美元高企或将持续中国债市有望改善

李申

今年以来美元指数已大幅升值18%，同时全球主要货币兑美元都出现了较大程度的贬值，兑美元币值创出数十年以来的新低。

随着美联储的加息，美元会继续走高吗？人民币又会受到多大的影响？

今年美联储已六次加息，并推动美元持续走高。美联储加息对美元的影响主要通过三个路径实现：

第一是资产配置路径：美联储加息推动美元资产收益率上升，提高美元资产吸引力及全球投资者对美元资产的配置比重，从而提振美元汇率。

第二是市场预期路径：强于预期的加息，提升了美元汇率。

最后一个路径是全球风险情绪路径：美联储加息，收紧货币政策，全球经济增长预期放缓，避险情绪引发资本回流美国，推升美元汇率。

后市如果继续出现强于市场预期的加息节奏，美元汇率仍会进一步抬升。

同时，美元汇率上涨周期比美联储加息周期出现得要早，结束得也更早，这是美元汇率呈现出的变化规律。当美联储预期将要加息时，短端美债收益率往往会提前开始上行；在美联储开始加息时，美联储释放的鹰派政策和信号不断推动市场情绪，美元指数延续上行。美联储加息接近尾声时，“买预期卖事实”的效应逐步体现，美元指数高位震荡，若叠加宏观经济等其他因素的影响，或许也会出现美元指数先于美元利率回调的情况。

在面对高通胀，美联储紧缩的货币政策和强势的美元時，现阶段消费者总需求并没有受到很明显的冲击。而长期来看，企业权益性乘数会因为加息而持续承压，而且美国企业因消费坚挺带来的高收益也会最终面临利润率挤压和盈利预期的下调。

因此虽然三季度美国企业的财报整体表现良好，但我们认为股市可能还面临一定的下行调整空间。例如，有国外投行近期下调对标普500成份股公司到2024年的增长预期，并认为如果美国经济陷入衰退，则标普500指数（每股收益）将下降11%。

而美元的走向势必影响着其他货币。从2008年以来，英镑整体呈现兑美元下行趋势。今年7月13日，欧元兑美元汇率盘中短暂跌破1比1，这是自2002年12月以来的首次。自8月以来，英镑受多重因素影响而持续走低。随着英国政府发布减税新政，高通胀预期增加，令英镑兑美元汇率一度跌至1.04下方，距离平价一步之遥。

展望后市，英镑兑美元仍有下行空间，存在较多的利空因素，我们认为平价本身并不是一个绝对的支撑位。首先，全球各国经济发展动能疲弱、通胀高企、央行纷纷采取紧缩政策，加之地缘政治等黑天鹅事件频出，在这样的政治经济环境下，避险情绪不利于英镑汇率走强；其次，英国及欧洲经济的不确定性仍然较多，经济增长前景和英国政府的稳定性都不利于英镑汇率；另外，英国国债危机仍未彻底消除，一旦出现偿债能力的担忧，英镑汇率仍有进一步下行空间，对英镑资产也将形成压力。

美元的强势也令短时间内人民币兑美元的迅速贬值，美元兑人民币即期汇价一度跌破7.3。然而，相对于其他货币而言，人民币已呈现了较强的稳定性。2022年以来，人民币汇率双向波动显著增强，而年初至今CFETS人民币汇率指数仍然稳定在年初水平附近，兑部分一篮子货币明显走强，其中兑欧元年内升值3.5%，兑英镑年内升值7.8%。

随着中国宏观经济基本面逐步企稳回升，国内疫情防控措施更具成效，一揽子稳经济措施成效逐渐显现，美元兑人民币即期汇价将逐步趋稳，较难出现单边贬值的情况。

不可否认的是今年中国经济增长有所放缓，但国际投资者仍然重视中国市场的长期发展机遇。在债券市场，最新数据显示，截至10月末外资持有人民币债券余额约为3.4万亿人民币，与年初历史峰值4.1万亿元人民币相比，有所回落。从时间点上看，数据大幅回落主要发生在今年二季度，也引发了人民币汇率的波动。的确，中美利差倒挂令国内债市的整体收益率低于国外债市；然而中国市场与全球市场的低相关性令中国市场成为国际投资者分散风险的“避风港”。从近期市场情况来看，债券市场流出规模有所缓和，部分交易日开始出现净流入的情况，中期来看经济基本面和金融环境等都利于市场情绪和信心。展望未来，我们相信随着中国经济的不断改善，外资持有人民币债券规模将有所回升。