欧普康视：重资产扩张模式待考

薛宇

2021年，欧普康视（300595.SZ）实现营业收入12.95亿元，同比增长48.74%;归母净利润5.55亿元，同比增长28.02%;扣非归母净利润4.88亿元，同比增长22.87%。

与以往相比，欧普康视2021年净利润增速明显放缓。2018-2020年，上市公司归属净利润分别为2.16亿元、3.07亿元、4.33亿元，同比增长43.34%、41.92%、41.2%;扣非净利润分别为1.9亿元、2.67亿元、3.97亿元，同比增长40.53%、40.88%、48.6%，远远高于2021年的28.02%、22.87%。

4月26日，欧普康视发布2022年度一季报，报告期内上市公司实现营收3.71亿元，净利润1.48亿元，扣非净利润1.38亿元，同比分别增长29.35%、7.24%、28.66%。虽然净利润增长缓慢，但扣非净利润增速尚可，不过依然低于历史增速。2019-2021年，公司扣非净利润年复合增长率为35.19%。

净利润增速下滑或许表明欧普康视的渠道扩张存在压力。

近年来，公司不断通过合作、投资以及自建等方式拓展终端渠道，尤其是公司拟斥巨资进行眼视光终端建设，将完全改变目前的“轻资产”运营模式，资产变“重”对于欧普康视而言或许是一个重大的考验。

净利润增速下滑

2021年第四季度是欧普康视上市以来首次出现净利润下滑，公司当期净利润下滑28.27%，营业收入增速也仅有13.2%;然而2017-2020年的四季度，公司营业收入同比分别增长35.12%、43.71%、26.24%、63.09%，扣非净利润同比增长29.31%、42.59%、45.79%、116.65%。

年报中上市公司解释称，2021年下半年，各地防控政策影响了业务的正常发展，且2020年下半年基数高，导致业绩增长率降低。另外，公司限制性股权激励计划解禁可抵减当期所得税费用同比下降约4200万元，股权激励计划分摊费用同比增长约200万元，合计对净利润影响为4400万元，显著拉低了2021年下半年度的净利润增长率。

根据2020年年度报告，由于股权激励解禁可抵扣费用增加（影响金额为4898万元），2020年公司所得税费用仅1810万元，较上年的3902万元减少53.63%。然而2021年，公司所得税费用为9223万元。

股权激励属于经营性事项，其对业绩的影响不应被孤立地看待和衡量。退一步讲，即便将该影响金额（4400万元）加回，欧普康视的净利润增速也是低于历史增速，公司2021年调整后的扣非净利润增速为33.95%，仍然低于2018-2020年的40.53%、40.88%、48.6%。

整体而言，欧普康视上市以来营业收入保持较为稳定而持续的增长，2016-2021年同比增速分别为33.35%、32.6%、47.1%、41.12%、34.59%、48.74%。不过，近两年公司收入增长较快与护理产品、框架眼镜的增长不无关系，其中，护理产品的收入由2019年的1.07亿元增至2020年的1.55亿元，2021年为2.28亿元;普通框架眼镜2020年收入为1.06亿元，2021年达到1.96亿元。与此同时，上市公司主要产品角膜塑形镜收入占比及增速却在下滑。

2016-2021年，欧普康视角膜塑形镜（梦戴维）销售收入分别为1.75亿元、2.21亿元、3.1亿元、4.37亿元、5.22亿元、6.7亿元，占公司营业总收入的74.33%、70.99%、67.63%、67.62%、59.9%、51.73%，同比增长32.21%、26.63%、40.15%、41.09%、19.23%、28.45%。

欧普康视相关负责人对《证券市场周刊》表示，2021年角膜塑形镜同比增长28.45%，主要是受到公司控股医疗机构收取角膜塑形镜应用中的检查、复查、试戴、材料等列入医疗收入的影响，这部分收入在未单列医疗收入之前是列在镜片收入里的。

2020年和2021年，上市公司医疗收入分别为6304万元、1.77亿元，若将其加回到角膜塑形镜销售收入中，2020年及2021年的增长率分别为33.64%、44.87%，表面上看增速保持稳定。

但需要注意的是，上市公司的醫疗收入除了包含与角膜塑形镜相关的检查等收入外，还可能包含与之无关的医疗收入。

年报显示，上市公司每年新增多家子公司，2020年和2021年分别投资设立59家、78家子公司，收并购32家、30家，上市公司收购的这些公司中不乏眼科诊所、眼科医院等，这些并表的医疗机构的主营收入中与角膜塑形镜相关的收入又有多少呢？

欧普康视2021年股权激励计划对公司业绩考核目标为，以2021年扣非净利润为基数，2022-2026年扣非净利润增长率不低于20%、44%、72.8%、107.36%、148.83%，即2022-2026年扣非净利润同比增长率均不低于20%。

这一考核目标显著低于历史增速，如上所述，2018-2020年公司扣非净利润同比分别增长40.53%、40.88%、48.6%。究竟是考核目标过低还是公司对未来增长没信心呢？

根据券商研报，尽管角膜塑形镜目前渗透率不超过2%，但与美国市场社区化视光的主流模式不同，国内主要销售通路是医院眼科，几乎没有公司自建渠道。由于角膜塑形镜属于三类医疗器械，定制过程中需要专业医务人员，因此竞争主要集中在医院渠道。东亚前海证券认为，外资品牌欧几里得“捆绑”大型公立医院，阿尔法与眼科连锁爱尔眼科建立合作，传统医院渠道目前已经相对饱和。欧普康视近年持续扩大终端渠道即意在打通渠道瓶颈。

重资产模式扩张渠道

近年来，欧普康视不断通过合作、投资并购等方式拓展终端渠道，投资并购主要体现为上市公司长期股权投资，商誉金额增长迅速。2018年年末，上市公司长期股权投资金额仅122万元，2019年和2020年也只有几千万元的规模，但2021年年末即达到2.66亿元，2022年一季度末公司长期股权投资期末余额为3.12亿元;2019年年末，欧普康视商誉余额8451万元，2020年和2021年的年末迅速增至1.72亿元、2.54亿元。

相应地，此类投资占公司总资产的比例也逐年提升，其中长期股权投资占比从2018年年末的0.1%增至2021年年末的8.94%，2022年一季度末达到9.79%;商誉占比从2017年的0.52%增至2021年的8.55%。

欧普康视投资并购的这些公司多为眼视光诊所、眼科医院等，也包含合作多年的经销商。年报显示，2021年年末公司已建立合作关系的终端总数超过1400家，其中参股和控股的终端超过350家。

此外，欧普康视还通过自建终端的方式扩展业务。2020年年末，公司已建成10家康视眼科医院，并拥有眼科门诊部、诊所、视光中心、社区眼健康中心等约230家视光服务终端。在此基础上，欧普康视将斥巨资进一步拓展终端。

2021年11月，欧普康视定增事项获得证监会同意注册批复，公司擬募集资金不超过20.42亿元，其中4.18亿元用于接触镜和配套产品产业化项目，余下16.24亿元用于投资社区化眼视光服务终端建设项目。

社区化眼视光服务终端建设项目投资总额为17.79亿元，其中固定资产投资16.37亿元，包括建筑工程费用4.44亿元、设备购置费10.75亿元等;铺底流动资金1.41亿元。项目建成后，公司将新增眼视光服务终端1348个，其中县区级眼视光服务终端336个，社区级眼视光服务终端1012个。

2022年一季度末，欧普康视固定资产期末账面价值1.81亿元，在建工程6580万元，合计2.47亿元;上市公司总资产规模为31.85亿元。这也就意味着，仅社区化眼视光服务终端建设项目的投资规模就达到现有固定资产规模的9倍、总资产规模的55.86%，欧普康视将由目前的轻资产模式转换为相对重资产的运营模式。

那么，上市公司未来的资产收益率是否会受到不利影响？

据定增募集说明书，上市公司预计上述眼视光终端项目将新增折旧和摊销额合计15.8亿元，在10年内完成折旧和摊销，根据具体投入使用计划，最高一年摊销金额为3.16亿元，最低一年摊销金额为4540万元。

欧普康视未来资产收益率情况将取决于眼视光终端拓展带来的增量收益，一旦增量收益难以覆盖折旧和摊销成本，上市公司的资产收益率将会下滑，重资产模式更加考验公司的盈利能力。

对此上述负责人表示，从历史数据来看，2019-2021年公司归母净资产分别为13.3亿元、17.52亿元、22.16亿元，加权平均净资产收益率分别为26.13%、28.18%、28.3%，近三年收益率呈逐年增长趋势。