性强，风险集中度高，区域差异明显（吉富星，2018；郑洁和昝志涛，2019）；第五，地方融资平台的融资目的发生结构性变化，由最初的“基础设施投资”转变为后来的“借新债、还旧债”，债务风险急剧上升（郁芸君等，2022）。

（二）地方债务的形成

对我国地方债务风险的探讨离不开对地方债务形成机制的研究。大量文献表明，财政分权体制是重要的制度诱因。一方面，财政分权使地方政府难以承担各项支出，进而寻求预算外的资金来弥补财政缺口，助推了债务规模迅速膨胀，债务风险加剧（余应敏等，2018；李永友和张帆，2019；Chari 等，2020）；另一方面，中央财政转移支付带来的公共池、预算软约束和中央救助问题，也会加剧地方债务规模膨胀（龚强等，2011；郭玉清等，2016）。以GDP增长为核心的考核方式，促使部分地方官员热衷于通过过度举债推动经济发展，对地方政府举债规模存在扩张性影响（贾俊雪等，2017）。此外，土地财政、土地金融以及与地价密不可分的房价也加速了地方债务的扩张（田新民和夏诗园，2017）。同时，金融制度的安排也推高了地方债务风险，在金融分权体制下，财政分权和金融隐性分权共同促进了地方债务的增长（陈宝东和邓晓兰，2017；徐军伟等，2020），在这种制度设计下，中央对地方债务的监管难度加大，导致地方债务过度扩张，债务风险水平不可把控。因此，化解地方债务风险必须考虑到地方债务的形成机制。

（三）如何化解地方债务风险

多数学者从财政制度安排的角度出发，包括推进现代财政体制改革（郑洁和昝志涛，2019）、强化地方政府权责匹配的预算约束框架（吕炜等，2019）、提升财政透明度（邓淑莲和刘潋滟，2019）、完善债务信息披露机制（肖鹏和樊蓉，2019）、注重财政政策和金融政策的协调操作等（赵全厚和赵泽明，2021）、建立风险分担与化解的制度体系（徐玉德和李化龙，2022）。郭敏等（2020）则是从国企政策功能的视角，提出化解债务风险的关键在于处理好国企功能与隐性债务的矛盾关系，大力发展当地经济和提高企业效率。周世愚（2021）指出，化解债务风险的核心在于深化债务风险的评估预警，并根据表内和表外不同的债务风险特征差异进行政策安排。

综上，基于CiteSpace 软件分析得出，当前针对我国地方债务的研究主要聚焦于地方债务风险，且已有研究对地方债务风险特征、成因及如何化解地方债务风险进行了诸多探讨。不难看出，已有研究化解地方债务风险多从制度建设、风险化解等方面提出建议，但长期的制度完善并不能在短期内迅速化解债务风险，正所谓“远水救不了近火”，当前地方政府面临较大的债务风险和压力，需要更贴合实际的短期化债政策进行化解。因而，本文对各地已有化解隐性债务的案例进行深度剖析，对化解债务风险的路径和实际效果进行考察，通过梳理和比较各地的化债实践做法，为防范化解地方债务风险提出更符合中国国情的参考建议。

三、我国地方债务的现有特征及风险分析

（一）地方债务的现有特征

1.专项债：规模攀升、偿还压力大。自2015年起，地方政府可以自主发债，地方债务余额快速累积，地方政府负债率不断攀升。如图1 所示，2015 年底的债务余额为14.76万亿元，这一数据到2022年底攀升至35.1万亿元，增长了137.81%，且地方专项债余额的增速更快，2020 年以后的专项债余额已经超过一般债务余额，成为地方债务的主要组成部分。同时，作为专项债重要的偿债来源，地方政府性基金总收入的增速却持续落后于地方专项债余额的增速，甚至在2020年以后出现下滑现象，导致专项债偿债压力加剧、风险隐患增加。

图1 2015 ～2022年地方政府债务余额和地方政府性基金总收入增长趋势

2.隐性债务：规模庞大、隐蔽性强、区域分布不均。近年来，地方政府隐性债务成为债务增长的主要部分，其存量规模十分庞大。如图2所示，根据国际货币基金组织（IMF）测算，2016～2021年地方政府的隐性债务规模持续攀升，且显性债务规模均低于隐性债务，截至2021 年隐性债务的规模接近于显性债务的两倍（崔军和颜梦洁，2023），可见隐性债务规模庞大。虽然《预算法》规定，地方债务融资的唯一合法渠道就是在法定限额内发行债券，但因为财政收支的缺口和发展经济的需求，地方政府仍然通过融资平台、影子银行、PPP项目、政府购买服务等多种形式进行表外融资，地方政府举债形式的多样化，导致隐性债务隐蔽性更强，也更加难以识别。此外，地方隐性债务还呈现东中西部分布不均的特征，中西部地区财政实力相对薄弱、偿还能力相对有限，由于经济发展的需求，导致中西部地区隐性债务规模普遍大于东部地区。

图2 2016 ～2021年地方政府显性债务和地方政府隐性债务规模扩张趋势

（二）地方债务的风险分析

1.财政风险：总体可控，区域风险突出。地方债务的偿还需要有足够的财政资金，学界对其财政风险多用债务的相对指标如负债率、债务率或者财政可持续性的判断进行衡量。截至2021年，我国政府的负债率为46.16%，低于国际通行的60%警戒线；我国地方政府的债务率为99.66%，国际上一般衡量的标准在100%～120%之间，整体风险可控。但如若在此基础上，将隐性债务的数据纳入地方债务余额，再加上突发事件的冲击，地方政府负债率不容小觑。从区域分布数据来看，各省债务风险在区域间呈现出分布不均的特征。具体地，东部地区负债率较低，广东、江苏、上海、福建等地区经济发展水平相对较高，偿还能力强，负债率均低于20%，债务风险低；但西部地区负债率高，贵州和青海的负债率已经超过60%的警戒线，债务偿还压力巨大，西部地区理应成为地方债务治理的重中之重。从动态的角度观察，当前地方财政的风险较高，如果债务再持续过度扩张，可能会出现“财政疲劳”现象（李丹等，2017；陈宝东和邓晓兰，2018），而且财政收入过度依赖房地产市场景气度和土地出让金的影响，财政可持续性会面临较大的问题，再叠加突发事件的冲击，地方政府的可用财力（偿债能力）更让人担忧。

2.金融风险：降低货币政策有效性，多部门风险极易传导。目前，地方债务扩张、房地产泡沫等多种因素会冲击金融系统的稳定性，进而可能引致金融风险。主要表现为：第一，地方债务扩张会降低货币政策有效性。2014 ～2021 年的货币供应量在8 年的时间增长了94.37%，地方债务余额增长了97.76%，增速基本保持一致，地方债务的扩张可能会迫使中央银行选择宽松的货币政策，且过大的地方债务规模也会挤占实体企业需要的资金，降低货币政策的有效性。第二，地方债务的期限错配会增加违约风险。地方债务的主要形式是中短期银行存款②，而地方债务大多都投向中长期基础设施，投资周期长、回报慢，期限错配导致地方政府短时间内很难偿还债务，违约风险上升，加剧了银行的流动性风险和坏账风险，冲击了金融系统的稳定性。第三，土地财政以及地方债务和房地产深度捆绑引发金融风险。一方面，地方政府过度依赖土地财政，土地出让收入以及相关的税收是其主要偿债来源，这些收入与房地产的繁荣息息相关。近年来，中央多次对房地产行业进行调控③，房价不再连续上涨，作为重要偿债来源的土地出让收入下滑，若地方政府发生违约，会直接冲击银行部门的资产负债表，增加金融部门的系统性风险隐患。另一方面，地方政府倾向于把举债资金投向工业化、城镇化建设项目，以刺激房地产市场繁荣，地方债务与房地产捆绑并深度参与金融市场，地方政府若发生违约风险，其流动性不足容易引起泡沫危机，风险通过在房地产行业累积间接传导至金融领域，会引发系统性金融风险。2020 年，这类风险开始显现，房地产“爆雷”事件频发，如：2021年恒大集团发生债务违约，负债规模约2万亿元；华夏幸福发生债务逾期涉及的本息金额为52.55 亿元，但可动用资金只有8亿元，流动性不足导致其发生债务违约风险。

3.经济风险：实体经济发展受困，债务投资回报有限。地方政府通过举债融资来投资基础建设，在短时间内可以推动经济的增长，但可能会对长期经济增长产生不利的影响，“大水漫灌”的投资模式将引致产能过剩、资源浪费，最终不利于经济增长，影响经济高质量发展（项后军等，2017）。一方面，债务的扩张会挤占信贷资源，可能导致利率上升，金融资源向民营企业的传导渠道收缩，引发对民间投资的“挤出效应”，导致民营企业出现融资难、融资贵的现象，影响实体经济的发展（陈宝东和孔文平，2023）；另一方面，债务资金使用效率较低，“大水漫灌”的数量型投资模式，会使得投资低效以及重复建设问题严重，资金的社会投资效率偏低，且地方债务投向项目的论证性不充分，未能有效服务于当地的产业升级，高负债、中低增长的经济现象背后是地方债务资金的低效使用问题，通过地方债务扩张修建了公路但使用率不高，建造的新城或者工业园区还未形成配套的企业集群，未形成“债务—经济”的良性循环。金融危机之后，我国GDP 的增速总体下降，突发事件的冲击更是对经济发展“雪上加霜”，经济下行压力很大，财政收入与经济增速之间存在密切的联系，经济增速放缓势必会降低地方政府的财政收入，进而影响地方政府的偿债能力。

四、我国地方政府的化债实践及作用机理

对于如何化解地方债务风险，财政部提到了六种化解隐性债务的方案，地方政府也根据自身实际情况并结合这六种方案制定了具体措施，部分地区成功完成年度的化债任务④。但在债务化解取得成效的同时，也出现了违法违规新增隐性债务、隐性债务化解不实等问题⑤。因此，本文总结了各地的化债实践，着重分析七种主要化债模式的作用机理，在实践运用中取得的成效以及存在的局限，以期为防范治理地方债务风险提供有益的借鉴和启示。

（一）筹措财政资金，消化存量债务

1.内容概括。目前，采用财政资金化解存量隐性债务是主流的化债方式之一，具体包括开源节流、压缩财政支出、盘活存量资金、统筹专项资金等。如海南省针对偿债资金来源提出“通过压缩一般性行政开支、调整优化支出结构等方式多渠道筹措资金偿还存量债务；针对高风险区域，要求每年从土地出让金、结余资金等自有资金中拿出部分用于消化存量债务，将盘活收回的存量资金至少拿出20%用于偿还存量债务”。通过采取这些措施共同筹集财政资金110 亿元来偿还债务，降低债务风险。还有上海、湖南、重庆、贵州、云南等省市也都采取了类似的做法。

2.作用机理。这种化解债务方式实质性地消除了隐性债务。其中，“开源”主要采取盘活存量资产和土地出让收入等方式筹措资金，用盘活存量资产的方式筹措资金可以集中化解债务偿还压力，效率比较高，国务院也提出了多种有效盘活存量资产的方式⑥。而在经济下行压力尚存、突发事件冲击以及土地市场降温等背景下，土地出让收入下降，筹措的偿还资金减少。“节流”主要通过压缩各种财政收支，一般筹措的资金较少，而地方隐性债务规模庞大。因此，还需要结合其他方案共同化解存量债务，各地可根据自身实际情况制定统筹资金偿还存量隐性债务的方式。

（二）进行债务重组，以时间换空间

1.内容概括。通过债务重组化解隐性债务包括债务置换、展期等方式，是一种短期的化债手段。本文主要介绍两种债务重组模式，一是与金融机构协商进行债务置换、展期，延长期限，降低利息，二是地方政府发行债券置换存量债务，使隐性债务显性化。

（1）与金融机构协商进行债务置换，以短期换长期。地方政府投融资平台利用低成本、长期限的资金与金融机构置换当前高成本、短期限的债务，可以有效缓解债务到期还本付息的压力。如江苏镇江市主要通过与金融机构合作，采取债务置换的方式化解隐性债务。镇江市五大平台都参与了隐性债务置换，通过银行贷款置换存量贷款和非标债务，再加上江苏省通过财政和政府债务额度倾斜、协调省内金融资源支持镇江政府化债。该举措实施后，城投公司的融资环境得到显著改善，城投债务结构中的非标融资占比不断压降，融资成本降低，短期债务占比明显下降。此外，还有多地也采取了这种做法，如：天津市鼓励融资平台和金融机构协商，将到期债务延长到2023～2028年，有效缓解了短期偿债压力和风险；黑龙江省也在预算报告中多次提到政府与金融机构开展隐性债务展期重组来化解债务风险。

（2）发行特殊再融资债券，以隐性换显性。地方政府发行特殊再融资债券，将隐性债务置换成显性债务。这类债券分为两类：一类用于全域无隐性债务试点，助力隐性债务“清零”。如2021年广东省发行特殊再融资债券751.63亿元，用于偿还隐性债务，并进行全流程跟踪，确保资金全部用于化解隐性债务，实现存量隐性债务“清零”目标，成为国内第一个隐性债务清零的省份。广东省将隐性债务置换成显性债务，其债务余额明显增加。由于广东省经济发达，财政实力雄厚，实际债务负担相对较低，而且债务管理制度较为完善，债务风险较低。此外，浙江省、北京市等经济实力强大的地区也采取了此类做法，发行特殊再融资债券实现隐性债务“清零”。另一类用于建制县区隐性债务风险化解试点，主要帮助经济实力孱弱、隐性债务负担重的高风险地区化债，防范化解尾部风险。如宁夏永宁县在2020年成功争取到建制县隐性债务风险化解全国试点，发行了55亿元的特殊再融资债券用于偿还隐性债务，全区隐性债务的规模相较于2018 年下降了30%以上，及时消除了重大债务风险隐患，全区债务风险总体可控。陕西、江西、西藏等地区也采取了同样的做法。

2.作用机理。

（1）债务置换。债务置换主要通过降低融资成本的方式降低利息支出，有效减轻到期债务偿还的压力，缓释宏观经济风险。然而，这种借新还旧、以时间换空间、以短期换长期、以低利换高息的方式只是缓兵之计，虽然在短时间内缓解了还本付息的压力，但实质上治标不治本，政府债务的规模并没有降低，只是把债务风险腾挪到未来，地方政府仍然面临“债务雪球”累积的困境，无法从根本上解决问题。从长期来看，金融部门持有地方政府债券的期限越长，地方债务违约风险会通过更强的金融风险渠道带来更大程度的经济衰退效应（熊琛和金昊，2018）。因而，这种化债模式更适用债务负担较重的中西部地区，面对大量到期无法偿付的隐性债务可解燃眉之急，防止发生系统性风险。

（2）发行特殊再融资债券。发行特殊再融资债券是近两年来一种新的化债手段，用于偿还隐性债务，本质是将预算外的隐性债务通过发行债券置换到预算内，增加预算内政府债务余额，通过降低化债筹资成本，调整债务周期，从而降低债务违约风险。全域无隐性债务试点这一举措加快了隐性债务清零的进度，用特殊再融资债券置换隐性债务，需要地方债务限额大、隐性债务规模较小等条件的约束，不能被普遍推广，仅适用于经济实力雄厚、财政实力强、隐性债务率低的地区。建制县隐性债务风险化解试点这一举措可以加快将隐性债务置换成显性债务的速度，帮助债务负担重的地区调整财政支出结构，化解尾部风险，适用于高债务风险地区。地方隐性债务显性化之后，可以寻求金融机构的帮助以合力化解债务风险，但也存在一定的风险，即将隐性债务置换为显性债务将进一步增加地方显性债务的风险，还可能产生道德风险，地方政府会认为存在中央和金融机构为其“兜底”的幻觉。

（三）设立债务化解基金，应对短期偿债压力

1.内容概括。目前，各地推出了很多类型的债务化解基金，如平滑基金、应急资金池、国企信用保障基金等。盐城市国资委设立了规模为30亿元的“易企银”还贷过桥资金池和规模为20亿元的债务风险化解周转金，来延缓债务压力、避免违约风险。也有多个省市采取了类似的做法，如：湖南省设立了100亿元的债务风险化解基金，以解决流动性危机问题；贵州省设立了化债应急周转金，以化解融资平台隐性债务风险；内蒙古设立了20亿元的债务平滑基金，以平滑非标债务风险。

2.作用机理。近两年来，地方隐性债务正处于偿债高峰期，部分融资平台面临的短期偿债压力较大，债务化解基金应运而生，该基金主要由政府和当地国企共同出资，通过市场化的手段运作，规模较小，专项用于解决短期流动性风险。从各地披露的信息来看，债务化解基金只是一种应急措施，主要是帮助市县级融资平台因无法展期但必须保持刚性兑付的隐性债务解决临时性偿债危机，以保证暂时不发生违约事件，维持信用不崩盘，用小资金撬动更多的资金协同化解债务，这一做法并不是要彻底消灭隐性债务，而是类似于一笔过桥贷款。这种化债模式适用于发生流动性风险和违约风险的地区，是一种急救措施，无法从根本上解决债务负担重的问题。

（四）将隐性债务转化为企业经营性债务，用项目收益偿还

1.内容概括。将具有稳定现金流的债务合法合规地转化为企业经营性债务，以通过市场化化解债务风险。如山西省整合高速资产成立山西交控集团，将债务主体由政府转移至企业，山西交控集团与国开行牵头，工行、农行、中行、建行、交行、邮储等参团的银团签订《银团贷款协议》，对山西交控集团的存量隐性债务进行置换，规模约为2607 亿元，每年可减少利息支出约30 亿元，缓解了短期集中兑付的压力，消除了发生金融风险的可能性。同时，山西省财政厅还注入资金500 亿元，用以解决资金的流动性问题。借鉴山西省化债思路，青海省整合高速公路资产成立交通控股集团有限公司，以高速公路产生的经营性收益为筹码，与金融机构进行债务置换，化解高速公路债务。

2.作用机理。将地方政府隐性债务转为企业经营性债务，与政策性银行协商进行债务置换，再加以财政的支持，地方政府不再承担还本付息的责任，而是用项目收益来化解隐性债务，但化解能力有限且实际操作难度大。这种化债模式适用于有稳定现金流的经营性项目或有稳定经营收入的地区。

（五）将优质国有资产变现，试水“股权财政”

1.内容概括。贵州省在“茅台化债”模式中采取了将优质资产变现的措施，缓解了债台高筑的压力。“茅台化债”主要从三个方面实施化债措施：一是无偿划转股权；二是以低息发债筹措资金化解隐性债务；三是利用茅台财务公司消化债务。该举措可以化解贵州省债台高筑的压力，改善区域内的融资环境，同时也增强了投资人对贵州城投债的信任度。其他各地也在探索类似方式，如亳州市国有资本运营有限公司将持有的古井集团6%的国有股权无偿划转给安徽省财政厅，用以充实社保基金。

2.作用机理。“茅台化债”本质上是利用资本市场化解债务风险，通过对其拥有的茅台这一优质国有资产进行资源整合和价值利用，从资本市场上获取低息融资来化解地方债务，既消除了债务，也改善了贵州省的融资环境，成功的关键在于茅台资金雄厚、信用高，由国资委实际控股，具备较好的操作便利性。但划转股份比例小，化解存量债务有限，如果长期依赖茅台来化解地方债务风险，可能会导致茅台的信用资质下沉，影响投资者对于茅台发展的信心，资产质量的降低会不利于茅台的良性发展。而且，这种化债模式难以复制全面推广，只适用于拥有优质国有资产的省市，通过资本市场运作获取资金，达到化债的目的。

（六）推进融资平台市场化转型，剥离政府融资职能

1.内容概括。地方政府主要通过融资平台积累大量的隐性债务，因此推进融资平台市场化转型是化解隐性债务的关键。如甘肃省促进平台市场化转型，将融资平台分为“空壳类”“复合类”“市场类”三类，对不同类型的平台实施不同的措施：对“空壳类”平台进行全面清理撤销；对“复合类”平台进行兼并重组；将“市场类”平台着力打造转型为商业类国有企业，并积极推行“以市带县”模式，多渠道向县级平台增信，通过市级统贷、县级用款模式扩大融资规模，提升融资平台自身的实力，化解债务风险。

2.作用机理。推进融资平台市场化转型可以从源头上防范地方政府隐性债务风险，转型的核心是剥离与政府的边界，融资平台不再承担政府的职能，进行融资平台的去政府信用化融资改革，分类妥善化解存量债务。但转型中存在两个问题：一是缺乏造血能力，经营效率普遍低下。融资平台主要承担着政府性公益项目融资、建设、管理和使用的职能，自身缺乏造血能力，其偿债的主要来源靠地方政府支持，如何以市场化方式筹集建设资金并独立化运营至关重要。二是定位不准确，仅仅为了转型而转型。为增强融资造血能力，融资平台可以盘活存量资产，拓宽融资渠道，通过政策性银行贷款、企业债、产业基金、引进社会资本参股等方式进行市场化融资。对于融资平台转型，应该分类制定措施，循序渐进妥善推进，盲目的一刀切式转型可能会产生更多的风险而导致转型失败。

（七）进行破产重整，打破政府兜底“幻觉”

1.内容概括。破产重整也是化解债务风险的一种途径，对债务单位进行破产重整，并按照《公司法》等法律法规进行清算，相应地化解债务风险。如重庆市能源投资集团公司（简称“重庆能投”）为妥善化解债务风险，于2022 年4 月申请破产重整。重庆能投是重庆市最大的煤炭生产企业，由城投平台市场化转型为产业类国企，但是转型后自身造血能力不足，财务状况持续恶化，多年连续亏损，债券融资能力也持续下降，2021年3月，重庆能投曝出9.15亿元的债务违约，面临短期偿债压力，此外，重庆能投还涉及不少诉讼纠纷。面对这种情况，重庆能投在2021年11月提前向境内外的投资者兑付和回购了合计超过36亿元人民币的债券，并在2022年4月申请破产重整，最终退出债券市场。

2.作用机理。目前，多地强调对严重资不抵债或失去清偿能力的城投公司依法实施破产重整，防止风险累积形成系统性风险。切割主体风险与区域风险，提前兑付存量债券，降低对区域信用的负面影响，但城投公司的企业信用在一定程度上与地方政府的信用捆绑，实施破产重整可能会对地方政府的信用造成冲击，进而影响当地的金融环境与秩序，需慎重选择。这种化债模式适用于只有少量主体债务压力大、当地政府有足够能力回购债务、债务化解能力较强的区域。

综上，在自有财政资金充足时，可以优先选择用财政资金偿还债务，但目前我国经济下行压力加大，财政收入下降，政府支出能力有限，财政资金并不充足。债务重组是目前较为主流的化债方式之一。一是通过与金融机构协商进行债务置换，以时间换空间、以低息换高息的方式缓解债务到期还本付息的压力，化解债务风险，短期内有助于控制债务风险，但不是长久之计。二是发行特殊再融资债券进行债务置换，使隐性债务显性化。经济实力雄厚、债务风险低的东部地区可以开展全域无隐性债务试点，实现债务清零；经济实力薄弱、债务风险高的西部地区可以实施建制县区隐性债务风险化解试点，化解尾部风险。债务化解基金可以提供短期流动性周转，缓释流动性风险，是一种应急措施。将隐性债务转为企业经营性债务，增强自身的实力，用经营收益去偿还债务，值得借鉴。“茅台化债”模式实施起来虽然难以复制推广，但仍有可借鉴之处，盘活、用好优质省属国有资产，借助资本市场获取资金化解债务风险。促进融资平台市场化转型可以从源头上缩减隐性债务规模，化解隐性债务风险，可能存在一定的困难，却是未来化解融资平台隐性债务的方向。对于严重资不抵债或失去清偿能力的城投公司要依法实施破产重整，稳妥化解债务风险，但要慎重选择，可能会对地方政府信用造成冲击。各类化债模式的优缺点和适用范围总结如表1所示。

表1 各类化债模式优缺点和适用范围

五、化解我国地方债务风险的路径选择

本文根据对我国地方债务风险表现和各地化债实践的分析，对化解地方债务风险提出以下建议：

（一）管控源头，遏制增量

控制新增隐性债务风险，对债务风险进行源头管控，加强对资金需求端和供给端的监管。第一，遏制新增地方政府隐性债务，严禁地方政府以政府购买服务、投融资平台、政府投资基金等违法违规方式变相举债。第二，健全地方政府违规举债问责机制，规范举债行为，加大对违法违规融资担保行为的查处和问责力度，严格落实政府举债终身问责制和债务问题倒查机制。第三，从金融机构的供给端，加强对地方政府融资平台和地方国有企业融资情况的监测，坚决遏制金融机构违规提供资金的行为。

（二）因地施策，化解存量

化解隐性债务风险，不能用“撒胡椒面”或一刀切的方式，各省市应根据自身的资源禀赋和债务负担的轻重，因地制宜，更为精准地制定化解隐性债务的措施。短期内，可以选择安排财政资金偿还隐性债务，通过提升财政资金的使用效率化解存量债务。但财政资金偿还能力相对有限，还应该选择其他方案协同化解债务风险。对于财政实力强大、债务负担轻的地区，可以利用发行特殊再融资债券或超收收入化解隐性债务，实现隐性债务“清零”目标，提高财政资金的运作效率；对于财政实力相对薄弱、债务风险相对较高的地区，应该积极推进债务置换、债务展期、债务重组等工作，拉长债务期限，优化债务结构，降低利息成本，减轻地方政府的债务负担，缓释债务风险。此外，还可以设立债务化解基金，解决流动性风险；对于财政实力弱、债务风险高的地区，可以实施建制县区隐性债务风险化解试点，化解尾部风险；也可以借助优质国有资产，利用资本市场化解债务风险，必要时对严重资不抵债的融资平台可以进行破产重整。

面对债务违约的风险，短期内可以采取债务置换、财政资金等措施化解风险，防止风险传导至金融部门，引发系统性金融风险。但债务置换只是暂时缓解债务违约风险，用财政资金偿还也相对有限。从长期来看，要想从根本上解决问题，可考虑以下三点：一是促进地方融资平台市场化转型。切实剥离地方融资平台的融资职能，厘清政府与市场的关系，严禁新增隐性债务，促进融资平台市场化转型，增强自身造血能力，实现自负盈亏。二是用好专项债。专项债要精准聚焦投向重大领域和项目，不搞“大水漫灌”，扩大有效投资。此外，专项债还要发挥其带动作用，引导更多的社会资本投入经济建设中，达到“四两拨千斤”的效果。三是提高自身财政实力。弱化对土地财政和房地产投资的依赖，拓宽偿债资金的来源，优化地方政府投资方向，调整以“铁公基”投资为主的投资结构，侧重投向新型基础建设、绿色产业、科技产业等产业，提高投资的有效性，促进区域经济的协调发展，平衡好“稳增长”和“防风险”的关系。

（三）财政与金融协同化解，探路“股权财政”

第一，财政部门在履行其应有职能的同时，应结合研判地区经济发展状况和债务风险大小等情况，准确把握化债节奏，丰富化债手段，制定有效措施来统筹财政资源化解债务风险。第二，金融机构应积极配合到期债务进行适当的置换、展期，降低债务利息成本，平滑和舒缓债务风险，避免造成流动性风险，触发系统性金融风险。同时，建立中小微企业融资需求库、设立“专精特新”企业培育孵化平台，帮助企业拓宽融资渠道，降低融资成本，降低债务扩张带来的信贷扭曲效应。第三，地方财政和金融部门要配合国家层面的注册制改革，推动符合条件的企业上市，让其通过直接融资市场融资，将节省出的信贷资金和财政资金更多地用于地方经济的“补短板”和培育“独角兽企业”，做大、做强本地上市企业，形成优质的国有资产产值稳定增长机制。

（四）加强债务信息披露和监测，实行穿透式监管

一是加强债务信息披露的透明度。各地政府尤其是省以下地方政府应积极推进财政预算及其执行情况的透明化，及时准确地公开披露相关财政报表、举债规模和用途、偿债资金来源等内容，对债务实施全面透明化监管。二是动态监测隐性债务化解进度。动态监管隐性债务化解进度，特别是高风险地区债务化解工作的落实情况，并适时调整化债方案，同时注重化债行为的真实性和规范性，对化债不实的严肃问责。三是对专项债发行和资金使用实行穿透式监管。动态监测地方财政、相关主管部门以及项目单位等各类参与主体，逐个环节跟踪进展，实行纵向到底、横向到边的全链条穿透式监管，提高专项债发行的信息透明度，坚持“资金跟着项目走”的重要原则，提高专项债的资金使用效率，避免专项债投向领域不合规、资金闲置和使用效率低等问题。

【注释】

①习近平总书记在党的十九大报告中提出，将防范化解重大风险列为打好三大攻坚战的首要任务，防范化解地方债务风险是重中之重。《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》（国发〔2021〕5号）把防范化解地方政府隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩。2022年的《政府工作报告》亦在强调“有序推进地方债务风险防范化解，稳妥处置重大金融风险事件”。

②据审计署统计，截至2013 年6 月，地方政府债务中银行贷款占比约为56.56%。类似地，根据熊琛和金昊（2018）的计算，2017年末地方政府86.53%的银行贷款来自商业银行。

③2016年中央经济工作会议首次提出“房住不炒”的定位，之后多次在两会报告中强调“房住不炒”。

④如四川、新疆、广西、河南和宁夏五个省份在预算报告中明确提到已经完成2021年化债任务。

⑤2022年5月18日财政部发布《关于地方政府隐性债务问责典型案例的通报》。

⑥参见《国务院办公厅关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》（国办发〔2022〕19号）。

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