有限合伙型私募基金退出的法律障碍及对策建议——基于股权转让退出视角

付才权

一、私募基金行业现状

（一）私募基金定义

私募基金(Private Equity Investment Fund，简称PE)是指以非公开方式向特定合格投资者募集资金，以权益性股权方式投资于未上市企业，为企业提供资金支持，帮助其成长发展，并在适当时机通过IPO、股权转让、企业清算等方式变现所持企业股权，最终获得投资回报的一种金融产品。

（二）私募行业现状

私募基金自1985年正式进入我国资本市场以来，经过近40年的发展，在支持经济社会发展，解决中小企业融资难、融资贵等方面，发挥了巨大作用。

近年来，我国私募基金行业呈现爆发式增长。中国证监会披露信息显示，我国已成为全球第二大私募股权和创业投资基金市场，基金行业从业人员注册数量达到82万余人。中国证券投资基金业协会披露信息显示，我国目前存续私募基金管理人2.46万家，管理私募基金11.93万只，存续私募基金规模19.69万亿元。

二、有限合伙型私募基金

（一）合伙型私募特点

合伙型私募基金按照合伙人构成不同，可分为普通合伙型和有限合伙型，其中，有限合伙型私募基金比较优势明显，受到广泛认可和使用。

有限合伙型私募基金相比公司制私募基金，具有税负更低、组织结构更加高效灵活，尤其是能够充分激励普通合伙人发挥其专业投资运作能力，有效释放有限合伙人的资本实力。

有限合伙型私募基金相比契约型私募基金，具有“募投管退”全流程投资运作更加透明的优势，主要体现在工商、税务、银行均应独立登记注册，从监管制度和实务运作层面均可有效实现单独核算、单独管理。

（二）投资退出途径

私募基金的退出方式主要有：股权转让退出、IPO退出、清算退出三种。

股权转让退出根据受让股权的主体不同，可分为向被投资企业管理层或实控人及关联方转让被投资企业股权退出，向非关联的独立第三方转让被投资企业股权退出等不同类型。退出的关键是寻找到合适的受让方，其有能力有意愿受让私募基金所持被投资企业的股权。

IPO退出是私募基金投资企业上市并在锁定期届满后，通过二级市场股票交易实现退出。截至2021年10月底，我国市场主体总量约1.5亿户，但已IPO上市企业不足5 000家，私募基金通过二级市场实现退出在实务中占比很低。

清算退出根据清算时私募基金财务经营状况的不同，可分为主动解散清算、被动破产清算两种类型。主动解散清算，一般是指基金管理人在符合法律规定和私募基金相关协议约定的前提下，权衡基金风险收益后，选择主动解散清算私募基金。被动破产清算，往往是私募基金投资失败后导致资不抵债，且已满足破产法规定情形下的被迫清算。

三、立法现状

随着我国经济增长，私募行业发展突飞猛进，但涉及私募基金的国家有关法律法规和监管规章尚不完善。

（一）法律规定

2006年修订的《合伙企业法》，正式确立了有限合伙企业的合法地位。有限合伙型私募基金属于有限合伙企业，应遵守合伙企业法的规定。合伙企业法第四章对合伙企业解散、清算的适用情形、清算人指定、清算事务和程序等做了明确规定。

2012年修订的《证券投资基金法》，正式确立了私募基金的合法地位，有限合伙型私募基金属于非公开募集基金，应遵守证券投资基金法的规定。证券投资基金法第十章对非公开募集基金的股权转让做了明确规定，要求凡是基金份额持有人转让基金份额的，不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金，不得向不特定对象宣传推介。

（二）行政法规

自2015年至2021年，国务院办公厅印发的有关国务院年度立法工作计划的通知均显示，《私募投资基金管理暂行条例》均纳入了立法计划由证监会负责起草。

2017年8月30日，国务院法制办公室发布了《私募投资基金管理暂行条例(征求意见稿)》，共计11章58条，分别从私募基金管理人和托管人的职责、资金募集、投资运作、信息提供、行业自律、监督管理、法律责任等方面确立了相关监管规则。

（三）部门规章

2014年6月30日，证监会颁布了《私募投资基金监督管理暂行办法》，该办法对私募基金登记备案、合格投资者、资金募集、投资运作、监督管理等方面的具体实施作了明确规定。

四、法律障碍

（一）法律规定待进一步完善

有限合伙制私募基金具有“二元性”，它既是合伙企业，也是私募基金，既要遵守合伙企业法的规定，也要遵守私募基金的金融监管要求。合伙企业法和证券投资基金法在立法之初，我国私募基金市场规模相对较小，因而未能充分考虑到具有双重身份特性的有限合伙型私募基金的适用问题。因此，两部法律对私募基金的投资退出仅有少量原则性规定，属于底线要求，对具体实务操作指导作用不大。

（二）行政法规尚未正式出台

国务院针对私募基金的专门性行政法规《私募投资基金管理暂行条例》，已将“一法三规五办法三指引”归入其中。虽然该行政法规对于私募基金的资金募集、投资运作、投后管理有较为明确的规定，但是对于私募基金的投资退出并未做相应的明确规定，有待进一步完善。

（三）部门规章较为滞后

2014年证监会出台的《私募投资基金监督管理暂行办法》属于颁布较早的部门规章，其相关内容已存在较为严重的滞后性。该办法仅对私募基金资金募集和投资运作有明确规定，而对私募基金退出则未明确。

五、对策建议

（一）国家监管角度

1.及时弥补法律空白。

统一专门立法有利于规范行业健康发展。随着近年来私募基金行业的迅速发展，目前的立法规定已难以满足私募基金行业规范发展的需要，存在较多法律“空白”。在国家立法层面，可考虑结合合伙企业法和证券投资基金法等相关法律，对合伙型、公司型、契约制私募基金投资退出中未明确的立法“空白”进行完善，从而使各类私募基金在退出过程中有法可依。

2.完善行政法规实施办法。

行政法规是法律规定的进一步细化和补充。国务院有关私募基金暂行管理条例作为国家立法的重要补充，是统筹各部门规章的纲领性文件。国务院可将私募基金“募、投、管、退”各个业务环节的监管原则、底线红线，按私募基金品种分别进行明确。目的在于使私募基金在具体实务运作过程中有规可依，并知晓底线红线。

3.全面细化部门规章。

部门规章的完善是加强全过程监管、防范出现监管真空的有效措施。监管部门应及时修订并细化私募基金相关监管规章，引导私募基金的退出向规范化方向发展。监管部门可参照上市公司的监管规范，进一步加强私募基金退出的社会监督。

（二）企业实务角度

1.遵守法律法规，与监管当局充分沟通。

目前，有限合伙制私募基金产品除必须接受证券监督管理委员会的监管外，还应接受地方政府的监管。因此，在私募基金的退出阶段，应加强与监管部门之间“事前、事中、事后”的沟通，并及时报送进展情况。尤其是在股权转让退出的股权定价、协议签署、股权交割、变更登记等关键事项方面，应充分了解监管部门关注的重点和关键环节，并对应做好落实和保障工作。

2.聘请中介机构，鉴证和指导退出清算。

有限合伙制私募基金产品以股权转让方式退出往往涉及多种不同的交易架构组合，并在税负、投资者利益、退出风险等方面也各不相同。因此，有必要聘请律师、会计师、税务师事务所和资产评估机构等中介机构参与退出工作，为私募基金退出清算提供专业指导和建议，并针对退出工作出具法律、审计、税务、资产评估等专项鉴证报告。

3.加强信息披露，及时全面披露信息。

有限合伙制私募基金根据合伙企业法规定，有限合伙人不参与日常管理，而由执行事务合伙人(基金管理人)负责日常管理，这样容易导致有限合伙人合法权益被侵害。为了有效保护私募基金投资者的知情权，基金管理人做好信息披露十分必要。信息披露除应满足及时性要求外，披露内容的真实性、完整性、准确性也十分关键。基金管理人可将第三方中介机构出具的私募基金相关鉴证报告作为信息披露的附件资料，以提高披露信息质量。

六、结语

私募基金作为我国资本市场不可或缺的重要组成部分，在金融服务实体经济过程中发挥了重要作用。但随着私募基金市场规模不断扩大，在监管法律法规制度尚不完善的情况下，潜在系统性金融风险也随之增加。

国家监管立法执法过程中，应当完善法律规范，明确监管原则，同时引导市场参与主体加强自律监管和社会监督，从而营造科学规范的私募基金法律环境。私募基金管理人开展业务过程中，应当严守法律底线，坚守行业初心，推动私募行业健康规范发展。