公司法修改背景下一股一权原则的审思与双层股权规则的建构

2021-12-27孙宇娄丙录

荆楚理工学院学报 2021年4期

孙宇娄丙录

摘要：由现行《公司法》第103条和126条确定的股份有限公司“一股一权”原则即便属于强制性规范，但其也绝非颠扑不破的绝对真理。近些年一大批优秀的本土公司被迫到海外上市已经说明了作为民法平等原则在商法、公司法领域内的延伸的“一股一权”原则已经无法妥善回应日益复杂多样的资本市场，已经对创新型公司和新兴业态的发展造成了制度上的阻碍。在公司法第六次修改程序业已启动的大背景下，基于对“一股一权”原则的审察与反思，展开对双层股权规则的探讨与建构，以期在未来的公司法修改中能够回应市场现实对“同股不同权”的需求，实现双层股权结构的制度移植，使新《公司法》在弘扬股权文化、提供更高质量的制度供给、构建法治化营商环境等方面发挥更大作用。

关键词：公司法;公司法修改;一股一权;同股不同权;双层股权结构

中图分类号：F271;D922.291.91 文献标志码：A 文章编号：1008-4657（2021）04-0054-08

2019年5月，全国人大法制工作委员会成立了《公司法》修改领导小组、咨询小组与工作小组，万众瞩目的《公司法》第六次修改程序拉开了序幕。作为经济体制改革的产物，《公司法》被视为中国社会主义市场经济体制的基础性法律制度以及中国特色民商法律体系的核心组成部分[ 1 ]。自1993年颁布以来，它对构建和完善我国现代企业制度、营造法治化营商环境以及解放和发展生产力发挥了重大、积极的作用。根据世界银行发布的《全球营商环境报告2020》中的数据来看，2020年我国的营商环境世界排名在全球190个经济体中较上一年度提升了15位，已经跃升至第31名。而在年度报告中，世界银行专门对我国《公司法》在简化公司设立程序以及强化中小股东权益保护等方面发挥的积极作用予以了高度评价。这充分说明，在优化营商环境、建设现代化经济体系的时代要求下，《公司法》大有可为。

然而，历经五次修改的公司法虽然在促进营商环境优化等方面发挥了重要作用，但其一些陈旧的制度规则仍在事实上阻碍着公司的持续稳定发展，阻碍着营商环境优化的进程。公司法第103条规定：“股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权”，第126条规定：“同种类的每一股份应当具有同等权利”。由103条和126条共同构建的“一股一权”原则长期以来在我国公司治理与法律监管中如“金科玉律”一般被奉为圭臬。但同时，正是由于这一“金科玉律”的存在，使得近些年我国一大批优秀的本土公司被迫远走他乡，流向海外。

而在关于这一问题的讨论中，一个绕不开的典型案例就是阿里巴巴出走美国。在阿里巴巴的“合伙人制度”下，其最大股东、持股份额最高时达到34%的日本软银集团并没有像传统的大股东一样在董事会中委派董事参与乃至支配公司的日常运转，而只是向阿里巴巴委派了一名观察员，且该观察员并没有投票权。由于“合伙人制度”与 “一股一权”原则相悖，这种“同股不同权”的公司股权治理结构也遭到了内地以及香港证券交易所的排斥。香港证券交易所在2013年拒绝了阿里巴巴的上市申请，而无缘上市首选地香港的阿里巴巴被迫于次年在美国纽约证券交易所挂牌上市[ 2 ]。除了阿里巴巴，在2013年到2014年短短的一年之间，微博、京东、迅雷、聚美优品以及58同城等数十家国内知名互联网企业或高新技术企业也因对“同股不同权”公司股权结构的热情和香港以及内地对上市公司“一股一权”的限制而纷纷绕行香港与内地证券交易所，前赴后继采用双层股权结构赴美上市融资。

短时间内大量优质上市资源的流失，一大批正处于成长期的本土创新型公司的远走海外，无论是对中国资本市场的监管层来说还是对制定市场规则的决策层来说，都如同一阵急促的警钟。过去十年，这一批新兴的互联网公司和高科技公司已经深刻地改变了中国的经济面貌;在目光可见的未来，它们仍将在很大程度上影响着甚至决定着国家产业政策与经济发展的走向。如不能妥善地化解现行公司制度下“一股一权”原则与新兴企业“同股不同权”需求之间的矛盾，丢失的可能就不仅是一个个富有价值的本土企业，更是中国公司与新业态经济深度融合进而掌握全球领导力的绝佳机会。而纵观世界各国，基于“同股不同权”理念的双层股权制度已经成为了一股不可忽视的潮流。不论是新兴的互联网企业谷歌、FaceBook以及百度，还是二十世纪的传媒巨舰默多克新闻集团、纽约时报，乃至传统工业企业福特汽车公司都采用了双层股权结构。因此在我国资本市场发展一日千里、市场构成更加复杂、各主体需求日益多元的时代背景下，如果《公司法》坚持“鸵鸟政策”，对新兴社会机理回复乏力，不加变通地固守“一股一权”制度，只会使我国的资本市场错过更多的优质资源，承受不可估量的巨大损失。

一、对“一股一权”原则的审察与反思——以股东异质理论为视角

《公司法》第126条规定：“股份的发行，实行公平、公正的原则，同种类的每一股份应当具有同等权利。同次发行的同种类股票，每股的发行条件和价格应当相同;任何单位或者个人所认购的股份，每股应当支付相同价额。”由此可见，“一股一权”（ 1 ）不仅是我国《公司法》的基本原则，其更被作为我国公司股份发行的基本规则为《公司法》所确认。

而实际上，在规则正当性的理念根源上，“一股一权”原则却基于一个并不稳固也缺乏自洽性的理想假设，即：有着近乎同等理性的有表决权的股东，在近乎同等的专业能力指引下善用表决权，以此实现自身利益和公司利益的最大化的共同目标，最终实现帕累托最优[ 3 ]。但是近些年来，越来越多的专家学者从不同的领域对这种假設提出了有力的质疑。首先，在二十世纪九十年代以后，微观经济学的研究范式开始从供求均衡决定论向经济主体行为决定论转变。行为决定论提出的市场条件下人与人之间的行为相互影响、利益存在冲突以及竞争无时不在的事实对新古典微观经济学中市场决策者完全理性的假设做出了有力的驳斥[ 4 ]。因此具体到公司治理中，确认偏差、从众偏向、价值观念以及时延陷阱等因素的存在会对公司投资者的行为产生深刻的影响，因此投资者的行为将是“倾向于理性但仅仅只是有限理性”[ 5 ]。其次，市场上的中小投资者普遍存在着“理性冷漠”与“投票冷漠”的问题[ 6 ]。当市场处于上升阶段时他们往往存在着“搭便车心理”，以求在繁荣的市场中分一杯羹;而在市场下跌时，他们的情绪往往更容易产生巨大的波动，减持或抛售公司股权，“用脚投票”。冷漠本身就是一种“非理性”，因此这种事实的存在也使得所谓的理性表决无从谈起。最后，受股东积极主义的影响，市场中的机构投资者和中小股东存在严重的短视化问题，他们考量的往往是短期利益与目光可及的实质分红。对于公司的战略性、长期性投资他们不但并不关心，反而在很多时候其行动会阻碍公司长远利益的实现。

而上述这些来自理论与现实不同纬度的对“一股一权”原则的质疑实质上有一个共同的基础，那就是股东异质化。股东异质理论认为，资本市场的多元与复杂使得不同类型股东的需求偏好以及盈利模式存在着不啻天渊的巨大分歧，在股份公司成立、成长直至衰亡的全过程，他们始终是不同质的。创始人股东作为公司的缔造者，他们毋庸置疑更加关注公司的长远发展与长远利益;财务投资者则更加注重短期获利，他们时刻关注着股票价格的变动以期在适当的时机套现;而战略投资者则往往有着资源整合、市场共享等诉求，并通过影响所投资公司的经营来实现整体利益的最大化[ 7 ]。由此可见，股东的异质化伴随的就是股东间追求长期利益与实现短期目标的分歧，而这种分歧与冲突也会影响其参与公司治理的动力与能力。因此在“一股一权”原则下，将公司股东预设为利益目标与治理能力同质、对所持股份表决权与收益权有同等偏好的同质化群体只是一个美好的幻想。如事实所见，股东同质化的理论拟制与股东异质化的现实之间存在着尖锐且不可调和的矛盾，不同类型的股东之间广泛而多维的利益分歧、理念差异以及行为偏好对同质化假设做出了有力的批判与否定。

所以就法理层面而言，股东异质化事实对股东同质化假设的证伪使“一股一权”原则失去了科学、合理的理论基础，“一股一权”原则缺乏自洽性的制度逻辑与值得商榷的制度价值也显露无疑。当前，“一股一权”的制度设计已无法满足商事实践对公司法律制度的需求，多元股权结构的呼声与实践正在逐步蚕食着“一股一权”原则的统治地位。不论是从股权结构的制度延展这一历史纵轴上来看，还是从某一特定时期多元股权结构并存的时代横轴上看，股份权利的配置始终是股权结构建构的核心问题。自改革开放以来，我国企业先后实现了所有权和使用权、所有权和经营权以及所有权和控制权的两权分离，但这些都是一股一权逻辑下的两权分离[ 8 ]。虽然有些企业采取变通的方式在公司内部实现股权（现金流权）和控制权（投票权）的分离，进行了同股不同权的制度安排，但这种内部行为在法律上并没有得到承认。“一股一权”原则的出发点是为了保护公众投资者，因此它只是实现这一目的的手段，而其本身并不是目的。资本市场应从市场实际情况出发，选择是否坚持“一股一权”原则;而市场主体也有权根据自身的需要，选择是否实行“同股不同权”的制度安排。从世界范围来看，“公司制度竞争是大国竞争的重要方面”[ 9 ]，各国公司法加强公司自治、减少公权干预的国际趋势更是对我国公司法一股一权股权结构改革提出了紧迫的要求。因此在当前“一股一权”制度的“正统”地位正遭受着来自理论与现实多维冲击、僵化的“一股一权”制度已成为我国《公司法》发展之桎梏的情况下，“一股一权”不宜再以强制性规则存在、在法律层面推进多元化股权结构改革已是学界之共识。《公司法》第六次修改也应该及时回应对多元股权结构的呼声与诉求，做好法律制度上的顶层设计，适当探索允许创新型公司实现“同股不同权”的股权结构。

二、双层股权结构——一种“同股不同权”的制度安排

作为现代同股不同权制度的代表，双层股权结构又常被称为双重股权结构。双层股权制度最早出现在19世纪末20世纪初的美国。由于在这一时期美国完成了近代工业化，开始向垄断资本主义过渡，其正处于经济发展史上的狂飙时期。所以在这一过程中，一些家族企业的资本规模开始急剧扩张，它们对融资的需求也大量增加。然而这些家族企业在对外融资过程中却面临一个困境，即公司融资的过程往往也是公司创始家族股权被稀释而逐步减弱乃至丧失对家族企业的控制权的过程。于是这些家族企业发行了一种新型股票——优先股。在优先股中，“优先”二字即体现的是该股持有者具有优先于普通股持有者获得利润分配等财产性利益的权利;但同时“优先”二字没有体现的是，优先股的持股人并没有表决权。这种差异化股权制度的出现满足了急速扩张的大型企业的需要，而优先股制度正是双层股权制度的雏形[ 10 ]。

由于双层股权结构使决策权与收益权分离，将股权（现金流权）和控制权（投票权）分离，而这种“两权分离”的新制度与传统的一股一权原则和理念相悖，因此在诞生初期双层股权制度遭到了来自各方的激烈反对。但由于在公司治理中双层股权结构的优势显著，一方面它赋予并加强了创始人股东对公司的控制权，可以避免公司受短期财务指标的干扰，从而更有精力聚焦公司的长远发展;而另一方面，双层股权结构公司在资本市场也可以满足异质投资者的不同需求，使财务投资人和战略投资人都可以从公司获益良多。因此，市场主体、监管者开始对双层股权结构逐渐转变态度，由最初的反对到限制，最终变为完全接纳。1971年，新创始的纳斯达克就明确表示对双层股权结构不做任何限制。在此背景下，之前一直对同股不同权的双层股权结构持保守态度的纽交所为了与美交所和纳斯达克竞争，不得不于1985年放松了对双层股权结构的限制，规定只要企业获得多数公众股东和独立董事的同意，就允许双层股权结构企业上市。

从备受争议到为世人所接受，双层股权结构走过了一段曲折的路程。而历经世界各国丰沃的公司监管与治理实践，双层股权结构的制度价值与制度张力日益得到了充分的彰显。

（一）化解公司融资与控制企业间的矛盾

一般情况下，当一家公司发展到一定规模时，公司管理层为了继续扩大公司规模、增强公司实力，势必要对外发行股票募集资金。但在我国产业结构持续转型的背景下，以互联网企业、新兴科技企业为代表的新业态企业的数据、專利等无形资产是企业资产的主要部分。但由于以数据、专利为代表的此类无形资产缺乏成熟的价值衡量标准，因此新业态企业的这种特质在很大程度上限制了其债务融资的能力。这类企业成长所依赖的规模效应，知识产权、数据资源等赖以生存的成长要素的较长盈利周期，都促使它们更加依赖以股权融资的方式获得资金来源[ 11 ]。然而，如果基于现行公司法一股一权的股权要求以及资本多数决的表决权制度，这些企业融资的过程也必然将是公司股权稀释以及公司控制人逐渐丧失公司控制权、与公司渐行渐远的过程。就如在诸多高成长型公司中，公司控制权的保持让位于公司融资的压力、创始人往往在公司融资之后被迫“靠边站”甚至离开自己亲手创办的公司。但是矛盾之处在于，正如阿里巴巴“十八罗汉”以及腾讯“五虎将”所体现的，这些公司在传统的“资合性”基础上，又往往都普遍带有较强的“人合性”色彩。公司创始人的个人性格以及创始团队的共同价值观和经营理念对于公司的成长起着举足轻重的作用。因此对此类公司而言，控制权的集中具有非比寻常的现实意义，股权融资与公司控制权之间的平衡与选择就尤为重要[ 12 ]。

所以在传统的“一股一权”原则下，公司融资与控制企业间就形成了一对难以调和的矛盾。但如果实行双层股权制度，这个矛盾就可以如汤沃雪地被轻松化解。根据双层股权制度的原理，对于这些面临外部资金涌入与保持控制权矛盾的公司所有者，可以在发行股票进行融资时将股票分成两种类型：一种只面向公司创始人、大股东以及旧有公司管理层定向发行，此类股票每股拥有数个表决权，但不能上市流通;而另一种则对外公开发行，能够在资本市场自由流通，但每股只有一个表决权[ 13 ]。通过这种差异化的股权类型，就可以轻而易举实现股权融资与公司控制权之间的平衡。以百度公司为例，其在纳斯达克上市时便将公司股份分为A、B两类，其中在纳斯达克交易所发行、可以自由流通的股份为A类股，以李彦宏为核心的创始人团队持有的股份就是B类股，而B类股的表决权就是A类股的10倍。通过这种股权配置，百度创始人既可以实现融资目的，又可以抵御诸如Google等公司的收购风险。

（二）保障公司长期稳定发展

正如刘俊海教授所言，在公司法第六次修改中，应当将尊重公司的生存权、保護公司的生存维持、保障公司的发展权、促进公司的可持续发展作为修改的宗旨和使命[ 14 ]。而采用双层股权结构则正是有效维系公司生存、促进公司长期稳定发展的重要手段。

公司的竞争归根到底还是人的竞争，而在当今各产业的内部竞争日益趋同化的时代背景下，人的因素更被无限放大，人力资本、尤其是决策者的智慧与思想对公司而言无疑是一笔不可衡量的财富。在新经济时代，除了资本支撑与政策支持，一大批互联网公司与科技公司之所以成功，公司创始人天马行空的思想和见识独到的理念也是重要原因。在一般情况下，随着公司的发展壮大，一般股东和创始人的利益诉求逐渐异质化是一种不可逆转的普遍现象。而与一般股东或外来决策者只注重短期利益，常以投机心态投资公司不同，创始人毋庸置疑地对公司的长远发展目标有更清晰的把握，并因其与公司的天然联结而会更加用心地为公司的成长和发展付出精力[ 15 ]。乔布斯与苹果公司的案例就是一个经典的例证。1985年，与创始人乔布斯理念不同的苹果公司董事会将乔布斯解除职务，而苹果公司在新领导层的领导下，盲目追求短期利润，导致苹果公司股价暴跌、收入锐减、严重亏损，一度走到崩溃的边缘，最终乔布斯回归公司才扭转了这种局面。因此显而易见，公司创始人拥有公司控制权，可以更好应对外部不确定性，避免公司动荡与短视投资者的干扰，保证公司的稳定运行。而采用双层股权结构显然可以实现这一目标。正如谷歌在上市时所声明的，采用双层股权结构“将增加外部股东接管或影响谷歌的难度，从而保证谷歌的现有管理层可以长期、稳定地从事创新研究”。在双层股权结构的公司治理安排下，创始人等手中的超级投票权实际上就免除了其因为股权融资、公司收购而可能被扫地出门的后顾之忧，成为了自身在公司中稳定投入人力资本的保障。而其在企业中稳定工作的同时，也在相当程度上保证了公司的稳定发展。

（三）效率价值与公平价值的平衡

在我国民商合一的立法范式下，商法的“民法化”已经成为了一种严重的路径依赖[ 16 ]。而一股一权原则显然是民法公平、平等原则在公司法领域的渗透。但实际上，公司作为一种自担风险的营利性组织，无论从实践中还是理论上来看，具有建构性、技术性以及风险性的公司法律制度与具有伦理性、人本性的民法都是相矛盾的。申言之，公司制度对效率、效益的侧重从一开始就打破了公平、等价等传统民法视阈中的伦理观念。

从效率价值的角度来看，市场经济产生了公司与公司法，追求盈利、效率是市场经济的典型特征。作为商主体的公司，其存在的最终目的是最大化的利益。而正是由于利益的驱动作用，公司乃至公司制度才有了不竭的发展动力。但在市场经济中，公司的利益显然与商事活动的效率呈正相关关系。因此与民法的根本价值取向——公平所不同，作为市场经济产物的公司法其最重要的价值在于保护商业活动的效率，其也正是以保护商主体的交易效率的方式来保障商主体自身的效益以及整个市场经济的高效运行[ 17 ]。而当前公司法一股一权的原则显然没有处理好公平价值与效率价值之间的关系，一股一权原则将公平价值过分拔高而因此牺牲了效率价值。所以从这个角度来看，双层股权结构的产生并非简单的源于创始人或家族企业掌握公司控制权的需求，这一制度与公司法和公司制度效率价值的深度耦合才是其产生的法理基础与逻辑起点。

而从公平价值的角度来讲，由于在资本平等的视阈下，股东平等的内涵实际上是一种不具有伦理色彩的抽象经济关系，平等的判断参照只是形式意义上的股东拥有的股份数量、股东享有的分红权、表决权以及优先认购权等[ 18 ]。所以在资本多数决下，这种股东权利与股份数量的对位安排的平等反而容易使部分股东处于绝对优势地位，进而导致股东间压迫以及股东权利滥用等不平等现象的发生。因此一股一权、同股同权只是一种形式上与理论上的平等，在实质上这种安排也只是平等而并非公平。正如有学者所言的，这种平等“仅仅实现了股份的平等对待，而股东之间的平等从未实现”[ 19 ]。因此在这种僵化的股东平等的评价方式弊端日益暴露的情况下，在关于公司制度的研究中，股东平等的考察维度与讨论视角开始逐渐由资本向人转向。在股东异质化的事实基础上，承认、尊重股东之间行为偏好与投资目的之间的差异，满足不同股东的利益需求已经成为了公司法公平价值的崭新诠释。而这种诠释在对僵化的形式意义上的股东平等予以纠正与升华的同时，也揭示了一股一权并不当然的就是股东平等的体现，而同股不同权也并非就是一种不平等。

简言之，鉴于基本理念的差异，作为商法的公司法的规则不应该在民法的框架和语境中进行解读。公平毋庸置疑地属于公司法的价值取向，但在公司法的运用以及公司治理结构的设计中，应当在保证效率价值的基础上兼顾公平。一股一权原则对公平价值的过分注重显然是在公司法价值衡量时的本末倒置，而显而易见，双层股权结构可以更好地平衡公司治理中效率与公平之间的关系，缓解两者间的冲突与矛盾。

三、公司法修改引入双层股权制度的具体路径

当前，在构建新发展格局的时代要求下，无论是加强经济“外循环”的扩大开放还是加强经济“内循环”的深化改革都正在催生着同股不同权的潜在市场。一方面，在互联网、大数据、云计算、生物医药和人工智能等新经济、开放经济型领域，企业高速发展对“同股不同权”的双层股权结构有着迫切的需求;另一方面，国有企业的混合所有制改革在吸纳社会资本注入的同时，也要求国家保持对企业的控制权[ 20 ]。正如叶林教授所言，“社会生活的变动不居决定了公司法必须不断进行理念更新与制度变革才能确保其时代适应性，公司法也惟有与社会的变迁保持互动才能维持其旺盛生命力”[ 21 ]。民法以人为本，商法以商为本，商法主体与民法主体相比有着更大程度的意思自治，而公司法作为商法也应当顺应社会的变迁，赋予公司自由选择内部股权架构的权力。因此在《公司法》第六次修改中，应当在破除股份有限公司“一股一权”僵化规定的基础上，吸纳双层股权结构入法，并围绕其构建配套的监督机制与利益救济机制。

（一）引入双层股权结构的制度土壤

从法律文本上看，现行《公司法》及相关法律法规的预留空间与例外规定本身就蕴藏着“同股不同权”制度以及双层股权结构存在的可能与生长的土壤。《公司法》第131条规定“国务院可以对公司发行本法规定以外的其他种类的股份，另行作出规定”。對于第131条，虽然学界对于该条文中的“其他种类的股份”存在着不同认识，但包括参与《公司法》修订的全国人大法工委成员在内，学者们普遍认为第131条表明了一股一权并不是绝对性的，作为委任性规范其实际上也为“同股不同权”的股权结构预留了制度空间[ 22 ]。同时，根据《公司法》第166条规定，股份有限公司可以根据公司章程不按照持股比例分配利润。因此第166条这一“同股不同权”的条文也在股权构造的实质上打破了一股一权原则下股份权利的等量安排。而除《公司法》之外，1994年根据《公司法》制定的《到境外上市公司章程必备条款》第11条也明确规定“公司根据需要，经国务院授权的公司审批部门批准，可以设置其他种类的股份”。由此可见，包括《公司法》在内，诸多现行法律法规在蕴含着自我否定规则机制的同时，也都在一定程度上对国务院规定或批准股份有限公司发行种类股份进行了授权。而这些条文不仅为差异表决权的种类股份的设置提供了直接法律根据，也在法理维度上为双层股权结构的引入与适用构造了富有正当性的制度根基。

而在2013年出台的《国务院关于开展优先股试点的指导意见》（简称《指导意见》）中，我国在国家层面首次明确地提出了优先股制度。作为一种新型股权制度，优先股的持有人在公司管理决策上投票权受限，但在公司利润和剩余财产分配上享有优先于普通股东的权利。在《指导意见》出台后，中国证监会也在其基础上发布了《优先股试点管理办法》，展开了优先股试点工作。根据该办法，符合条件的上市公司可以发行“同股不同权”的优先股票，而这也是我国资本市场的公司股权治理安排实践中首次对股份有限公司“一股一权”原则的突破。

在实现对“一股一权”原则的突破之后，我国对于双层股权制度的探索也迅速跟进。随着2018年新加坡证券交易所和香港联交所先后发布新的上市规则，允许同股不同权的双层股权结构公司上市，在周边资本市场逐步对双层股权结构打开大门的情况下，国务院也在2018年发布了《国务院关于推动创新创业高质量发展打造“双创”升级版的意见》，要求证监会、发改委等部门推动完善公司法律制度和资本市场相关规则，允许科技企业实行“同股不同权”的治理结构。紧接着，在2019年新发布的《上海证券交易所科创板股票上市规则》就正式允许双层股权结构的公司上市。毫无疑问，持续深化的制度探索已经体现出了顶层决策者思维与理念的与时俱进和进行股份类别改革的倾向，而这些进步也为我国最终在立法层面承认和确立双层股权结构开启了希望之门。

（二）《公司法》第103条的修改

虽然如上文所言，现行《公司法》及相关法律法规存在着容纳“同股不同权”的双层股权制度的发展土壤，但其毕竟是基于对《公司法》条文扩张解释以及对例外条款充分利用的结果。同时，政策上的放宽要求与开放态度也并不能取代法律的承认与确认。因此，如果要打破传统“一股一权”原则对公司股权治理结构的限制，使“同股不同权”的理念得到认可，最终实现双层股权结构的“名正”和“言顺”，必须完善双层股权结构的法律制度供给，必须使“同股不同权”在未来的公司法修改中得到体现。

虽然《公司法》第131条授权了国务院可以在“同股同权”原则的基础上对普通股以外的其他种类股份进行例外规定与专门规定。但根据《公司法》第103条股份有限公司一股一权的表决权规定，在实践中股份有限公司并没有足够的不同于表决权股创设的股权创新空间，在法律层面，双层股权结构的适用存在着不可逾越的根本性障碍。因此，要解决该矛盾，首先就要对《公司法》第103条进行修改。

具体来说，《公司法》第103条“股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权”的规定可以通过两种方式进行修改。第一，可以在该条文中直接将普通股和其他类别股进行区分，并将其他类别股表决权限的决定权赋予公司自治。例如可以将第103条第1款修改为“股东出席股东大会会议，所持的普通股每一股份有一表决权;其他种类股份表决权，按照公司章程或股份发行时的约定行使”。第二，可以直接将公司股份根据表决权的差异划分为不同的种类，并规定某一特定种类股份的持有人享有相同的表决权。在对第103条第1款修改时即可体现为“股东出席股东大会会议，所持每一相同种类的股份享有相同表决权。”

通过以上两种路径的修改，第103条的周延性将大大加强，其在为双层股权制度的引入创造了基础性法律根据的同时，也将为未来可能出现的新型股权治理安排创造了充分的闪转腾挪的空间。

（三）对双层股权结构的限制条款

双层股权结构虽然满足了股东异质的现实需要，但其毕竟突破了“一股一权”传统公司法原则和公司治理方式，同时由于双层股权结构本身也存在着可能产生公司管理者决策独裁、诱发道德危机进而损害中小股东利益的风险。因此，未来《公司法》在引入双层股权结构时，也需要曲突徙薪，构建起配套的限制条款。

1.适用范围限制

如同优先股的试点一样，作为一种新型股权治理结构，在双层股权制度大幅铺开的条件还不具备的情况下，可以将其适用企业的类型暂限于互联网公司、高新技术公司等新业态产业。同时，根据老人老办法、新人新办法的原则，这些公司应当是在发行新股或首次公开募股时才可以引入双层股权结构。为了保护已登记在册股东的权益，避免对公司旧有股东表决权的限制与损害，限制表决权股的持有人应为公司引入双层股权结构后的新股东。而为了限制多重表决权股的数量与持有人范围，《公司法》应当明确该类股份的持有人应当负有自证为公司创始人员或管理团队的义务，监管机构则负有对于此类人员进行资格审核的义务。

2.适用时间及流通限制

从世界各国的双层股权结构设计经验来看，对多重投票权股的存续期间与流通转让进行限制是一种通行的做法[ 23 ]。在时间限制方面，为了避免多重投票权股持有人长期滥用超级投票权独裁决策，损害公司利益与中小股东利益，《公司法》应当对此种股份设置五至十年的有效存续期间。如果权利期限到期，则超级表决权自动失效。在流通限制方面，由于多重表决权股具有极强的人身性，因此应当对其的转让流通做出严格的限制性规定。在上述高投票权股的有效期间内，持有人可以在经备案等程序后在创始人团队或管理人团队内部转让股权，而不得向该特定范围外的主体转让。同时应当明确违规转售的制裁措施，即在违规转售时该多重表决权股将自动转化为普通股，丧失超级表决权。

3.表决权限限制

表决权被视为是现代公司制度除有限责任外的另一显著特征[ 24 ]。在现代公司治理中，表决权的设计直接关系到一种股权治理结构乃至一家公司治理的成败。由于在双层股权结构下的多重投票权股持有人在公司治理中具有显著的优势地位，因此，为了保持多重投票权股与普通股股东力量的动态平衡，必须要对多重投票权股的表决权进行一定的限制。而具体来讲，对其表决权的限制主要应当从表决权倍数以及表决权事项两部分进行。

在表决权倍数方面，参照世界各国对双层股权结构的规定，首先，多重投票权股与普通股的表决权应控制在10倍以下为宜，且多重投票权股的表决权总和不得超过总表决权的半数（ 2 ）;其次，由于多重投票權股持股股东本身就有超级投票权，为避免独裁决策，对于此类股东，应当明确禁止其以表决权代理的方式集中行使表决权;对于实际控制人，《公司法》应当要求公司章程明确划定其持有多重投票权股的上限，在超过该上限时超过部分的表决权将受到限制或直接等同于普通股（ 3 ）。

在公司决策事项方面，应当限定多重投票权股的持有股东仅在应对敌意收购、恶意并购以及进行高专业性决策时才可以动用超级表决权参与表决。而在公司章程修改、公司合并、分立、解散以及公司增资、减资、分红等传统《公司法》意义上的重大决策事项方面，为保护中小股东的利益，每一股多重投票权股享有的表决权数量应当与普通股相同，全体股东必须按照一股一权的原则行使表决权。

（四）构建完善的监督机制

围绕着双层股权结构的所有讨论，都无法避开公司控制人或管理层在这一制度安排下可能存在的损害中小股东利益的道德风险。因此，在对双层股权结构的适用做出种种限制的基础上，未来《公司法》的修改在引入双层股权结构的同时也应当构建起完善的双层股权结构适用的监督机制。

具体来讲，首先，《公司法》应当赋予适用双层股权结构的公司以严格的外部信息披露义务。上市公司采用该种股权治理安排的，应当在年度报告中披露上一年度公司对双层股权结构的适用情况、多重投票权股参与决策的情况等。在公司内外发生足以影响该公司双层股权结构正常稳定运行的重大事项时，应当及时就此做出披露、公告。其次，公司监事会应当加强对双层股权结构的专项监督。对于多重表决权股持股股东的资格问题、是否存在滥用超级表决权侵害中小股东权益的问题、多重表决权股的表决权比例以及其与普通股表决权的倍数差异是否合规的问题等，监事会应当定期出具专项意见与说明[ 25 ]。

四、结语

从宏观层面上来看，在公司法律制度趋同化的时代背景下，各国公司法之间的制度竞争已经愈演愈烈。在现代市场经济环境中，一国的公司法律制度能否满足商事活动的效率要求、能否满足商事主体的意思自治需要已经成为了考察其制度竞争力的重要维度。从中观层面上来看，公司股权结构对公司治理绩效有着举足轻重的影响。我国正处于经济转型和产业升级的重要时期，作为创新和创业主体的企业和企业家面临着股权和控制权配置形式的选择和重新选择，如何借鉴国外经验，根植本土资源使公司可以选择适合自身发展的股权和控制权配置形式，需要《公司法》提供法律支撑与法治保障。而从微观层面上来看，在如今资本市场的参与门槛日益变低、参与群体日益复杂多元的背景下，法律不应该也不可能默认众多投资者具有同质化的投资需求与行为偏好。因此在我国《公司法》虽经多次修改，但股权结构单一、股份制度几乎如出一辙的情况下，不论是就宏观上的国际制度竞争的角度来说，还是就中观上国内公司实践需求而言，抑或是从微观上对异质化股东不同需求的满足而言，对股份有限公司“一股一权”原则进行修正与改革，在法律层面承认和引入双层股权结构应当是我国《公司法》第六次修订工作的重要面向与当务之急。

注释：

（1）对《公司法》“一股一权”规则的释义，参见李飞、王学政《中华人民共和国公司法释义》，北京：中国市场出版社2005年版，第220-221页;安建《中华人民共和国公司法释义》，北京：法律出版社2005年版，第181-183页等。

（2）如新加坡交易所（SGX）《主板规则》规定多重投票权股每股所配表决权不得超过普通股表决权的10倍;香港交易所（HKEX）《主板上市规则》也规定超级投票权权重最高不得超过普通股的 10倍。

（3）比如《意大利商法典》第157条规定，股东在100股的持股限度内，每5股有一票表决权，超过该限度的部分每20股有一票表决权。比利时关于公司的法令中规定单个股东在股东大会上的表决权不得超过表决权总数的40%。我国台湾地区曾在公司法中规定，应对单个股东拥有已发行股份总数的百分之三以上者限制其表决权。

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