破解地方债难题还需努力

何小民

新一轮地方债务置换又有了新进展。继内蒙古成功发行663.2亿元特殊再融资债券之后，10月10日天津又接棒发行210亿元特殊再融资债券。

此外，广西、辽宁、重庆、云南也将发行特殊再融资债券，而这6省份共计发行特殊再融资债券额度将达到3167亿元。据此前消息，此次特殊再融资债券可用于置换隐性债务，额度将超过万亿，并向12个高风险省份倾斜。这也为当前地方债化解提供了一种思路。

事实上，早在今年7月24日的中央政治局会议上中央就提出，要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案。随后，各相关部门开始表态支持地方债化解，并推出实际举措。

社会上关于一揽子化债方案的讨论越来越多，“控增化存”逐渐成为共识，如何才能探索出有效的一揽子化债方案成为各地关注的焦点。带着此疑问，南风窗记者专访了中国社会科学院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任张明。他长期追踪研究地方债务问题，并有在地方挂职的经历，对此有自己的独到见解。

“隐性债务”摸排难

南风窗：业内一般把地方债分为显性债务（一般债、专项债）以及隐性债务，但对于地方债总量统计，不同机构统计的数额往往不同，为什么会出现差异？

张明：中国全口径地方政府债务分为两部分，第一部分是显性债务，指的是以地方政府名义发行的债券，包括两部分，一般债和专项债，两者都是显性债务，其债务数额都是能查到的公开数据。一般债是指募集资金的用途比较广泛，地方政府自由支配的程度比较强，而专项债通常和项目绑定，而且规定项目的收益为专项债本身还本付息。

第二部分是地方政府隐性债务，这又包含两个部分。一部分是地方投融资平台公司债务，也即各地方投融资平台帮地方政府举债，用于各地基础设施或城市公用设施的投资。这些投融资平台的债务比较复杂，其中，比较好统计的是平台公司公开发行的债券（这被称为平台债）和从商业银行获得的银行贷款。较难统计的是，平台公司通过其他渠道举借的债务，比如通过信托和融资租赁等方式进行的融资。

平台公司有息债务构成了地方政府隐性债务的主体。除此之外，地方政府还有其他一些隐性债务。比如，过去一度非常流行PPP项目，按理说地方政府在PPP中投入的是股份，但实际情况中很多是明股实债。又如，地方政府还可以把一些隐性债务藏到地方国企的资产负债表中，这里的地方国企包括但不限于平台，从而让地方隐性债务变得更复杂。

綜上所述，不同机构的估算存在差异主要是由于两方面原因，一是除平台债和平台银行贷款之外的其他平台债务，二是地方政府除平台公司外其他可能存在的隐性债务。

南风窗：历史上，我国对于隐性债务有过两轮摸排，分别为2015年摸排（截至2014年底的债务）、2018年摸排。为什么2018年那次的摸排结果没有公布？

张明：在2015年的债务摸排中，国家将地方债务划分为三类：地方政府有直接偿还责任的、有间接偿还责任的、有连带偿还责任的债务。当时是让地方政府主动上报，但没有和地方政府说明上报的目的。由于地方政府怕被问责，大多数倾向于少报债务。结果事后发现，国家是根据地方政府上报的债务金额来分配置换债的额度，所以低报债务的地方政府都很郁闷。

因此，建议中央政府在进行债务摸底的时候，一定要把摸底的目的告诉地方政府。地方政府只有在觉得对自身有利的情况下，才会把债务全部披露出来。这也是为什么我们呼吁应该有一次新的全国地方政府债务审计的原因。在进行这轮债务审计之前，一定要把真实目的告诉地方政府，否则地方政府仍会千方百计地把真实债务隐藏起来。

关于2018年的地方隐性债务摸排，这次摸排的背景之一，是在经历2015年至2017年的棚改热潮后，总体来看地方政府隐性债务膨胀较快，但同时这些隐性债务的分布并不平衡。如果统一对外公布的话，那些隐性债务规模较大的地方政府新发债的成本就会大幅上升。因此，那次摸排结果主要为内部化债服务，没有对外公布。

南风窗：业界对隐性债务的认定，中位数大概是多少？当前我国的政府债务，处在什么水平？

地方政府只有在觉得对自身有利的情况下，才会把债务全部披露出来。这也是为什么我们呼吁应该有一次新的全国地方政府债务审计的原因。

张明：从显性债来看，中央债务占GDP20%多，地方债务占GDP30%多，两者加起来接近GDP的60%。关于隐性债务则有不同的估算方法。当前我国 GDP是120万亿，隐性债务约为40万亿～60万亿，也即隐性债务占GDP的30%～50%。把中国政府的显性债务与隐性债务两部分加起来，约占GDP的90%～110%。这个水平与很多发达国家相比应该不算高。举个例子，美国政府债务占GDP大概在120%左右，日本政府债务占GDP则高达250%上下。

平均利息成本约为6%

南风窗：从全球范围来看，中国政府债务占GDP比重的绝对水平不算高，为什么中央这么重视地方债化解问题呢？

张明：当前，我国地方债务有两个特征：第一，总体规模不算太高；第二，结构严重不合理，期限短、成本高的地方政府债务占比过高。发达国家的政府债务，百分之八九十都是期限最长、成本最低的中央政府债券。而中国政府债务大概只有1/5是国债，其余4/5都是地方政府债务。地方政府债务的成本明显高于国债，而地方政府隐性债务的成本又显著高于地方政府显性债务。因此，虽然中国政府总债务不高，但期限短、成本高的地方隐性债务占比过高，这使得地方政府还本付息的压力很大。

南风窗：有一种分析认为，现在促使化解隐性债务的一个重要因素是，付息压力大。所以，当下地方债的利率到底是什么水平？

张明：不同类型地方政府债务的利率差异较大。至于显性债务，地方政府专项债收益率为3%～4%，10年、15年期的都有。但隐性债务的情况就不同了。如果是县级平台公司发的平台债，期限一般很难超过三年，对应的融资成本可能是两位数。

地方政府债务的平均利息成本，大致平均下来的话可能在6%左右。这个水平是把平台公司在银行借的债、地方政府通过融资租赁公司、信托公司、PPP借的债全算在里边了。相比之下，比6%低的是3%～4%的省级政府債券，比6%高的则是各地平台公司其他债务。

南风窗：当下，对于如何推进一揽子化债方案，各地都在探索，比较有影响的是“茅台化债”，这种模式也在小范围推开，泸州老窖、古井贡酒、老白干酒等都推出类似的化债方案，各地白酒企业的这种化债模式能推广复制吗？

张明：说实话，很难大规模推广复制。白酒类上市公司其实已经是各地最优秀的上市公司类型了。这些白酒企业都是地方国企，这类化债方案的本质是将上市公司股权由国资委体系无偿转让给财政体系，再由后者用于偿还债务。一方面，不是各地的地方政府都有这么优质的上市公司；另一方面，用股权化债必然会涉及上市公司控制权问题，而地方政府是不愿意放弃优质企业控股权的。

南风窗：是的，国企控制权这个底线不能破。

张明：所以，我认为地方政府现在不会着急用股权化债。为什么呢？其实很多地方政府虽然债务很高，但本金没那么高，而是债务利息太高了。

南风窗：你是想说先还利息吗？

张明：不对。我个人认为，债务重组应该先于股权化债。地方政府应该先与金融机构进行债务重组，敦促金融机构把利息降下来，比如说像遵义道桥，先把利息降到0。这样的话，地方政府出售优质企业股权的收入就可以只用来还本金。只有先降利息，再卖股权，如此操作才能提高股权化债的效果与可持续性。

有没有一揽子解决方案？

南风窗：最近，对一揽子化债方案的讨论比较多，在此之前，财政部曾提出6种化债方式。在你看来，这6种方式里哪些相对来说比较好落地？

张明：财政部提出的隐性债务化解方式主要包括六类：直接安排财政资金偿还；出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还；利用项目结转资金、经营收入偿还；合规转化为企业经营性债务；通过借新还旧、展期等方式偿还；采取破产重整或清算方式化解。

我们刚才聊到的化债方式应该都在这6种里面，例如债务重组、债务展期、出售资产还债、增收减支还债等。我觉得最重要的化债方式是，针对地方政府因为提供公共产品而积累的债务，应该通过发国债或者省级政府一般债来进行置换，这也是最有效的。针对其他类型的债务，则应该通过债务重组、股权化债等方式来化解。

未来化债一定是多种方案并行。但前提还是要摸清情况，再富有针对性地采取对策，这就是为什么要进行新一轮全国性债务审计的原因。

南风窗：你前面提到的让地方政府和银行界定成本分摊，这其实就谈到你一如既往的观点，鼓励银行、地方政府等多方共同参与化债。问题是，怎样才能让银行有动力去做这件事呢？换句话说，它的可行性如何？

张明：过去很长时间里，银行在对地方政府及其平台的贷款业务中赚取了很多收益，但现在地方政府的确债务负担高企，对银行而言，未来还得与地方政府、国有企业、平台公司继续打交道。地方平台公司或地方国企大规模违约，这一选项对银行来说肯定接受不了。商量一个双方合理分担重组成本的方式，对双方都有利。

地方平台公司或地方国企大规模违约，这一选项对银行来说肯定接受不了。商量一个双方合理分担重组成本的方式，对双方都有利。

现在有一种说法，要求商业银行再给地方政府贷几十年低息或无息贷款，我觉得这恐怕不是一个好主意。中央政府发债进行置换是可以的，因为这是市场化行为。但让银行发行长期无息贷款，这是政策性手段，相当于让商业银行去承担政策性银行的职能。如果未来商业银行坏账上升从而利润下降，应该由谁来承担相关成本呢？

南风窗：你这个方案在全国来看，有地方实行过吗？

张明：关于大规模地方政府债务置换，首先要有一个全国性整体方案，然后这个方案在全国范围内并不是一刀切，而是会根据各地具体情况来确定。现在地方政府自身财力不济，最核心的是要靠中央政府发国债和省级政府发一般债来进行置换，如果没有从上到下的引导与激励，地方政府是没有能力和意愿的。

其实，新推出的这一轮1.5万亿的特殊再融资债券，就是债务置换的做法。而遵义道桥的债务重组，茅台等白酒上市公司的股权化债等，都是一些地方政府在实践的做法。

南风窗：新推出的这一轮1.5万亿特殊再融资债券置换，感觉本质依旧是在用省级政府举债的存量空间，现在市场都在期待中央是否会出面，对此，你怎么看？

张明：我个人觉得，或早或迟中央政府都要出面来解决相关问题。地方政府各种债务80%以上都是由当地银行持有，如果地方债出问题，就可能出现财政风险的金融化。中国是一个高度依赖银行间接融资的金融体系，如果中小银行出现大规模坏账并扩展到大中型银行，为了确保银行不出现系统性金融风险，中央政府自然不得不出手援助，但如果事态发展到那个时候，情况就变得非常复杂了。

因此我的个人建议是，中央政府越早介入，以越透明的方式介入，本次一揽子化债的总成本就会越低；中央政府越晚介入，乃至最后被迫参与化解风险，总成本就会变得越高。