牧原股份：在低迷的猪周期中坠落

李兴然

大众消费品公司的股价低迷还在持续，这次轮到了牧原股份（002714），节前最后一个交易日，牧原股份股价便出现近5%的跌幅，节后第一个交易日更是跌破3年多来的高位平台，当前股价已经跌至疫情初的水平，市值跌破2000亿元。

牧原股份近期可谓多事之秋，首先是网传内部将实行承包制度，自育自繁自养模式或将调整，其次还被传出大规模裁员一事，当然了，这都被牧原股份出来澄清。更重要的是，近期生猪价格再次破“8”，企业的经营压力巨大。

市值跌破2000亿

节前的最后一个交易日，A股整体来看算是平稳收官，但部分白马股的表现却算不上好，“猪企一哥”牧原股份更是大跌4.56%，股价创出两年多新低。

节后第一个交易日，牧原股份更是开盘走出闪崩态势，大跌超过7%，创出34.49元的三年多低位，股价跌破2000亿元，距离其巅峰跌去六成。

有意思的是，天风证券吴立和陈潇于9月中旬还发表了名为《跨周期的长期投资价值》的关于牧原股份的研究报告，认为公司目前育肥完全成本14.3元/kg，断奶仔猪成本300元/头，明显领先于行业友商，考虑到牧原股份未来两年出栏量持续增长，结合未来景气周期猪价及成本带来的盈利空间，给予牧原股份2024年10-12倍PE，对应目标市值为3936-4723亿，对应目标价格72-86元，维持“买入”评级。不知道他们现在是不是想手撕报告了！

值得注意的是，根据公告，9月29日，股东秦英林向华泰证券（上海）资产管理有限公司合计质押6160.0万股，占总股本1.13%。

截止9月29日，股东秦英林及其一致行动人牧原集团、钱瑛已累计质押牧原股份2.99亿股，合计占牧原股份总股本的54.63%。

传闻满天飞

股价低迷的同时，牧原股份的舆情也不断发酵。

近期，网络上传言，牧原股份内部将实行承包制度，自育自繁自养模式或将调整。对于这种传言，牧原股份公开表示，“公司未改变当前的养殖模式，目前所尝试的内部承包是对考核激励机制的一种尝试与探索。”

此外，针对网络传言，牧原股份大规模裁员一事，牧原股份称，“公司未发生大规模裁员，员工流动处于正常水平。”

一位接近牧原股份的知情人士表示，牧原股份傳出裁员已不止一回，实际上公司员工一直稳定在14万左右，近期探索的承包制度也是自愿原则，不愿意承包的员工公司也并不强制。尝试承包制度也是为了提高员工的积极性，多方位降低公司养殖成本。

负债高企

除了牧原股份，东瑞股份、天邦食品、新希望等生猪养殖企业近期股价也颇为低迷。可见市场对于猪周期的悲观态度。

除了对猪周期的悲观，市场投资者对猪企的担忧也不少，主要体现在资产负债表的变化趋势上。

东财Choice数据统计，上半年A股18家上市猪企的短期借款总和已达1086.58亿元，总负债规模合计已近4200亿元。对此，新希望就曾表示，公司资产负债率总体偏高但可控，今年年底预计将控制在65%以内。

资产负债率方面，在18家上市猪企中，截至上半年末资产负债率超60%的就有14家。最高的是已经曾经的“江西猪王”*ST正邦，紧随其后的是正虹科技、傲农生物和天邦食品，资产负债率都超过85%且相比去年同期均有所提升，可见负债情况仍在恶化。

值得注意的是，以牧原为代表的龙头猪企，在去年下半年的一波反弹行情中降低了资产负债率，但是今年二季度又再次上升，主要还是猪价低迷。

根据公司公告，当下牧原股份资产负债率60.06%，总负债1048亿元，有利息负债584亿元，净资产880亿元。如何采取有效举措来减轻资产负债表压力，已成所有猪企亟待解决的难题。

疲软的猪周期

说到猪周期，我们先看猪肉价格，农业农村部数据显示，10月8日，全国猪肉平均批发价格为21.96元/公斤，日环比涨跌幅0.64%；全国外三元生猪价格出栏均价在15.73元/公斤，日环比下降0.03元，与上周五（9月29日）的16.2元/公斤相比，下降2.9%。

从一周均价来看，本周生猪均价为15.91元/公斤，与上周16.19元/公斤的均价相比，下降1.7%。

本周生猪价格跌破16元/公斤，为7月底以来首次。

据山西证券分析，7月下旬以来的猪价反弹，主要是供给局部不足、二次育肥和压栏惜售等多因素作用下的短期阶段性上涨，生猪市场整体仍处于供大于求状态，猪价后续大概率仍将回落。猪价的局部反弹难以修复资产负债表，不改行业产能去化大趋势，产能去化仍将是贯穿2023年的行业“主基调”。

但实际情况是，虽然猪企都知道产能充分去化了猪价反转才能真正到来，但没人想要主动控制产能，即便资产负债表持续恶化。结果就是，大家都在死扛，行业产能去化十分缓慢。

图：牧原股份2018年中旬以来的股价走势

来源：Choice数据

从农业农村部披露的最新数据来看，8月底能繁母猪存栏量仍高达4241万头，同比仅下降1.9%。而这相比2022年能繁母猪低位4177万头仍有一定差距，加上当下各猪场应对非瘟手段变强，行业平均PSY持续提高，这使得生猪产能已具备了短期快速增产的特性。

因此业内认为，能繁母猪要比4177万头少才能达到去年的去化水平，悲观视角下产能去化周期或将进一步拉长。往后看，剩下的就是年底备货刺激，这能否支撑猪价明显走强还有待观察。而在强供给弱需求的大背景下，不排除四季度猪价继续下跌的可能，彼时猪企将再度面临养猪亏损的局面。

就此来看，市场预期偏悲观是可以理解的。

生猪的周期性是很强的。当猪价高，大家都来养的时候，后面几年就是猪价大跌，养殖大亏；当猪价低，大家都不养的时候，后面几年就是猪价大涨，养殖大赚。

2018年的非洲猪瘟，导致猪价大涨，2019-2020年的养猪利润爆好，于是养猪企业2020年疯狂扩张。结果就是2021年以来的猪价大跌、养猪大幅亏损，连牧原这么低的成本都亏。未来还会上涨的，不过前提条件是要亏得受不了了，杀猪止损，不养了，那么就会进入供不应求的格局。

今年以来，确实是连巨头都有些扛不住了。不完全统计，从去年底至今，新希望共出售了18个养猪场给关联方，回笼资金超22亿元。