A股IPO募资额同比增四成 破发难题应从定价机制着手解决

胡靖聆

今年以来截至8月11日，A股IPO市场以3710亿元——同比增加近四成的募资额稳居世界第一。但与此同时，新股破发多现，特别是今年3月、4月和7月，新股上市首日破发率在30%左右，8月以来新股破发状况转好。

对于新股破发现象，渤海证券做市业务负责人张可亮向《红周刊》表示，在新股定价的博弈过程中，一级市场价格和二级市场价格一直偏离较大，未来不排除两个市场报价“合二为一”的可能，以让报价接近企业实际价值。

数据显示，今年上半年A股IPO数量和筹资额均位列全球第一。据安永6月30日发布的《中国内地和香港IPO市场》报告指出，今年上半年上交所凭借328亿美元的筹资额位列全球第一，占全球总量的34%。深交所IPO数量领先全球，共计81宗，占全球总数的13%。以融资额计算，上交所和深交所分别摘取环球融资额排行的冠亚军，分别成为全球第一和第二大的上市目的地。

《红周刊》统计Wind数据显示，按照上市日期口径，今年以来截至8月11日，A股市场共有220家IPO公司完成募资发行（剔除换股吸收合并平庄能源上市的龙源电力、北交所转板科创板的观典防务以及北交所转创业板上市的泰祥股份），实际募资总额约为3710.01亿元，平均每家募资金额超过16亿元。虽然IPO数量比去年同期减少约32%，但是实际募资总额上升约42%，平均个股融资规模明显增大。（见表1）

相比较而言，今年以来截至8月11日上市的新股中，中国移动募资金额最高，为519.81亿元，与2020年同期上市的中芯国际532.30亿元的募资金额较为接近，而2021年同期上市的募资金额最高值是三峡能源的227.13亿元。在今年以来上市的新股中，募資金额的中位数是9.61亿元，超过2021年同期的4.87亿元和2020年同期的5.61亿元。同时，今年以来上市的新股中，募资额的最小值也高于2020年和2021年同期。

《红周刊》梳理Wind数据发现，今年以来截至8月11日，发行价超过百元的高价新股数量有10只，超过2020年和2021年同期的总和。今年上市的220只新股的发行价中位数是30.23元/股，高于2020年同期的17.37元/股和2021年同期的15.08元/股（见表2、表3）。

数据来源：Wind

对于今年以来新股发行的高募资额以及价格“中枢”上行现象，张可亮向《红周刊》表示，新股发行定价有三个决定因素，一是询价机构与发行人和主承销商的博弈，在询价新规之前，询价机构有动力压低发行价格，而发行人和主承销商有动力提高发行价格。二是询价新规执行之后，也即2021年9月新修订的发行承销办法，将询价的高价剔除比例从不低于10%调整为不超过3%，抑制了询价机构的低报价现象。三是新股上市时的二级市场走势，新股发行定价的买卖双方，也都要参照当时的二级市场走势进行博弈。因此，IPO高募资额实际表明，市场报价向发行人和主承销商有一定的倾斜。

与IPO高募资额和高价相对，许多新股上市即破发，或上市后一直处于破发状态。Wind数据显示，今年以来截至8月11日，223只新股中有49只上市首日即跌破发行价，破发率达到21.97%。而2021年上市的524只新股中，仅有22只首日破发，今年以来首日破发的新股数量已超去年全年。从破发幅度来看，4月12日登陆科创板的唯捷创芯创下今年以来新股首日最大跌幅的纪录，上市首日收跌36.04%，同时唯捷创芯也创科创板开板以来新股首日最大跌幅。

《红周刊》梳理上市首日破发新股发现，按照发行价统计，49只新股的发行价中位数为49.92元/股，翱捷科技和中一科技发行价超百元新股上市首日破发。分板块来看，今年上市的68只科创板新股中，有31只上市首日破发，接近半数;创业板迎来79只新股，首日破发的新股数量为13只。

如果拉长时间，《红周刊》统计新股上市以来的股价表现，有57只新股仍然处于破发状态，占比达到25.56%，其中包括22只创业板新股和21只科创板新股，发行价超过百元的高价股有腾远钴业、翱捷科技、中一科技和三元生物，发行价分别为173.98元/股、164.54元/股、163.56元/股和109.30元/股。

对于今年新股破发的现象，德邦证券首席策略分析师吴开达向《红周刊》分析称，自询价新规出台后，新股破发风险有所抬升。

张可亮也向《红周刊》分析指出，除询价新规因素，疫情反复和地缘政治因素导致股市出现较大下行，市场整体估值缩水，难以支撑新股的较高估值。另据东莞证券首席经济学家杨博光介绍，今年以来，市场风险偏好持续下降，或进一步加剧了新股破发。

此前，吴开达在研报中指出，截至今年4月份数据，有4类企业破发比例较高，一是未盈利企业，二是高首发市盈率（摊薄）的股票，三是首发市盈率（摊薄）高于所属行业市盈率的新股，四是首日发行价格较高的股票。

数据来源：Wind

不过，如果分月度数据观察，新股破发数量波动剧烈。今年3月和4月新股破发层出不穷，分别有12只和16只新股上市首日破发;5月和6月份新股首日破发降为4只;7月有8只新股在上市首日破发;8月份以来截至8月11日上市的18只新股中，上市首日破发的仅有1只（见表4）。

对此，吴开达向《红周刊》介绍，这种破发波动与疫情、经济数据表现、行情波动等是相匹配的。

数据来源：Wind

数据来源：Wind

对于5月和6月新股破发偏少现象，杨博光向《红周刊》分析指出，4月24日上交所组织多家券商召开座谈会研讨破发现象，要求主承销商审慎确定发行价格，新股发行数量减少，市场表现较为审慎。5月深交所对首发项目出具《问询函》，问询关注投价报告出具程序及预测审慎合理性。同时经历了二级市场的估值下行，此前新股大量破发对市场情绪的压制等诸多因素，5月和6月上市的新股定价估值明显下移。自7月以来A股市场有所回调，投资者风险偏好回落，在一定程度上抑制了新股上市首日的表现。

未來新股破发现象会否减少？对此，上述专业人士指出，关键看IPO的定价问题能否解决。事实上，管理层一直在要求各方提升IPO定价能力。

张可亮向《红周刊》表示，这里面包含两个问题，一个是发行市盈率问题，一个是上市首日被暴炒的问题。“在新股定价的博弈过程中，我们只考虑了询价机构和发行人及其主承销商，他们的博弈产生了一级市场价格，但是上市当天是所有投资者的博弈产生了二级市场价格。既然一级市场价格和二级市场价格一直偏离较大，为何不直接将二者合二为一，即不搞身份歧视，以公平为原则，将询价权力交给所有的市场投资者，包括散户，而不是仅仅是询价机构。将询价和发行合二为一，投资者按照自己对企业的估值进行报价，企业和发行保荐机构根据报价情况决定发行价格。这一措施，可以给出一个相对合理的发行市盈率。”

张可亮表示，“上市当天暴炒的问题，可以学习北交所，在上市首日，持股5%以下的股东，可以不限售，将存量股东也引入博弈，用老股的不限售来限制新股上市首日被暴炒的顽疾。”

吴开达也向《红周刊》指出，减少破发现象首先需要依靠市场的自发机制，网下投资者考虑自己的安全边际进行报价，将有效压低发行定价，保证新股涨幅。“此外，规则上提高高价剔除比例，也可以抑制当前搭便车的报高价的投资者。最后，在发行人、投行主导定价权的环境下，需要对发行人、投行进行合理窗口指导，共同推动市场的健康发展。”

吴开达指出，长期来看，发行层面的配售制度仍有优化空间，例如，加强承销商定价权，实行歧视性分配，在数量上补偿提供真实信息的询价对象是成熟市场的激励机制。但本质上制度要与市场环境相互适配，我们仍需要更为成熟的市场作为基础。

（本文提及个股仅做分析，不做投资建议。）