养老FOF：大幕已揭开

易强

4月21日，国务院办公厅发布了《关于推动个人养老金发展的意见》，本意是为了“推进多层次、多支柱养老保险体系建设”，但因出台时恰逢A股再次调整，故被视为稳定资本市场的举措之一。

随后，证监会于4月26日发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》提出，目前规模超过25万亿元的公募基金要“强化长效激励约束机制”，“积极推动……养老投资产品……等创新产品发展”，“做好个人养老金投资公募基金政策落地工作”。

上述两份文件的先后出台使得A股投资者的不安情绪在某种程度上得到纾解，市场也出现正向反应。不少机构已在评估个人养老金入市将给资管行业带来何种机遇与挑战，以及将为股票市场带来多少增量资金。

例如，开源证券认为，“个人养老金对渠道端原有竞争格局影响不大”，银行将继续保持优势，产品端方面则“利好以权益资产配置为核心的头部资管公司”，“中性假设下，个人养老金年度资金规模或达2730亿元”。

不过，从既有养老FOF的资产配置来看，A股的认可度并不高。根据Wind资讯，一季度末A股占比仅为3.29%，已连续5个季度下降，且是2019年三季度以来的最低点;在其所持基金资产中，债券型基金也一直占据绝对优势，权益类基金占比一直处于低位。

分析人士相信，随着相关制度不断完善，未来包括个人养老金、社保基金等在内的中长期资金进入股市的积极性有望进一步提高。

尤其站在养老FOF的角度，大幕已经揭开。此前一年，因为政策不太明朗，这类产品发展受限，导致其规模增速一度低于公募FOF的整体水平。随着国务院上述文件的落实，在不太长远的未来养老FOF或很快扳回局面。

大小背景

国务院办公厅发布的《关于推动个人养老金发展的意见》正文不足2100字，发文对象是各省、自治区、直辖市人民政府，以及国务院各部委、各直属机构，其出台目的是“推进多层次、多支柱养老保险体系建设，促进养老保险制度可持续发展，满足人民群众日益增长的多样化养老保险需要”。

关于其出台背景，机构一致认为，大背景是国内人口结构的老龄化趋势加剧，抚养比下降，小背景则是养老金三大支柱发展极不均衡，有入不敷出之虞。

人口结构方面，根据第七次全国人口普查公报披露的数据，截至2020年10月底，65岁以上人口已超过1.90亿，占比13.50%，较10年前上升了4.63个百分点，同期15至59岁人口占比则下降了6.79个百分点。

三大支柱方面，作为第一支柱的基本养老保险覆盖面广，惠及10亿国民，但增长空间有限，尤其自2019年大幅下调职工基本养老保险费率之后，一度出现负增长。作为第二支柱的企业年金规模可观，增长迅速，但覆盖面低，参与者不足3000万人。因此，推动作为第三支柱的个人养老金的发展成为必然选择。

事实上，在国务院出台上述文件之前相关试点已经展开。

2018年5月，在财政部等五部门的联合推动下，上海市、福建省（含厦门市）和苏州工业园区开展了个人税收递延商业养老保险试点。同年2月，证监会发布《养老目标证券投资基金指引（试行）》，8月首批14只养老目标基金正式获批发行。2021年5月和9月，银保监会先后发文，推动保险公司及银行理财公司进行养老产品试点;2022年2月又再度发文，扩大试点范围。

显然，这些试点工作的开展既为国务院上述文件的制定提供了丰富的数据，又为其落实奠定了经验基础。

上述文件的主要内容是，建立个人养老金资金账户，账户资金由个人自缴，以1.20万元/年为上限，这部分资金用于购买符合规定的公募养老目标基金、养老银行理财产品、商业养老保险、储蓄存款等类产品，享受税收优惠。

制度待完善

至于个人养老金的潜在规模，不少券商已公布自己的测算结果。

开源证券通过对纳税人数量（6500万人）、个人养老金账户开设率（分30%、50%、70%三组）及养老金上限占用比例（分50%、70%、100%三组）等指标进行测算，得出的结论是，“中性假设下，个人养老金年度资金规模或达2730亿元”。

光大证券按照纳税人全部顶格参与的假设进行演算，“测算得到每年第三支柱规模可达0.78万亿元，以此速率累计到2030年总规模可达6.25万亿元，未来若能加大税收优惠力度，将进一步促进第三支柱发展”。

而据东方证券的研报，假设2023年正式实施个人养老金制度，按照人均每年供款1.20万元的上限，以及享受边际税收优惠居民的参与基数测算，“至2030年中國个人养老金有望累计实现约一万亿元的增量市场”。

由于上述文件的出台适逢A股表现低迷之时，因此被许多A股投资者视为救市举措之一。但是，从养老FOF的资产配置来看，A股的认可度并不高。

以目前规模最大的养老FOF“交银安享稳健养老一年”为例，该基金成立于2019年5月底，是交银施罗德成立的第一只养老FOF，截至一季度末的份额规模为185.97亿份，资产净值215.94亿元;持有人结构方面，个人投资者占比一直在95%以上。

从资产配置来看，这只基金极少直接投资股票资产。在其成立后的11个季度中，股票市值占基金资产净值的比重一直比较低，而且几乎是逐季下降，从2019年三季度末的3.75%降至2022年一季度末的0.58%;中间9个季度依次是3.49%、1.82%、2.85%、1.49%、1.33%、1.10%、1%、0.62%、0.58%。

作为一只养老FOF，其主要投资标的是基金。在其资产配置中，基金市值占比从未低于80%，且自2020年四季度以来一直高于90%，2022年一季度末达到93.74%，为历史最高水平。

而在其所持基金资产中，债券基金占比很高，权益类基金占比很低。定期报告显示，2022年一季度末，在其持有的10只重仓基金中，有9只纯债基金，其公允价值占到基金资产净值的38%，仅有的1只混合型基金仅占到基金资产净值的2.69%。

这种资产配置在养老FOF乃至公募FOF中极具代表性。根据Wind资讯，截至一季度末，在公募FOF的资产配置中，A股占比仅为3.29%，已连续5个季度下降，且是2019年三季度以来的最低点;在其所持基金资产中，债券型基金也一直占据绝对优势，权益类基金占比一直处于低位。

社保基金亦是如此。截至一季度末，社保基金重仓A股市值合计3387亿元，较2019年年底（3684亿元）下降了8.06%。

同期社保基金的规模稳步增长，仅2020年就增加了2562亿元，较上年增长10.58%（社保基金会尚未披露2021年数据）。

不过，随着相关制度不断完善，未来包括个人养老金、社保基金等在内的中长期资金进入股市的积极性有望进一步提高。

根据新华社5月10日发表的一篇报道，证监会副主席王建军承诺“将会同相关部委，积极创造条件，努力营造中长期资金‘愿意来、留得住的市场环境”。

大幕揭开

站在养老FOF的角度，大幕已经揭开。

自2018年三季度首批14只养老FOF问世以来，经过3年半的发展，这类产品目前已经有170只，规模合计1060亿元（截至5月10日）。从产品数量及规模上看，目标风险型优于目标日期型。

在170只养老FOF中，前者有96只，规模合计898亿元，占比分别为56%和85%。但从长期业绩表现来看，后者似乎占有优势。

以首批14只养老FOF为例，这些产品在成立之后的4个会计年度（2018年至2021年）合计为持有人创造了24.35亿元利润。表现则各不相同，根据Wind资讯，截至5月10日，其成立以来的投资回报率低者仅有17%，高者则达到49%，排在前8位的皆为目标日期型产品，例如华夏养老2040三年、中欧预见养老2035三年、南方养老2035三年等。

值得一提的是，因为相关政策不太明朗，养老FOF此前一年已陷入瓶颈，导致其规模增速低于公募FOF的整体水平。Wind资讯显示，2021年一季度末，养老FOF占到公募FOF规模的60%，2022年一季度末已降至45%。

不过，随着国务院上述文件的落实，在不太长远的未来，养老FOF或能很快扳回局面。