2023年国际原油价格走势前瞻

陈佳睿

（中国国际石油化工联合有限责任公司）

2022年，国际原油价格高位剧烈波动。2022年2月24日，乌克兰危机爆发，在地缘风险的催化下，国际油价快速上行，3月7日，布伦特（Brent）原油价格盘中最高触及139.13美元/桶，站上2008年以来的新高，随后整个二季度，布伦特油价维持在100～120美元/桶的区间高位震荡。2022年6月以来，由于美联储加快升息步伐，市场对全球经济衰退的担忧急剧升温，叠加美国释放大规模战略石油储备，石油供应紧张局势得到一定缓解，国际油价震荡下行。至本文截稿日，布伦特原油已经跌破86美元/桶的重要关口，回吐乌克兰危机以来全部涨幅。年初至今，布伦特原油均价为101美元/桶，同比涨幅达到45%。

原油价格是很多企业生产经营成本的重要影响因素，2023年国际原油价格走势是大家关注的重点。笔者综合近些年国际油价走势的历史规律，当前及未来影响原油价格的宏观面和供需基本面情况，以及石油市场技术层面等因素，拟对油价进行分析和预判，以期为中国企业把握原油进口时机提供参考。

1 100美元/桶的油价处于历史绝对高位

历史上布伦特油价曾两次“破百”。第一次发生在2008年3月，历时7个月。美国次贷危机后，美联储为救市大幅降息并注入大量流动性，同时以中国为代表的新兴经济体快速发展，拉动石油需求猛增，原油价格在2008年7月11日触及147美元/桶的历史高位。随后，全球金融危机不断发酵，经济和需求大幅走弱，油价发生断崖式下跌，在9月跌破100美元/桶。第二次布伦特油价“破百”发生在2011年。金融危机后全球主要经济体实行量化宽松政策，叠加地缘政治动荡，“阿拉伯之春”席卷北非和西亚，重要产油国供应不稳定，2011年1月油价上涨突破100美元/桶，在之后3年半保持在100美元/桶以上的高位。2014年下半年，美联储货币政策转向紧缩，欧佩克增产与美国页岩油争夺市场份额，供需格局扭转，油价进入快速下跌的通道。

2022年2月布伦特油价“破百”（见图1）与前两次相比有一定共性：一是全球都处于流动性宽松环境；二是乌克兰危机引发重要产油国出现断供风险。进入2022年下半年以来，随着地缘风险溢价逐步回落，欧美进入紧缩周期，衰退预期增强，油价承压下行，布伦特油价跌破100美元/桶大关，整体呈现宽幅震荡走势。

图1 2004－2022年布伦特油价走势

通过比较历史上油价3次突破100美元/桶的情形可以看出，使高油价转跌的因素中，需求萎缩的影响更直接，供给扩张的破局更加缓慢。2008年金融危机使得全球经济陷入衰退，需求的崩塌使得油价在半年之内就“由盛转衰”。2011年之后全球经济缓慢复苏，需求持续增长，在美国页岩油的冲击下主要产油国逐步增加产出，油价在100美元/桶上方持续了3年有余才转为趋势性下跌。展望2023年，美国加息周期结束，中国经济和需求改善，供给端增量不足，笔者认为，本轮油价见顶后不会出现2008年时的深跌，而是与2011年类似，进入相对高位震荡的局面。

2 宏观层面为油价带来顶部压力

2022年11月，在美联储议息会议（FOMC）上，美联储将基准利率上调75个基点，至3.75%～4.00%区间，这是美联储年内第6次加息，也是其首次连续在4次会议上加息75个基点，2022年已累计加息375个基点。会后的纪要显示，美联储将放缓加息步伐，但利率将在更高水平保持较长时间。芝加哥商品交易所（CME）利率观察显示，美联储未来的加息路径为12月上调50个基点，2023年2月上调25个基点和3月上调25个基点，联邦基金利率将达到4.75%～5.00%的峰值。对于降息，市场观点存在分歧。美国银行认为，根据历史规律，美联储将在达到终端利率6个月之后降息，即2023年9月前降息；摩根士丹利预计美联储将于2023年12月进行首次降息，并于2024年结束缩表。

2023年，美联储加息效果显现，通货膨胀率将加速下行。高盛公司预计美国居民消费价格指数（CPI指数）将在2023年上半年逐渐回落，在下半年降至3%以下的较低水平。

2.1 商品市场实际利率将走高

根据费雪方程，名义利率＝实际利率＋通货膨胀率。金融市场的名义利率一般指长期美债收益率。从商品属性看，实体经济的实际利率可以用美国联邦基金利率减去美国CPI指数来衡量。从图2可以看出，联邦利率低于CPI指数时，实际利率为负值，会推升资产价格走高。2020－2022年，全球商品价格受到新冠病毒疫情和供应链的干扰大幅走高，CPI指数不断创新高，同时美联储维持宽松货币政策，联邦基金利率保持较低水平，导致实际利率大幅走低，最低在2022年3月达到-8.3%，在抑制边际储蓄倾向的同时，大幅提升了边际消费倾向，大宗商品价格大幅走高。随着美联储加息进程的推进，2022年11月，美联储联邦基金有效利率升至3.83%，套用10月CPI指数7.7%，实际利率回升至-3.87%的水平。

图2 布伦特油价与实体经济的实际利率

展望2023年，目前市场上利率互换合约的交易显示，美联储2023年利率峰值在5%，高盛公司预计美国CPI指数将在2023年年中之后跌到3%，这意味着到2023年下半年，实际利率可能升至2%左右，相当于2008年的实际利率水平。实际利率的转正将使得消费者储蓄倾向大幅反弹，消费倾向回落，从而打压商品资产价格。笔者估算，2023年上半年，布伦特油价将在通货膨胀率回落、实际利率上升的预期下，下跌至70美元/桶左右。

2.2 美联储缩表进程加快

美联储于2022年6月开启缩表，6－8月每月的缩表上限为475亿美元（300亿美元国债＋175亿美元抵押贷款支持债券），9月开始上限提高至950亿美元（600亿美元国债＋350亿美元抵押贷款支持债券）。数据显示，9月份美联储资产负债表规模缩减了305亿美元，10月继续缩表725亿美元，相比于6－8月294亿美元的平均缩债量，美联储加快了量化紧缩的速度与力度。2022年11月美联储缩表规模进一步加快，仅11月16日当周就缩减了533亿美元的资产（见图3）。

图3 2022年美联储资产负债表规模

美联储计划用2～2.5年时间完成缩表，即最迟至2024年底结束量化紧缩，期间可缩减资产规模约2.3万亿～2.8万亿美元，资产负债表的余额到时约为6.2万亿～6.7万亿美元。因此，尽管2023年加息幅度放缓，缩表也将导致市场流动性进一步降低，长期国债收益率提升，美元升值，令油价承压。

3 基本面为油价设下底部支撑

3.1 全球石油库存仍处于历史低位

2022年，全球石油库存绝对值仍偏低，库存量上升节奏偏慢。据咨询机构Kayrros公司和费氏全球能源咨询公司（FGE）数据，截至2022年11月初，全球原油库存为29.67亿桶，较年初增加9860万桶，接近5年均值水平（见图4）；全球成品油库存为5.47亿桶，较年初减少6452万桶，比5年均值5.98亿桶低了5100万桶。1－10月，全球石油库存累计增加3408万桶，平均涨库速度仅为12万桶/日，其中一季度库存基本持平，二季度涨库110万桶/日，三季度降库45万桶/日，四季度受到温和天气的影响，预计将小幅涨库。

图4 全球陆上原油库存

展望2023年，石油市场紧平衡状态不会发生根本性逆转，奠定了未来油价高位运行的基本面。从各机构供需平衡表来看，高盛公司和花旗银行（CITI）认为2023年石油市场将出现约100万桶/日的供应过剩；国际能源署（IEA）、美国能源信息署（EIA）、摩根士丹利（Morgan Stanley）公司和Energy Aspect公司则认为2023年市场供不应求，其中国际能源署预计2023年供需缺口为70万桶/日，美国能源信息署预计短缺30万桶/日，摩根士丹利预计短缺60万桶/日，Energy Aspect预计短缺50万桶/日（见图5）。笔者认为，2023年石油库存发生大规模上涨的概率不大，预计将维持小幅去库态势。2023年上半年西方对俄石油“限价令”和中国疫情仍将影响市场，供需面临双弱格局，下半年中国需求复苏，供应也逐渐恢复。但需持续关注美欧对俄能源制裁、“欧佩克+”产量政策和伊核谈判等事件的超预期变化，供应端的冲击可能令油价大幅波动，同时警惕需求端宏观层面大幅衰退风险。

图5 主要机构对2023年石油市场供需平衡预测

3.2 主要产油国减产意愿明显，2023年石油供应趋紧

鉴于全球经济和石油市场前景的不确定性，以及油价走低趋势，“欧佩克+”宣布，自2022年11月起将原油总产量在8月的基准上下调200万桶/日，减产计划将持续到2023年底。由于许多成员国原油产量已低于配额目标，笔者推算，此次实际减产幅度应该在80万桶/日左右。根据截至2022年11月中旬的油轮跟踪数据进行预测，2022年11月“欧佩克+”的石油总产量能够减少约100万桶/日，显示出该组织减产挺价的决心（见表1）。随着减产进程的推进，欧佩克闲置产能上升至260万桶/日，其中沙特阿拉伯、阿联酋和尼日利亚的剩余产能较大，分别为130万桶/日、70万桶/日和30万桶/日。伊朗剩余产能也达到130万桶/日，但其产量及出口一直受美国制裁的影响。2022年上半年美国与伊朗多次谈判均未取得进展，目前几乎处于停滞状态，预计2023年达成协议的可能性仍不大。假设欧佩克按照当前产量计划执行，预计2023年欧佩克总产量将比2022年增加30万桶/日，至2920万桶/日。

表1 “欧佩克+”实际减产力度预测

地缘政治冲突也将冲击石油供应。欧美对俄罗斯石油限价于2022年12月5日生效，欧盟还从当天起暂停从俄购买海运原油。从2023年2月5日起，欧盟对俄罗斯成品油进口禁令生效，后续俄罗斯石油产量和出口势必受到冲击。2021年欧盟进口俄罗斯原油250万桶/日，其中2/3通过海运进口。但2022年4月以来，印度进口俄油增量达到90万桶/日，中国进口量从70万桶/日增加至100万桶/日，亚洲地区进口增加完全抵消了欧洲地区对俄罗斯原油进口的下降。2022年12月5日，欧盟和七国集团终于决定落实对俄罗斯石油限价60美元/桶的措施，显示出以美国为代表的七国集团更希望确保削减俄罗斯收入的同时保持俄罗斯石油继续流动。笔者认为，限价方案形式大于实际，但制裁开始后欧美停止进口俄罗斯石油，俄罗斯石油贸易流向重构将对石油市场造成冲击，同时考虑到后续的成品油禁令以及制裁落实后能够运输俄罗斯石油的油轮运力有限，预计2023年俄罗斯石油产量将比2022年减少100万～150万桶/日。

2022年美国页岩油产量增幅不及预期。受到环保政策的影响，石油公司控制资本支出，提高新能源领域投资，开采动能降低，未完井数降至历史低位（见图6）。高通货膨胀率、劳动力短缺等因素也限制了美国石油供应增长。据美国能源信息署数据，2022年美国原油产量为1182万桶/日，同比增加58万桶/日，预计2023年原油产量为1231万桶/日，比上年增加49万桶/日，增速较2022年进一步放缓。2022年美国恰逢中期选举，为应对高油价，美国大幅释放战略石油储备。截至2022年12月1日美国的战略石油储备库存为3.89亿桶，为1984年3月以来的最低值，美国持续释放战略石油储备的方式并不可持续，且中期选举后继续释放储备的政治诉求降低。美国还多次表示将在70美元/桶油价时寻求回补战略储备，向市场释放了托底油价的明确信号。

图6 美国页岩油未完井数与美国原油产量

综合看，全球石油产量已经基本恢复到疫情前的水平，2023年全球石油供应增速将放缓。国际能源署预计，2022年全球石油产量为9990万桶/日，比2021年增加460万桶/日，预计2023年产量仅比2022年小幅增加74万桶/日，至10070万桶/日。

3.3 经济衰退抑制需求，中国成为需求增长的关键变量

乌克兰危机带来的供给侧冲击使得石油供应快速趋紧，石油价格快速攀升，对需求形成直接的负反馈影响。能源价格高企加重了欧美地区的通货膨胀压力，主要央行开启紧缩政策，随之而来的经济衰退预期也为石油需求前景带来负面影响。截至2022年10月，欧元区制造业采购经理指数（PMI）已连续4个月位于收缩区间，10月仅录得46.4，美国供应管理协会（ISM）制造业PMI在10月下行至50.2，接近荣枯线水平。从先行指标判断，欧洲经济将在2022年四季度陷入衰退，持续到2023年上半年，经济增长下行趋势或使柴油等工业用油需求下降。预计美国经济也将在2023年出现小规模衰退，但石油需求或因通货膨胀率如期在紧缩周期内回落而相对好于欧洲。

主要机构对2023年石油需求环比增长预测见图7。国际能源署数据显示，2022年全球石油需求为9980万桶/日，比上年增长210万桶/日，预计2023年全球石油需求将达到10140万桶/日，比上年增长160万桶/日，增量全部集中在亚洲地区，其中中国需求将比上年增长70万桶/日。从品种看，航空煤油和“气转油”带来的燃料油需求为主要增量。目前中国疫情多发，多地疫情防控措施放开，预计2022年四季度至2023年一季度，中国仍将处于疫情高发期，短期需求将继续承压。随着疫情形势好转，居民出行意愿增强以及各类刺激经济政策的出台，2023年二季度中国经济将迎来复苏，带来石油消费的报复性反弹，预计中国石油需求将在2023年下半年正式回归，高盛公司预计2023年中国石油需求将比上年增加90万桶/日。

图7 主要机构对2023年石油需求环比增长预测

4 其他影响石油市场的因素

4.1 原油期货技术层面进入小幅度波动或下跌期

技术分析是以预测市场价格变化的未来趋势为目的，利用市场交易资料及相关信息（市场过去及现在的交易行为），以图形和各项指标为主要手段对市场行为进行研究的分析方法。从技术面看，布伦特原油期货价格自2022年6月开始进入了一个下行通道，跌破2020年4月以来形成的上升通道。从月线图看，随着布伦特油价连续下跌，指数平滑异同移动平均线（MACD）中的快速移动平均线（DIFF）向下突破慢速移动平均线（DEA），指数平滑异同移动平均线指标在10月出现死叉（死叉指快速移动平均线由上向下突破慢速移动平均线，为卖出信号）（见图8）。从历史看，一旦指数平滑异同移动平均线出现死叉，油价至少会出现6个月的小幅度波动或下跌（不会出现上涨行情），因此从技术角度看，油价大概率至2023年上半年都将处于空头行情中。

图8 洲际交易所布伦特原油期货首行价格月K线

4.2 天然气价格风险犹存

乌克兰危机持续，西方对于俄罗斯能源方面的制裁不断加码，相比石油，欧洲对俄罗斯天然气的依赖程度更大，天然气的短缺可能会令2023年的能源价格再次经历更大动荡，参考2022年炒作的油气转化替代（见图9），“气转油”需求可能会再度收紧原油供应端，能源共振的影响周而复始。

图9 近期欧洲能源按热值转换价格

4.3 新能源投资对石油供需基本面预期带来长期影响

随着碳达峰、碳中和政策的加强，在较为困难的融资环境下，油气公司业务面临被新能源替代的风险，公司战略方向发生改变，上游勘探资本开支下降甚至处于低位，石油公司开采能力的下降或对石油供给带来长期影响。包括美国在内的部分非欧佩克国家原油产业相关资本开支逐年下降，虽然各国对原油的需求不会很快消失，但会逐渐转化为其他形式的能源，例如氢能、光伏发电和风电等。新兴市场将继续依靠原油支持经济增长，并将取代传统需求大国，成为未来数十年原油消费增长的主要动力。预计未来5～10年全球或迎来石油需求边际上升、供给边际收缩的局面。

4.4 乌克兰危机的后续进展值得关注

乌克兰危机的缓和或恶化也会对市场产生重大影响。乌克兰危机已持续近一年时间，双方难以走向谈判桌，有长期化的趋势，如果局势升级，演变成俄罗斯与以美国为首的北约更广泛的对抗，俄罗斯主动断供石油和天然气，将可能导致市场大幅动荡，此前北溪天然气管道遇袭事件和波兰导弹事件均提醒市场冲突升级的巨大威胁仍存。

5 结论

展望2023年，全球经济增速放缓，石油需求增速进一步走弱，供应端上游资本开支不足以及部分产油国供给的不确定性将导致增产速度缓慢，石油库存难以大幅增加，预计市场继续维持紧平衡格局。结合近期油价走势，笔者对于2023年国际原油价格的主要判断是：2022年底到2023年一季度，市场逐步消化美欧对俄罗斯制裁的影响，叠加冬季天气温和，中国疫情形势严峻，预计油价将在90美元/桶下方震荡调整，底部支撑在65～70美元/桶；二季度美联储结束加息，欧美经济衰退预期兑现，欧佩克维持减产政策，油价有望企稳，预计在2023年上半年看到年内低点。下半年，夏季出行旺季叠加中国疫情形势好转释放需求，欧洲入冬前加快天然气补库进度，提升气转油需求，全球通货膨胀率逐步回落，美联储降息预期升温，油价将触底回升。预计2023年布伦特油价波动区间在70～100美元/桶，均价为90美元/桶，下半年均价高于上半年，波动中枢较2022年有所回落。

综上分析，2 0 2 3年的石油市场供需基本面和宏观经济面多空因素交织，叠加地缘政治局势持续紧张，石油价格将面临高度不确定性。油气企业需要继续加强对石油市场的分析和预判，统筹规划，提前布局，可适当利用衍生品工具对冲实货价格波动的风险，助力企业降低生产经营成本，提升经济效益。