女性董事对高管薪酬业绩敏感性影响的文献述评

□张玲玲 李云红

一、引言

高管薪酬的最优契约理论认为，薪酬契约能有效减小高管和股东的代理冲突，降低代理成本。然而，现实中，在弱公司治理环境下，常出现“薪酬业绩倒挂”的乱象。从20世纪70年代开始，美国高管薪酬持续高涨，并且薪酬上涨幅度远超过业绩上升的幅度，到2001年安然公司丑闻暴露出高管超额薪酬问题的严重性，直至2011年发生占领华尔街的抗议活动，与业绩脱钩的薪酬上涨幅度引起美国社会的关注；而国内在2008年的中国平安天价高管薪酬也引起广泛质疑。根据国资委2016年公布的央企的高管薪酬数据，我们发现，在中国的上市公司中，高管薪酬与业绩脱钩的现象仍然很严重。例如，中国远洋、中海集运、一汽轿车三家上市公司，和2014年相比，当年净利润分别下降21.38%、377.88%和64.75%，然而它们高管薪酬总额却分别较2014年上涨47%、88%和7%。如何提高上市公司高管薪酬业绩敏感性是当前薪酬制度设计的难题。

董事会内部治理机制的质量将影响薪酬契约的制定和后续执行的监管。在弱公司治理环境下，董事会对经理人监督的有效性降低(Bebchuk等，2002)，管理层利用自身权力参与或者影响薪酬契约制定的可能性更大。Bebchuk&Grinstein(2005)，卢锐等(2008)，王克敏&王志超(2007)，权小锋等(2010)研究都发现，高管权力越大，高管能获得越高的薪酬。加强董事会对经理人的监督能够对高管薪酬起到约束作用，Chhaochharia&Grinstein(2009)就研究发现，董事会加大对高管的监督力度可以降低高管薪酬水平。董事会中女性董事能够增加董事会的性别异质性。高阶理论(Upper Echelons Theory)认为，高管团队的多元化有利于改善对公司的治理；Shrader&Blackburn(1997)也认为女性董事的人力资本为董事会决策提供了多元化视角，提升了团队决策质量。Adams&Ferreira(2009)发现，女性董事比例高的企业更倾向于为董事设计更高比例股票激励的薪酬契约，使高管的薪酬与业绩敏感性更高。

本文将从影响机制和影响因素两个角度，对研究女性董事和上市公司高管薪酬业绩敏感性关系的文献进行述评。

二、女性董事对高管薪酬业绩敏感性的影响机制

(一)女性董事工作更加认真负责，强化董事会监督力度。和男性董事相比，女性董事在监督经理人方面有独特的优势，能够增加董事会监督经理人力度。女性董事比男性董事工作更加认真负责、谨慎。Adams&Ferreira(2009)通过研究美国公司的数据发现，董事会中女性董事参加会议的记录更好，并且董事会中男性董事参加会议的出勤率与董事会中女性董事的比例成正比。Mishra&Nielsen(2000)通过分析挪威200多家公司的数据，发现女性董事比例与公司的战略管制和日常经营控制成正比。通过加强对经理人的监督力度，女性董事能够减小经理人隐藏信息的可能性，减小经理人与投资者之间的信息不对称问题。Srinidhi等(2011)发现，董事会的性别多元化能够增加公司股价信息含量，改善公司治理水平。

(二)董事会性别异质性提高董事会监督效果。此外，董事会中的女性董事增加董事会成员的异质性，增加董事会成员之间的竞争压力和监督力度。Kandel&Lazear(1992)发现，团队成员的异质性会增加成员之间的竞争压力，进而达到更好的监督作用。Fondas&Sassalos(2000)也认为公司治理良好能够在决策中形成科学决策，同质的董事会成员常常会思想趋同性，多元化的董事会能够对决策做出更加全面的评估。Zelechowski(2004)就发现，由于女性董事与男性董事在思想和行为上有不同的“偏好”，他们对事物有不同的领悟和反应，女性董事能够为公司决策提供不同的视角。Shrader&Bilimoria(1997)也发现女性董事可以提升团队决策质量，因为她们为董事会决策提供了多元化视角。董事会是制定高管薪酬契约并且监督契约实施的重要机构，董事会性别多元化可以有利于公司从多角度对经理人进行监督，意味着董事会对经理人的监督更加仔细，增加高管薪酬业绩敏感性。综合文献研究，我们发现女性董事在董事会中的比例越高，高管薪酬业绩敏感性越强。

三、公司外部因素对女性董事的治理效应的影响

(一)市场化进程提高女性董事的治理效应。虽然和男性董事相比，女性董事在工作效率、道德规范方面更有利于加强对经理人的监督的结论得到了大部分文献的支持，但是也有文献也认为，和男性相比，女性存在更加被动，更加服从，过于保守稳健等缺点(Wang，2005)。这些缺点使女性董事对公司治理的影响和公司所处的市场环境或组织环境相关(金智等，2015)。当市场环境或者组织环境存在性别歧视的时候，女性董事更容易成为橡皮图章，被公司少数人控制，这种情况下，女性董事的增加反而降低了董事会制衡能力，不利于改善公司治理。中国深受儒家文化的影响，儒家文化的“三从四德”赋予男性支配权力，赋予女性服从义务。因此，传统文化中“男主女从、男尊女卑”思想对当今社会仍有重要影响。改革开放后，政府主导市场化经济改革，提倡提高女性的社会地位，因此，男女平等的意识随着市场化程度的提高而增强。但是由于我国幅员辽阔，樊纲&王小鲁(2010)认为，我国市场化进程在不同地区差异悬殊。东中部地区受地域优势和政策优势支持，改革开放比较早，受市场化影响比较深。而西部地区市场化程度显著落后于东中部地区。因此，受性别歧视影响，西部的企业中的女性董事更可能处于被动和服从的地位，对高管的监督作用更加弱。因此，但目前关于这方面的研究还较少，未来可以尝试市场化对女性董事公司治理效应的研究。

(二)机构持股对女性董事的治理效应的影响。部分学者认为女性董事的数量对公司价值没有明显影响(Hussein&Kiwia，2009)。之所以得到此种结论，是由于女性董事的公司治理效应还受公司治理现状的影响。Jurkus等人(2011)、Srinidhi等人(2011)研究也发现，女性高管在弱公司治理环境中发挥作用更大。当公司受到外部严格监督的情况下，高管通过高额薪酬谋取私利的行为的成本更大，因此在良好的公司治理环境中，女性董事通过加强监督对公司治理产生的正向影响弱化了。因此，女性董事的监督作用与公司的其他监督力量存在替代作用。

机构持股被认为比一般的股东有更专业的知识和能力监督经理人的行为，减少经理人隐藏信息的可能性。Shleifer&Vishny(1986)就指出机构持股可以通过监督经理人来缓解代理问题。对于中国资本市场，张纯和吕伟(2007)发现，机构投资者能显著降低民营企业的信息不对称程度。因此，我们预测，随着机构持股的增加，女性董事对高管薪酬业绩敏感性的影响将减弱。外部审计也构成企业高管的重要监督力量。高质量的审计能够有效帮助股东识别公司可能存在的违规行为，帮助股东对经理人进行监督，减小公司的代理问题。一般认为，大规模的会计事务所有动机对它们的客户提供更加严格的外部审查，以避免卷入高成本的法律诉讼而损害其名誉。因此，聘请国内十大会计事务所的上市公司的外部审计质量更高。但目前较少文献研究机构持股、外部审计对女性董事公司治理效应的影响，未来的研究可以从这一方面深入拓展。

四、结语

本文通过对女性董事相关文献的整理和述评，未来相关研究方向可以从以下几个方面进行：一是用实证方法验证，相对于男性董事，女性董事确实在监督高管方面更加严格；二是用实证方法验证，市场化进程影响女性董事的话语权，进而影响女性董事的公司治理效应；三是用实证方法验证，在弱公司治理环境中，更需要女性董事来改善公司治理。本文为女性董事的相关研究提供文献支持。