中国黄金引入战略投资者混改的财务绩效分析

潘朝?宁来雨

摘 要：本文通过财务指标法对中国黄金引入战略投资者前后财务绩效进行分析。首先，本文对混改相关文献进行梳理，为下文的开展打下了基础;其次，介绍混改双方企业基本情况以及混改的过程;再次，采用财务指标法对企业引入战略投资者前后的财务绩效进行比对分析;最后，得出结论。此次，中国黄金进行混改很大程度上焕发企业生机、彰显发展潜能，为在全世界上成为具有竞争力、创新力的黄金珠宝企业奠定了基础。

关键词：国企混改;引入战略投资者;混改动因

一、引言

2013年11月党的十八届三中全会指出：“国有资本、集体资本、非公有资本等交叉持股、相互融合的混合所有制经济，是基本经济制度的重要实现形式。”这一政策的提出开启了混合所有制改革的浪潮。自2016年至今，国家发展改革委、国资委积极响应国企混改工作，在这几年间共推出四批混改名单进行混改，国企混改的进程呈现范围广、速度快的态势。2020年发行的《国企改革三年行动方案（2020-2022）》为混合所有制改革按下了加速键。

本文选取中国黄金作为案例公司，是因为中国黄金是黄金行业中唯一一家“双百行动”首单主板上市的企业。中国黄金为进行混合所有制改革制定了“引资本”、“转机制”、“IPO上市”等方案，引入外部投资者参与混改，引入的企业与本企业发展模式相互补，为企业的发展提供强有力的支持，并于2021年成功上市，由此正式走完混合所有制改革的关键一步。因此，研究中国黄金引入战略投资者的财务绩效分析，有助于为类似企业进行混改提供一定的借鉴意义。

二、文献综述

1.国企混改相关综述

孟智（2018）指出目前我国发展混合所有制经济与国际经济形势相对应的，虽然国有企业享有大量资源，但其经营效率低，必须要提高经营的效率。李政和艾尼瓦尔（2018）认为国企在引进战略投资者前应该建立适当的评估机制，在评估非国有资本的信用资质、合作诚信、债权债务关系、战略融合和混改可行性等方面后，再进行下一步的混改。马建平（2019）认为国企进行混改选择战略投资者时，应当关注那些和企业未来发展战略形成共识，准备中长期持股且能够帮助企业改革发展的优秀企业或投资机构。张继德和刘素含（2018）认为国企混改应该选择具有协同效应的战略投资者，并且要保证国有资本的控制力。张铭慎和曾铮（2018）研究发现国企发展混合所有制适当降低国有股占比并解决国有股“一股独大”问题对于提升企业的技术效率有一定的积极影响。

2.引入战略投资者相关综述

杨继伟、张奕敏（2017）在研究论述中将战略投资者分为产业性和金融类这两大类投资者。盛宇华，祖军（2014）根据战略投资者的特征以及与企业在业务上的关联程度将战略投资者分为竞争型、互补型和无关型三类，其中竞争型战略投资者是指与进行混合所有制改革的企业在产品、服务等类型相似，目标客户类型相似，有竞争业务的战略投资者;互补型战略投资者指与进行混合所有制改革的企业处于同一行业或上下游之间相关联的企业;无关型战略投资者指与进行混合所有制改革的企业处于不同行业，无业务关联或关联程度很低的战略投资者。李姣姣等（2019）研究发现国企混改引入战略投资者是希望充分利用战略投资者的资源，整合拥有的资源，达到在提高产品质量的同时降低成本的目的，通过这种优势条件，获得更多市场份额。顾远（2019）认为纵横向的战略联盟均能让两方受益，且国企引入战略投资者后不仅可以提升财务业绩和经营绩效，还能改善治理结构，增强技术支持，提高核心竞争力。而杨家丽（2021）也通过实证研究发现，在引进战略投资者、员工持股和整体上市三种路径中，引进战略投资者对国有企业公司治理的改善效果最强。DuQian（2018）通过对比研究中国2013-2017年混改企业与非混改企业的财务绩效，得出混改工作对企业偿债、经营、盈利和发展能力均有正向影响的结论。

三、案例介绍

1.案例公司简介

中国黄金，全称中国黄金集团黄金珠宝股份有限公司，是国内专业从事“中国黄金”品牌黄金珠宝产品研发、设计、生产、销售、品牌运营的大型企业，是中国黄金集团黄金珠宝零售板块的唯一平台，是我国黄金珠宝销售领域知名的中央企业。公司主营业务收入 包括黄金产品、K 金珠宝类产品、品牌使用费和管理服务费，其中黄金产品包括金条、黄金首饰及黄金制品。公司的发展历程可以分为三个阶段：创业起步阶段（2006-2009 年）、发展成长阶段（2010-2016 年）、央企混改阶段（2017 年至今）。2017 年，成为第二批进行混合所有制改革的试点企业，通过增资扩股引入战略投资者的形式引入投资，央企混改为其注入新的活力，注册资本金增加约6 亿元。2018 年，公司变更为“中国黄金集团黄金珠宝股份有限公司”，同年入选 国务院国有企业改革领导小组办公室组织开展的国企改革“双百行动”企业名单。2021 年，公司成功在上海证券交易所上市。

2.混改过程

中国黄金集团是黄金行业唯一一家央企混改上市，于2017年选入混改名单，进行混合所有制改革，通過引入战略投资者、产业投资者以及员工持股等的形式引入 七家战略投资者（中信证券、京东、兴 业银行、中融信托、建信信托、越秀信托以及 浚源信托共持股24.52%）一家产业投资者（北京彩凤金鑫持股9.81%）以及员工持股（管理层及核心骨干员工）。此次混改重点在于实现与战略投资者形成1+1>2的效果，引入先进管理模式和市场运作经验，实现引资本转机制相结合，拓展新的业务板块，构建新的商业模式，培育新的盈利增长点，并于2021年成功上市，由此正式走完混合所有制改革的关键一步。

四、中国黄金财务绩效分析

1.盈利能力分析

盈利能力是指企业赚取利润的能力，本文主要截取以下四个指标并分析2017年-2021年的数据。

从表1可以看出自2017年中国黄金引入战略投资者之后，企业的营业利润率、净利润率、总资产报酬率自2017年呈逐年递增的趋势。其中营业利润率代表企业是否会盈利。该指标数值越高，说明企业销售商品等所赚取的利润越多，企业的盈利能力越强;反之越低，越弱，经营风险越高;净利润率反映企业盈利状况的变化。该指标数值越高反映企业获利能力越强;反之越弱。总资产报酬率越高，公司的资产利用效率越高，企业的收入不断上升，企业处于盈利状态;反之亏损。逐年递增的原因说明引入战略投资者京东后，在其协助下同时经营线上电商平台，进行销售商品，北京彩凤金鑫同时维持和扩宽加盟渠道商，线上线下双重经营的情况下，使得其盈利指标呈逐年递增趋势。而毛利率从2017年3.33%降低到2018年2.75%后上升到2019年5.13%之后呈下降趋势，但2021年与2017年毛利率相差较小，在合理范围内，其原因是2018年为打通线上销售平台，销售了较多的毛利率较低的产品以及举办的促销活动等，2019年毛利率上升是由于金价的上升，之后呈下降趋势可能受新冠疫情影响，线下销售额降低。

由此可知，本次混合所有制改革对企业的盈利能力产生正向影响。

2.营运能力分析

从表2可以看出虽然营运能力指标呈现先下降后上升趋势，最后趋于2018年，原因可能是受新冠疫情影响，部分客户由于资金运转问题，不再继续购买其产品以及部分客户破产等原因。总的来说，波动幅度不大。

但从同行业标准来看，其应收账款周转率2017年、2018年略高于行业平均值，2019年、2020年、2021年低于行业平均值。存货周转率一直远高于行业平均值得益于京东线上销售平台以及北京彩凤金鑫同时维持和扩宽加盟渠道商。

3.偿债能力分析

从表3可以看出短期偿债能力中的流动比率从混改前2016年的1.52上升至2017年的2.47，速动比率比对混改前后增速较快，2018年、2019年流动比率、速动比率下降的原因是黄金金价的上升导致交易性金融负债上升，2020年、2021年逐渐回升，最终至2021年的2.52。流动比率越高企业资产的流动性越大，一般来说，其比率的合理值为2，速动比率越高，短期偿债能力越强;速动比率越低，短期偿债能力越弱。从长期偿债能力中可以看出，企业的资产负债比率不断降低，该比率是目前中报所需披露的一个新的指标，资产负债率由混改前的63.51%下降至2021年的39.76%，该指标越低表明企业风险较小，偿债能力强，经营更为稳健。

从行业均值来看，未进行混改前流动比率的行业均值为2.02，中国黄金为1.52，进行混合所有制改革之后，中国黄金相较于行业均值的流动比率的差值不断缩小，主要原因是未进行融资。速动比率未进行混改前与行业均值相近为0.71，进行混改后速动比率相较于行业均值约高0.5，主要原因是融资导致流动资产增加。未进行混改前企业资产负债比率相较于行业均值高约20%，混改之后与行业均值基本持平。

4.发展能力分析

从表4可以看出，进行混合所有制改革之后，五大指标呈快速上升阶段，主要原因是引入京东以及作为战略投资者以及北京彩凤金鑫作为战略投资者，采用线上线下相结合的模式，使得企业发展迅速。2019年营业收入增长率大幅度降低是由于大客户渠道问题部分由于自身以及新冠疫情原因，导致客户未向企业订购商品。2020新冠年疫情形势严峻，消费者消费能力下降以及部分客户经营不善等原因，导致其指标比率不断下降。2021年新冠疫情形势好转，五大指标增速迅速，因此，混改给企业带来正向影响。

五、结论与启示

1.结论

本文通过梳理并研究与国企混改、引入战略投资者相关文献，运用财务指标法、案例研究法对中国黄金混改进行全面深入的研究。运用盈利能力分析、发展能力分析、偿债能力分析、营运能力分析等财务指标对企业的财务绩效进行分析，最终得出以下结论：

（1） 引入战略投资者发挥协同效应

战略投资者的类型主要包括以下三种：竞争型、互补型和无关型。本文引入战略投资者的类型为互补型，可以将混改各方的优势整合到一起。中国黄金资金来源于销售所得以及股东增资扩股，但黄金珠宝行业的发展需要大量资金，资金主要用于渠道建设、品牌推 广、货品采购、研发设计等方面，企业想要快速发展离不开大量资金的支持，此次混改不仅取得了大量的资金而且引入了战略投资者京东，打通线上销售的渠道，在电商、物流等领域实现资源互补，实现了1+1>2的局面。

（2） 引入战略投资者可以提高企业的财务绩效

通过年报及财务指标分析可得截至2022年，进行混合所有制改革后2017年到2018年营业收入以及营业成本大幅增加，原因是打通了线上销售模式，同时扩宽加盟渠道商，为提高线上销售市场占有率，给予消费者相应折扣等，导致营业收入与营业成本不断增加。2019年、2020年受新冠疫情的影响，营业利润、利润总额、净利润等增幅较小，2021年新冠疫情影响逐渐减弱后，营业利润、利润总额、净利润等大幅度增加，提高了企业的财务绩效。

（3） 加快企业转型

在互联网高速发展的时代，越来越多的人更愿意网上购物，因此，传统的线下销售以及不能满足日益发展的时代，加速转型是适应市场需求发展的重要措施。中国黄金引入京东平台，开拓了线上销售的渠道，据招股说明书可知，2020年上半年，线上销售占比第一。

2.启示

选择正确的战略投资者。随着混改的不断深入，相当一部分国企进行混改，但并不是所有进行混改企业都能取得成功。因此，选择正确的战略投资者尤为重要，企业选择战略投资者时，需要对战略投资者的基本情况、业绩情况、资金规模和投资行业、提供的增值服务等进行考察，选择与自己匹配度高、认同感强以及协同性强的企业。

参考文献：

[1]孟智.新常态下国企混合所有制改革的原因及选择[J].现代经济信息，2018（11）：128.

[2]李政，艾尼瓦尔.新时代“国民共进”导向的国企混合所有制改革：内涵、机制与路径[J].理论学刊，2018（06）：49-57.

[3]马建平.国企混改的十个关键点[J].国资报告，2019（01）：69-72.

[4]张继德，刘素含.从中国联通混合所有制改革看战略投资者的选择[J].会计研究，2018（07）：28-34.

[5]张铭慎，曾铮.股权混合如何提高企业技术效率——基于竞争性行业上市企业的经验研究[J].宏观经济研究，2018（03）：135-147.

[6]杨继伟，张奕敏.中国混合所有制公司股权治理及控制权——基于万科的案例[J].财会通讯，2017（05）：97-99.

[7]盛宇华，祖君.不同类型战略投资者对上市公司绩效影响的实证研究[J].投资研究，2014（02）：120-129.

[8]李姣姣，楊子墨.国企混改背景下引入战略投资者还是财务投资者的思考[J].商业会计，2018（1 7）：32-33.

[9]顾远.引入战略投资者是国企改革的战略举措与重要路径[J].现代商业，2019（13）：111-113.

[10]田玉博.国有企业引进战略投资者的风险与防范策略探究[J].全国流通经济，2019（35）：51-52.

[11]Du Qian.Research on financial performance of state-owned enterprise mixed ownership reform[J].International English Education Research，2018（4）：13-16.

作者简介：潘朝（1998- ），男，山东烟台人，吉首大学商学院，硕士研究生，主要研究方向：内部控制、风险管理;宁来雨（1997- ），女，湖南长沙人，吉首大学商学院，硕士研究生，主要研究方向：内部控制、风险管理