经济政策不确定性、国民储蓄率及其异质性分析

汪 栋，王子威，陈鸣声

(1.南京财经大学 公共管理学院，南京 210023；2.南京医科大学 医政学院，南京 211166)

一、引言

2020年初，新冠疫情的暴发引发了自1929年大萧条以来全球经济的又一次剧烈波动，疫情的蔓延对各国经济生产活动造成持续冲击，并给全球经济社会发展带来极大的不确定性。在构建人类命运共同体的过程中，全球各大经济体联系日趋密切，由外部宏观环境变化引起的经济政策不确定性传导作用被持续放大。在此背景下，各国频繁变更的经济政策和疫情蔓延的恐慌气氛对各国居民的消费活动、投资决策特别是储蓄意愿等经济行为产生了一系列影响，致使各国居民在经济政策不确定背景下的经济行为展现出值得关注的异质性特征。

“勤俭节约”一直以来是中华民族的传统美德，国民长期持有的节俭观念在财富配置过程中得到了有意识或无意识的集中体现(邹恒甫，1993)[1]。自20世纪90年代开始，中国的国民储蓄率呈现显著的持续上升态势，并一直维持在较高的水平。CEIC统计数据显示，截至2021年12月，中国国民储蓄率高达45.5%，仍位居全球前列。党的二十大报告中强调“要坚持以推动高质量发展为主题，健全宏观经济治理体系，着力扩大内需，增强消费对经济发展的基础性作用”。在国内“财政政策和货币政策等经济政策的协调配合下”，中国国民长期以来“广积粮”形成的高储蓄率现象，在应对世界经济深度调整与疫情冲击带来的经济下行压力时，迅速转变为“助农消费扶贫”等经济发展需求侧层面的内生动力，在增强国内大循环的同时，也充分展现出新兴经济体特有的优越性，引起全球其他经济体的广泛关注。

目前，国际形势复杂严峻，不确定性显著上升(许正中，2022)[2]。为应对社会经济的剧烈波动，各国政府宏观经济政策频繁调整产生的不确定性问题是否会对本国国民储蓄水平产生显著影响？如若产生影响，在不同收入水平的国家是否存在显著的异质性？针对上述问题，本文基于国别研究视角，选取了全球16个主要经济体作为研究样本，以1998年全球金融危机爆发作为研究的时间起点，搜集整理各国国民储蓄率等指标二十余年的面板数据，在控制少儿抚养比等变量的基础上，构建双向固定效应和系统GMM模型，探讨经济政策不确定性对国民储蓄率的影响及其国别异质性，进而为当前政府部门如何在宏观经济政策方面进行合理化设计，烫平由于国际贸易争端与疫情冲击带来的经济波动，从需求侧引导国民理性配置储蓄与消费比例，增强国内经济循环内生动力和可靠性，加快建设现代化经济体系以推动高质量发展提供政策参考。

二、文献回顾与理论分析

(一)经济政策不确定性的传导问题研究

在经济向高质量转型发展的社会进程中，社会经济活动具有不确定的特征，当前对于经济政策不确定性的研究主要聚焦于收入假说等宏观理论框架下，分析其对政府部门和企业等市场主体的经济行为的传导机制。

1.经济政策不确定性对政府经济行为的影响

国家政治体制架构使得政府部门能够对预期到的经济冲击采取及时或适度的政策反应，进而会引发政府投资、消费和进出口贸易等经济行为阶段性调整，表现为经济政策不确定性早期最为直观的传导机制。在对政府投资或支出等经济行为的影响方面，Albuquerque(2011)基于欧盟23个国家的年度面板数据，构造政策反应函数，发现经济政策不确定性对政府公共支出的增长有着显著的负面效应[3]。Baker.S et al.(2016)通过构造经济政策不确定性指数，发现那些特别依赖政府财政拨款的领域，如国防等部门在经济政策不确定性提高时，会显著减少其支出规模[4]。在对政府消费及进出口行为的影响方面，金雪军(2014)基于Baker.S et al.发布的“中国经济政策不确定性指数”，构建FAVAR和PVAR模型分析其对中国经济增长、消费和净出口等宏观经济因素产生的影响，发现经济政策不确定性对政府消费等方面均存在显著的负面影响，并且呈现出区域性差异[5]。在对政府产出和技术创新行为的影响方面，许志伟、王文甫(2019)基于Max-share方法的结构向量自回归识别方法，发现经济政策不确定性问题的加剧会导致国内产出下降[6]。

2.经济政策不确定性对企业经济行为的影响

伴随着一国的经济政策改革，特别是渐进式政策改革的实行，企业等微观经济主体逐渐形成较强的适应和学习新政策的能力，并对政府部门未来经济政策调整行为乃至经济政策改革路径具有较为清晰的预期。在此过程中，作为理性的微观经济主体，广大企业会调整其现金持有、技术创新和投资决策等经济行为，以应对由经济政策不确定性带来的潜在机遇。在对企业现金持有行为的影响方面，陈德球(2016)等学者以地级城市市委书记的变更数据作为代理变量，探讨政策不确定条件下微观企业的经济行为，发现政策不确定性越强，企业的现金持有量就越高[7]。在对企业投资决策行为的影响方面，饶品贵等(2017)以Baker.S et al.开发的“中国经济政策不确定性指数”作为代理变量，发现经济政策不确定性的提高会导致企业投资的显著下滑，但会拉升其投资效率[8]。此外，在对企业技术创新行为的影响方面，张倩肖、冯雷(2018)[9]和顾夏铭等(2018)[10]则基于中国上市公司专利申请数量或R&D经费投入规模，发现经济政策不确定性会对上市企业的技术创新同样产生显著的抑制效应，且存在区域等方面异质性问题。

(二)储蓄率影响因素问题研究

针对储蓄影响因素的研究，国内外学者主要基于生命周期理论和预防性储蓄假说等理论分析框架，探讨国内人口结构、经济增长速度、政府财政支出与物价水平等因素对储蓄率的影响。

1.人口结构对储蓄率的影响

人口结构作为影响储蓄率的主要因素，其理论基础是莫迪利安尼提出的生命周期假说，即个人把收入现值分配到生命各个阶段，从而最大化其一生效用。从宏观层面上看，当一个经济体中从事劳动且富有的年轻人口占比较大时，即一国的幼年抚养比和老年抚养比较高时，储蓄率将会较低，进而表明储蓄率与整个社会的人口年龄结构直接相关。国内外学者基于生命周期理论，以人口结构视角对储蓄率的影响因素进行研究，并产生一定分歧。Higgins et al.(1996)研究表明，亚洲地区生育率的上升和新生儿死亡率的下降对当地储蓄与投资产生了显著影响，未成年抚养比对储蓄率提高有抑制作用[11]。孟令国等(2020)以中国1992—2017年数据为样本，采用VAR模型考察人口老龄化对各类储蓄率的影响，发现人口老龄化对企业储蓄率与居民储蓄率的影响效应为先负后正，对政府储蓄率的影响效应为先正后负[12]。另一方面，赵昕东、张文栋(2018)在构建GMM模型对中国31个省份面板数据分析中，则发现老年抚养比和少儿抚养比对储蓄率均产生负面影响[13]。此外，在人口出生率对储蓄率的影响方面，周依群、王国军(2016)基于人口出生率视角，实证分析发现人口出生率带来的对储蓄率的正向作用抵消了其所带来的负向作用，人口出生率对储蓄率呈正向关系[14]。

2.宏观经济指标对储蓄率的影响

经济因素是影响储蓄率的另一重要因素，尤其是经济增长、政府支出与物价水平等是决定储蓄率的主要变量。部分学者认为中国经济的高速增长是造成中国储蓄率快速增长且居高不下的主要原因(沈坤荣、谢勇，2012)[15]。在城市化对储蓄率影响方面，易行健等(2016)基于65个国家1980—2011年面板数据，构建系统GMM模型探究城市化水平对国民储蓄率的影响，发现城市化可以通过经济增长、经济结构及通货膨胀间接影响国民储蓄率[16]。在金融发展对储蓄率影响方面，徐丽芳等(2017)基于世界银行1973—2005年跨国面板数据，发现金融发展会同时影响家庭储蓄与企业投资，从而决定国民储蓄率，且金融发展与国民储蓄率之间存在显著的倒U型关系[17]。在政府支出对储蓄率影响方面，丁颖、司言武(2019)基于省级面板数据证实财政性教育支出对居民储蓄率有显著正影响[18]。在公共服务方面，除教育支出之外，政府对医疗与社会保障等公共支出同样会影响居民未来收入与预期支出，继而影响到储蓄率水平。而对于通货膨胀因素的探讨，现有研究未能给出广泛一致结论，一部分学者认为通货膨胀率与国民储蓄率正相关，另一部分则认为通货膨胀率长期内会阻碍国民储蓄率的增长。

综上所述，国内外学者对于经济政策不确定性的传导问题主要集中在对政府和企业经济行为的探讨层面，同时对于储蓄率的研究较多集中于人口结构、经济指标因素等层面，但鲜有学者将经济政策不确定性因素与国民储蓄这一经济行为联系起来。目前，全球经济发展不确定风险日益加重，如何合理调配国民储蓄与消费比例，推动本国内外“双循环”相互促进新发展格局的构建，是中国乃至全世界其他国家共同面对的问题。针对上述问题，本文基于预防性储蓄假说，选取1998—2019年全球范围内16个主要经济体，对经济政策不确定性与国民储蓄率之间的关系进行经验研究，并依据世界银行对收入水平的划分，着力探讨不同收入水平国家在上述问题中表现出的异质性问题。

三、经济政策不确定性对国民储蓄率的影响

(一)数据来源及模型设定

本文所使用的数据来源于世界银行统计数据库，基于全球经济大幅度波动的时间以及国别数据的质量与可得性，本文研究区间以1998年全球金融危机为时间起点，选取1998—2019年全球范围内16个主要经济体作为研究样本。根据世界银行2019年国家居民收入水平划分标准：人均国民总收入大于12375美元为高收入国家，人均国民总收入介于1026～12375美元之间为中等收入国家，我们将样本国家分为高收入国家与中等收入国家两类子样本。其中，中等收入国家包括中国、俄罗斯和巴西等五个国家，均为新兴经济体。样本国家分类见下页表1。

表1 样本国家分类

被解释变量方面，本文关注国民储蓄率的波动，其统计口径为国民总储蓄与国内净产值之比，基于国别数据的可得性与同主题文献统计口径的一致性，本文选取2019年世界银行公布的各国储蓄率作为国民储蓄率的替代性指标。解释变量方面，本文重点关注经济政策不确定性变化对国民储蓄率的影响，采用Baker.S et al.(2016)测算的各国经济政策不确定性指数作为本文的衡量指标。Baker.S et al.选取各国主流报纸，通过抓取每个月包含经济、政策及不确定性词频的文章数量，进行标准化处理后，形成了经济政策不确定性指数(Epu)，该指标日益成为学术界影响力最大的衡量经济政策不确定问题的指数之一。依据前文的综述分析，以人口周期理论为出发点，参考沈坤荣(2012)关于不确定性与中国城镇居民储蓄率的模型，并参考已有文献研究结论，引入可能影响储蓄率变化的其他经济变量，建立如下基本的静态面板模型：

SRIit=β0+β1lnEpu+β2Young+β3Old+β4Birth+β5GDP+β6lnGov+β7INFL+ui+εit

(*)

其中，i和t表示各个国别和年份；ui代表其他干扰项；εit代表残差项；SRI表示国民储蓄率增长率；lnEpu表示经济政策不确定性指数的对数值；Young、Old分别表示少儿抚养比与老年抚养比；Birth表示人口出生率；GDP表示年度生产总值增长率，用以衡量国家经济增长对储蓄率的影响；lnGov表示政府公共支出与GDP之比的对数值；INFL表示通货膨胀率。

由于储蓄率通常具有惯性，即国民储蓄行为会受到储蓄经验的影响，因此在基础的静态模型(*)式的基础之上，引入了储蓄率增长率的滞后一期值，用SRIi,t-1来表示，构建动态面板模型。同时，人口年龄结构对于储蓄率的影响依赖于不同年龄群体个体生命周期财富水平，并取决于经济发展水平，因此引入GDP*Young与GDP*Old交互项，探讨人口结构与经济增长之间的交互影响。新的动态面板模型如(**)式所示：

SRIit=β0+β1lnEpu+β2Young+β3Old+β4Birth+β5GDP+β6lnGov+β7INFL+β8SRIi,t-1+βn∑GDP*H+ui+εit

(**)

(二)模型估计

基础模型(*)为静态面板模型，为提高回归准确度与可信度，将固定效应与随机效应进行比较，通过豪斯曼检验结果可知，采用固定效应进行回归分析较为合理。而由于不同经济体间不确定性差异较大，且储蓄率增长存在年份的波动，因此固定个体效应与时间效用选取双向固定效应模型再次进行回归。比较分析可知，双向固定效应与固定效应回归结果基本一致，见表2。回归结论表明，经济政策不确定性与储蓄率波动呈现出显著的正相关关系，即经济政策不确定性的上升将会导致储蓄率的正向增长。模型(3)中经济政策不确定性对国民储蓄率增速的影响系数为0.0380，即经济政策不确定性增加1%，储蓄率增速提高3.8%。与此同时，在人口结构变量中，少儿抚养比与储蓄率增速的变动存在正相关关系，但老年抚养比、出生率的回归系数并不显著。在其他控制变量方面，经济增长率、政府公共支出占比、通货膨胀水平与储蓄率增速皆呈现正相关，且在1%的统计水平上显著，表明经济发展水平对储蓄率增速存在正向影响。在引入GDP*Young与GDP*Old后，二者交互作用进一步加剧了经济政策不确定性对国民储蓄率增速的正向影响。

表2 全样本估计结果

考虑储蓄率波动存在惯性，即上一期储蓄率会对当期储蓄率产生影响，因此本文进一步通过动态面板模型(**)考察经济政策不确定性对国民储蓄率增速的影响。为了解决样本的个体差异与模型中内生性问题，采用系统广义矩估计(SYS-GMM)对模型进行动态面板估计。优先考虑系统GMM的原因在于两点，一是国民储蓄率通常具有惯性，系统GMM对此可进行有效识别；二是小样本条件下，系统GMM的估计结果比差分GMM更准确。由于人口结构变量(Young、Old、Birth)主要受生育政策影响，将其视为严格的外生变量。而其余解释变量作为弱外生变量，将其滞后一期值作为它们自身的工具变量进行回归。模型(5)为系统GMM估计结果，其中AR(1)的p值在1%显著水平下通过检验，AR(2)p值为0.175并未通过，因此可以判定模型中误差项无序列相关性；Sargan检验p值大于0.1，说明不存在过度识别现象，模型选取的工具变量较为合理。滞后一期的储蓄率增速系数显著为正，表明动态面板模型的适用性。与静态面板模型相比，经济政策不确定性对国民储蓄率增速影响的显著性升高，且回归系数降至0.0311，其他控制变量对国民储蓄率影响结论与静态面板模型结论基本一致，表明采用系统GMM可以有效解决内生性导致的有偏估计问题。

四、影响效应的异质性分析

在国别异质性分析方面，本文按照世界银行的居民收入水平划分标准将16个经济体分为11个高收入国家与5个中等收入国家两类子样本，分样本进行面板模型回归分析。其中，样本选取的5个中等收入国家均为新兴经济体，面临如何跨越“中等收入陷阱”进入高收入国家的共性问题。国别收入异质性是从经济体的收入水平高低出发，研究经济政策不确定性对高收入国家与中等收入国家间储蓄率增速影响的区别，结果见表3。表3显示，高收入国家居民家庭储蓄率变化的主要影响因素是经济政策不确定性，而中等收入国家居民家庭储蓄率变化主要由人口结构与经济发展指标等因素所决定。

表3 异质性估计结果

具体来看，首先，在控制了其他影响变量后，经济政策不确定性指标与高收入国家国民储蓄率增速之间呈现出显著的正相关关系，而与中等收入国家国民储蓄率增速之间呈现出负相关关系，但受到样本量影响，对中等收入国家的回归结果并不显著。具体而言，系统GMM模型下中等收入国家经济政策不确定性对国民储蓄率增速的回归系数为-0.0073，即lnEpu升高1%储蓄率增速下降0.73%，表明对于中等收入国家而言，经济政策不确定性的升高会略微降低国民储蓄率的增速水平。从经济层面分析，中等收入国家样本的5个国家均为新兴经济体，以中国为例，其国民储蓄率主要由企业和居民等私人部门的储蓄组成，两者约占国民收入的4/5(蔡昉，2020)[19]。面对国际贸易摩擦和疫情的双重冲击，中国国民能够积极响应国家“扩大内需”等宏观经济政策号召，适时调整自身长期形成的“广积粮”经济行为，理性配置储蓄与消费比例，适度降低储蓄率来拉动国内经济增长，形成新兴经济体较为独特的优越性。而高收入国家居民长期形成的“超前消费”经济行为习惯，在面对经济政策不确定性增强时，也相应的发生了变动，适度提高自身的储蓄率来应对未来难以预见的诸多不确定性问题。其次，在人口结构与经济增长的交互影响方面，中等收入国家储蓄率增速与其呈现显著的负相关关系，证实了中等收入国家人口年龄结构对于储蓄率的影响更依赖于不同年龄群体个体生命周期财富水平与经济发展水平。最后，对于储蓄率的“惯性”特征，高收入国家前一期储蓄率对当期储蓄率的影响程度显著高于中等收入国家。

五、稳健性检验

由于国民储蓄行为之间存在着明显的国别异质性，由此所导致的内生性问题将大大降低模型估计的有效应。针对本文的研究结论，考虑会出现以下内生性问题：首先，变量的测量误差。本文使用Baker.S et al.(2016)测算出的经济政策不确定性指数作为衡量指标，虽然该指标得到广泛使用，具有一定的公允度，但是目前没有政府部门对该数据及其测量方法进行权威认定，因此其准确性和可靠性仍值得进一步推敲。其次，本文在模型设定过程中残差项的设置，以及国别数据的可得性问题，必然会有一些对国民储蓄率有影响但是无法获取或者测算的因素没有考虑在内，所以上述问题都可能导致模型内生性的产生。

基于上述问题，本文进行了两类稳健性检验。第一类对核心解释变量经济政策不确定性指数进行重新测算。Baker.S et al.构建的经济政策不确定性指数为月度数据，本文将月度数据算术平均化得到与储蓄率相匹配的年度数据。为了检验文章实证结果的稳健性，进一步使用几何平均数法重新测算年度经济政策不确定性指数，并重复文章的模型回归过程。全样本下储蓄率增速与经济政策不确定依旧在5%水平下显著正相关，引入其他控制变量后，系统GMM估计结果在1%水平下显著为正，回归系数为3.86%，这与算术平均处理下得到的结果基本一致。

第二类采用朗润指数替代Baker.S et al.构建的经济政策不确定性指数作为稳健性检验的工具。朗润指数源自北京大学中国经济研究中心针对经济发展过程中不确定性问题而实施的“朗润预测”项目，通过联合多家宏观经济研究机构对经济体GDP、消费价格指数、投资、利率、汇率等多项指标进行短期预测，最终客观公正地形成一个综合预测结果。本文选取观测期内朗润预测指数，取平均后作为衡量经济政策不确定性的新指标，以中等收入国家中的中国为例，重复模型回归过程。回归结果表明，经济政策不确定性对国民储蓄率有显著正向影响，国家收入异质性与前文结果基本一致，由此表明本文估计结果是稳健的。

六、结论与政策建议

本文以全球16个主要经济体为研究样本，采用Baker.S et al.构建的经济政策不确定性指数为核心解释变量，综合运用双向固定效应和系统GMM模型，深入研究经济政策不确定性对国民储蓄率的影响及其异质性特征。实证结果发现，尽管人口结构、地区经济发展状况等要素对不同收入水平国家的国民储蓄率的影响有所差别，但对完全样本的回归结果表明：因国际政治经济形势等外部环境变化而产生的经济政策不确定性对国民储蓄率皆呈现出显著的正向影响。当前，在世界经济深度调整的背景下，各国政府部门应当如何建立扩大内需长效机制，烫平由于国际贸易争端与疫情冲击带来的经济波动，扭转储蓄和消费的失衡关系，避免由于经济政策不确定带来的居民过度储蓄的问题，拉动国内经济有序增长，构建本国内外“双循环”的发展新格局，成为各国急需解决的现实问题。基于上述问题和本文实证结论，提出如下一些政策建议：

一方面，加强国际宏观经济政策协调，降低经济政策带来的不确定性。国际贸易争端与疫情冲击等外部因素导致国际经济形势复杂严峻，各个国家经济政策的变更、创新或者试点将更具常态性，致使全球经济政策不确定性问题进一步上升，对各国国民储蓄等经济行为将产生显著影响。为有效降低外部环境变化对经济的冲击，这就要求政府坚持经济全球化方向，加强和促进国际宏观经济政策协调。在进行政策干预资源配置的过程中，科学界定“有形之手”的合理边界，使其回归宏观调控的本职职能，降低频繁变革经济政策，避免盲目扩大政策范围，科学有效合理地把握经济政策影响的广度和深度，推动有效市场和有为政府更好结合。在进行经济政策变更、政策创新或者政策试点的过程中，尽量削减或者控制不确定性因素，降低因经济政策不确定性因素带来的负面效应。

另一方面，健全基本公共服务体系，降低国民对未来不确定性的预期。各国政府部门在经济政策实施之前，往往会进行广泛的论证、专家座谈、公众建议等环节，导致政策出台具有了“折中性”，经济政策的不确定性进一步加剧，增加了国民对未来不确定性的预期。因此，各国政府部门可以发挥国家发展规划的战略导向作用，强化财政政策和货币政策协调配合，提高养老、医疗和教育等基本公共服务水平，进一步健全养老保险体系、公共卫生服务体系以及公共教育支出体系，硬化公共服务支出预算约束，以缓解居民尤其是中低收入居民的生活负担，扎实推进共同富裕。合理的国民储蓄率是支撑经济高质量发展的基石，同时也是新兴经济体能否跨越“中等收入陷阱”的重要因素之一，各国政府应不断完善宏观经济治理体系，将国民储蓄率控制在科学合理区间，以降低宏观经济环境变化及经济政策不确定性带来的经济下行压力。