外部负面因素解除，产业内在变化逐步体现

2021年，对一向以稳健价值著称的家电行业而言，是格外艰难的一年。这背后的原因主要有两个，一是成本压力，二是地产悲观预期。

家电原材料主要是钢铜铝塑等大宗产品，占营业成本的比重多在85%-90%；原材料价格从2020年二季度开始回升，2020年底超过疫情前，2021年下半年升至历史高位，差不多半年时间内，板块的主逻辑就从“需求复苏+格局优化+新品放量”，转变为“历史级的成本压力拖累盈利”，落差巨大，此外还有海运、芯片、限电等问题，这主导了年内第一跌。进入下半年，地产预期又加速恶化，自2017年下半年以来，多数时间保持在小个位数增长的商品住宅销售，随着政策再度收紧，于2021年7月份开始骤降至-20%左右，这打破了前期“无大起也无大落”的预期，主导了年内板块第二跌。得益于新品对产业量价的明显带动，清洁电器成为年内板块为数不多的亮点。

站在当前时点，我们认为2022年产业的主基调是“外部环境或明显缓和，内在逻辑加速兑现”。正所谓盈亏同源，年内板块因为“成本+地产”拖累，调整较大，那么板块大概率也会因为这两个因素的改善，迎来修复。2021年10月下旬，大宗材料价格开始高位回落，到12月底，幅度达到10%以上，即便按照当前水平线性外推，2022年盈利改善的确定性也颇高；若能持续回落，盈利端超预期的概率较大；当然也需要紧密跟踪，避免出现2020年年初的情况。至于地产，在因城施策、保障房规划等的引导下，近期的预期也明显好转，“落”可以，只要“无大落”，产业估值和需求受影响就比较小，毕竟过去几年家电都是在这样的环境中运行。

当然，无论成本，还是地产，其实都属于外因，随着它们的影响减弱，一方面会带来板块修复，另一方面则会使得产业内在逻辑演绎得更加顺畅，这是当前市场忽视的地方。事实上，过去3年家电产业的运行环境都算不上好，2019年空调价格战，2020年疫情冲击，2021年成本压力；但正是这3年，产业完成了竞争格局的进一步优化、渠道的扁平化和数字化、新品品类和高端品牌的培育、品牌初步出海、多元化迈入正轨……即便放到40年产业发展史里去看，这些变化也有很强的里程碑意义，它们将为产业后续发展提供源源不断的动力，一个新时代正在悄然来临。过去几年，事件冲击掩盖了这些内在成果，但在景气成本都很差的2021年，较少的收入端低预期情况，更小的盈利调整，更快的盈利修复，无不预示着这些内在变化正在经营端逐步体现，外部负面因素解除后，或将体现得更加明显。因此，我们看好2022年家电板块的市场表现。

家电丨长江证券研究小组

管泉森、孙珊、贺本东、崔甜甜、周振等

管泉森/长江证券家电行业首席分析师；7年家电行业研究经验；复旦大学世界经济学学士、复旦大学国际经济与贸易学硕士。2016-2018年新财富家电第一名（团队成员），2019-2021年第一名。

本年度代表作：《高涨景气为矛，优异质地为盾》、《当前时点我们如何看家电？》、《成本专题一：历史复盘看压力下的短期盈利》、《出海三部曲——制造之路》、《行至水窮处，坐看云起时》