易纲：稳健货币政策的坚守者

张威　唐郡　康恺

易纲。图/视觉中国

年届65岁的易纲，完成了四个半月过渡、衔接之责后，告别中国人民银行（下称“央行”）。

7月25日，十四屆全国人大常委会第四次会议决定免去易纲的中国人民银行行长职务，任命潘功胜为中国人民银行行长。

1997年，易纲入职央行，先后出任央行货币政策委员会副秘书长、秘书长；货币政策司副司长、司长；央行党委委员、行长助理；央行党委委员、副行长；央行党委委员、副行长，国家外汇管理局局长、党组书记；央行党委委员、副行长；央行党委副书记、副行长（2013年7月-2018年3月兼任中央财经领导小组办公室副主任）。

2018年3月，深耕央行20年，易纲出任央行行长、党委副书记。时光荏苒，易纲供职央行已达26年之久。

五年前，60岁的易纲在接任央行行长时曾用“心情平静、庄重，使命神圣、光荣”形容他彼时的心情。同年，在中国运行长达15年的“一行三会”金融分业监管模式走向终结，取而代之的是金融稳定委员会辖下的“一行两会”新架构，即央行、中国证监会（下称“证监会”）、中国银保监会（下称“银保监会”）。

在这个架构之下，强势央行职能则不限于货币政策、宏观审慎，更是扛鼎金融系统稳定，负责重要行业立法，统筹跨行业监管协调等。

在业内人士看来，五年前易纲就任央行行长这一人事安排，亦凸显了他在彼时的金融监管改革以及新时期中央银行角色重构的重要作用。

2018年3月25日，刚刚当选央行行长的易纲在中国发展高层论坛2018年会上，曾用三句话概括彼时中国金融方面的主要工作：实施好稳健的货币政策；推动金融业的改革和开放；打好防范和化解重大风险的攻坚战，保持金融业整体稳定。

易纲1958年出生于北京，1978年-1980年，在北京大学经济系学习；1980年-1986年，分别在美国哈姆林大学工商管理专业、伊利诺大学经济学专业学习，获经济学博士学位；1986年-1994年，在美国印第安纳大学经济系先后担任助理教授、副教授，1992年获终身教职。1994年回国，共同发起组建北京大学中国经济研究中心，任教授、副主任、博士生导师。

对于金融专业的人来说，易纲最知名的著作是其编纂的《货币银行学》。该书至今仍是金融学销量最大的教科书。

上述经历和作品为易纲日后在央行参与众多金融改革以及现代中央银行制度构建均奠定了坚实的理论基础。作为中国第一个就任央行行长的海归经济学博士，易纲亦成为学以致用的典范。

易纲任职央行行长期间，面对中美贸易摩擦、新冠疫情叠加承压的局面，中国央行坚持稳健的货币政策，总量够、结构准，保持了币值、汇率的基本稳定，实现了低通胀、稳增长的最优组合。“放在全球范围内看，跟大国央行行长比，都是非常卓越的。”一位接近央行的权威学者表示。

易纲在任的五年也是中国央行在新“一行两会”监管下的五年，易纲在新的监管模式下，其执掌的央行也发挥了颇多贡献，其中包括金融系统稳定、保持物价基本稳定、助力稳定宏观经济大盘、深化金融改革开放等。

易纲行事低调内敛，公开曝光率相对较低。一位金融学者表示，“在维持币值稳定、货币政策‘以我为主、汇率市场化等方面，易纲的风格与周小川可谓一脉相承。”

3月10日，据新华社消息，国务院机构改革方案获十四届全国人大一次会议表决通过。根据方案，中国金融监管体制将形成新的“一行一局一会”结构：央行、国家金融监督管理总局（下称“金监局”）、证监会。

3月13日，新华社发布中国人民政治协商会议第十四届全国委员会各专门委员会主任、副主任名单。名单显示，易纲已任十四届全国政协经济委员会副主任。

当前，中国金融监管体系的新一轮调整已经拉开序幕。良好的国际口碑、出众的专业素养、深厚的理论造诣，带有这些特质和新身份的易纲又将在时代的潮流中如何助力改革？业界颇为关注。

货币政策自主性更强

易纲在货币政策理论上的最大贡献是货币深化论“monetization”，这在货币政策圈已经达成共识，某货币政策权威研究者曾说到，易纲在国际上口碑很好。

易纲任职央行行长的五年间，相比国际主要央行，中国央行一直保持了“独行”的货币政策。在一位接近央行的权威人士看来，近五年间，中国央行采用的货币政策以及产生的效果，放在全球范围内看，跟大国央行行长比，都是非常卓越的。

“中国央行坚持了正常的货币政策，总量够、结构准，保持了币值、汇率的基本稳定，实现了低通胀、稳增长的最优组合。”上述接近央行人士补充。

放眼全球，中国央行近五年的表现在数据中有非常清晰的体现。2022年全球主要发达经济体经历了40年以来高通胀，全球平均通胀水平超过8%。

对比全球，2022年中国CPI（消费者物价指数）上涨2%，近五年同比涨幅平均为2%，物价水平持续保持稳定，居民通胀预期保持平稳。

“不能让老百姓手中的票子变‘毛了，不值钱了。”2019年12月，在任职央行行长的第二个年末，也是全球疫情暴发前夕。易纲以《坚守币值稳定目标 实施稳健货币政策》为题发表文章。

在易纲看来，评判和衡量货币政策，根本上是要看其是否有利于最广大人民群众的利益。守护好老百姓手里的钱，保持币值稳定，并以此促进经济增长，是货币政策的使命。

一位宏观经济学家表示，上述文章为后续疫情下中国独行的货币政策提供了重要的理论基础。为此，2020年初，全球暴发疫情，全球央行大放水，但中国央行坚持实施正常的货币政策。“在全球通胀大背景下保障了币值稳定，维护了央行威信，为稳定宏观经济大盘营造了适宜的货币金融环境。”

在那篇文章中，易纲回忆了中国过去在货币政策上的得失成败，同时放眼国际，梳理了一些西方国家货币政策的历史演进。结合中国实际，我们要尽可能长时间的保持正常的货币政策空间，保持收益率曲线斜率是向上的，特别对于中国这样一个高储蓄国家来讲，储蓄有息才能够给老百姓正向的激励。

现实中，中国经济则面临着一系列前所未见的挑战，要维持正常的货币政策并非易事。

一位货币政策研究学者表示，过去五年，中国经济至少面临三大方面的挑战：一是国内经济增速总体下行，面临经济结构优化、增长动能转换；二是外部环境不确定性增强，包括中美贸易摩擦、乌克兰危机、全球高通胀等；三是新冠肺炎疫情对经济的冲击。

“在这样一个异常复杂的环境里，中国央行既要支持长期的经济结构调整，又要应对短期内各项不确定因素的冲击，还需针对疫情对不同实体经济部门产生的非对称冲击纾困，这让央行货币政策必须在多目标中寻求平衡。”前述学者表示。

2018年-2022年，中国央行累计14次降低存款准备金率，释放的长期流动性超过11万亿元，保持流动性的合理；在利率方面，中国央行以国内经济为主来考虑问题，保持实际利率的合适水平，适当降低融资成本。

值得一提的是，易纲任职期间。受疫情影响，央行启用并创设了多项结构性货币政策，这被货币政策研究者称之为，中国央行超越传统货币政策范畴的一个创新，其意义在于对实体经济重点领域和薄弱环节进行定向支持。

对于结构性货币政策工具，易纲在上述发布会上专门介绍：结构性工具分为长期性工具和阶段性工具。截至2022年末，这些结构性货币政策工具的余额有6.4万亿元人民币，占央行资产负债表规模的15%左右，总体上是适度的比例和水平。

“易纲行长在任期间，央行对货币政策工具的使用非常谨慎，一方面要保持正常的货币政策空间，另一方面要用好正常的货币政策空间。”中银证券全球首席经济学家管涛表示。

多位受访者认为，央行货币政策的克制与易纲作为一名货币主义者的坚守密不可分。在坚信货币主义的经济学家看来，经济规律只会迟到不会缺席，货币发多了必然引发通货膨胀。

在2023年6月发表的《货币政策的自主性、有效性与经济金融稳定》一文中，易纲回顾，2018年以来，中国货币政策调控呈现两大明显特征：一是货币政策“以我为主”，主要根据国内宏观经济和物价形势进行调节，表现出更强的自主性；二是总体坚持了稳健的操作理念，利率是适度和比较平稳的，在收紧和放松两个方向都相对审慎、留有余地。

加強系统性金融风险防控

易纲出任央行行长第一年，原银监会、保监会合并为银保监会，中国的金融监管体系形成了金融稳定委员会辖下的“一行两会”的监管局面。

央行职能则不限于货币政策、宏观审慎，更是扛鼎金融系统稳定，负责重要行业立法，统筹跨行业监管协调等。

当时，中国金融监管改革源于混业经营，当控股公司成为金融公司主要的存在形式，监管重叠和监管真空以及监管套利相继出现时，分业监管便已不再适应当前金融业的发展。

那么，在“一行两会”的新监管局面下，打好防范和化解重大风险的攻坚战显得尤为重要。

易纲曾表示，中国面临的一些潜在金融风险主要体现为三大方面：一是宏观上仍然存在高杠杆风险；二是部分领域和地区金融“三乱”问题仍然突出，如影子银行存量庞大等；三是少数野蛮生长的金融控股集团存在风险。

央行发布的《中国金融稳定报告2018》中提到，高杠杆是宏观金融脆弱性的总根源。2008年至2016年，中国宏观杠杆率年均上升10多个百分点。截至2017年末，中国宏观杠杆率为248.9%，与美国（251.2%）、欧元区（258.3%）相当。其中，中国非金融企业部门杠杆率为163.6%，远高于欧元区的101.6%、日本的103.4%和美国的73.5%。

对于如何稳住宏观杠杆？易纲亦有独到看法。他认为首要的任务是要保持债务水平的稳定。第二个任务是让债务结构更加优化，平衡好政府债务、企业债务及个人债务。第三个任务是让总杠杆率更加合理。通过以上做法，来实现一个漂亮的去杠杆。

之后的几年里，在防范化解重大金融风险攻坚战推进过程中，央行通过管好货币总闸门、抓实化解地方政府隐性债务风险、持续推动企业去杠杆等方式，扼制了宏观杠杆率快速上升势头。

数据显示，2017年-2019年，企业部门杠杆率稳中有降，居民和政府部门杠杆率增速放缓，宏观杠杆率总体稳定在250%左右，为后续应对疫情加大逆周期调节赢得了空间。

与此同时，易纲任职央行行长期间，央行联合银保监会等部门共同推出《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（下称“资管新规”），截至2022年，压缩“类信贷”高风险影子银行规模大约30万亿元。

此外，央行还大力整治金融乱象，近5000家P2P网贷机构全部停业。过去五年，累计立案查处非法集资案件大约2.5万件。

随着去杠杆和资管新规推进，部分金融机构风险暴露。2019年5月24日，央行、银保监会联合公告接管包商银行，该行成为改革开放以来中国首例银行破产案例。

在包商银行的风险处置上，金融管理部门始终坚持市场化、法治化原则，实质上采取了“收购承接+破产清算”的方式，一方面新设蒙商银行、联合徽商银行，承接包商银行的相关业务、资产及负债，确保基本金融服务不中断，储户及大多数债权人的合法权益得到保障。另一方面，根据企业破产法，坚定推动包商银行破产清算。

除了包商银行，过去几年，央行牵头化解了恒丰银行、锦州银行、辽宁城商行等中小金融机构的风险，并支持地方政府发行了5500亿元专项债券，专门用于补充中小银行的资本金。高风险的中小金融机构数量从600多家降到了300多家，不少省份目前已经没有高风险机构。

同时，对“明天系”“安邦系”“华信系”、海航集团等高风险集团进行“精准拆弹”，避免了轰然倒塌的风险，同时也阻断了风险的扩散和传染。

2022年底，易纲在《建设现代中央银行制度》一文中强调，“自救”应成为当前和今后应对金融风险的主要方式，金融机构及股东作为市场主体，应当承担自主经营、自负盈亏、“自救”风险的主体责任。如果“自救”失败，则股东承担机构破产重组或清算的法律后果，此时为保护中小存款人利益、防范系统性风险，“他救”机制和金融稳定保障体系开始发挥作用。与此同时，易纲提出，应构建系统性金融风险防控体系。中央银行作为金融体系的最后贷款人，必须在事前事中事后全过程切实履行防控系统性金融风险的责任。

过去五年，央行在防范化解风险方面的另一项成绩是实施并完善存款保险制度，目前，全国所有存款类金融机构都加入了存款保险，存款保险能够为99%以上的存款人提供全额保障。

2022年，央行牵头设立了金融稳定保障基金，用于处置重大金融风险。当前金融稳定保障基金基础框架初步建立，已有一定资金积累，并且已在两个风险处置案例中得到实际运用。

此外，央行与相关部门持续推进金融稳定立法，当前金融稳定法已经通过了全国人大的第一次审议，年内有望正式出台。

深化金融业改革开放

“搞好货币政策，关键是要搞对利率和汇率这一对核心变量，适度的利率和汇率水平会相互支撑，从而形成良性循环。”在阐述中国货币政策的基本逻辑和运行机制时，易纲如是写道。

多位学者认为，易纲任职央行行长期间，央行在持续深化利率汇率市场化改革方面稳步推进。

近年来市场供求在汇率形成中的决定性作用不断增大。图/视觉中国

2019年8月，央行推进贷款市场报价利率（LPR）改革，改革后的LPR由报价行综合考虑市场利率走势并在参考中期借贷便利（MLF）利率的基础上市场化报价形成，由此LPR替代了贷款基准利率，存量贷款也完成了定价基准转换。

一位金融资深学者认为，LPR改革既提升贷款利率市场化程度，又形成了“市场利率+央行引导→LPR→贷款利率”的传导机制，有效疏通了货币政策传导渠道，增强了金融市场利率与贷款利率之间的联动。

汇率方面，易纲表示，利率政策和汇率政策不是并列的。利率是核心和纲，汇率是在利率政策影响下由市场形成的。近年来市场供求在汇率形成中的决定性作用不断增大，央行基本退出常态化干预，人民币汇率双向灵活波动，弹性明显增强。

金融界达成一个共识，易纲任职央行行长期间，一个非常重要的时点是人民币汇率“破7”。2019年8月5日，人民币汇率贬破“7”关口，触及11年低位，此时距离2015年的“8·11”汇改过去了近四年。

当日，央行发布答记者问称，人民币汇率“破7”，这个“7”不是年龄，过去就回不来了，也不是堤坝，一旦被冲破大水就会一泻千里；“7”更像水库的水位，丰水期的时候高一些，到了枯水期的时候又会降下来，有涨有落，都是正常的。

管涛认为，央行及时发声，分析入情入理，对当时引导市场预期、稳定市场情绪发挥了很重要的作用。实际上，“8·11”汇改初期，出现了资本外流、外汇储备下降、汇率贬值等较高烈度的冲击，在短期内没有完成，所以后来出现了多次人民币汇率“保7”之争。“人民币破‘7后，才打开了汇率可上可下的空间。”管涛表示。

易纲亦在前述文章中称，2019年以来，人民币兑美元汇率多次破“７”，又均在不久后重回“７”下方，市场预期总体稳定，没有出现外汇市场的单边预期。这得益于有弹性的汇率机制及时释放压力，发挥了“自动稳定器”的功能，也得益于中国低通胀环境的支撑，人民币汇率形成机制更趋成熟和健康。

2018年-2022年，人民币兑美元汇率年化波动率平均为4.5%，较2013年-2017年均值2.4%明显提高。面对波动加剧的汇率走势，央行引导企业树立“风险中性”理念，企业对汇率波动的适应性明显增强，企业外汇套保比率从2018年的16.8%上升到2022年的24%。

在管涛看来，汇率弹性的增强减轻了对于资本外汇管制手段的依赖，从而拓宽了货币政策的自主空间。2022年中国央行在美联储等世界主要央行密集加息时两次降息，以支持国内经济稳增长需求，部分得益于此。

不仅如此，在2022年人民币汇率快速大幅贬值的情况下，央行不但没有启用新的外汇管制措施，反而加快境内债券市场对外开放，扩大境内企业对外自主借贷的试点。“这在过去都不敢想象。”管涛感叹。

不断深化人民币汇率形成機制的市场化改革的同时，以人民币国际化为代表的金融对外开放亦稳步推进。

“沪伦通”落地，“跨境理财通”“互换通”相继启动，合格境外机构投资者（QFII）、人民币合格境外机构投资者（RQFII）额度限制全面取消。与此同时，中国还密集放宽了外资金融机构在华展业的政策。截至2020年6月，金融业准入负面清单正式清零。这意味着，除了清单上的禁区，其他都许可。

在业内人士看来，上述政策推进了中国资本项目的开放，尤其有利于股票、债券二级市场的跨境投资。同时，也有力推进了人民币国际化。

金融开放是双向的，中国金融对外开放也获得了越来越多的国际认可。在上述宏观经济学家看来，过去五年，在市场驱动、企业自主选择和政策推动下，人民币国际化稳步推进。

2022年，跨境人民币收付总额是42万亿元，比2017年增长了3.4倍。截至目前，全世界有80多个国家和经济体将人民币纳入储备货币，位列全球第五位主要储备货币。同年，国际货币基金组织完成了五年一次的特别提款权（SDR）定值审查将人民币权重调升1.36个百分点至12.28%。国际清算银行（BIS）每三年一次的外汇调查显示，截至2022年4月，人民币外汇交易在全球市场份额增至7%。