高业绩承诺下企业商誉减值风险及防范研究

马思宇　刘钦

【摘  要】近年来，并购交易活动在市场中的活跃度越来越高，很多企业在并购交易中使用业绩承诺这一工具来获得有效协同，以期缓解信息不对称现象，确保并购交易的高效完成。但是，近年来资本市场频发高业绩承诺企业商誉暴雷现象，暴露出业绩承诺在推高企业估值和商誉方面的作用，造成整个市场出现严重波动。论文以华东重机为案例研究对象，从高业绩承诺出发分析企业商誉减值风险的成因。研究发现，高业绩承诺下企业商誉减值风险的成因主要包括估值方法不合理、标的企业的实际盈利能力与高业绩承诺不匹配、业绩承诺期间标的公司存在盈余管理动机及承诺期内母公司管控不足。据此，论文提出企业并购中改进标的企业估值方法、制定合理的业绩承诺目标值、加强对标的公司的监管等防范措施，为上市公司防范商誉减值风险提供启示。

【关键词】并购；业绩承诺；商誉；商誉减值风险；防范措施

【中图分类号】F271；F275                                             【文献标志码】A                                                 【文章编号】1673-1069（2023）06-0103-03

1 引言

2013年，工信部、发改委、财政部等12部门联合发布《关于加快推进重点行业企业兼并重组的指导意见》（工信部联产业〔2013〕16号），明确表示支持企业开展并购重组活动。2014年与2016年，证监会对《上市公司重大资产重组管理办法》进行了重新修订，此后，我国市场中并购重组活动的开展有了更加健全的法律支撑。

通常情况下，并购交易双方之间存在一定的信息不对称现象，为了维护双方利益，很多企业在交易中引入业绩承诺，以期降低风险。然而，业绩承诺往往会抬高标的资产的估值，高估值通常伴随着高溢价，因此，并购完成后，企业会获得巨额的商誉，在这种情况下，倘若标的公司无法如约实现业绩承诺目标或者承诺期后业绩出现大跳水，那么企业不但无法通过并购活动获得利润，反而会出现商誉大幅减值的情况，甚至造成股价崩盘，对中小投资者的利益造成巨大损害，影响企业的后续发展。

本文以华东重机为例，深入探究其高业绩承诺下商誉减值风险出现的原因，为其他企业识别并防控商誉减值风险提供一定的借鉴。

2 文献回顾

近年来，越来越多的企业在并购重组交易中运用业绩承诺这一工具。从本质上来说，业绩承诺的作用与期权相似，对被并购方未来一段时间内的业绩表现进行了绑定，确保被并购方的管理层能够在承诺期内提高业绩，与上市企业进行充分的配合，增加专业化投资（Williamson，1971），实现上市企业与标的公司各项资源的高效配置，最大限度地发挥协同作用（Cain等，2006；潘爱玲等，2017；佟岩等，2021），同时，双方可以分担风险，从而缓解价值评估存在的不确定性。但是，在实际的并购活动中，部分公司为了尽快完成并购，刻意忽略了高业绩承诺潜藏的风险（徐莉萍等，2021），而業绩承诺的设置进一步推动了并购溢价的提高，导致上市企业后续商誉减值的概率大幅增加，一旦标的公司无法达成业绩承诺目标并维持持续盈利性，那么企业就要承担巨大的损失，从而造成股价断崖式下跌，导致盈利状况恶化（王雪等，2022）。所以，企业计提巨额的商誉减值后，投资者的利益也会受到严重的损害。

3 案例概况

1989年，无锡华东重型机械股份有限公司正式成立，注册资本超10亿元，总部位于无锡市。2012年6月，企业成功进入A股市场。企业始终坚持发展高端装备制造业务，主要产品为轨道式集装箱门式起重机（RMG）、岸边集装箱起重机（STS）等。从2012年开始，国内对于大型基建的需求逐渐减少，华东重机受此影响，盈利增速开始出现下降，为此，企业从2017年开始转型，重点发展高端设备制造，企业的战略也转变为“智能化、高端化、稳增长”，同时，期望利用并购交易升级自身的产业结构，落实智能制造战略。2017年9月26日，华东重机以295 000.00万元，通过发行股份与现金支付的方式收购润星科技100%的股权，根据重组报告书，标的公司的净资产账面价值仅有4.07亿元，二者之间差异较大，增值率高达624.98%，这也使得华东重机账面形成高达22.45亿元的商誉。

华东重机在本次并购中的业绩承诺要求标的公司在2017-2019年完成的扣非归母净利润分别不少于25 000.00万元、30 000.00万元和36 000.00万元，3年累计扣非归母净利润不少于91 000.00万元。而标的公司2017-2019年达成的净利润分别为35 265.53万元、29 528.33万元、34 240.08万元，累计实现净利润为99 033.94万元，润星科技的业绩承诺完成度仅为108.83%，可以说是精准达标。但是，承诺期结束后，润星科技的业绩便出现了大跳水，在2020年与2021年，华东重机的亏损额达10.71亿元与13.96亿元，主要是这两年对润星科技计提了大额的商誉减值准备，分别为8.26亿元与10.51亿元，到2020年底，并购之初形成的商誉已经缩减了四分之三左右。

4 高业绩承诺下华东重机商誉减值风险的成因

4.1 估值方法不合理

通常情况下，高估值会伴随着高额的业绩承诺。在华东重机并购润星科技的过程中，通过收益法评估润星科技的价值，在收益法下，润星科技的估值相比其账面价值增加了254 576.64万元，增值率高达624.98%。运用收益法虽然能够对企业非账面资产的价值作出合理的评估，但主观性较强，有较大的操作空间。这是由于企业未来的收益会受评估师、宏观环境、经营状况等因素影响，同时，折现率的大小也是不确定的。高端数控机床是润星科技的主要产品，当消费电子行业出现周期性波动时，该产品的市场需求也会出现较大的变动，若整个行业的需求出现阶段性饱和，会直接影响润星科技的盈利状况。另外，润星科技近年来面临着巨大的竞争压力，不仅有大量的小型厂商进入市场，一些大型上市企业也逐步开始拓展相关业务，导致整个数控机床领域的竞争激烈，润星科技很难保持稳定的利润增长。因此，在使用收益法评估润星科技的价值时，无法完全满足其应用条件，由此导致的高溢价商誉所代表的未来收益具有较大的不确定性，从而增加了商誉减值风险。

4.2 实际盈利能力与高业绩承诺不匹配

业绩承诺能否发挥其应有的作用直接取决于业绩目标的合理性。据华东重机披露的相关数据，润星科技在2015年及2016年达成的净利润分别为6 849.85万元与16 885.45万元，涨势迅猛。但是，针对润星科技的大客户进行分析，惠州比亚迪电子有限公司是润星科技在2015年与2016年的第一大客户，贡献的收入达1.92亿元，公司44.6%的营收都是通过第一大客户获得的，而第二大客户为润星科技带来的收入在1 500万元以下，这意味着大客户依赖的问题在企业中十分严重，同时，润星科技与比亚迪之间具有一定的关联关系，因此，这44.6%的收入可以认为是通过关联交易获得的，存在利用关联交易实施利益输送的情况。不难发现，为了获得更高的估值，润星科技采取了多项短视行为，如选择放宽销售政策、实施关联交易，这些短视行为促成的高额业绩表现无法长期维持，引发了业绩变脸，最终使得华东重机对其计提大额商誉减值。

4.3 业绩承诺期间标的公司存在盈余管理动机

很多标的公司会通过盈余管理来完成高额业绩承诺，操纵业绩利润，這进一步地促进了商誉减值情形的出现。润星科技的盈余管理动机集中在两个层面：

第一，在此次并购过程中，针对润星科技的价值评估产生了较高的增值率；第二，若无法完成业绩补偿承诺，标的公司的管理层需要给予一定的补偿，而股份支付是此次并购交易的主要支付方式，将业绩承诺完成度与标的公司股东利益联系起来。此时，润星科技很可能操纵业绩，转移业绩下跌的风险。2017-2019年，润星科技踩线式完成业绩承诺。到2020年，润星科技的利润大跳水下降至-2.36亿元，2021年则下降至-1.58亿元，虽然业绩下降可能受其他因素影响，但不能忽略润星科技管理层或许通过操纵利润来降低业绩补偿风险，这种盈余管理行为在业绩承诺期过后极有可能导致商誉减值风险的显著增加。

4.4 承诺期内母公司管控不足

相对而言，如果在并购交易中设置了业绩承诺，出于对业绩承诺产生的约束效应的信任，上市企业可能会盲目乐观，忽略了对标的公司的管理，导致潜在的风险不断累积，最终产生不可挽回的损失。华东重机实施本次并购交易主要是为了拓展自身业务，进入新的业务领域，从而获取新的利润渠道。然而，华东重机与润星科技经营的业务存在较大的跨度，后续的整合工作推进困难。对于新进入的数控机床领域，华东重机之前不了解也没有相关的专业人才，在这种情况下，出于对标的公司的信任，为了确保子公司润星科技未来的盈利状况，华东重机对原本的业务模式、人员结构进行了充分的保留，没有派遣新的管理者进入子公司，没有对其进行有效的监督，并未对润星科技可能存在的盈余管理动机产生警惕性，最终传来润星科技业绩大幅下滑的消息。在2020年底与2021年底，华东重机决定对润星科技计提大额的商誉减值准备。所以，业绩承诺的设置降低了并购方的警惕度，从而放松对标的方的管理，导致商誉减值风险大幅增加。

5 高业绩承诺下企业商誉减值风险的防范措施

5.1 改进标的企业估值方法

我国相关政策表示，在评估企业价值的过程中，为保证合理性，至少需要采取两种方法对比估值结果。然而，在实际中，大多数机构仍然以收益法为主进行评估。李泽卿（2019）研究发现，业绩承诺目标值的增加会助推评估机构提高对于标的方未来盈利的预测值，产生了高溢价现象。因此，业绩承诺会大幅影响企业价值的评估结果，所以标的方很可能设置不切实际的承诺目标来获得高额的并购溢价，导致商誉减值风险进一步增加。所以，企业要改进采用的估值方法，尽可能多地使用不同的估值方式，对比不同方法之间存在的差异，结合企业的具体情况，选择最为合理的方式。

5.2 制定合理的业绩承诺目标值

在并购过程中，合理设置业绩承诺目标值，对于防范商誉减值风险具有重要意义。

第一，企业需要全面了解并购标的公司的市场地位、盈利能力、竞争优势等方面的信息，以便清晰认识其未来发展潜力；第二，并购交易双方应充分沟通，确保业绩承诺目标值与实际情况相匹配；第三，在设定业绩承诺目标值时，应考虑市场风险、政策风险等不确定因素，以降低外部环境变化对业绩目标的影响。

5.3 加强对标的公司的监管

从形式上来说，并购完成后，交易双方会合并为同一家企业，然而，在实际的经营过程中，大多数原有管理层仍然持有标的公司的经营管理权。在这一过程中，标的方管理层很可能为了个人利益而做出一些损害主并方利益的行为，所以，并购方需要严格监管其各项行为。企业可以向标的公司派驻核心管理人员，参与各项经营管理决策的制定，同时，对原管理层进行监督，将商誉减值风险扼杀在萌芽状态。

6 结语

当今时代，企业为了实现持续发展，形成强大的竞争优势，不得不升级自身的产业模式，推进自身转型发展，而并购重组能够优化产业结构，发挥协同作用，积极推动企业转型。但是，在并购重组的过程中，溢价支付往往导致高额商誉的形成。为了规避商誉减值风险，一些企业在并购交易中引入业绩承诺，设置业绩承诺的根本目的在于缓解双方的信息不对称，尽可能减少估值泡沫。然而，在实际中，当业绩承诺目标过高时，可能使并购方过度乐观地估计标的资产的未来盈利情况，产生巨额商誉，此时，若标的公司无法实现业绩目标，就会导致商誉大幅减值，从而产生严重的负面影响。基于此，企业可以对并购交易中的价值评估方法进行改进，确保最终的估值合理有效，设置恰当的业绩目标与承诺期，加大对原管理层的监督力度，从而有效防控潜在

的风险，帮助上市企业达成战略目标，推动资本市场的稳定发展。

【参考文献】

【1】Oliver E. Williamson.The Vertical Integration of Production： Market Failure Considerations[J].American Economic Review，1971，61（2）：112-123.

【2】Matthew D. Cain，David J. Denis，Diane K. Denis.Earnouts： A Study of Financial Contracting in Acquisition Agreements[J].Journal of Accounting and Economics，2006，51（1-2）：151-170.

【3】潘爱玲，邱金龙，杨洋.业绩补偿承诺对标的企业的激励效应研究——来自中小板和创业板上市公司的实证检验[J].会计研究，2017（3）：46-52+95.

【4】佟岩，王茜，刘向强.业绩承诺：保护措施还是套利工具？——来自高管减持的经验证据[J].商业经济与管理，2021（3）：42-55.

【5】徐莉萍，关月琴，辛宇.控股股东股权质押与并购业绩承诺——基于市值管理视角的经验证据[J].中国工业经济，2021（1）：136-154.

【6】王雪，潘爱玲，邱金龙.业绩补偿承诺与分类转移盈余管理——基于借壳上市公司的经验证据[J].审计与经济研究，2022，37（5）：84-94.

【7】李泽卿.麦捷科技并购中业绩承诺效果研究[D].南京：南京邮电大学，2019.

【作者简介】马思宇（1997-），女，甘肃嘉峪关人，硕士研究生在读，研究方向：会计。