风险投资支持企业技术创新的影响

□ 长春 张爱双

科技创新是我国经济发展的持续供给力，在企业技术创新领域风险投资的作用愈发重要，风险投资对企业技术创新的影响机制在学术界颇受重视。因此，本文从理论层面，将风险投资对企业技术创新的作用关系进行具体阐述，有助于明晰两者间的作用机理。首先，本文从对风险投资和企业技术创新的概念和特征进行阐述，明晰两者的具体内涵和各自特征，为分析两者之间的关系奠定基础。其次，通过构造风险投资和企业技术创新作用机理模型，从资本增值和非资本增值角度对风险投资对企业技术创新的关系进行阐述，并通过资本增值角度的融资缺口理论和非资本增值角度的信息不对称理论和资源基础理论，为风险投资对企业技术创新的作用提供理论基础的同时，与风险投资为企业技术创新提供的增值服务，如提供资本服务、完善监督管理和加强投资激励形成对应关系。再其次，通过从资本增值和非资本增值角度分析可得，风险投资对企业技术创新的支持呈多方面而非单一化。

一、概念界定

（一）风险投资相关概念及特征

世界经济合作组织科技政策委员会称风险投资是为初创企业和中小型企业提供股权资本的一种投资。关于风险投资概念的具体界定在学术界尚无统一的标准，美国风险投资协会（AVCA）将风险投资视为权益性投资，对被投资企业的发展特性给予高度重视。风险投资机构凭借其优越的社会阅历和经验，善于发掘具有巨大发展潜力和能快速成长的企业，投资该类型的企业有助于加强企业发展的竞争力。英国风险投资协会（BVCA）在风险投资的定义中着重强调企业发展的阶段性，风险投资的界定与企业发展的阶段密切相关。国内学者成思危认为风险投资是一种商业行为，投资于创新型企业并提供增值服务，通过帮助企业实现产品转化进入市场后，最后将其权益出售变现的一种经济行为。

风险投资相比于常规性的投资行为具有很多优势和特征。第一，具有高风险和高收益性，由于技术创新的不确定性和研发活动的长周期性共同构成风险投资的高风险性，高风险同时也意味着高收益。第二，具有权益性和价值性，风险投资是一种权益性投资，风险投资进入目标企业后持有一定数额的股份并参与企业日常经营管理。帮助企业实现成果转化，提升企业价值成功上市或被并购后，出售权益获取收益。第三，具有阶段性和组合性，企业技术创新具有高风险性，为有效的分散风险，风险投资将整个投资过程分为几阶段，每阶段过后进行评估和决策。组合性体现在风险投资在第一轮投资过程采取广撒网的投资策略，合理分配有限资金，通过将资金投入到多家企业，实现现有资金利用的最大化。

（二）企业技术创新相关概念及特征

创新一词最早在经济学领域出现，得益于熊彼特在1912年出版的《经济发展概论》，他指出创新的目的是获取超额收益，通过生产要素和相关生产条件相匹配，完成生产函数的转变，他将创新形式分为五种类型。Lynn（1996）从创新时序的角度对技术创新定义，他突出强调企业技术创新包含从发现技术创新潜力到实现技术、应用技术、生产产品的整个流程。冯之浚（1999）将创新的整个过程，如从创新思想的生成到产品的设计和技术的扩展，直至产品生产营销市场化称作是知识的转换和运用过程，其实质是新技术的产生和应用。

企业技术创新有以下几方面特征。第一，创造性，企业技术创新最基本的特点即创造性，根据已有定义可知企业技术创新是利用现有的资源和已有的生产条件加之具有创意性的想法共同组建而成，生产出的产品具有新颖性和创造性。第二，具有不确定性，其不确定性分别体现在技术层、市场层、制度层和收益层四个层面。技术层不确定性指当前研发技术的未来前景和商业价值具有不确定性，市场层不确定性指技术创新成果能否满足市场和社会需求，制度层的不确定性指当前企业技术创新的发展方向是否与未来政府的意向相契合，综合这三方面的不确定性构成企业技术创新的不确定性。第三，高风险和高收益性，因为企业技术创新在未来具有不确定性，任一方面出现偏差则昭示着企业技术创新失败的高风险性。反之，因为企业技术创新的高风险性使其成为少数的企业活动，因此只要企业在该创新成果上取得成功便会收到可观的收益。

二、风险投资与技术创新关系的理论基础

Schertler（2000）通过从风险投资契约理论为切入点，分别从资本注入的理论、直接控制权的理论和现金收益分配的理论解释了风险投资对企业的技术创新的影响。本文则以风险投资对企业技术创新的资本增值和非资本增值两方面为框架，通过利用融资缺口理论、信息不对称理论和资源基础理论为风险投资对企业的技术创新提供相关理论基础，进而对企业在技术创新的过程中风险投资为其提供的具体服务进行展开论述。

（一）基于资本增值服务角度

风险投资对企业技术创新的资本增值服务，主要表现为资金的投入增值。因此融资缺口理论是资本增值服 务 层 面 的 主 要 理 论 。Moore（1994）认为企业在发展过程，对于早期发展阶段的企业，由于创业者对企业实操经验缺乏、对于市场发展前景的未知和技术创新需求日新月异，融资约束成为企业面临的最重要难题。

林毅夫等（2005）认为企业日常的资金主要来源于企业内部自有资金和企业外部银行贷款资金，企业总体融资渠道受限。相对而言，企业其自身自有资金数额有限，在企业创业初期创业风险较大投入资金数量较多，仅依靠其自身內源融资难以保证企业未来长期的生产发展及经营。因此企业要想实现技术创新的持续发展和解决资金短缺和不足等问题，外源性的融资方式是企业筹集资金的重要方式。传统银行作为外源资金的供给者之一，对企业金融方面的支持起到一定的推动作用，但与企业创业初期对资金的需求和缺口所需要的资金数额与银行意愿提供的资金数额相差甚远。加之银行具有回避风险的属性，投资目标企业所处的发展阶段状况、企业资金偿还能力和企业目前可周转的流动资金数额等是银行考察可贷款企业的重要指标，这在很大程度上决定了企业技术创新可获取的银行资金支持的可能性较小。由于企业技术创新初期需将大量资金投入到研发环节，研发投入资金具有高风险和长回收期的特点，银行出于安全性角度更愿意将贷款资格发放到较为成熟和已发展良好的企业。

基于以上分析可见，从企业自身角度和银行角度难以满足企业创新所需要的资金。融资缺口理论表明若想解决企业创新过程中出现的融资问题，提供充足的资金是确保企业后续创新发展的重要保障。风险投资作为外部融资渠道，借助其具备的独特优势有助于使企业的融资约束问题得到切实改善。

（二）基于非资本增值服务角度

1.资源基础理论。《企业的资源基础论》Wernerfelt（1984）发表的一文指出，企业的竞争优势与企业内部具有的资源密切相关，这些资源的独特性和不可取代性统筹称为企业资源的异质性。随着此观点的发表，资源基础论也因此而诞生，资源异质性观点是资源基础理论的重要观点。资源基础理论的战略观点认为，企业自身积累的内部资源和企业人员所具有技术能力与企业的组织协调能力和市场竞争能力呈正向相关关系，企业自身具有的独特资源和资源异质性能保证企业在发展过程中难以被取代的同时，通过将有形资产和无形资产转变成其自身发展的优势，促使企业的持久发展和竞争优势。

风险投资可为企业提供相关内部技术资源，使企业具备资源禀赋的特性。风险投资为企业提供资金资源外，也为企业提供如声誉资源、管理经验资源和行业资源等。当风险投资投入目标企业，相当于对企业未来发展潜力的认同进而为企业提供了声誉资源，良好的声誉资源是其他风险投资机构投资关注的要点。风险投资的投入也能为该企业提供经营管理资源和行业资源，进而提高企业的创新资源，丰富企业的资源基础构成。

2.信息不对称理论。信息不对称理论从20世纪70年代至今不断发展完善，作为信息经济学的重要分支应给予高度重视。信息不对称理论是指在日常经济活动过程中，由于经济主体间掌握信息不一致，买方和卖方因对商品相关服务信息和需求的差异性，进而造成信息的不对称。信息不对称的来源可从主观和客观两方面进行阐述。从主观层面而言，参与经济的主体由于自身素质和获取信息资源的能力不同，导致信息在不同个体间的流向呈现不均衡状态，加之在企业合作过程中，道德风险因素的参与进而造成个体双方对于信息的掌握呈现不对称的风险；从客观层面而言，由于各参与主体所处的环境不同，行业之间的差异性导致隔行如隔山效应凸显，各个参与主体对资源的把控和占有不同等是造成信息不对称的主要因素。

风险投资在信息不对称方面起到助推器的作用。信息不对称在企业之间成为一种常态，由于社会各组织间的分工和个人领域专业化程度各异造成信息不对称趋势凸显。风险投资机构凭借其自身的专业性，通过对投资企业所处的领域资源进行精准分析。减少信息不对称的可能性有利于其他风险投资企业的后续跟进，削减经济活动中信息差，进而减少道德风险造成的损失。

三、风险投资对企业技术创新的作用机理

（一）提供资本支持，缓解融资约束

风险投资作为新型投资方式对传统融资渠道进行弥补。正是风险投资机构与传统外部融资渠道的投资风向差异性，使得风险投资机构更愿意为企业进行技术创新提供更多资金支持进而成为企业技术创新的主要融资方式。其差异性主要体现在以下三方面。风险偏好层面：风险投资机构与传统银行风险偏好不同，传统银行业对于风险处于规避状态，创新型企业的资产大多数是无形资产加上银行对创业企业的行业分析把控不当，出于稳健性的需求，银行对企业提供资金支持的可能性较小，风险投资机构追求高风险、高收益的特性正好符合企业技术创新的融资需求；利益获取层面：风险投资机构与传统银行的获利方式不同，风险投资机构注重企业的成长性，关注企业的长期动态发展，以企业成长后的股权转让为主要的获利方式，与传统银行固有的收取固定利息为主要的获利方式存在差异；投资阶段层面：风险投资机构与传统银行的投资阶段不同，传统银行业追求的短期存续与企业技术创新的长周期性不吻合，风险投资针对企业不同阶段的投资更利于创新型企业的持续发展，为企业提供阶段性的资金供给。

在整个投资过程中，风险投资通过分阶段性的资金投入为企业技术创新的不同阶段提供有续的资金支持。企业技术创新投入阶段，企业技术尚不成熟，由于缺乏经验失败的风险水平较高，风险投资的介入为企业提供大量资金的同时，削减企业通过自身内部融资抵御风险的劣势，为企业技术成熟的后续发展过程提供保障；企业技术创新转化阶段，企业将研发的创新技术投入到产品化，在实现技术到产品的转化环节考虑到新产品的生产成本和运营等问题，风险投资的资金需要继续跟进，有助于企业进一步完善产品转化；企业技术创新产出与扩散阶段，风险投资机构通过资金支持保证产品顺利进入市场，为新产品的市场化打开路径后帮助企业上市后，通过资本运作实现资本的退出。

（二）完善管理支持，降低企业风险

风险投资机构作为企业的权益融资参与企业日常工作管理的同时也发挥有效监管职能。风险投资以权益性投资进入目标企业，在对企业提供资金增值服务的同时，也对企业提供非资本增值服务，在企业日常工作管理中担任企业股东一员，通过董事会参与到企业日常的工作管理并对企业的运作方式进行考察和监督。对企业的管理主要体现在，通过追加创新投资、重组资产、成立创新项目、聘任管理层等，为目标企业的工作决策提供参考和进行有效指导，帮助目标企业有效避免决策失误的重大风险，对技术创新成果的转化过程严格把控有助于创新成果的高效产出。

在企业进行技术创新和风险投资过程中由于信息不对称造成的风险，不利于目标企业和风险投资机构利益的获取，因此为有效避免信息不对称造成的风险，风险投资对目标企业的事前风险和事后风险实施监管，有效避免不利风险滋生。风险投资机构进入企业后，通过对公司监管体系进行全面考察，一般通过成立监事会和董事会全面完善企业的监管体系。通过建立合理的决策机制，完善企业现存的治理方案，在企业进行技术创新和日常工作时，明确企业员工的工作理念和工作职责，明晰企业定位，对企业日常工作进行监管，保证企业正向运转，合理的工作制度和有效的监管决策，有助于企业维护良好声誉的同时，为企业内部工作扫清障碍，进而促进企业的技术创新，提高企业的生产管理能力。

（三）加强投资支持，提升创新效率

企业技术创新的过程兼具周期性和动态性，风险投资机构借助激励政策，有助于提高企业创新积极性。由于企业技术创新具有风险性层面的因素，企业管理层和创新者有较少的意愿将个人资源和相关技术投放到企业技术创新的活动中，不利于企业长期性发展和动态可视化进程。因此，风险投资机构通过借助各种激励机制鼓励参与企业创新的管理层和参与者将个人资源投放到创新活动，企业通过相关个人资源和人力资源的积累，扩宽资源获取途径的同时对后续企业的技术创新活动具有推动作用。

风险投资的激励政策主要有资本激励和契约激励等。资本激励中最常见的激励方式为股权激励机制，股权激励机制是指通过将公司部分股权给予公司经营者的方式，赋予企业经营者股东的角色，使其与企业共同承担风险和收益，进而调动企业员工技术创新的积极性，在企业股权激励方式也视为员工报酬奖励机制，股权激励能充分调动企业管理者和相关技术人员的创新积极性。使企业员工发挥出自身优势和资源，从而为企业和其自身带来更多的超额收益。契约激励中最为常见的为对赌协议，该协议主要是将企业的经营业绩和风险投资机构所持有的股份相关联，如果企业通过技术创新为公司带来红利，则风险投资所持有的股份参照规定协议转移回管理层手中，对企业的创新精神具有激励效应。除对赌协议外还有约束性的契约激励，即对管理层的任免以及一票否决等，进而加强对企业管理层与技术人员的约束力能力。