恒立液压“不认命”

张贺

“一家工程机械企业，凭啥进入未来50强？”

当《财富》将恒立液压与京东健康、拼多多、汇川技术等一道列入未来50强榜单时，不免有人会有如此想法。与互联网、工业自动化不同，工程机械行业已经步入成熟期，未来还会有多少想象力，不少人都在嘀咕。

这家曾携手三一重工“打造”工程机械“牛市”的企业，股价曾连涨18个月。不过，在三一重工大跌之时，恒立液压也从高位下跌了60%，市值蒸发上千亿。

不同的是，这家逐步将海外巨头“赶出”国内市场的液压件龙头，一如既往地“少言寡语”。官方账号的更新频次远少于三一，话题性也大大不如拼多多。

不过，深受工程机械周期之殇的恒立液压，对抗周期的技能在加码，进入未来50强的实力也逐渐凸显。

股价跟随周期起伏

恒立液压连续多年4%以上的研发投入占比，以及与三一重工的合作，帮助本土挖掘机逐步走向主导地位。恒立液压也成为国内唯一在高端液压件取得突破，并进入海内外头部主机厂的企业。

不过，液压件纵然为装备制造的核心且应用广泛，却难逃工程机械的周期魔咒。毕竟在下游需求中，工程机械占比达到41%，而挖掘机又是价值量最大的品类。

在上一轮周期下行（2011-2015年）期间，我国挖掘机销量从17.7万台降至5.6万台。但得益于产品的突破，恒立液压业绩影响较小，营收降幅仅为3.5%。

相比之下，股价反应要大得多。

恒立液压從2011年上市之初最高6.69元/股（前复权），不足一年的时间最多跌逾60%至2.46元/股（前复权），此后就是持续两年多的底部震荡。

随着以挖掘机为代表的工程机械行业于2015年开始进入上行周期，恒立液压的业绩“一飞冲天”。iFinD数据显示，2016-2020年，恒立液压营业总收入和归属母公司股东净利润复合增速分别达到48.8%和104.18%。而同期国内液压件规模复合增速仅为7.7%。

在业绩支撑下，恒立液压股价从2016年最低3.09元/股（前复权）一跃而起，2021年初达到137.6元/股（前复权），期间涨幅逾40倍。

不过，在景气上行期间，恒立液压在我国挖掘机油缸领域占有绝对优势（国内份额约55%）的同时，其业绩也对挖掘机产生依赖。在恒立液压2020年79亿营收中，挖掘机相关收入就超过50亿元。

在经过2021年前三个月的大增后，去年4月开始，国内挖掘机销量连续9个月增速下滑。2022年跌势不减，前两个月挖掘机国内销量同比下降37.6%。恒立液压股价年内也跌约50%。

“备战”未来周期

恒立液压不愿“坐以待毙”。

除了工程机械，冶金机械、航空航天、海工和新能源等在液压件的应用占比也分别达到11%、10%和38%。在液压件系统内部，油缸、泵、阀、马达技术壁垒及价值量也比较高。根据中国液压气动密封件工业协会数据，挖机液压件系统中液压泵和马达、液压阀、液压油缸价值量占比分别为27%、27%和18%。

3月初公布的2021年业绩快报显示，恒立液压营收和归属上市公司股东净利润分别同比增长18.51%和19.52%。

尽管在原材料、运费上涨，挖机需求下降的多重不利因素下，恒立液压能实现净利润增长十分难得。但营收增速创2015年以来最低，利润增速远低于过去4年也是事实。

当然，这并非业绩快报体现的全部。

分业务看，挖机油缸产品收入同比增长12%，非标油缸和液压泵阀产品收入增速达到24%和38%。

天风证券测算，从产量角度看，恒立液压挖机油缸市占率提升7.27pct。而且在大本营进一步稳固的同时，非标油缸、液压泵阀的较高增长，也意味着恒立液压的第二增长曲线正在支撑自身业绩，抗周期能力也在提升。

恒立液压曾透露，公司已成功开发出适用于15T以下小型挖掘机用的HP3V系列轴向柱塞泵和HVS系列多路控制阀，其精确操控性和燃油经济性均超过国外同类产品，产品整体技术处于国内领先、国际先进水平。

为了尽快拓展挖机油缸之外的增长点和海外业务，去年9月恒立液压发布了上市以来首份定增公告，拟定增募资不超过50亿元。用于线性驱动器项目、通用液压泵技改项目、恒立国际研发中心、超大重型油缸项目、恒立墨西哥项目、补充流动资金。

大部分资金用于非挖机领域。

其中，墨西哥项目目的在于开拓美国为主的海外业务，美国作为全球最大的液压市场（2020年销售占比38%），该项目建设意义重大;线性驱动器项目直指电动化升级，电动缸符合环保要求，体积小，结构简单，性能高效，而且应用场景持续拓展，项目中的滚珠丝杆是电动缸的关键零部件，国内电动缸和滚珠丝杆技术均亟待突破。

通用泵阀、非标油缸项目则有助于恒立液压进一步拓展航空航天、冶金、新能源等非挖掘机领域，扩大收入规模的同时，也增强了抗周期能力。

定增何时能完成？

值得一提的是，该定增项目已于今年1月14日获批。但截止目前，定增仍无最新消息。

考虑到今年二级市场波动剧烈，恒立液压股价更是一跌再跌，资金的顾虑自然也会更多。而且该批复有效期12个月，恒立液压有足够时间来筹划。

来源：恒立液压公告

只不过如果定增进度影响了项目建设，也将影响未来业务的开展，尤其是液压件的主机厂验证期较长，甚至可达10年之久。

而且当前恒立液压正面临成本、需求两头压缩的局面，工程机械周期的影响仍在继续。考虑到全球通胀风险高企，以原油为代表的大宗商品价格上涨，将持续影响工程机械行业，进而对恒立液压不利。

股价、通胀、周期组成了一个框，框住了想要跳出的恒立液压。

好消息是，恒立液压资产负债率控制在较低水平，上市以来从未高于40%。而且2018年以来逐步下降，加杠杆空间仍然比较充裕。

在定增公告中，恒立液压也表示，为保证募投项目的顺利进行，在定增资金到位之前，将根据募投项目的实际情况，以自筹资金先行投入，并在募集资金到位之后根据相关法律法规的程序予以置换。

只是，定增拖得越久，恒立液压的压力也就越大。