柏基：真正的长期投资

埃里克·萨维茨

戴夫·布杰诺夫斯基。图/《巴伦周刊》

柏基投资（Baillie Gifford）的所有投资方式都在呼唤“耐心”。这家苏格兰投资组合管理公司成立于110多年前，目前管理着2500亿美元的资产。它真正相信长期增长投资的力量，该公司在其网站上表示：“我们认为，发现重要的变化点，以及在通往变化点的崎岖道路上保持前行，比起每个季度都去预判其他投资者的预判更加容易。”这一理念在2022年受到了考验，科技股遭遇了自2008年以来最糟糕的一年。

戴夫·布杰诺夫斯基（Dave Bujnowski）是该公司美国成长股投资组合的共同管理人。尽管布杰诺夫斯基说，去年的经历迫使他挑战自己的假设——这只美国基金去年下跌了超50%，在前三年平均年回报率为43%之后——但他坚定地认为，柏基投资对变革的力量进行长期押注的方法是正确的。

布杰诺夫斯基最近在康涅狄格州的家中与《巴伦周刊》通过Zoom谈到为什么他仍然坚信变革驱动成长的力量，为什么他仍然喜欢云股票，以及为什么他仍然看好特斯拉。以下是经过编辑的对话。

《巴伦周刊》：去年对于成长型股票投资者来说是残酷的一年。你比一年前更乐观了吗？

在去年之后，评估潜在的问题是至关重要的。（下跌）与估值相关吗？我不知道2023年的估值会发生什么变化，但我确实知道，目前的估值比一年前更有说服力。另一方面，如果一家公司的市场机会已经饱和，那么它就走到了尽头。总的来说，在接下来的五年里，现在是一个不错的选择。

我们的方法没有改变。我们的平均持有期为六年至八年。我们是真正的成长型投资者。我们相信，财富创造来自于长期投资快速成长的公司。我们将通过把我们的哲学和时间视野保持在最前沿来进行导航。在去年春天的一次内部会议上，我们的一个关键时刻到来了，当时我们问自己： 什么才是真正重要的？当时，华尔街关注宏观经济、美联储、通胀、地缘政治和供应链，这些关注点都是有充分理由的。但是，如果你的时间跨度超过五年，这些问题是最重要的吗？我认为最重要的问题是：推动这个惊人的13年跨度增长期的引擎是否仍然完好无损？

当然，这是起点。然后我们自问，是否同样的增长引擎仍然存在，还是已经耗尽，以及是否有新的增长引擎正在出现。我有一个开放的头脑，如果旧的引擎已经耗尽，我们将不得不承认这一点，并反映在我们如何投资之上。人们总是忍不住要用一个系统的扩张来定义经济增长，无论是经济还是其他方面，但我总是把增长与变化联系在一起。变化和活力带来的增长机遇，与扩张带来的一样多。

我们的风格是确定哪些地方正在发生重大变化，以及哪些公司在变化中处于最有利的位置。当供求以新的方式满足时，经济就会增长。我发现了三种独立的增长模式： 一种是需求在增长；另一种是与供应变化有关，与创新以新的方式满足需求有关；第三种是需求没有增长，但其他因素恰好创造了新的机会。

其中一个涉及宏观经济条件，尤其是低资本成本，这可以润滑整个体系，并推动对一切事物的需求。一个更具体的例子是移动宽带。随着高速无线接入到更多人和更多商家进入系统，有更多的移动交易，系统出现增长。另一个例子是软件即服务（software as a service），一种新的定价模式释放了需求，否则这种需求不会被唤醒，在旧的软件许可模式下，一些客户买不起这种软件。

以数据科学为例。公司正挖掘和收集新的数据集，解决我们此前不知道有解决方案的问题。例如，生命科学领域正在出现新的数据集及低地球轨道卫星等新空间技术。

最明显的机会是在生命科学领域。想想Moderna公司（MRNA）如何利用现在可以从人体收集到的数据，以及来自 Illumina（ILMN）等公司的DNA测序技术，来解决人类的核心问题。虽然它始于为疫情流行制造疫苗，但不会终结于此。10xGenomics（TXG）正在单细胞水平上进行测序。我们持有上述这三只股票。

根据近期估值指标，它是软件领域最昂贵的股票之一。但是从目前的成长速度来看，产品收入在二季度增长了67%。我看到了Snowflake提供给客户的价值，以及它在客户群和客户中的势头，我看到了一个极其巨大的机会。Snowflake有能力将数据转化为有意义的洞察力，这是其他公司所没有的。当然，在经济放缓的情况下，它的客户将运行更少的项目，消耗更少的计算资源。但这更多是与当前经济形势有关，而非长期潜力。

从历史上看，企业软件投资面临的挑战之一是，在一个快速创新的時期，很难找到具有持久性的公司。我们寻找那些在第六年、第七年或第八年仍具有竞争优势的公司。这一直很困难，因为新技术往往会超越旧技术，这使现有技术难以实现。三个我们喜欢的是Datadog（DDOG）、Cloudflare（NET）和HashiCorp（HCP）。像Snowflake一样，所有这些股票都在2022年遭受重创，下跌幅度最高时损失超过60%。Datadog提供可观测性软件，帮助客户监视和修复他们的基础设施。

这是一个拥挤的市场，即使在最近的下跌之后，股价仍然很高。是的，Datadog有竞争对手，但是它们中的大多数都不是在云中诞生的，而且作为一个“云原住民”意义重大。另一个因素是 Datadog新产品创新的步伐。Cloudflare也是一样。如果你向客户提供不断扩大的产品套件，你就可以向他们销售更多的软件，他们可以与更少供应商合作。

没错，它们最初是一个CDN（内容分发网络），但后来发展成为一个更伟大的东西，它增加了防火墙和虚拟专用网（VPN），保护免受DDoS（分布式拒绝服务攻击）攻击，提供入侵预防等等。它们已经将原本用于数据中心的工具转移到了云端。

它提供了一些工具，使全球2000强公司更容易将计算资源迁移到云上。HashiCorp帮助客户保护、连接和运行它们最重要的应用程序。它有一个免费增值模式：免费提供软件的入门级版本，并将越来越多的用户转化为付费用户。

电动汽车就是一个在不一定需要增长的系统中颠覆性增长引擎的绝佳例子。一种新的供给方式进入市场，它能以一种新的、更好的方式来满足需求。电动汽车正在从内燃机汽车那里获取市场份额。我们是电动汽车的信徒。全球有一个高达4万亿美元的市场，每有一款新产品，买家就有更多理由去拥有它们。

电动汽车的市场份额已经从2016年的1%，上升到现在的10%-12%。我们仍然对特斯拉充满热情。几年前，争论的焦点是特斯拉能否赚钱。它已经证明了自己的赚钱能力。现在，争论围绕着（首席执行官）埃隆·马斯克（Elon Musk），他对推特的参与，以及他与特斯拉投入程度较低的问题。

我对他关于特斯拉投入程度的问题相对不太在意，原因有二：其一，他总是在同时进行多项重大努力，并已经表明他有能力从事一个以上的艰巨任务；更重要的是，他在特斯拉创造的文化——一种创新文化，一种能够比任何其他人都更擅长建造机器来规模量产汽车的文化。没有埃隆，这家公司基本上也可以自己来进行日常运营。

布杰诺夫斯基：财富创造来自于长期投资快速成长的公司，我们将通过把我们的哲学和时间视野保持在最前沿来进行导航。图/视觉中国

我们会当心。对于每一个因为埃隆的行为而不想持有特斯拉的人来说，它缩小了一个不容忽视的潜在市场。争论的另一方面——这也是为什么我们仍然对特斯拉充满热情——这是一个绝对庞大的市场。因此，即使一些潜在买家决定不买入特斯拉，它仍然拥有很大的发展空间，而且它们的竞争优势远远超出了品牌范畴。

他说他正计划这样做。我会支持任何能让他不那么引人注目的事情。难道我不希望他和特斯拉联系更紧密吗？是的，我希望如此。

我们还持有Rivian Automotive（RIVN）。它拥有一款伟大的产品，一辆适合未被满足市场需求的电动卡车，而且资金充裕。这是成规模建立这些企业的前提条件。2021年，该公司通过IPO（首次公开募股）筹集了120亿美元，目前资产负债表上的现金约为140亿美元，负债很少。随着业务的增长，其从特斯拉的挑战中也学到了一些东西。

（《巴伦周刊》英文版2023年1月8日）