私募股权在中小企业中的应用研究

卞晓晨

【摘  要】引导中小企业走“专精特新”之路是构建新发展格局、推动全方位高质量发展的重要举措。然而融资难、融资贵是制约中小企业走“专精特新”之路的重要瓶颈。私募股权融资是最高效的直接融资渠道之一，能够有效缓解中小企业融资难、融资贵的问题，有助于推动中小企业科技成果转化和应用加速升级。某企业属于典型的中小企业，其在发展中面临巨大的资金压力，传统的融资模式难以满足企业日益扩张的资金需求，因此，该企业选择采取私募股权融资方式。论文通过调查该企业在实施私募股权融资过程中遇到的诸多风险问题，提出了针对性的风险规避及控制措施，以此防范私募股权融资风险，为企业解决融资难、融资贵问题提供参考。

【关键词】中小企业；融资成本；私募股权融资；风险控制

【中图分类号】F832.5；F276.3                                             【文献标志码】A                                                 【文章编号】1673-1069（2023）03-0097-03

1 引言

構建与中小企业高质量发展相适应的金融服务体系是推动经济持续向好发展的必然举措。当前，中小企业普遍存在融资难、融资贵的问题，有效拓展融资渠道成为推动中小企业高质量发展的关键手段。私募股权融资明显扩大了资本市场服务实体经济和企业融资的广度、深度和强度，是解决中小企业融资难、融资贵问题的重要渠道。投中研究院的数据显示，2020年境内外上市的565家中国企业中，386家背后得到了VC/PE机构支持，渗透率高达68%。在科创板首批上市的25家企业中，私募股权投资基金的渗透率更是超过90%。但是私募股权融资存在风险，因此，中小企业要想提升私募股权融资成效就必须构建完善的风险防控体系。

2 某企业私募股权融资现状

2.1 某企业概况

某企业成立于2018年，注册资金100.95万元人民币，在职职工103人，属于典型的中小企业。企业经营范围为设计、研发、生产各种电缆设备以及加气站设施的开发、运营、维护等业务。随着企业规模的不断扩大，企业总资产规模也在不断扩大，由2017年的13 402.32万元增加到2019年的22 535.04万元，同时，企业的负债总额与股东权益也在累计增长。

2.2 某企业实施私募股权融资的具体方案

2.2.1 私募股权的概念

私募股权融资是投资于非上市股权或者上市公司非公开交易股权的一种投资方式，其分为广义概念和狭义概念：广义的私募股权融资主要是涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资。例如，创业投资、发展资本、重振资本等。狭义概念则是指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，其中并购基金和夹层资本在资金规模上占最大的一部分。私募股权融资具有以下特点：一是资金来源稳定；二是高附加值服务；三是低成本风险。

2.2.2 某企业私募股权融资的具体设计方案

基于节能环保要求，某企业2017年计划融资1 500万元用于改造电缆生产设备，实现公司节能高效生产。本次融资采取私募股权融资方式，以增资扩股的形式引进私募股权投资机构，私募股权投资者会成为公司的普通股新股东。由于本次融资规模较大，企业需要选择实力较强的私募股权投资机构。当然大型的私募股权投资机构对投资项目的要求比较高，例如，鼎晖等投资机构要求最低投资额为200万元。为了促进企业实现长远发展，获得高质量的投资资源，公司选择深圳同创伟业集团作为私募股权投资公司，同时，为了提升私募股权融资的成功率，公司聘请会计师事务所和律师事务所协助企业融资。其中，会计师事务所负责对公司进行会计方面的调查，律师事务所负责法律方面的协助调查工作。

以32倍市盈率对某企业进行估值，2019年度公司实现净利润399.01万元，预计下一年度净利润为12 800万元，因此，私募股权投资机构完成交易后会持有11.7%的公司股份。融资协议规定其退出方式，即企业完成融资结束后5年内首次公开发行上市。如果到期后不符合上市条件，为了保证投资者的自身权益，公司与私募投资者签订对赌协议，规定如果公司未能如约上市，私募股权投资者所持有的股份在原有基础上增加2%，且每隔5年持续在原有股份的基础上增加2%。如果上市后投资人持有的股权无法顺利转让，投资人可以继续持有公司股份。

3 某企业私募股权融资存在的风险

虽然某企业通过实施私募股权融资有效解决了企业融资难、融资贵的问题，但是企业的私募股权融资方案仍存在不少问题。

3.1 融资风险评估不足，短期债务风险剧增

某企业为解决采购设备资金短缺问题，采取了私募股权融资模式。但是企业在私募股权融资实施前由于缺乏有效的风险评估，导致融资风险比较大，尤其是对赌协议的内容为企业经营发展带来了巨大风险。例如，一旦某企业利润未达到要求，则会导致企业股权结构发生变化。另外，基于私募股权融资方案的实施，公司注入新资本，且融资主要是用于设备更新、产能扩大。但是对于相关债务企业而言，他们会因为新资本的注入而出现催缴欠款的行为，导致公司短期偿债压力增加。例如，对赌协议规定如果公司未达到私募股权投资者的利益要求，私募股权投资者的股权占比就会以2%的增速提升，这对于企业投资者而言会产生巨大的威胁，迫使部分投资者出现汇兑风险。

3.2 稀释公司控制权，增加运营风险

企业选择私募股权融资的意义在于筹集资金，而对赌协议的签订是基于融资项目未来收益的实现。股权融资必然会对企业的股权结构造成影响，例如，私募股权机构占某企业11.7%的股份，这样必然会稀释原有股东在公司的股权，甚至会影响到企业的正常生产经营秩序。由于私募股权机构占公司11.7%的股份，私募股权投资机构为了保证私募投资者的利润，通常会参与公司决策，对公司的正常运营产生巨大影响。例如，公司在实施私募股权融资后，公司业务受到盈利要求的限制，这导致公司的一些公益性活动的举办次数越来越少，间接导致一些客户的流失，影响了公司在当地的社会影响力。此外，在一些决策中，私募机构的参与在一定程度上影响了企业决策的执行效率，导致公司失去了投资的最佳机会。

3.3 企业估值不合理，增加对赌协议风险

私募股权融资的重点是企业估值，只有合理对融资企业进行估值才能确定最优的融资额及投资者股权占比。通过对该企业私募股权融资方案的分析，企业在私募股权交易中存在企业估值不合理问题，增加了企业财务风险：

一是企业在私募交易估值时存在精准性不足的问题。在部分情况下，公司会故意提升公司的总价值，以此获得私募投资机构的认可。例如，企业在私募机构调查之前，通过提前销售产品、扩大销售量及加强应收账款管理以避免出现坏账问题等方式增加公司的总资产。虽然采取上述举措提高了公司的总资产，但是正是由于公司资产被估值过高，导致在签订对赌协议时，出现了目标设置过高的问题，增加了公司的经营风险。

二是企业选择的估值方法不合理，對于私募股权投资机构而言，其希望降低公司的估值，这样私募投资机构就会拿到更多的股权。所以在具体的公司估值上私募机构往往会采取不利于融资需求方的价值评估方法。

3.4 私募股权融资存在道德风险

道德风险是私募股权融资的常见风险，其主要是由于财务信息不对等导致的。企业具有较大的资金缺口，虽然银行能够为其提供一些信贷资金，但是其金额有限而且其审批时间较长。因此，企业不得不选择私募股权融资模式。但是受限于公司财务制度的不规范，导致公司的各项财务数据信息并不透明。因此，为了构建符合私募股权投资要求的财务体系，公司采取了某些不当手段。例如，在私募股权机构对公司进行实际投资调查时，公司故意向调查团队提供虚高的财务报表，并向部分核心人员作出不当承诺，将公司包装成具有投资价值的项目，给予脱离市场和高于同行的估值。同时，公司会在对赌协议中承诺各种虚高的目标要求，结果导致私募股权投资者仅看重其业绩承诺，而忽略投资公司的实际业绩考核。

4 某企业防范私募股权融资风险的策略

某企业通过实施私募股权融资有效解决了企业融资难、融资贵的问题，但是其在具体的实施过程中存在诸多风险，因此，为了获得私募股权融资机构的认可，降低自身融资风险，某企业针对私募股权融资存在的风险提出以下改进措施。

4.1 构建完善的风险评估体系，合理评估公司盈利能力

由于缺乏完善的风险评估体系导致公司在实施私募股权融资时存在较大的风险，尤其是容易造成公司流动资金短缺问题。因此，某企业为了避免由私募股权融资导致的短期偿债风险，其立足于内控视角，建立了完善的风险评估体系：

一是合理评估行业发展状况。虽然新能源行业成为私募股权投资的热点领域，但是某企业正处于成长阶段，其公司发展规模比较小，获得私募股权投资机构关注的概率较低。因此，这导致企业在融资过程中出现粉饰财务报表的行为，不利于公司的长远发展。因此，公司必须立足实际，客观分析公司的经营发展情况，准确评估公司的发展空间，不应盲目作出业绩承诺以获得私募股权投资机构的投资。

二是构建由董事会负责的风控体系。公司在实施私募股权投资的过程中存在各种风险，例如，在选择私募股权投资平台时，可能存在一定的融资风险，因此，公司要强化风险管控能力，构建由董事会负责的风险控制体系，实现对风险控制的整体把握。例如，为了实现对私募股权投资的有效监督管理，某企业专门组建私募股权融资管理委员会，由公司总经理任主任、副总经理和财务总监任副主任，形成多部门联动、全员参与的组织架构。

4.2 优化私募股权融资方案，提升经营管理水平

一是公司应加大对私募股权融资方案的研究力度，作出科学的融资决策。由于公司需要融资1 500万元，为了避免私募股权融资对公司管理者的控制权产生影响，公司需要对私募股权融资方案进行反复论证，尤其是对公司的股权划分进行多方面的计算论证，保证公司原始股东对公司的绝对控制权。与此同时，公司在私募股权合同中明确了双方的责任与义务，尤其是对公司的决策权、经营权作出了明确规定，要求私募股权机构不得随意干预公司的正常经营。

二是构建现代企业制度，提升公司经营水平。提升公司核心竞争力的关键是加大管理力度，公司之所以实施私募股权融资就是为了扩大生产、提高产能。因此，为了避免私募股权融资风险，公司必须从经营管理入手，优化现代企业管理制度，健全各项财务制度，以此提升企业的经营管理水平，防范私募股权融资风险。

4.3 科学选择估值方法，加强对赌协议内容管理

一是公司合理规划融资金额及标的。由于某企业急需资金，因此，在融资规模上，公司片面地认为融资获得的资金越多越好，希望一次性解决资金短缺的问题。但是，融资额度越大，说明公司股权价值越高，对赌协议条款的目标要求就会越高。例如，公司在对赌协议中规定如果公司承诺的业绩没有实现，私募股权机构所占的股份就会以2%的增速提升。可见公司的风险较大，因此，针对此种情况，公司需要从估值方法入手，采用未来市盈率法对企业进行估值。

二是加强针对对赌协议内容的管理。为了避免对赌协议内容的不合理性，公司应聘请专业团队就对赌协议进行分析，设计对赌协议的条款。例如，公司在对赌协议中要设置弹性化的财务目标，这样可以最大限度地降低公司的融资风险。

4.4 健全风险监督防范机制，降低道德风险

针对私募股权融资存在的风险问题，某企业在强化内部控制监督的基础上，要积极实施违约补救措施。例如，为了防范私募股权风险问题，公司要建立完善的退出機制，最大限度地降低公司的财务风险。为了降低道德风险，某企业主要采取了以下措施：

一是做到谨慎融资，公司结合实际情况确定最佳的融资规模。企业在融资方案实施前需要通过公司管理层的集体讨论后，明确私募股权融资的规模以及公司的未来发展方向。

二是要加大财务信息披露力度。为了控制私募股权风险，公司要加大财务信息披露力度，降低因信息不对等而引发的融资风险。企业要建立定期汇报制度，定期向私募股权投资机构汇报经营状况，让投资机构及时了解公司的经营情况，从而增加投资机构对公司发展前景的信心。通过及时沟通，企业可以让私募投资者及时对企业发展问题提出建设性的意见，以此促进企业经济效益的最大化。当然，为了防控私募股权融资风险，企业要加大对高级管理人员的激励力度，加强对高端人才的引进，聘请具有多年融资管理经验的高级会计管理师，为企业融资和风控提供保障。

5 结语

总之，中小企业是推动经济高质量发展的重要力量，但目前中小企业融资难、融资贵问题较为突出。私募股权融资在助推直接融资发展、改善融资结构上发挥了巨大作用，但是中小企业在应用私募股权融资时面临诸多风险，如公司股权被稀释、损害原始股东合法权益等，因此，我国必须坚持分类施策、扶优限劣的原则，改善行业募资、投资、退出和税收环境，支持真私募，打击乱私募，坚决出清伪私募，防范化解行业风险，以此助力中小企业高质量发展。

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