迪士尼二季度盈利下滑 直面消费者业务有望在2024财年盈利

张一雪

全球娱乐巨头迪士尼的流媒体转型正陷入困境，Disney+的订阅用户数量在过去3 个月流失1170万。2023 第三财季，迪士尼还出现罕见的季度净亏损，多项业绩指标均不达市场预期。与此同时，迪士尼的竞争对手奈飞今年以来股价已上涨超40%，而迪士尼股价在2021 年达到峰值后一路下跌。

第三财季报告喜忧参半 估值低于大盘但风险仍存

当地时间8 月9 日，迪士尼公布2023 第三财季业绩。截至7 月1 日的这一季度，迪士尼实现营业收入约223.3 亿美元，同比增长3.84%，而此前华尔街预计营收为225 亿美元。

报告期内，迪士尼归母净亏损约4.6 亿美元，去年同期净利润约14.09 亿美元，归母净利润同比下滑132.65%。亏损的主要原因在于，2023 第三财季迪士尼录得26.5 亿美元的一次性费用和减值，其中大部分亏损来自迪士尼所谓的“ 内容损害”，涉及从其流媒体平台撤下内容和终止第三方许可协议。

尽管营收和净利润等指标不及预期，但报告期内每股收益仍略高于市场预期。根据Refinitiv 数据，稀释后的每股收益为1.03 美元，低于上一季度的1.09 美元，略高于市场预期的0.99 美元。

作为全球最成功的IP 内容公司，迪士尼一直跑赢大盘。从2010年到2021 年，迪士尼股价累计涨幅达414.9%，远远超出标普500 的101.5%。但是，自2021 年股价达到189 美元/股的峰值之后，迪士尼便开启一路下跌的势头，至今已跌至91.76 美元/股，市值也已经跌去2000 亿美元。

今年以来，在AI 驱动美国科技股走强的同时，迪士尼股价仅上涨2.79%，而迪士尼的竞争对手奈飞和华纳兄弟年初以来均实现了超40%的回报率。

Atlantic Equities 分析师HamiltonFaber 表示：“ 该股价格便宜，交易价格处于10 年低点，预期每股收益仅为17 倍，而标准普尔500 指数的预期市盈率为22 倍。但可以肯定的是，价格便宜是有原因的。”最近，他将每股目标股价从113 美元下调至76 美元。

Seeking Alpha 分析师VladimirDimitrov 认为，迪士尼最大风险因素是运营利润率的不确定性。2019 年前，迪士尼的净利润率在15% 以上，但如今这一数字只有5% 左右。

不达预期的业绩、不断承压的股价，都指向这一娱乐巨头面臨潜在的风险。迪士尼CEO Bob Iger 在公司财报电话会议上说：“ 展望未来，我认为有三项业务将在未来5年内推动最大的增长和价值创造，它们就是电影制作、主题公园业务和流媒体业务，所有这些业务都与我们的品牌和IP 密不可分。”

流媒体用户数流失 迪士尼转向提价策略

迪士尼盈利能力下滑的原因或许可以在其流媒体转型中找到。

过去几年，在好莱坞传统制片厂大力拥抱流媒体时，迪士尼凭借自身丰富的IP 资源为旗下流媒体平台Disney+“输血”，《花木兰》《黑寡妇》以及皮克斯的大量动画直接上线Disney+，使Disney+获得先发优势，迅速渡过启动期。自2019 年上线开始，Disney+订阅用户增长连续几个季度超越奈飞，但从2023 财年第一财季起，Disney+用户数开始流失。

财报数据显示，过去3 个月内，Disney+ 的订阅用户数量流失1170万至1.461 亿，较上一季度减少7.4%，低于市场预期的1.548 亿。迪士尼旗下流媒体平台Disney+ 、ESPN、Hulu 总订阅用户数为2.196 亿，而竞争对手奈飞在2023 年二季度订阅数净增589 万，至2.384 亿。

具体来看，迪士尼流媒体业务的用户损失主要来自Disney+Hotstar，在失去印度板球超级联赛的转播权后，该平台的订阅数量下降了24%。与此同时，报告期内Disney+的内容储备本身也比较一般，本土市场的用户也在小幅流失，这使得Disney+ 的订阅用户环比净流失1170 万人。

Bob Iger 重返迪士尼之后，着重发力流媒体业务，也因此，无论是迪士尼公司本身，还是市场都比较关注流媒体订阅用户数量的变化。迪士尼管理层曾表示，计划到2024年底Disney+ 全球订阅用户数量增加到2.3 亿至2.6 亿。然而，Disney+订阅用户总数已经连续两个季度下降。

“ 用户目标”之外，居高不下的流媒体投入成本也影响了迪士尼流媒体业务的盈利能力。2023 年以来，迪士尼流媒体业务的经营亏损额累计达22.24 亿美元，高企不下的投入成本拖垮了迪士尼的盈利能力。

Bob Iger 在7 月初曾提及后续提高公司盈利的两个方向：一是尽快处置衰退型业务，比如有线电视。Bob Iger 曾表示考虑出售这部分业务，在他看来，传统电视并非迪士尼的核心资产，因为有线电视将不可避免地接近“灭绝”。

另一方向是加速向流媒体转型，收购剩余的Hulu 股权，以及将ESPN+ 完全转成流媒体。回看近两年迪士尼流媒体的表现，其营收占比的确在不断增长。财报数据显示，第三财季迪士尼直面消费者业务实现营收55.25 亿美元，同比增长9%；运营亏损收窄，从去年同期的亏损10.61 亿美元缩减到亏损5.12亿美元，同比上涨52%。

与此同时，迪士尼一转低价策略，开始效仿奈飞对流媒体服务进行提价，同时对账户密码共享的行为进行遏制。在本次财报会议上，迪士尼宣布将在10 月份开始，无广告版本Disney+ 服务的月费将从10.99 美元涨至13.99 美元，带有广告版本的服务月费价格不变。目前来看，市场对此反应比较积极，消息宣布后，迪士尼股价在8 月10 日的盘后交易中上涨了4%。

内容影响力是“ 本命” 直面消费者业务有望在2024财年盈利

流媒体的用户黏性往往来自于平台剧集的储备和更新，但是迪士尼的能力圈更偏向于电影。在Disney+上线之初，迪士尼通过将经典老剧、经典电影搬运到平台的方式来吸引流量，但渡过启动期之后，这样的模式就难以持续。

迪士尼在过去一年对内容投资投入较大，但是最近两个季度迫于盈利的压力，正在逐步减少预算。与此同时，好莱坞的罢工潮也使迪士尼的自制内容进度停滞，只能靠采购外部版权在短期内补充内容。对比之下，其竞争对手奈飞在最近一个季度开始进入新的内容投资周期。

内容可以说是迪士尼的“ 本命”。但是，从营收角度来看，迪士尼的内容影响力似乎也有下滑趋势。第三财季，迪士尼内容销售实现收入20.8 亿美元，同比下滑1.4%。

近几个月来，迪士尼在全球票房上一直难以突出重围，仅有《阿凡达2》和《银河护卫队3》在全球创造了超过30 亿美元的票房，其他影片的表现均不尽如人意。例如，皮克斯的《元素》制作成本约为2 亿美元，但全球票房收入为4.23 亿美元；《夺宝奇兵之命运之盘》的制作成本约为3 亿美元，全球票房仅为3.69 亿美元。

今年暑期档电影中，环球影业出品的《超級马力欧兄弟》大电影改编自任天堂游戏，上映首周即横扫北美，刷新了各项游戏改变电影的历史纪录；华纳出品的《芭比》从玩具世界走向大荧幕，在全球掀起了一场“粉色风暴”。

反观迪士尼，近两年重心则放在了经典IP 的真人电影翻拍上，从《花木兰》到《小美人鱼》《狮子王》，再到筹备中的《白雪公主》《魔法奇缘》，尽管真人电影翻拍能使原IP的价值发挥到最大化，但部分电影的票房表现也在说明：剧情被魔改、选角不符合原著会引发观众的不满。

Bob Iger 在电话会议上承认：“我们最近几部电影的表现确实令人失望，我们不会掉以轻心。”他表示，迪士尼将专注于提高即将上映的电影的质量，并减少发行影片的数量，同时降低每部影片的成本。

Vladimir Dimitrov 分析称，迪士尼管理层目前正在努力控制飞涨的制作成本，并承诺减少新内容数量，这项雄心勃勃的计划的目标是节省约55 亿美元的成本，同时2023年第三财季的遣散费似乎也达到最高水平。这对长期股东来说是个好消息，但从短期来看，高于预期的重组费用很容易导致更多的下行风险。

“然而，这种下行风险在很大程度上是有限的，因为与2021 年相比，迪士尼的股票目前处于更好的位置。当前价格产生的市净率与公司当前调整后的股本回报率一致。这与2021 年时形成鲜明对比，当时股价的交易水平远高于公司ROE对应的水平。从表面上看，直接面向消费者的细分业务似乎有望在2024 财年实现盈利。”他补充道。

（文章仅代表作者个人观点，不代表本刊立场。文中所提个股仅做分析，不做投资建议。）