INE原油期货国际定价权研究

摘 要：人民币原油期货上市已两年有余，关于其国际定价影响力的研究尚属空白。文章采用VAR模型进行实证分析，研究了上海原油期货、WTI原油期货以及布伦特原油期货之间的价格关系，以及这三种期货产品在国际原油期货市场中的定价影响力。研究表明，在国际定价权中，WTI原油期货价格占据主导地位，显著影响上海原油期货和布伦特原油期货。上海原油期货尚不具备定价主导权，但其影响力已经接近于布伦特原油期货，我国已经由原油定价的被动接受者的角色逐渐转变。

关键词：人民币原油期货;国际定价权;VAR模型

中图分类号：F724.5;F764.1 文献标识码：A 文章编号：1005-6432（2022）05-0001-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2022.05.001

1 引言

原油作为一种至关重要的战略物资，被称为“工业的血液”。改革开放以来，我国经济发展步入快车道，原油消费量与日俱增。中国不仅是世界上最大的原油净进口国之一，也是世界第二大原油消费国。但由于我国石油资源有限，加上采油成本高，原油产能一直保持在较低水平，供给与需求的失衡导致了我国原油对外依存度不断攀升，国际石油价格的波动对我国经济发展的影响也越来越大。有资料显示，国际油价每上涨一个百分点并且持续一整年，就会导致我国的GDP增幅下降约0.01%。并且国际原油市场使用美元作为主要的结算货币，这使得我国在原油交易上面临着巨大的价格风险与汇率风险。作为世界第二大经济体，拥有原油的国际定价权对我国经济的稳定快速发展是十分必要的。

2018年3月26日，以人民币计价的原油期货在上海期货交易所上市，在此之前，欧洲原油市场主要以IPE的布伦特原油为定价基准，北美地区主要以纽约商品交易所的WTI原油為定价基准，亚太地区以阿曼原油、迪拜原油和印尼米纳斯原油为基准油，却未能形成具备国际影响力的基准油。上海国际能源交易中心（INE）原油期货的择机上市，恰恰弥补了亚太市场缺乏定价基准油的空白。2021年以来，世界正在经历百年未有之大变局，新型冠状病毒给全球经济造成了巨大的冲击，纽约原油期货一度跌为负值，国际原油期货市场波动剧烈，投资风险巨大，中国银行的原油宝事件就是深刻的教训。在此“危”与“机”并存的动荡之际，INE原油期货的成交量已经接近于布伦特原油期货的成交量，成为全球第三大原油期货交易品种，而且，INE原油期货上市已两年有余，其在亚太市场上的地位已经显现，但在国际原油期货市场的定价影响力究竟怎么样，相关的研究还很少，尤其是实证定量分析INE原油期货定价影响力的文章匮乏。因此，本文采用VAR模型，研究上海原油期货、WTI原油期货以及布伦特原油期货价格之间的关系，以对这三种原油期货的定价影响力做出比较，进而对如何增强人民币原油期货国际定价影响力提出相关政策建议。

2 文献综述

由于人民币原油期货上市仅两年有余，关于人民币原油期货定价权的实证分析比较少，绝大多数文献集中在农产品期货、铁矿石期货以及橡胶期货定价权上。王金成[1]（2019）采用VAR-GARCH-BEEK模型，研究得出人民币原油期货没有国际定价权，掣肘于其他原油市场，在亚太原油期货市场占据主导地位。薛健[2]（2020）通过时变t-Copula模型分析，发现人民币原油期货对于胜利油田现货、大庆油田现货和阿曼原油现货有比较好的价格引导作用，对美国西德克萨斯原油引导能力非常弱。邓超[3]（2016）应用VAR模型研究我国铁矿石国际定价权，结果表明大连商品期货交易所的铁矿石期货对国际铁矿石期货的引导作用缺乏，但呈现出逐年增强的趋势。李振宇[4]（2014）在研究天然橡胶期货国际定价权的问题上，采用VAR模型，研究发现中国和日本的橡胶价格均不具有绝对话语权，没有呈现出价格引导作用。杨浩[5]（2012）通过误差修正模型发现，大商所的大豆期货与芝加哥大豆期货存在协整关系，芝加哥大豆期货拥有定价主导权。

总的来看，采用实证定量分析INE原油期货定价权的研究很少，多数集中在期、现货价格引导关系的研究，部分研究由于采用的数据仅为INE原油期货上市一年的数据，国际原油期货市场波动剧烈，其结论可能不能很好地反映当前人民币原油期货的定价影响力。国内学者对其他大宗商品期货定价权的研究相对比较成熟，鉴于此，本文选取了2018年3月26日至2020年7月13日上海原油期货主力合约、美国西德克萨斯原油主力合约和布伦特原油主力合约的日收盘价，基于VAR模型对人民币原油期货的国际定价权进行深入研究。

3 基于VAR模型的实证分析

3.1 研究变量说明

本文选取了2018年3月26日至2020年7月13日上海原油期货主力合约（SCM）、美国西德克萨斯原油期货主力合约（CL00Y）和布伦特原油主力合约（BC）的日收盘价数据作为样本时间序列，所有研究标的数据均从Choice金融终端数据库获取。由于不同市场期货报价单位不同，在比较不同市场原油期货的关系时，应该考虑到汇率因素，因此需要将WTI原油期货主力合约和布伦特原油主力合约的报价单位换算为元（人民币）/桶。实时汇率的具体数字从中国银行官方网站上获取。考虑到中国和欧美的法定节假日不同，并且原油期货合约均在法定节假日停止交易，几个市场的交易日不会完全一致，因此本文删除了不配对的数据，共得到有效数据552组。

3.2 单位根检验

在进行时间序列数据分析的时候，可能会对变量数据之间的关系做出错误的判断，所以在建立模型之前需要对时间序列数据进行平稳性检验。由此，本文使用ADF检验方法对三大期货合约日收盘价的平稳性进行检验。详见表1。

检验结果显示：三个序列在5%显著性水平下的P值均大于0.05，说明这三组时间序列存在单位根，该序列是不平稳的。因此，将一阶差分应用于三组时间序列，在5%显著性水平下，Δscm_ine、Δcl00y_nym和Δbc的P值均为0，说明每个变量都是一阶单整数过程，可以用来构建VAR模型。

3.3 向量自回归模型的建立

在建立VAR模型之前，还应该对模型的最大滞后阶数p做出确定。若滞后阶数p过大，会导致模型中需要估计的参数变多，自由度相应会越少;如果滞后时间p太小，则可能导致随机扰动项的自相关，所建模型的动态特性不能得到充分反映。因此，根据AIC、SC、HQ信息量的取值最小的原则来确定VAR模型的最优滞后阶数，经比较最优滞后阶数应选择6阶，因此建立VAR（6）模型。

接着对建立的模型进行单位根检验，发现建立的VAR模型中所有单位根都位于单位圆内，所以构建的VAR（6）模型是稳定的。详见图1。

3.4 格兰杰因果分析

根据上述检验结果，笔者发现构建的VAR（6）模型是稳定的。一般地，在VAR模型中，只有在序列X与序列Y互为因果时，采用VAR模型才有效，因此对Δscm_ine、Δcl00y_nym、Δbc进行格兰杰因果检验，结果如表2所示。

从表2可以看出，WTI原油期货与人民币原油期货存在单向因果关系，人民币原油期货与布伦特原油期货存在双向因果关系，WTI原油期货与布伦特原油期货存在双向因果关系。WTI原油期货对人民币原油期货和布伦特原油期货都具有指导作用。

3.5 脉冲响应函数

对于VAR模型，非常重要的一个特征就是其系统具有动态性，即脉冲响应函数可以反映每个内生变量的冲击，对它自己以及其他内生变量产生的影响作用。下面分别给Δscm_ine、Δcl00y_nym、Δbc一个正的单位冲击，得到对应的脉冲响应图像，如图2所示。

（1）给WTI原油期货一个单位的冲击，对人民币原油期货在第4期之前有一个较大的正向影响，之后这个正向影响逐渐减弱，第8期为0。WTI原油期货对自身在第1期的冲击较大，之后收敛，说明WTI原油期货对自身的冲击影响可以很快消化。对布伦特原油期货的影响在第一阶段较大，在第二阶段为0，然后出现较大的远期影响，第七阶段逐渐减弱，并收敛到0。因此，WTI原油期货将对上海原油期货和布伦特原油期货产生较大影响。

（2）给人民币原油期货一个单位的冲击后，在第1期对自身的冲击比较大，但影响的时间非常短，之后快速回落，基本收敛于0。说明上海原油期货对自身的冲击可以很快回到期初的水平。对WTI原油期货的冲击非常小，分别在第2期和第6期达到最大，长期来看收敛于0。对布伦特原油的影响在第1期比较大，然后收敛。由此可见，人民币原油期货对自身和布伦特原油期货都有一定的影响，但对WTI原油期货的影响很小。

（3）对布伦特原油期货一个单位的冲击后，对人民币原油期货产生正向影响，在第2期达到最大值，第4期逐渐减弱至零。对WTI原油期货的冲击非常小，一直在0轴附近;在第一阶段，对自身的影响较大，然后减弱。在第二阶段，它回到原来的水平。研究表明，布伦特原油期货对自身和上海原油期货有一定的影响，但对WTI原油期货的影响有限。

4 结论与政策建议

4.1 结论

本文建立VAR模型，通过格兰杰因果检验和脉冲响应函数等方法研究了上海原油期货、WTI原油期货以及布伦特原油期货之间的长期动态均衡关系。基于此得到以下结论。

（1）单位根检验结果显示：虽然上海原油期货主力合约（SCM）、美国西德克萨斯原油期货主力合约（CL00Y）和布伦特原油主力合约（BC）的日收盘价数据都是非平稳的时间序列，但其一阶差分后的变量趋于平稳。

（2）格兰杰因果检验结果表明：WTI原油期货与人民币原油期货存在着单向因果关系，人民币原油期货与布伦特原油期货、WTI原油期货与布伦特原油期货均存在双向因果关系，WTI原油期货对人民币原油期货和布伦特原油期货均有引导作用。

（3）脉冲响应结果表明：WTI原油期货的变动会引发上海原油期货和布伦特原油期货价格的波动，而给上海原油期货和布伦特原油期货一个单位的冲击之后，均不会引起WTI原油期货价格的剧烈波动。

综上所述：作为在国际原油期货市场上处于优势地位的WTI原油期货、布伦特原油期货和上海原油期货，在国际定价权中，WTI原油期货价格占据主导地位，显著影响上海原油期货和布伦特原油期货。上海原油期货尚不具备定价主导权，但其影响力已经接近于布伦特原油期货，我国已经由原来原油定价的被动接受者逐渐转变，人民币原油期货未来可期。

4.2 政策建议

西北欧、北海、地中海、非洲以及也门等国家和地区，均以布伦特原油为基准，因此人民币原油期货国际化的重要一步就是加强与世界各国的贸易往来，我国政府应该紧抓“一带一路”建设机遇，鼓励“一带一路”沿线的产油国在与我国进行原油贸易时，使用人民币原油期货交易，推动人民币原油期货成为亚洲地区定价基准。

另外，应加强金融市场的对外开放，丰富境外投资者对人民币原油期货的参与模式，吸引更多合格投资者入市交易，提高境外资金参与人民币原油期货交易的力度。以“QFII/RQFII新规”为指导，进一步推动人民币回流机制的建设，增强我国原油期货市场的流动性。与此同时，还要健全风险防控体系，加强风险预警，做好投资者教育工作，切实保障人民币原油期货平稳有序运行。

参考文献：

[1]王金成.我国原油期货国际定价权研究[D].成都：西南财经大学，2019.

[2]薛健，郭万山.上海原油期货国际化定价能力研究：基于时变t-copula模型的期现货动态相依关系分析[J].上海经济研究，2020（7）：81-89.

[3]邓超，袁倩.基于VAR模型的铁矿石国际定价的研究[J].统计与决策，2016（9）：162-164.

[4]李振宇.基于VAR模型的天然橡胶期货与国际定价权研究[J].金融理論与实践，2014（2）：71-77.

[5]杨浩，马鹤.中国对国际大宗农产品的价格影响力研究：基于大豆期货市场的实证分析[J].中国管理科学，2012（20）：849-852.

[6]林柏强，黄晓光.能源金融[M].北京：清华大学出版社，2011：105-120.

[7]杰弗里·M.伍德里奇.计量经济学导论：现代观点[M].北京：中国人民大学出版社，2015：281-298.

[8]叶阿忠，吴相波，陈婷，等.计量经济学软件EViews操作和建模实例[M].北京：经济科学出版社，2017：192-198.

[基金项目]本文受国家级大学生创新创业训练计划项目“石油人民币运营机制及发展前景”（项目编号：201910705011）资助。

[作者简介]孟嘉祺，男，汉族，陕西宝鸡人，就读于西安石油大学经济管理学院。