股权激励对企业劳动收入份额的影响研究

吴秋生 郑阳

【摘 要】 我国企业劳动收入份额不断下降影响着共同富裕目标的实现。那么，越来越多的企业实施的股权激励对企业的劳动收入份额又有着怎样的影响？为此，选取沪深A股上市企业2010—2020年的数据作为样本进行研究。发现股权激励有助于提升企业的劳动收入份额，这一影响在非国有企业以及盈利企业中更为显著；股权激励的主要特征，即股权激励力度、范围、有效期，以及行权业绩考核压力，均可以正向提升企业的劳动收入份额。文章结论为鼓励企业有效开展股权激励以提升劳动收入份额，促进共同富裕提供了经验证据。

【关键词】 股权激励； 股权激励力度； 股权激励范围； 股权激励有效期； 行权业绩考核压力； 劳动收入份额； 共同富裕

【中图分类号】 F272  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2023）05-0101-10

一、引言

“卡尔多（Kaldor）程式化事实”认为，劳动收入份额对于GDP来说应具有相对稳定性。然而多数学者研究发现，自改革开放以来，我国劳动收入份额呈现不断下降的趋势[1]。据新华社报道，新中国成立以来，GDP年均增速8.1%，而扣除物价因素后居民人均可支配收入实际增速仅为6.1%。党的二十大报告提出，未来五年要实现居民收入增长和经济增长基本同步，劳动报酬与劳动生产率提高基本同步。

国家宏观层面的劳动收入份额取决于企业微观层面的劳动收入份额。企业是劳动者获取收入的主要途径，不仅可以通过薪酬获得收入，而且可以通过股权获得收入。证监会2016年发布《上市公司股权激励管理办法》（证监会令第126号），明确规定了股权激励的适用范围以及一般规定。在这一办法推动下，股权激励计划被广泛应用。截至2022年12月31日，已有2 936家A股上市公司（不含已退市公司）实施股权激励计划。股权激励可以充分调动劳动者的工作积极性，增加企业价值。这种治理机制在增加企业价值的同时，能否有利于提升劳动者收入？研究清楚这个问题，对于围绕实现共同富裕目标进行治理机制设计和股权激励制度设计，保护劳资双方共同权益，促进经济可持续发展具有重要意义。

为此，本文以2010—2020年沪深A股上市公司作为研究对象，研究企业实施股权激励对劳动收入份额的影响，并深入研究股权激励力度、范围、有效期，以及行权业绩考核压力等股权激励要素对于企业劳动收入份额的影响。

本文的创新贡献在于：（1）从股权激励的视角出发，研究其对于企业劳动收入份额的影响及其形成机理，既丰富了企业劳动收入份额影响因素的研究文献，也丰富了企业股权激励经济后果的研究文献，为后续研究提供了理论支撑。（2）厘清股权激励与企业劳动收入份额两者之间的作用机制，为企业合理设计和有效实施股权激励，以提高企业劳动收入份额，促进共同富裕，提供了经验证据。（3）为新背景下如何稳步提升我国居民劳动收入份额提供了一个新的实践思路。

二、文献综述

（一）股权激励的后果研究

我国上市公司的股权激励方案，既存在“激励”效应，也存在“福利”效应[2]。学者们对于股权激励的研究也主要围绕两种假说展开：“利益趋同假说”以及“管理防御假说”。

以Jensen et al.[3]为代表的“利益趋同假说”认为，股权激励通过与管理者共享企业的剩余财产分享权，从而降低代理成本。不仅如此，股权激励作为一种长期激励，本身就可以作为一种积极的信号，向资本市场传递企业具有健全的治理机制以及良好的发展前景[4]。股权激励可以降低企业高管更换的频率[5]，有助于促进公司风险承担，进而显著提升经营业绩。除此之外，还有学者研究发现，股权激励有利于提高公司的全要素生产率，促进创新产出[6]。

以Randall et al.[7]为代表的“管理防御假说”认为，股权激励赋予了管理层大量股权，容易引发管理层的机会主义行为，进而降低企业价值。因此，实施股权激励的公司实际报告的业绩往往存在明显的“踩线”达标现象[8]。从债权人的方面考虑，股权激励的实施将会给企业带来更多的短期借款，而非长期借款，债权人希望借此对企业形成有效的约束[4]。Begley et al.[9]研究发现，债权人可以通过增加保护性条款等提高债务融资成本，进而加剧了企业的融资约束程度。

（二）企业劳动收入份額的影响因素研究

Karabarbounis et al.[10]研究发现全球绝大多数国家和行业的劳动收入份额都呈现显著下降的趋势，这与上述事实相矛盾。还有部分学者研究发现劳动收入份额呈现U型变化趋势，即在经济落后地区呈现下降趋势，而在经济发展地区则呈现增长趋势[11]。从现有研究来看，学者们的研究主要集中在以下两个方面：

1.宏观层面

Robert[12]构建双因素模型研究发现，产业结构转型是影响劳动收入份额的重要因素。随着产业结构逐渐由工业向第三产业转变，我国劳动收入份额也在不断提升[1]。江红莉等[13]以“沪港通”实验作为切入口，研究发现资本市场的开放使得生产要素进一步偏向资本，不利于企业劳动收入份额的提升。而要素市场的进一步分割，将会加剧企业的资源错配程度，进而降低企业劳动收入占比。对于企业来说，寻求政治关系是一种极为普遍的现象，但魏下海等[14]研究发现，政治关系对企业的劳动收入份额存在一定的负面影响。

2.微观层面

企业的异质性是不同所有制企业之间劳动收入份额存在较大差异的重要原因。当企业面临融资约束时，其劳动收入占比相对较低，而债券融资可以通过缓解融资约束，进一步提高企业的劳动收入份额[15]。此外，劳动者的工资议价能力也是决定其薪酬的重要因素[16]，企业的空间集聚在一定程度上将会扩大企业的雇佣规模，提高员工的议价能力，进而有助于提升企业的劳动收入份额。所得税征管范围改革虽然增加了企业的实际税负，但加速了企业内部劳动与资本要素的相互替代，也有利于提高企业劳动收入占比[17]。而股权分置改革通过引进民间资本，分散了企业的股权，将会对企业的劳动收入份额产生负面影响[18]。

（三）文献评价

综上所述，虽然学者们已经对股权激励及劳动收入份额进行了大量的研究，但鲜有学者探讨股权激励与劳动收入份额之间的关系。而股权激励作为企业目前主要的激励方式，能否提升企业的劳动收入份额？基于此，本文将研究股权激励对于企业劳动收入份额的影响及股权激励力度、范围、有效期以及行权业绩考核压力等股权激励要素在其中的作用机制，为进一步提高企业的劳动收入份额寻求新的解决途径。

三、理论分析与研究假设

（一）股权激励与劳动收入份额

首先，股权激励通过与管理层以及核心员工等共享企业剩余财产分享权，使企业员工与委托者具有“利益一致性”，强化员工的“主人翁”意识，有助于抑制管理层的机会主义行为，有效缓解委托代理问题[3]。此时，企业的共同目标为“利润最大化”，有利于提升企业的经营业绩。根据马丁·魏茨的“分享工资理论”，员工的工资与企业的经营业绩息息相关。当企业的经营业绩越好，员工的报酬也将会相应得到提升，进而提升企业的劳动收入份额。

其次，股权激励有助于缓解企业的融资约束[4]。一方面，股权激励有助于提升企业经营业绩，增加企业价值。此时，企业内部留存收益也将随之增加，内部现金流充足，进而有助于缓解企业内部融资约束。另一方面，股权激励计划本身就可以作为一种信号向市场传递公司具有良好的发展前景以及完善的治理机制等[4]，缓解信息不对称，降低企业外部融资成本。要素市场中劳动生产要素与资本生产要素呈现替代效应，而以固定资产为代表的资本生产要素，不仅可以作为生产工具提高产量，还可以在信贷市场中作为抵押物来获取外部借款。当企业所面临的融资约束得到缓解时，固定资产等资本要素作为抵押物所带来的边际收益也随之减少[19]，将会促使企业转而投資于劳动生产要素，由此提升企业的劳动收入占比。

除此之外，股权激励计划与企业员工共享股权，使得员工的地位得到一定提升，有助于增强员工话语权。而劳动者的工资议价能力又是决定劳动者工资的重要因素[16]，所以也将有助于提升企业的劳动收入份额。

综上所述，本文提出假设1。

H1：股权激励计划的实施将有助于提升企业的劳动收入份额。

（二）产权性质的影响

股权激励计划对企业劳动收入份额的影响对于产权性质不同的企业是否存在差异？吕长江等[20]研究发现，为进一步降低委托代理成本，非国有企业更有动机采用股权激励。

首先，国有企业中普遍存在“薪酬管制”，管理人员的薪酬往往不直接与公司业绩挂钩，而是上级的任命机制占主导地位。其次，国有企业属于资本密集型企业[11]，在生产要素市场中更倾向于选择资本要素，而非劳动要素。除此之外，国有企业往往需要承担更多的社会责任，委托代理关系也更为复杂。因此，国有企业实施股权激励的必要性和可能性较低，通过增加劳动者企业收入增加企业价值的作用较低。

综上所述，本文提出假设2。

H2：相比于国有企业，在非国有企业中，股权激励对企业的劳动收入份额的提升作用更为显著。

（三）企业盈利状况的影响

吕长江等[20]研究发现，业绩较好的公司更倾向于选择股权激励计划。股权激励可以通过缓解委托代理问题，提升企业的经营业绩，进而提升企业的劳动收入份额。而非盈利企业将面临着亏损退市的困境，现金流也相对短缺，迫切需要扭转亏损局面，故更倾向于将仅有的资源投资于资本要素，而非劳动要素。同时，企业的盈利性越好，未来财务状况改善的可能性也就越高，此时股权激励的业绩考核目标较容易实现，将会激发劳动者的工作积极性，进而提高劳动收入份额。

综上所述，本文提出假设3。

H3：股权激励对于企业劳动收入份额的正向提升作用在盈利企业中更为显著。

四、研究设计

（一）样本选取与数据来源

为了研究股权激励对于企业劳动收入份额之间的关系，本文选取2010—2020年沪深A股上市公司作为研究对象，财务数据均来自CSMAR数据库，股权激励所涉及的数据均来自于手工整理。在获取研究所需要的初始样本之后，为了确保研究结论的有效性，对数据进行如下筛选：（1）剔除金融行业的样本；（2）剔除ST以及？觹ST的样本；（3）剔除核心变量数据缺失的样本；（4）剔除上市时间不足三年的企业。同时，为了排除异常值和极端值的影响，本文对所有连续变量均进行了1%和99%分位点的Winsorize处理。

（二）变量定义

1.被解释变量：企业劳动收入份额

借鉴魏下海等[14]的做法，采用“支付给职工以及为职工支付的现金/营业总收入”来衡量职工收入份额，由于职工收入份额在（0，1）的范围内变化，故进行Logistic转换，即调整为wage/（1-wage），然后取自然对数，借此来衡量企业的劳动收入份额。

2.解释变量：股权激励

借鉴王姝勋等[6]的做法，当该公司目前正在实施股权激励计划时取值为1，否则为0。

3.控制变量

在控制变量的选取方面，本文借鉴江红莉等[13]、杜鹏程等[17]的变量设定，选取了如下的控制变量：赫芬达尔指数（HHI）、净资产收益率（ROE）、营业收入增长率（Growth）、两职合一（DUAL）、账面市值比（MB）、资产负债率（Lev）、资本支出比（Capital）与净流动资产占比（Liquid）；除此之外，还控制了行业（Ind）和年份（Year）等虚拟变量。

相关变量定义如表1所示。

（三）模型构建

为了验证股权激励对企业劳动收入份额的影响，本文建立如下回归模型：

LSi，t=α1+α2Incentivei，t+∑Controli，t+∑Ind+∑Year+εi，t    （1）

其中，被解释变量为企业劳动收入份额（LS）；解释变量为股权激励（Incentive）；Control表示控制变量，具体定义见表1；Ind表示行业固定效应，控制不同行业对于回归结果的影响；Year为年度固定效应；i和t分别表示企业和年度，εi，t表示随机扰动项。α2表示Incentive对于LS的影响，本文预期α2显著为正。

五、实证分析

（一）描述性统计

如表2所示，取对数后的企业劳动收入LS的份额的范围仍介于-4.340—-0.133，跨度较大，说明不同企业之间的劳动收入份额存在较大差异。企业是否开展股权激励Incentive的均值为0.221，说明至少已有20%以上的公司开展了股权激励计划，表明股权激励应用较为广泛。此外，各个控制变量的取值也均在合理范围之内，说明样本数据选取较为合理。

（二）主要回归结果

根据表3（1）列，股权激励Incentive与企业劳动收入份额LS的回归系数为0.063，在1%的置信水平上显著为正，说明股权激励计划的实施能够显著提升企业的劳动收入份额，支持了H1。根据（2）列、（3）列可知，在国有企业中，虽然Incentive与LS的回归系数仍然为正，但并未能通过显著性检验；在非国有企业中，Incentive与LS的回归系数为0.091，且通过1%的置信水平检验；而说明在非国有企业中，股权激励更有利于提升企业的劳动收入份额，验证了H2。根据（4）列、（5）列，当企业处于盈利状态时，Incentive与LS的回归系数在1%的置信水平上显著为正，而当企业为非盈利企业时，未能通过显著性检验；说明Incentive对LS的提升作用在盈利企业中更为显著，支持H3。

（三）稳健性检验

1.替换被解释变量的衡量的方式。借鉴江红莉等[13]的研究，采用“应付职工薪酬贷方发生额/营业收入”重新衡量劳动收入份额（LS1）；采用新的衡量方式重新进行上述回归检验，回归结果见表4，可以发现Incentive与LS1仍显著正相关，并且在非国有企业与盈利企业中更为显著，与上文结论保持一致。

2.剔除异常样本点的影响。借鉴魏下海等[14]的研究，为了剔除异常样本点对于本文结论的影响，将劳动收入份额中低于10%分位数以及高于90%分位数的样本删除。在此基础上，再次进行上述检验，结果见表5（1）列—（5）列，表明剔除异常值的影响后，上文结论仍然具有稳健性。

3.内生性问题检验。为了避免样本数据存在内生性问题，本部分借鉴王姝勋等[6]的研究，采用倾向得分匹配法重新匹配对照组。以企业是否实施股权激励来划分实验组和对照组，以上述控制变量分别作为协变量，進行1 1的最近邻匹配。匹配之后所有协变量的%bias值均小于10%，通过了平衡性检验，说明样本匹配结果较好。除此之外，对于倾向性得分匹配之后的样本对股权激励与劳动收入份额构建多期DID模型重新进行回归，研究结论见表5（6）列。可以发现，研究结论与上文基本一致，即股权激励有助于提升企业劳动收入份额，增强了上文结论的可靠性。

4.工具变量法。本文借鉴郭蕾等[21]的研究方法，采用同行业、同年度除本公司以外其他公司实施股权激励的样本比例作为工具变量进行两阶段回归。由于本文只选取了一个工具变量，故不存在过度识别问题。由表6（1）列结果可知，工具变量与Incentive的相关系数在1%的置信水平上显著，符合相关性的要求；另外根据检验结果得到第一阶段的F统计值为13.225，大于临界值10，说明工具变量基本满足外生性要求。表6（2）列报告了第二阶段的回归结果，回归系数仍显著为正，表明上文结论具备一定的稳健性。

六、进一步分析

为了进一步厘清股权激励促进企业劳动收入份额增加的形成机理，为提出完善股权激励，促进企业劳动收入份额的政策建议提供经验证据，这里从股权激励的主要特征入手，进一步检验其对劳动收入份额的影响。

（一）股权激励力度与劳动收入份额

股权激励力度越大，授予管理者的股份数量越多。此时，被激励者与企业的“利益协同效应”也就越强。代理问题因此得到缓解，此时管理者与员工将会共同朝着企业利润最大化的目标努力，有助于提升企业绩效。因此，本文预期，随着股权激励力度增强，企业劳动收入份额也将随之得到显著提升。

本文借鉴王姝勋等[6]的研究，采用“股权激励授予的股份/企业总股本”来衡量企业股权激励的力度。回归结果如表7（1）列所示，Incentive_ratio与LS在1%的置信水平上显著为正，支持预期，即股权激励力度越强，越有利于提升企业劳动收入份额。

（二）股权激励范围与劳动收入份额

当企业的股权激励对象包括员工时，有利于提升企业经营业绩。原因在于，管理者可以通过操纵股权激励方案的设计以及盈余管理等方式来达到业绩考核条件，而员工只能通过自身努力工作来达到业绩考核标准。Sesil et al.[21]研究发现，当股权激励对象包括员工时，既是对员工价值的肯定，也有助于提升公司业绩。另一方面，员工有机会获得企业的剩余财产分配权，强化了企业中员工的地位，员工的议价能力也将随之得到提升。而劳动者的工资议价能力作为决定劳动者工资的重要因素[16]，将会提升员工的劳动收入份额。综上所述，本文预期当股权激励的范围包括员工时，将显著提升企业的劳动收入份额。

为此，本文设置虚拟变量Incentive_scope，若股权激励对象包括员工则为1，反之则为0。借鉴郭蕾等[22]的研究，“非高管”人员主要包括核心技术人员、核心业务人员以及中层管理人员等。回归结果见表7（2）列，Incentive_scope与LS的回归系数为0.229，在1%的置信水平上显著为正，说明对员工开展股权激励将有助于提高企业的劳动收入份额。

（三）股權激励有效期与劳动收入份额

股权激励计划的有效期对其实施效果至关重要[5]。当股权激励计划的有效期较长时，可有效减少管理层的短视行为，关注长期表现[6]，并且，当有效期较长时，管理层进行盈余管理的难度也较大[2]。此时为了使股票期权维持价值，管理层以及员工只能通过努力工作，以达到行权业绩考核指标。不仅如此，有效期延长，也会相应增加员工的离职成本[5]，有利于企业留住优秀人才，进一步提升企业经营业绩。综上所述，本文预期股权激励计划的有效期越长，企业的劳动收入占比越高。

本文借鉴吕长江等[2]的研究，当股权激励计划的有效期大于5年时才具有“激励”作用，否则只具有“福利”性质。故当有效期大于5年时取1，否则为0；回归结果如表7（3）列所示，股权激励有效期Incentive_T与LS的回归系数为0.099，在1%的置信水平显著正相关，说明股权激励的有效期越长，企业的劳动收入占比越高。

（四）行权业绩考核压力

根据“目标设置理论”的观点，清晰的目标能够把人的需要转化为动机，进而加以行动以实现目标，并且制定的目标需要保持一定的难度，才能使得被激励对象通过实现该目标而获得一定的满足感。

行权业绩考核为行权设置了明确的目标，只有达到业绩要求的目标方可行权，将员工薪酬与企业未来业绩挂钩，迫使管理层将企业有限的资源配置到有利于完成业绩目标的经营活动中，进而提升企业的经营业绩。但是，只有具有一定挑战性的业绩考核指标才可以有效监督企业员工的行为，进而有效降低委托代理成本。否则，只会成为企业向管理层输送利益的工具。因此，本文预测行权业绩考核压力越大，越有利于提升企业的劳动收入份额。

本文借鉴郭蕾等[22]的研究，从考核指标数量以及业绩实现难度两个方面综合衡量业绩考核压力。其中，Target1衡量考核指标数量，目前常用的考核指标主要包括净资产收益率、营业收入增长率以及净利润增长率，当企业选择其中一个指标时记1分，选择两个指标则记2分，选择三个指标则记3分；Target2通过计算企业激励期内各业绩考核指标的均值与所处行业平均值的比值，排名前三分之一的记1分，后三分之一的记3分，中间则记2分；Target3则为Target1和Target2的均值。由于Target3的取值介于1—3，故本文进一步采用离差标准化法对Target3进行归一化处理，使得Target3的取值介于0—1之间。回归结果见表7（4）列，行权业绩考核压力Target3的系数显著为正，说明业绩考核压力越大，企业的劳动收入份额越高。

七、研究结论与启示

本文以沪深A股上市企业2010—2020年的数据作为研究样本，讨论股权激励与企业劳动收入份额之间的关系。研究结论表明，股权激励能够显著提升企业的劳动收入份额，这一结论在非国有企业以及盈利企业中更为显著。此外，股权激励要素，即股权激励力度、范围、有效期以及行权业绩考核压力均可正向提升企业的劳动收入份额。上述研究结论为鼓励企业有效开展股权激励以提升劳动收入份额，促进共同富裕，提供了经验证据。

具体而言，第一，为了缓解企业劳动收入份额不断下降的趋势，政府应当鼓励上市企业积极开展股权激励，缓解委托代理问题及融资约束，增加企业价值，同时提高劳动者的积极性，增强劳动者的议价能力，提升企业的劳动收入份额；应当将国有企业限制在公益领域和国民经济关键领域，积极推行国企民营化和混合所有制改革，同时应当通过优化营商环境、减税降费、保护其国际竞争权益等，提高我国企业盈利水平，充分调动劳动者的积极性和劳动收入可实现性，提高企业劳动收入占比。第二，企业在设计股权激励方案时，应当结合自身实际情况，适当提高股权激励在企业总股份中的占比，要尽可能扩大股权激励范围，延长有效期，合理确定股权激励的行权业绩考核要求，进一步发挥股权激励计划的“激励”效应，不断提高企业劳动收入份额。第三，政府部门应进一步加强对于国有企业股权激励的监管，优化完善监管机制，避免企业出现“福利”性质的股权激励计划，沦为向高管输送利益的介质，使股权激励成为真正激励劳动者努力工作的有效机制，促进企业和劳动者收入共同提高。

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